Aktienbewertung: Geschönt und aufgeschoben

Aktienbewertung: Geschönt und aufgeschoben

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Der Handels-Saal der Frankfurter Börse

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis ist für die Aktienbewertung wichtig, reicht aber nicht als Einstiegssignal. Entscheidend ist die Gewinnentwicklung – und die zeigt nach unten, schreibt WirtschaftsWoche-Redakteur Christof Schürmann.

Historische Vergleiche hinken, auch an der Börse. Noch bis in den März hinein verbreiteten Bankstrategen, die Aktienmärkte seien historisch günstig bewertet, Anleger sollten zugreifen. Jetzt wendet sich das Blatt. Morgan Stanley ruft das Ende der „Bärenmarktrally“ aus, und die Landesbank Baden-Württemberg sagt für das erste Quartal einen Gewinneinbruch von 40 Prozent bei den Dax-Unternehmen vorher. Eigentlich, so der Tenor bis vor Kurzem, sollten die Dax-Gewinne zweistellig zulegen.

Ja was denn nun? Schon für das vierte Quartal 2007 hatte sich die Analystengilde haarsträubend schrecklich vertippt. 1800 Wall-Street-Experten hatten die Gewinne der US-Unternehmen im Schnitt um 33,5 Prozent zu hoch geschätzt,

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Hohe Gewinne bei niedrigen Kursen schlagen sich in einem niedrigen durchschnittlichen Kurs-Gewinn-Verhältnissen (KGV) nieder, was gemeinhin an der Börse als Einstiegssignal gewertet wird. Doch ob das KGV bei 10, 15 oder 20 liegt, spielt nicht die entscheidende Rolle. Das zeigt ein Blick auf die durchschnittlichen Bewertungen vor längeren Baissephasen. So lag im Januar 1973 das KGV für den US-Index S&P 500 bei 18, der Markt sackte anschließend um 48 Prozent ab. Im November 1980 kosteten US-Aktien den historisch günstigen neunfachen Jahresgewinn, produzierten daraufhin aber trotzdem Kursverluste von 27 Prozent. Von März 2000 an, bei einem KGV von 28, sackte der breite US-Markt um die Hälfte ab.

Entscheidend für den weiteren Kursverlauf an den Börsen ist nicht das statische KGV, sondern die Richtung, in welche die Gewinne tendieren. Und die ist zurzeit eindeutig negativ. In den kommenden Monaten wird sich rächen, dass Unternehmen über Jahre Erträge geschönt und Abschreibungen aufschoben haben. Nicht nur Banken: RWE etwa musste gerade die Gewinnprognose für 2008 um 600 Millionen Euro nach unten korrigieren, weil der Bilanzwert der jetzt an die US-Börse gebrachten Tochter American Water überhöht in den Büchern angesetzt war.

Geht die Konjunktur weiter in die Knie, sind vor allem die Bewertungen zugekaufter Firmen obsolet. RWE hatte zuletzt 11,9 Milliarden Euro solch unsicherer Werte in den Büchern, Bayer kommt inklusive Markenrechte auf 22,8 Milliarden, Adidas – siehe Reebok-Übernahme – auf 2,7 Milliarden. Durchgeschlagen hat die zukünftige Gewinnabschwächung bisher nur auf den Rentenmarkt, wo die Anleihekurse bereits deutlich abgesackt sind.

Anleger mögen sich erinnern: Historisch betrachtet liegen Anleihe-Investoren deutlich besser als Aktienstrategen – und sie reagieren viel schneller.

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