Joachim Fels: "Die Geldpolitik stößt zunehmend an ihre Grenzen"

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InterviewJoachim Fels: "Die Geldpolitik stößt zunehmend an ihre Grenzen"

, aktualisiert 07. März 2016, 10:02 Uhr
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Die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) und anderer großer Notenbanken stößt an Ihre Grenzen.

von Saskia Littmann

Pimco-Chefvolkswirt Joachim Fels erklärt, warum die EZB ihre Geldpolitik erneut lockern dürfte, die Notenbank aber trotzdem nicht verteufelt werden darf.

WirtschaftsWoche: Herr Fels, „Nach der Krise ist vor der Krise“ schrieben Sie vor kurzem. Droht uns tatsächlich eine neue Finanzkrise?

Joachim Fels: Als große Krise würde ich es nicht bezeichnen. Aber wir leben in einer Weltwirtschaft der unterschiedlichen Geschwindigkeiten. Viele Regionen schwächeln, auch die Geldpolitik läuft in entgegen gesetzte Richtungen. Das sorgt für hohe Schwankungen an den Märkten. Außerdem stößt die Geldpolitik zunehmend an ihre Grenzen.

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Meinen Sie damit die Europäische Zentralbank (EZB)?

Nein, das gilt für alle großen Notenbanken. Auch die chinesische, die Schwierigkeiten hat, ihre Kapitalabflüsse zu stemmen.

Die EZB vorm Bundesverfassungsgericht

  • Worum geht es in dem Verfahren?

    Im Kern geht es um das historische Versprechen von EZB-Präsident Draghi aus dem Sommer 2012. Als die Eurozone vor der Zerreißprobe stand, erklärte der Italiener: „Die EZB ist bereit, im Rahmen ihres Mandats alles zu tun, was nötig ist, um den Euro zu retten.“ Wenig später beschloss die Notenbank, unter bestimmten Bedingungen notfalls unbegrenzt Staatsanleihen von Euro-Krisenstaaten zu kaufen. Dieses Kaufprogramm mit dem Namen „Outright Monetary Transactions“ (OMT) beschäftigt die Juristen bis heute.

  • Wurde das Kaufprogramm überhaupt angewendet?

    Nein. Kritiker werfen der Notenbank dennoch vor, sie habe mit dem OMT-Beschluss ihre Kompetenzen überschritten. Über Anleihenkäufe finanziere die EZB letztlich Staatsschulden mit der Notenpresse. Das mache die Notenbank abhängig von den jeweiligen Staaten und gefährde ihre Unabhängigkeit. Zudem lähme es die Reformbereitschaft, wenn sich Regierungen darauf verließen, dass es notfalls die EZB richten werde.

  • Wie bewertet das Bundesverfassungsgericht die Anleihenkäufe?

    Das höchste deutsche Gericht kam Anfang 2014 zu dem Schluss, die EZB habe mit dem OMT-Beschluss ihre Kompetenzen überschritten. Laut EU-Vertrag dürfe sie keine eigenständige Wirtschaftspolitik betreiben. Zudem verstoße der OMT-Beschluss gegen das Verbot der Mitfinanzierung von Staatshaushalten. Zur Klärung von EU-Recht gab Karlsruhe das Thema aber an den Europäischen Gerichtshof (EuGH).

  • Wie haben die Luxemburger Richter geurteilt?

    Der EuGH entschied: Grundsätzlich darf die EZB zur Euro-Rettung Staatsanleihen kaufen. Das OMT-Programm aus dem Sommer 2012 sei rechtmäßig: „Das Programm überschreitet nicht die währungspolitischen Befugnisse der EZB und verstößt nicht gegen das Verbot der monetären Finanzierung von Mitgliedstaaten.“ Die Schritte der Notenbank müssten jedoch verhältnismäßig und gut begründet sein und dürften keine wirtschaftspolitische Maßnahme sein. Insgesamt wurde der Gerichtshof seinem Ruf gerecht, eher großzügig zu sein, wenn es um Kompetenzen von EU-Institutionen geht. Bisher hatten die Luxemburger Richter keine Einwände gegen Rettungsbemühungen in der Euro-Schuldenkrise.

  • Aber damit ist der Streit um Staatsanleihenkäufe nicht entschieden?

    Nein, denn der EuGH entscheidet nicht über den nationalen Rechtsstreit. Auf Basis des EuGH-Urteils haben die deutschen Richter nun zu bewerten, ob die Anleihenkäufe verfassungsgemäß sind. 2014 hatten sie mitgeteilt, ob der OMT-Beschluss der EZB mit dem deutschen Grundgesetz vereinbar sei, könne letztlich erst geklärt werden, wenn der EuGH die vorgelegten Fragen beantwortet habe. Ein Urteil wird frühestens in einigen Monaten erwartet.

  • Wie könnte das Karlsruher Urteil ausfallen?

