Die Deutsche Bank braucht dringend Geld und die Börsen fangen an zu wackeln. Deshalb musste die Deutsche-Bank-Fondstochter DWS unbedingt noch an diesem Freitag aufs Parkett. Damit das gelingt, musste die Deutsche Bank mit dem Preis für die neuen Aktien deutlich runter gehen. Die Zuteilung erfolgt nun mit 32,50 Euro je Aktie deutlich unter den erhofften 36 Euro am oberen Ende der ursprünglichen Zeichnungsspanne. Die Deutsche Bank wird auch weniger Aktien als geplant los: Statt 25 Prozent des DWS-Aktienkapitals an die Börse bringen, sind es nur noch 22,5 Prozent. Das beschert ihr Einnahmen von 1,4 Milliarden Euro und der DWS eine Bewertung von 6,5 Milliarden Euro.
Wie Siemens vor einer Woche mit seiner Medizintechniksparte Healthineers hat sich auch die Deutsche Bank für ein so genanntes Equity Carve-out entschieden. Dabei wird eine Minderheit der Anteile der abzuspaltenden Tochter über ein Initial Public Offering (IPO) an die Börse gebracht. Die Muttergesellschaft behält dabei die Kontrolle und die Erträge aus dem Börsengang fließen in deren Kasse.
Das IPO eines Minderheitsanteils kann ein erster Schritt sein mit Blick auf weitere Anteilsverkäufe bis hin zur vollständigen Trennung. So hat es Siemens in der Vergangenheit gemacht mit seinen Sparten für aktive (Infineon, 2000) und passive elektronische Bauelemente (Epcos, 1999). Doch auch eine dauerhafte Mehrheitsbeteiligung kann angestrebt werden. So kontrolliert etwa die Commerzbank auch 18 Jahre nach deren IPO die Mehrheit (81,3 Prozent) an ihrer Direktbank-Tochter Comdirect.
Spin-off-Aktien als Sachdividende für Aktionäre
Die Alternative zu einem IPO ist ein Spin-off. Dabei erhalten die bestehenden Aktionäre Aktien an der abgespaltenen Gesellschaft, die dann an der Börse notieren. Die Investoren der schon an der Börse notierten Mutter erhalten so gesehen eine Sachdividende. In der Regel wird über kurz oder lang die vollständige Trennung angestrebt.
Die Motive des Managements für eine Abspaltung eines Geschäftsbereichs oder einer Konzerntochter in der einen oder anderen Form können sehr unterschiedlich sein. Aus Anlegersicht interessiert aber vor allem, welche Art der Ausgliederung langfristig mehr Erfolg verspricht. Die WirtschaftsWoche hat dazu die wichtigsten Ausgliederungen deutscher Konzerne aus den vergangenen 20 Jahren analysiert. Die Antwort vorweg: Langfristig laufen Spin-offs besser als IPOs. Das gilt vor allem für die Aktien der abgespaltenen Gesellschaft, oft aber auch für jene der abspaltenden Gesellschaft.
Jüngstes Beispiel war 2016 der Spin-off von Uniper durch E.On. Die Uniper-Aktie legte seither um rund 140 Prozent zu. Der E.On-Kurs schaffte immerhin noch 20 Prozent Zuwachs. Eine weitere Spin-off-Erfolgsstory, die mit einer Teilabspaltung begonnen hat (und der rasch weitere folgten), lieferte Osram/Siemens (2013). Gute Ergebnisse brachten auch Spin-offs, die zu einer sofortigen Trennung führten, etwa Lanxess/Bayer (2005) und Takkt/Gehe (1999). Selbst die Aktie der späteren Pleitebank Hypo Real Estate notierte im Jahr drei nach ihrer Ausgliederung aus der HypoVereinsbank 400 Prozent über ihrem ersten Börsenkurs.
Dagegen fällt die langfristige Bilanz für IPOs von Konzerntöchtern gemischter aus. Hohe Kursverluste bescherten etwa Heidelberger Druckmaschinen (RWE, 1997), Agfa-Gevaert (Bayer, 1999), Epcos (Siemens, 1999) und Infineon (Siemens, 2000). In die Insolvenz ging es gar für Qimonda (Infineon, 2006). Ein Grund für das schlechtere Abscheiden von IPOs ist gewiss auch, dass Investoren in einem freundlichen Börsenumfeld eher bereit sind, höhere Preise und entsprechend höhere Bewertungen zu akzeptieren. Das erhöht die Fallhöhe, wenn die Börsen irgendwann nach unten drehen.
Solange die Börsen aber nicht gleich absaufen, lässt sich auch mit sorgfältig analysierten IPO-Ausgliederungen fantastisch verdienen. Zu den jüngeren Beispielen gehören Siltronic (Wacker Chemie) und Covestro (Bayer). Deren Aktien legten seit 2015 zwischen 400 und 225 Prozent zu. Keine Regel ohne Ausnahmen.
Börsengang: Fakten und Begriffe
IPO steht für „Initial Public Offering“, was so viel wie „erstmaliges öffentliches Angebot“. Im Angelsächsischen spricht man bei einem Börsengang auch von „going public“. Es geht also um den Börsengang, der Anlegern erstmals öffentlich Teile des Unternehmens in Form vom Aktien anbietet. Die Aktien sind dabei ein – meist winziger – verbriefter Anteil am Eigenkapital eines Unternehmens.
Eine Neuemission ist ein Angebot neu geschaffener Wertpapiere. Das können Aktien, Anleihen, Zertifikate oder sonstige Wertpapiere sein. Kommen etwa bei einem Börsengang neue Aktien aus einer Kapitalerhöhung auf den Markt, spricht man von einer Neuemission.
