Stelter strategisch: Jede Erkältung der Wirtschaft kann tödlich sein

kolumneStelter strategisch: Jede Erkältung der Wirtschaft kann tödlich sein

Kolumne von Daniel Stelter

Die Notenbanken können nur Zeit kaufen und das System eine Runde weiter bringen. In den nächsten Wochen entscheidet sich, wohin die Reise geht. Erneute Krise oder noch mal davongekommen?

Weltwirtschaft und Finanzmärkte stehen vor der Entscheidung: Deflation, Rezession, Schuldenkrise und Chaos an den Finanzmärkten, einerseits? Oder erfolgreiche Stabilisierung – zum Preis weiter steigender Verschuldung und Vermögenspreisblasen, andererseits? Beide Alternativen klingen wie die Wahl zwischen Beelzebub und Teufel: Große Krise heute oder noch größere Krise morgen?

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Fundamental krank

Seit Jahren leben wir auf Pump. In den Industrieländern wuchsen die Schulden von Nicht-Finanzunternehmen nach Zahlen der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich zwischen 1999 und 2014 um 67 Prozentpunkte von 212 Prozent des Bruttoinlandsproduktes (BIP) auf 279 Prozent. Seit 2008 holen die Schwellenländer die Entwicklung nach, allen voran China mit über 250 und Korea mit 220 Prozent Verschuldung relativ zum BIP.

Zum Autor

  • Daniel Stelter

    Daniel Stelter war von 1990 bis 2013 Unternehmensberater bei der Boston Consulting Group (BCG), zuletzt als Senior Partner, Managing Director und Mitglied des BCG Executive Committee. Seit 2007 berät Stelter internationale Unternehmen zu den Herausforderungen der fortschreitenden Finanzkrise. Zusammen mit David Rhodes verfasste er das 2010 preisgekrönte Buch „Nach der Krise ist vor dem Aufschwung“. Weitere Bücher folgten, aktuell hat Stelter eine Replik auf das Buch „Das Kapital im 21. Jahrhundert“ des französischen Ökonomen Thomas Piketty unter dem Titel „Die Schulden im 21. Jahrhundert“ veröffentlicht. Stelter ist Gründer des auf Strategie und Makroökonomie spezialisierten Forums „Beyond the Obvious“, das Antworten auf die wirtschaftlichen und finanzpolitischen Fragen unserer Zeit sucht.

Die Grundursache der hohen Schulden ist die asymmetrische Reaktion der Notenbanken, die im Zweifel immer die Zinsen senkten und sie danach nicht wieder ausreichend erhöhten. So lag der mit der Taylor-Regel berechnete "natürliche Zins" seit dem Jahr 2000 immer über dem tatsächlichen Zinsniveau. Geld war also – fundamental gesehen – immer zu billig. Kein Wunder, dass es im gesamten Wirtschaftssystem eine Präferenz für Schulden statt Eigenkapital gegeben hat.

Dies zeigt sich besonders an der Verwendung der neuen Schulden, wie beispielhaft die Zahlen aus England zeigen. Seit 1990 haben sich dort Hypotheken an Private und Kredite an Immobilien- und Finanzunternehmen von 33 Prozent des BIP auf nun 98 Prozent verdreifacht. Die Ausleihungen an die produktiven Sektoren – also die Nicht-Finanzunternehmen, die in Maschinen und Anlagen investieren oder neue Produkte und Dienstleistungen entwickeln – blieben stabil bei 25 Prozent des BIP.

Stelter strategisch Es droht der Kontrollverlust der Notenbanken

Fallende Preise bei gleichzeitig hohen Staatsschulden – das ist ein realistisches Szenario und ein großes Risiko. Denn die Notenbanken könnten die Deflation nur mit noch viel mehr billigem Geld stoppen – wenn überhaupt.