    Volkswirte fordern, das Bundesverfassungsgericht solle sein Urteil zumindest dazu nutzen, deutsche Vorbehalte festzuschreiben. „Wir sind dafür, dass das Bundesverfassungsgericht ein Signal nach Luxemburg und Frankfurt sendet, dass man nicht einfach machen kann, was man will“, betont der Wirtschaftsweise Lars Feld. Durch eine Begründung, die von der Pro-EZB-Entscheidung des EuGH abweicht, könnte sich Deutschlands höchstes Gericht auf nationaler Ebene die Kontrolle über künftige EZB-Maßnahmen zur Euro-Rettung vorbehalten. Beobachter halten eine solche Kompromiss-Linie für durchaus wahrscheinlich. Dass Karlsruhe das EuGH-Urteil komplett verwirft, wird nicht erwartet.

  • Was bedeutet das Verfahren für das laufende Kaufprogramm der EZB?

    Direkt nichts. Denn es geht nicht um die Anleihenkäufe, die seit dem 9. März 2015 laufen („Quantitative Lockerung“ oder englisch „Quantitative Easing/QE“). Doch weil auch gegen dieses aktuelle Programm bereits eine Verfassungsbeschwerde vorliegt, wird die Karlsruher Entscheidung mit Spannung erwartet. Beim QE-Programm investiert die EZB monatlich 60 Milliarden Euro in Staatsanleihen und andere Wertpapiere - und das bis mindestens März 2017. Wichtiger Unterschied zum OMT-Programm: Das Geld fließt nicht nur in Papiere von Krisenstaaten, sondern in Anleihen aus dem gesamten Euroraum. Das frische Zentralbankgeld soll über Geschäftsbanken als Kredit bei Unternehmen und Verbrauchern ankommen. Das könnte Investitionen und Konsum anschieben und soll so auch die Inflation anheizen.

Und die US-Notenbank Fed hat kaum Spielraum. Schon die Aussicht auf höhere Zinsen kann der Weltwirtschaft schaden.

Es sieht so aus, als würden die US-Währungshüter den Zins langsamer anheben als gedacht. Ist das ein gutes Zeichen?

Das stimmt, ich rechne mit nur zwei Zinsschritten in diesem Jahr, maximal drei. Die für März geplante Erhöhung dürfte vom Tisch sein. Die Märkte könnte das beruhigen, aber die Sorgen der Notenbanker um die US-Wirtschaft sind leider nicht ganz unbegründet.

Aber die Wirtschaft wächst doch und die Arbeitslosigkeit ist extrem niedrig?

Aber das Tempo ist raus. Außerdem kommt die Inflation nicht ins laufen. Deswegen muss die Fed vorsichtig sein.

Die Inflation in der Euro-Zone will auch nicht loslegen. Erhöht die EZB bei ihrer Sitzung am 10. März noch einmal die Schlagkraft ihrer Geldpolitik?

Der Einlagezins dürfte weiter gesenkt werden, vermutlich um zehn Basispunkte. Größere Schritte würden Banken zu stark unter Druck setzen. Deshalb könnte die EZB auch einen gestaffelten Einlagezins einführen. Dann wären große Teile der Einlagen mit einem niedrigen Strafzins belegt, der höchste Strafzins könnte beispielsweise nur für Überschussreserven der Banken gelten, die durch zusätzliche Anleihekäufe der EZB entstehen.

Devisen Spekulationen über EZB-Maßnahmen setzen Euro unter Druck

Die Inflation hinkt den Erwartungen der Europäischen Zentralbank weiter hinterher. Experten erwarten deshalb, dass die Währungshüter ihre Geldpolitik erneut lockern. Der Euro gerät mächtig unter Druck.

Der EZB-Chef hatte erklärt, dass die Notenbank eine „ganze Palette“ von Maßnahmen für ihr Treffen nächste Woche vorbereite. Quelle: dpa

Was bringt das?

Der Druck auf die Banken sinkt und damit das Risiko, dass die Institute den Negativzins an die Kunden weiterreichen.

Gleichzeitig könnte die EZB noch mehr Anleihen kaufen, obwohl wir weiterhin auf Effekte des bisherigen Kaufprogramms warten.

Die Frage ist, was gewesen wäre, wenn die EZB nicht gehandelt hätte. Dann könnte die Lage noch schwieriger sein. Ein großer Erfolg ist, dass die Kerninflation nicht weiter gefallen ist.

Joachim Fels Quelle: Orde Eliason für WirtschaftsWoche

Joachim Fels

Bild: Orde Eliason für WirtschaftsWoche

Nun muss die Zentralbank die Inflationserwartungen anschieben…

…die allerdings durch den niedrigen Ölpreis gedrückt werden.

Interessanterweise korrelieren ausgerechnet der heutige Ölpreis und die langfristigen Inflationserwartungen sehr stark, da beide Faktoren die Erwartungen der Anleger über künftiges Wachstum reflektieren. Deshalb müssen sinkende Inflationserwartungen die EZB in Alarmbereitschaft versetzen.

Die EZB rechtfertigt sich ja immer mit ihrem Mandat. Brauchen wir ein niedrigeres Inflationsziel?

Ein niedrigeres? Es gibt sogar Ökonomen, die höhere Inflationsziele fordern.

Aber die Zentralbank erreicht doch noch nicht mal ihr jetziges Ziel von zwei Prozent Inflation.

