Tokio Blue Chips sind zu teuer? Falsch, sagt Hedgefondsmanager David Snoddy. Unternehmen mit starkem Cashflow und stabilen Dividenden verdienten höhere Bewertungen in einem Umfeld, in dem niedrige oder negative Zinsen die Anleihenrenditen zerstören, so der Chef der zwei Milliarden Dollar schweren Hedgefondsfirma Nezu Asia Capital Management.
„Die Leute, die die beiden letzten Jahre defensive, hochrentierende Aktien hochgelobt haben, schenken meiner Meinung diesem Aspekt zu wenig Beachtung”, sagt Snoddy. „Es wird immer wichtiger, wie viel Rendite ich damit kriegen kann, weil ich sie anderswo eben nicht mehr kriege.”
Für zwei Zielgruppen sind die als sicher geltenden Papiere besonders interessant: Anleihe-Flüchtlinge, die vor dem Hintergrund der quantitativen Lockerungen und der Negativzinspolitik in Europa und Japan nach höheren Erträgen suchen, und Aktieninvestoren, die sich aus Sorge um das globale Wachstum aus den riskanteren Marktsegmenten zurückziehen. Längst nicht jeder Großinvestor ist Snoddys Meinung. Templeton-Präsident Norm Boersma beispielsweise hält einen Crash dieser Aktien durchaus für möglich.
Snoddy hingegen illustriert seine Argumente mit dem japanischen Markt, auf dem er seit Jahrzehnten unterwegs ist. Er hat sich an Nippon Telegraph & Telephone beteiligt, dem ehemaligen Monopolisten, der mit 35 Prozent immer noch mehrheitlich in Staatsbesitz ist. Von Bloomberg zusammengestellten Daten zufolge hat das Unternehmen eine prognostizierte Dividendenrendite von 2,5 Prozent. Im Vergleich dazu liegt die Rendite 30-jähriger japanischer Anleihen bei etwa 0,31 Prozent, während mehr als 70 Prozent der Staatsanleihen des Landes unter null rentieren.
„Wie hoch ist das Kreditrisiko bei NTT im Vergleich zum japanischen Staat?”, fragt Snoddy. Dagegen „würde es etwa acht Jahre Rendite japanischer 30-jähriger Papiere brauchen, um ein Jahr NTT-Rendite zu bekommen. Ich finde, das ist ein großer Unterschied.”
Snoddys Äußerungen machen die Zwickmühle deutlich, in der die Anleger stecken, nachdem die mächtigsten Zentralbanken der Welt mit jahrelangen Konjunkturmaßnahmen zu künstlich aufgeblasenen Notierungen von Anlagewerten geführt haben. Für Hedgefondsmanager, die üblicherweise höhere Gebühren verlangen, ist die Herausforderung noch größer. Die Branche erlitt im ersten Quartal Nettoabflüsse von 15,1 Milliarden Dollar, so hoch wie seit dem zweiten Vierteljahr 2009 nicht mehr, wie Daten von Hedge Fund Research zeigen.
Snoddy propagiert einen Investmentansatz namens „Growth at a Reasonable Price”, der sich auf Firmen konzentriert, die Cashflow zur Finanzierung ihres eigenen Wachstums generieren. Diese Eigenschaft werde in Zeiten von Negativzinsen noch wichtiger, erklärt er.
Niedrigzinsumfeld macht Qualitätsaktien wertvoller
Snoddy hält auch Aktien des Immobilienentwicklers Daito Trust Construction den er wie auch den Haushaltsprodukte-Hersteller Kao als „Cash-Maschine” bezeichnet. Daito Trust hatte im Jahr bis Ende März einen freien Cashflow in Höhe von 60,5 Milliarden Yen, bei Kao liegt der entsprechende Wert bei 116,8 Milliarden Yen. Zwar stieg das Kurs-Buchwert-Verhältnis von Daito Trust im Mai auf den Rekordwert von 5,2, jedoch liegt die Bewertung gemessen am freien Cashflow rund 27 Prozent unter ihrem Niveau von 2008.
Viele „haben gesagt, defensive Konsumwerte und Qualitätsunternehmen seien im Vergleich zum Markt teurer denn je”, erklärt Snoddy. „Aber das gilt nur auf Basis des Kurs-Gewinn- oder des Kurs-Buchwert-Verhältnisses. Gemessen am Cashflow ist das nicht unbedingt so.”
Bond-Überläufer auf der Jagd nach besseren Erträgen hätten weltweit die Bewertungen weniger konjunkturabhängiger Aktien hochgetrieben und damit die Gefahr einer „scharfen Korrektur” heraufbeschworen, sagte Boersma von Templeton in einem Interview im April. Treibender Faktor dafür sei die Notwendigkeit, im Aktienmarkt engagiert zu sein, bei gleichzeitiger Angst vor dessen volatileren Bereichen, erklärte er.
Für Snoddy dagegen zeigt sich nicht das ganze Bild, wenn man Unternehmen nur an ihren Gewinnen misst. In Zeiten negativer Zinsen sei der Wert defensiver und anderer Qualitätsaktien mit guter Dividende automatisch höher, daher sei es auch wichtig, sie an ihrem Cashflow zu messen. „Wenn man überlegt, was ein globales Niedrigzinsumfeld mit dem Wert von Cash-Maschinen macht, dann macht es Sinn, dass sie teurer sind.”