Sie legt den Zeitraum fest, innerhalb dessen ein Anleger neu emittierte Wertpapiere zeichnen kann, also sich durch schriftliche Erklärung die Übernahme eines bestimmten Betrags zusichern kann. Nur wenn die Nachfrage schwach ist, wird eine Zeichnungsfrist auch mal verlängert.
Vor Beginn der Zeichnungsfrist nennt das Unternehmen eine Preisspanne, zum Beispiel von 20 bis 25 Euro. Die Investoren teilen dann mit, wie viele Aktien sie zu übernehmen bereit sind und nennen dafür einen Preis innerhalb der Preisspanne. Kommen nicht genug Anfragen zusammen, kann das Unternehmen – der Emittent – die Preisspanne auch senken. Aus den Zeichnungsaufträgen ermittelt der Emittent dann den Ausgabepreis, zu dem es die Aktien den Investoren überlässt.
Bei vielen Börsengängen können über das genannte Emissionsvolumen hinaus in den Tagen nach der Erstnotiz an der Börse weitere Aktien ausgegeben werden. Diese Mehrzuteilung wird auch Greenshoe genannt. Sie kommt bei hoher Nachfrage nach den Wertpapier zum Einsatz. Wie groß der Greenshoe ist, muss im Börsenprospekt stehen.
Nachdem die Aktien zum Ausgabepreis an die Anleger verteilt worden sind, wird es ernst: Die Aktien werden zum ersten Mal an der Börse gehandelt. Aus Kauf- und Verkaufsangebot wird der erste Kurs im Handel ermittelt – die Aktie notiert zum ersten mal an der Börse. Die Erstnotiz erfolgt zum angekündigten Datum, der erste Handelskurs sollte über dem Ausgabepreis liegen.
Wertpapiere, die an einer Börse gehandelt werden, unterliegen bestimmten Spielregeln. An einem regulierten Markt sind diese besonders umfassend und verlangen zum Beispiel Banken, die den Handel betreuen und Berichtspflichten, wie die Veröffentlichung von Quartalsberichten nach bestimmten Vorschriften. Am unregulierten Markt sind die Vorschriften lascher und die eine Überwachung des Handels – etwa bei der Kursbestimmung - greift nicht.
Beim Börsengang kommt eine zuvor festgelegt Zahl an Aktien in den Börsenhandel. Der Wert all dieser Aktien zusammen entspricht dem Platzierungsvolumen. Dabei kann es sich um neue Aktien aus einer Kapitalerhöhung (Neuemission) oder um Aktien der bisherigen Eigentümer und vorbörslichen Investoren handeln.
Multipliziert man den Aktienkurs mit der Zahl aller frei handelbaren Aktien eines Unternehmens, erhält man den Börsenwert eines Unternehmens. Dieser entspricht der Marktkapitalisierung gleichgesetzt. Die Aktien, die nicht zum Handel an der Börse zugelassen sind, – also im Bestand des Unternehmens verbleiben – sind dabei unberücksichtigt.
Unternehmen lassen selten alle Aktien an der Börse zum freien Handel zu, sondern lediglich einen Teil. Liegt etwa der Streubesitz bei 30 Prozent, sind auch nur 30 Prozent der Eigenkapitalanteile an der Börse handelbar. Je höher der Streubesitz, umso liquider ist der Handel und umso geringer die Kursschwankungen, die sich aus Kauf- und Verkaufsorders ergeben.
In der Regel verbleibt bei einem Börsengang ein großer Teil der Aktien in Besitz von den bisherigen Eigentümern. Während der Haltefrist – auch Lock-up-Periode genannt – dürfen sie aus diesem Bestand keine Aktien verkaufen. Eine lange Haltefrist gilt als Bekenntnis zu einem Unternehmen.
Die Konsortialbanken begleiten den Börsengang und anschließenden Aktienhandel für ein Unternehmen. Das lassen sich die Banken natürlich vom Unternehmen bezahlen. Eine besondere Aufgabe fällt den Konsortialbanken zu, die sich als Designated Sponsor engagieren. Sie sorgen dafür, dass der Handel liquide bleibt, auch wenn zum Beispiel Käufer keinen Verkäufer der Papiere finden. Dann übernehmen sie den Part des Verkäufers, damit immer ein Kurs gestellt werden kann.
Darunter versteht man das Verfahren, mit dem der Preis für neu an die Börse zu bringende Aktien festgelegt wird. Da vor der Emission von neuen Aktien kein Börsenhandel mit diesen Papieren stattfindet, kann dieser Preis nicht durch Angebot und Nachfrage an der Börse bestimmt werden. Beim angelsächsischen Auktionsverfahren geben die Banken, die das Unternehmen an die Börse bringen, eine Preisspanne vor. Innerhalb dieser können Investoren ihre Gebote abgeben. Auf Grund der vorliegenden Orderlage wird der tatsächliche Emissionskurs letztlich aus dem Gebots-Durchschnitt gebildet. Früher wurde das heute kaum noch gebräuchliche Festpreisverfahren angewandt, bei dem sich die beratenden Banken und die AG schon vor Verkaufsangebot auf einen Preis einigten, den Anleger dann akzeptieren mussten.
Die Roadshow ist eine Werbetour eines Unternehmens bei möglichen Investoren. Dabei wird versucht, möglichst viele Investoren zu gewinnen, die den angestrebten Preis für die Aktien zu zahlen bereit sind. Die Roadshow ist daher wichtig, um die richtige Preisspanne auszuloten.
