Herr Diefenbach, Herr Führ, innerhalb von nicht mal zwei Jahren stehen drei von 45 Mittelständlern vor der Pleite. Tummeln sich zu viele schwache Unternehmen am Markt für Mittelstandsanleihen?
Diefenbach: Das erste Mittelstandssegment BondM in Stuttgart hat sicherlich eine Pioniertat vollbracht. Gleichzeitig wurden dort aber einige Firmen an den Markt gebracht, deren Bonitäten meines Erachtens zu sportlich waren. Das gilt aber auch für andere Börsenplätze, wo wir zum Beispiel Anleihen von Markenunternehmen gesehen haben, die gewisse kreditmäßige Grundanforderungen nicht erfüllen.
Welche Anforderungen sind das?
Diefenbach: Das Volumen einer Anleihe sollte nicht mehr als 50 Prozent der gesamten Finanzverbindlichkeiten eines Unternehmens ausmachen. Denn wenn dieses Geld fällig wird, muss vielleicht eine Bank einspringen, die dann aber eine solche Höhe ablehnt. Außerdem sollte die Verschuldung das Vierfache des Ebitda nicht überschreiten. Kurz gesagt: Ein Bond soll ein Finanzierungsbaustein in vernünftiger Größenordnung sein und nicht die letzte Möglichkeit für ein Unternehmen, sich Geld zu beschaffen.
Führ: Das ist derzeit wirklich ein Problem. Die Börsen dürfen nicht Kleinstunternehmen, die von den Banken keinen Kredit mehr bekommen würden, mit hohen Kupons an den Markt bringen. Genau solche Papiere werden dann insbesondere dem Privatanleger angeboten, was problematisch ist. Denn da wird etwa einem Rentner suggeriert, dass mit den hohen Zinsen der Mittelstandsanleihen seine Rentenlücke ausgeglichen werden kann.
Diefenbach: Ich denke, das ist den Börsen bewusst und die ersten Insolvenzen treiben jetzt den Lernprozess weiter voran. Jedem ist klar, dass zu viele Insolvenzen ein negatives Image aufbauen und den Markt zerstören können. Eine Reaktion ist die Einführung von Premiumsegmenten wie in Frankfurt und Stuttgart.
Welche Unternehmen brauchen wir am Markt?
Führ: Den gesunden Mittelstand. Es gibt in Deutschland 3,5 Millionen Mittelständler. Von diesen sind etwa 10 000 kapitalmarktfähig. Diese gesunden Unternehmen brauchen wir an den Anleihesegmenten. Die müssen dann auch nicht sieben, acht oder neun Prozent Zinsen zahlen, sondern so viel wie gute Bonitäten aus dem Dax. Das sind heute zwischen ein und drei Prozent.
„Wir müssen den gesunden Mittelstand holen“
Glauben Sie, dass eines Tages eine Mittelstandsanleihe mit drei Prozent kommt?
Führ: Ich würde es hoffen.
Diefenbach: Nicht in den nächsten zwei Jahren. Wir haben momentan einen Basiszins von etwas über einem Prozent. Die durchschnittliche einjährige Ausfallwahrscheinlichkeit des deutschen Mittelstands liegt je nach Lage im Konjunkturzyklus bei 0,9 bis 1,1 Prozent. Basiszins plus Ausfallrisiko plus kleine Überrendite würde in der Theorie drei Prozent ergeben. Das ist freilich am Markt praktisch nicht umsetzbar.
Führ: Da sind wir uns einig. Dieser gesunde Mittelstand sollte das Ziel sein. Aber der ist noch gar nicht da, den müssen wir erst holen.
Diefenbach: Das heißt aber im Umkehrschluss nicht, dass die heute schon mit Bonds vertretenen Unternehmen alle eine schlechte Bonität haben. Nehmen Sie das Beispiel MT-Energie. Diese Anleihe wurde von uns an den Markt gebracht. Das ist ein Unternehmen aus dem Bereich erneuerbare Energien. Es ist von den Finanzkennzahlen sehr gut aufgestellt. Trotzdem konnten in der Zeichnungsphase nicht die gewünschten 30 Millionen platziert werden, weil es keinen Markennamen hat.
Führ: Und weil sie das Pech hatten, zu einem sehr schlechten Zeitpunkt mit der Anleihe zu kommen. Genau zwei Tage zuvor hatte es die erste Pleite von Siag gegeben, deshalb befand sich der gesamte Markt in Alarmstimmung.
Herr Führ, haben Sie MT-Energie für ihren Rentenfonds gekauft?
Führ: Ja, allerdings nur in einem geringen Volumen, obwohl ich das Unternehmen gut finde. Das Problem bei MT-Energie und einigen anderen Mittelstandsanleihen ist deren geringe Liquidität. Habe ich einen großen Anteil von sagen wir einer Million und wollte plötzlich verkaufen, würde ich zu große Kursbewegungen verursachen. Das ist ein systematisches Problem des noch jungen Segments: Einige Börsen erlauben Anleihen mit Volumina von zehn Millionen und weniger. Das sind für mich keine börsenfähigen Wertpapiere mehr, sondern Privatplatzierungen.
