Anleihen-Crash: Abpfiff für die Zinswende

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Anleihen-Crash: Abpfiff für die Zinswende

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Die Zinswende

von Frank Doll

Der Crash bei Bundesanleihen war beachtlich. Er radierte die bisherige Jahresperformance praktisch aus. Doch das war noch nicht der Boden, auf dem eine Zinswende gedeiht. Die EZB gibt sich nicht geschlagen. Sie will beweisen, dass sie allein die Zügel führt und entscheidet, wohin Renditen, Euro und Aktien laufen.

Ende April wurden 30 Prozent aller Staatschulden der Eurozone, Schuldverschreibungen im Gesamtwert von etwa 2000 Milliarden Euro, mit negativen Renditen gehandelt. Negative Renditen hatte es bei allen bisherigen Programmen quantitativer Lockerung bis dato nicht gegeben.

Ein Zins von Null ist bereits ein Verstoß gegen den gesunden Menschenverstand, denn er schafft den Preis für Kapital ab und damit dessen sinnvolle Allokation. Die negative Verzinsung setzt hier noch einen drauf. Verkauft wird dieses Phänomen aber als Versicherungsprämie für das sichere Parken von Kapital.

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So war es möglich, dass der Markt bei einem Rendite-Niveau von 0,05 Prozent ein Renten-KGV von 2000 (!) akzeptierte. Nach den Exzessen am Neuen Markt vor 15 Jahren also nun neue Bewertungsparadigmen am Rentenmarkt? Das ließ sorgenvoll aufhorchen, denn es roch nach Korrektur.

Zum Autor

  • Frank Träger

    Frank Träger, 55, berät seit 2002 börsennotierte Small- und Mid-Caps in Kapitalmarkt- und Investor-Relations-Fragen. Zuvor war er Analyst und Fondsmanager beim Bankhaus Sal. Oppenheim jr. & Cie. und beim Versicherungsriesen Axa.

Klar ist, dass die Kursrisiken an den Anleihemärkten hoch waren - und sind. Kleinste Veränderungen im fundamentalen Erwartungsrahmen der Investoren haben eine überproportionale Wirkung. Das betrifft die anziehenden Inflationserwartungen, ausgelöst durch die Erholung des Ölpreises, und die erstmals wieder marginal positiven Daten zur Kreditentwicklung bei einem gleichzeitig strammen Wachstum der Geldmenge M3 mit einer Jahresrate von vier Prozent.

Anleihen - zum Nennwert emittiert - sind bei einem Rendite-Niveau von knapp über Null praktisch Zero-Bonds. Deren finanzmathematische Kapitalbindungsdauern sind identisch mit der Gesamtlaufzeit. Bei solchen Anleihen fällt die Reagibilität des Kurses auf kleinste Renditeveränderungen am höchsten aus. Der Crash im Bund-Future war tatsächlich beachtlich. Er radierte die bisherige Jahresperformance am Rentenmarkt praktisch aus.

Fragen zum EZB-Anleihekaufprogramm

  • Warum startet die EZB umfangreiche Anleihenkäufe?

    Die Preisentwicklung im Euroraum bereitet den Notenbankern Sorgen. Im Januar und Februar sind die Verbraucherpreise auf Jahressicht jeweils gesunken. Deshalb befürchten die Währungshüter eine Deflation, also einen anhaltenden Preisrückgang quer durch die Warengruppen. Das könnte dazu führen, dass Verbraucher und Unternehmen Anschaffungen in Erwartung weiterer Preissenkungen verschieben und die Wirtschaft erlahmt. Dies will die EZB mit den Käufen verhindern: „Das Programm wird dazu beitragen, die Inflation wieder auf ein Niveau zurückzuführen, das mit dem Ziel der EZB im Einklang steht.“ Die EZB strebt eine Teuerungsrate von knapp zwei Prozent an.

  • Wie soll das Kaufprogramm funktionieren?