Das würde natürlich nur mit einer extrem expansiven Geldpolitik klappen, ähnlich wie Japan es 2013 gemacht hat. Deshalb halte ich das auf absehbare Zeit auch für unwahrscheinlich. Trotzdem gibt es gute Gründe für einen höheren Zielwert.

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6 Kommentare zu Joachim Fels: "Die Geldpolitik stößt zunehmend an ihre Grenzen"

  • Ist denn niemand mehr bereit, den Zusammenhang von Gläubigern und Schuldnern zu erläutern? Was sollen die Klischees?

    Jedem Euro, Dollar, Pfund Sterling, Yen usw. steht genau eine Geldeinheit Vermögen gegenüber.
    Die Banken schöpfen Kredit aus dem Nichts. Gleichzeitig wird mit jeder Kreditrückzahlung und jeder eizelnen Rate Geld ins nichts zurück geworfen. Die Bilanz verringert sich und müsste an anderer Stelle neu geschöpft werden. So läuft das Tagesgeschäft bei Banken, auch bei der Zentralbank.
    Wann waren letzmalig Banken darauf angewiesen, lediglich die Einlagen der Bankkunden als Kredit vergeben zu können? Vor 100 Jahren? Wie hoch war damals die Eigenkapitalquote? 40 Prozent oder mehr? Will das Herr Fels wieder haben? Könnte das die Weltwirtschaft vertragen?
    Sind im Internetzeitalter die Sparer gezwungen ihr Geld bei Banken anzulegen, um Zinsen für Kredite zu erhalten?
    Wer soll denn die Werthaltigkeit des Papiergeldes oder von Bitcions für die Benutzer garantieren? Die Banken? Und wenn die Pleite sind?
    Was erwartet man denn für Kreditausfälle vom Fracking und von Ölförderern nach dem ersten Quartal 2016? Welche Ausfälle erwartet man in den Folgequartalen? Wird die steigende Ölnachfrage den Ölpreis im Sommer wieder auf 100 Dollar bringen? Spielt wohl bei der Inflationserwartung keine Rolle mehr?
    Alle Fakten auf den Tisch und nach allen Seiten durchdekliniert. Es bleibt doch nichts geheim!

  • Ich halte das 2%-Ziel der EZB für ziemlich dämlich. Der Auftrag einer Zentralbank heißt: Preisstabilität auf den Gütermärkten. Und die ist gegeben. Also sollte die EZB mal die Füße still halten.

    Wirtschaftspolitik ist nicht (!) Aufgabe einer Zentralbank bzw. der EZB. Draghi ist allerdings genauso von einem fatalen Sendungsbewusstsein erfüllt, wie Frau Merkel in der Flüchtlingspolitik. Beides führt ins Gegenteil dessen, was man eigentlich will.

    Das Problem im Finanzsektor besteht darin, dass die Zinsstrukturkurve nicht steil genug ist, also die Zinsdifferenz zwischen Langfrist- und Kurzfristzinsen nicht weit genug auseinander liegen. Damit können Banken nicht genug Geld verdienen und das ganze Finanzsystem wird instabil. Ursache ist ausgerechnet die EZB-Politik. Bundesbankpräsident Weidmann sagt es, wenn auch verschlüsselt.

    Was sollen diese Zinssenkungen? Sie bewirken nichts und sind reiner negativer Aktionismus, wie die Realität zeigt. OK, vielleicht kurzfristig Gewinne an den Aktienbörsen. Aber dies relativiert sich wieder. Auch dies zeigt die Praxis. Die einzigen Nutznießer: Verschuldete, reformunwillige Staaten!

    Wie gesagt, Draghi will mit seinem Sendungsbewusstsein "der" Finanzmagier der EU sein. Dies kann er scheinbar nur, weil die Wirtschaftspolitik in den einzelnen EU-Ländern nicht funktioniert und keiner Strukturreformen (z.B. Griechenland!) macht, weil das Leben auf Kosten anderer einfacher und schöner ist, auch für das politische Überleben bei der nächsten Wahl.

    Ergo: Ja, die Geldpolitik ist schon lange am Ende. Dasselbe ist von der EU zu sagen. Wir sollten zu nationalen Lösungen zurückkommen. Die sind zwar "nur" second-best, weil dezentral. Aber eine zentrale Lösung (EU-Kommission) kommt erst gar nicht zustande und endet im Nirwana, trotz Magier Draghi und seiner dysfunktionalen Geldpolitik. Auch das zeigt die Praxis. Und: Nationale Entscheidungen stehen unter der unmittelbaren Beobachtung des Wahlvolkes. Die EU betreibt dagegen "hidden action"!

  • So dämlich können Draghi, Juncker, Schulz, Schäuble ect. gar
    nicht sein, um nicht zu erkennen, wo dieser Weg des Schneeballs
    hinführen wird. So verfestigt sich der Eindruck, daß man mit dem
    Aufblasen der Spekulationsblase noch einmal so richtig Kasse
    machen will, bevor es zu dem unausweichlichen großen Knall,
    verursacht durch den europ. Greenspan, kommen wird!

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