„Anleger können die Bonität schlecht überwachen“
Diefenbach: Das sehe ich etwas anders. Die wenigsten Anleger kaufen Anleiheanteile in dieser Größenordnung. Viel entscheidender für die Liquidität einer Anleihe ist der Bonitätsverlauf während der Laufzeit. Das Problem ist aber momentan, dass Anleger die Bonität schlecht überwachen können.
Führ: Das stimmt. Es kommt nicht darauf an, einen hohen Kupon zu haben, sondern vor allem keine Ausfälle. Und Schuldner zu haben, von denen wir wissen, dass wir unser Geld wiederbekommen.
Bisher haben wir die Ratingagentur Creditreform, die die Bonitäten überwacht. Daneben gibt es erste Versuche von externen Agenturen, Noten zu vergeben.
Führ: Die Regel ist bislang: Creditreform erstellt zum Zeitpunkt der Emission ein Rating. Das gilt ein Jahr und wird bei Bedarf unterjährig angepasst. Aber es gibt nicht für jeden Emittenten ein Folgerating - entweder weil die Börsen Ausnahmen zulassen oder weil die Unternehmen trödeln und die Börsen nicht hart genug durchgreifen. Das ist aber ein Punkt, der mir wichtig wäre. Eine konsequente Ratingüberwachung würde das Niveau der Anleihesegmente klar verbessern.
Diefenbach: Externe Ratings sind in jedem Fall zu begrüßen. Im Übrigen muss sich jeder darüber im Klaren sein, dass die Risikobewertung im Zeitverlauf eine Kernkompetenz von Banken ist. Creditreform ist auf einem guten Weg dorthin, kann die Ausfallrisiken aber heute noch nicht in dem Maße einschätzen, wie es Banken können.
Sollten diese Daten dann von den Banken veröffentlicht werden?
Diefenbach: Nein, das nicht unbedingt, doch es müssen andere Unternehmen diese Kompetenz aufbauen. Ich fände es gut, wenn sich Risikobewertungsteams aus Banken ausgründen würden, um Mittelstandsanleihen für Investoren im Zeitverlauf zu bewerten. Alternativ könnte diese Beobachtung natürlich auch ein Fonds machen. Grundvoraussetzung hierfür ist aber auch eine engmaschigere Berichterstattung seitens der Firmen mit vierteljährlichen Finanzdaten.
Führ: Ich unterstütze das, schaue aber nicht nur auf die Zahlen. Für mich zählt auch die Unternehmerpersönlichkeit und welche Erfahrungen und Bindung zum Unternehmen er hat. Trotzdem sollten Quartalsergebnisse üblich werden. In Amerika müssen auch kleinere Anleiheemittenten in der Regel vierteljährlich berichten. Das muss bei uns auch möglich sein.
Diefenbach: Das könnte dann ganz neue Investorenkreise für das Thema interessieren. Ich höre von Versicherungen und Versorgern, dass sie sich durchaus für Mittelstandsanleihen interessieren.
„Der Markt hat viel Potenzial“
Wenn ich eigentlich Profis brauche, um die Bonitäten richtig zu analysieren: Sind Mittelstands- anleihen dann überhaupt für Kleinanleger geeignet?
Diefenbach: Sie haben schon recht, dass ein Privatanleger, der zum Beispiel Arzt, Ingenieur oder Facharbeiter ist, nicht unbedingt in der Lage ist, seine Anlagen im Zeitverlauf richtig einzuschätzen. Nicht nur betriebswirtschaftlich, sondern auch hinsichtlich der Unternehmensführung. Durch die vergleichsweise geringe Transparenz werden diese Schwierigkeiten noch verstärkt. Deswegen schwanken die Kurse der Anleihen auch so stark, weil die Anleger wie Lemminge auf Rahmendaten reagieren und dann zum Beispiel alle Anleihen einer Branche über einen Kamm scheren.
Führ: Ich denke, mittel- oder langfristig werden sich die Kurse nach der tatsächlichen Bonität eines Unternehmens richten. Verbessert sich die Bonität, wird das auch früher oder später an die Öffentlichkeit kommen. Aber - und jetzt gelangen wir zum Kern des Ganzen: Dieser Markt steckt absolut noch in den Kinderschuhen. Er hat durchaus viel Potenzial, aber eben auch Kinderkrankheiten. Er wird sicher noch fünf bis zehn Jahre brauchen, bis er erwachsen ist.
Diefenbach: Was wir brauchen, sind mehr professionelle Investoren. Die Börsen müssen auch den Kontakt zu denen suchen und sie nach ihren Wünschen fragen. Und für die Unternehmen gilt: Wer bereit ist, sich zu öffnen, und die wichtigsten Kennzahlen regelmäßig veröffentlicht, macht sich für Investoren interessanter.
Herr Diefenbach, Herr Führ, vielen Dank für dieses Gespräch.