    Die EZB kauft Wertpapiere am Sekundärmarkt - also nicht direkt bei Staaten, sondern bei Banken oder Versicherern. So wird Geld ins Finanzsystem geschleust. Die EZB erwartet, dass das Programm den Unternehmen in ganz Europa helfen wird, leichter Zugang zu Krediten zu erhalten. Das werde die Investitionstätigkeit steigern, Arbeitsplätze schaffen und das Wirtschaftswachstum insgesamt stützen. Dafür druckt sich die EZB quasi selbst Geld, die Menge (Quantität) des Zentralbankgeldes nimmt zu, daher der Begriff „Quantitative Lockerung“ (QE).

  • Welche Papiere kauft die EZB?

    Die EZB will Papiere von Eurostaaten, von internationalen Institutionen wie der Europäischen Investitionsbank (EIB) oder von nationalen Förderbanken wie der KfW kaufen. Bei Staatsanleihen gilt: Gekauft werden nur Papiere von guter Bonität. Anleihen, die von Ratingagenturen als Ramsch gewertet werden, sind außen vor - es sei denn, das Land befindet sich in einem Sanierungsprogramm der EU und erfüllt alle Sparauflagen. Die Überprüfung des Programms muss abgeschlossen sein. Damit ist im Moment ausgeschlossen, dass die EZB Anleihen Zyperns oder Griechenlands kauft.

  • Wie wirkt die Geldflut?

    Bislang vor allem wie ein Schmierstoff für Aktienmärkte. Da viele andere Geldanlagen wegen der niedrigen Zinsen kaum noch etwas abwerfen, stecken Investoren ihr Geld in Aktien. Die Kurse steigen. Experten warnen, dass dadurch Blasen an den Aktienmärkten entstehen können. Ähnliches gilt für Immobilienmärkte. Bundesbank-Vorstand Andreas Dombret sieht die Gefahr, dass viele Anleger auf der Suche nach Rendite zu Vermögenswerten greifen, die sie bisher wegen deren Risiken gemieden haben: „Die Entstehung von Preisblasen wird damit wahrscheinlicher, und das könnte zu einem Problem für die Stabilität des Finanzsystems werden.“

  • Gibt es Kritik an den Staatsanleihenkäufen?

    Bundesbank-Präsident Jens Weidmann befürchtet, dass der Reformeifer in Krisenländern nachlassen könnte - schließlich wird das Schuldenmachen billiger, wenn die EZB als großer Akteur auf den Plan tritt. Kritiker werfen der EZB zudem vor, sie finanziere letztlich Staatsschulden mit der Notenpresse. Das mache die Notenbank abhängig von den Staaten und gefährde ihre Unabhängigkeit.

  • Hat die EZB keine anderen Mittel?

    Im Prinzip schon, doch sie hat ihr Pulver weitgehend verschossen. Das gilt vor allem für die Zinsen, mit denen die Geldpolitiker eigentlich die Inflation steuern: Eine Zinssenkung verbilligt Kredite und soll Konjunktur wie Inflation antreiben. Doch die EZB hat den Leitzins schon auf 0,05 Prozent gesenkt, also quasi abgeschafft. „Gäbe es noch Spielraum, so hätte die EZB die Leitzinsen bereits gesenkt. Da diese Möglichkeit aber nicht mehr bestand, war das Programm zum Ankauf von Vermögenswerten das einzig geeignete Instrument, mit dessen Hilfe die EZB ein ähnliches Ergebnis erreichen konnte“, erklärt die EZB.

Aber es spricht auch Einiges dafür, dass einfach nur die Volatilität am Rentenmarkt dramatisch gestiegen ist. Kommentatoren sprechen von einer Verzehnfachung des Renditeniveaus. Da sich die Renditen aber nicht von sechs auf 60 Prozent erhöht haben, sondern von 0,05 auf 0,5 Prozent, würde die logarithmische Sichtweise helfen, die Kirche im Dorf zu lassen.

Dennoch: Es gibt eine höhere Volatilität am Anleihemarkt und die wird durch die Politik der Europäischen Zentralbank (EZB) mit verursacht. Für Kaufen-und-Halten-Anleger, die Marktstabilität und Marktkontinuität bringen, scheint die Eurozone als Anlageregion mehr oder weniger verbrannt.

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