Kommt es zu einem erneuten Abschwung mit fallenden Preisen, haben Notenbanken und Staaten nur noch wenig Munition um Gegenzuhalten. Quelle: dpa

Dies macht eines deutlich: Schulden zu produktiven Zwecken sind nicht das Problem. Die Schuldner strengen sich entsprechend mehr an, die Wirtschaft wächst, und die Schuldenquoten bleiben stabil. Problematisch sind Schulden, die zum Erwerb vorhandener Assets, zur Spekulation und zum Konsum eingesetzt werden. Sie treiben die Vermögenspreise in die Höhe und steigern die Instabilität des Finanzsystems. Von dieser Sorte Schulden hat die Welt eindeutig zu viele.

Deshalb ist auch unsere Angst vor eigentlich normalen Rezessionen so stark, deshalb ist das Phänomen der Deflation so in Verruf geraten: . Schuldner können dann ihren Verpflichtungen nicht mehr nachkommen. Es drohen Pleiten, Konkurse und Schuldenschnitte, die die Wirtschaft in eine noch größere Krise stürzen. Die eigentlich gute Deflation aus technischem Fortschritt, Globalisierung und fallenden Rohstoffpreisen wird für jede überschuldete Wirtschaft zur existenzbedrohenden, bösen Deflation. Jede Erkältung kann tödlich sein.

Notenbanken rund um den Globus lockern ihre Geldpolitik

  • Immer mehr Notenbanken senken weltweit die Zinsen

    Im Kampf gegen einen gefährlichen Abwärtssog aus fallenden Preisen und schrumpfenden Investitionen senken immer mehr Notenbanken weltweit die Zinsen. Ein Überblick über die einzelnen Schritte seit dem 1. Januar.
    Quelle: Reuters; Stand März 2015

  • 1. Januar - Usbekistan

    Die Zentralbank von Usbekistan setzt ihren Refinanzierungssatz auf neun Prozent von bislang zehn Prozent nach unten.

  • 15. Januar - Schweiz

    Die Schweizer Notenbank (SNB) vollzieht eine radikale Kehrtwende und schafft den Mindestkurs des Franken zum Euro ab. Die Währungshüter begründen ihre überraschende Entscheidung mit dem immer stärker werdenden Dollar und dem anhaltend fallenden Euro. Gleichzeitig wird der Strafzins auf Einlagen von Banken bei der Notenbank auf 0,75 Prozent von 0,25 Prozent angehoben.

  • 15. Januar - Ägypten

    Die Notenbank von Ägypten senkt überraschend die Leitzinsen um 0,5 Punkte. Die Sätze für Übernachteinlagen und Kredite werden auf 8,75 beziehungsweise 9,75 Prozent gekürzt.

  • 16. Januar - Peru

    Perus Zentralbank senkt überraschend den Leitzins auf 3,25 von bislang 3,5 Prozent. Konjunkturdaten für das Land, die kurz vorher veröffentlicht wurden, waren sehr schwach ausgefallen.

  • 21. Januar - Kanada

    Die Bank von Kanada senkt die Zinsen auf 0,75 Prozent. Damit beendete sie den längsten Zeitraum mit unveränderten Zinsen seit 1950 - seit September 2010 hatte der Schlüsselzins bei einem Prozent gelegen.

  • 22. Januar - EZB

    Die Europäische Zentralbank (EZB) kündigt eines der bislang größten Anleihe-Kaufprogramme aller Zeiten an. Insgesamt wollen die Währungshüter Staatsbonds sowie andere Wertpapiere im Volumen von 1,14 Billionen Euro erwerben. Mit den Käufen soll im März begonnen werden.

  • 24. Januar - Pakistan

    Pakistans Zentralbank senkt den Leitzins auf 8,5 von bislang 9,5 Prozent. Sie begründete dies mit einem schwächeren Inflationsdruck im Zuge der weltweit sinkenden Ölpreise.

  • 28. Januar - Singapur

    Die Zentralbank von Singapur (MAS) lockert ihre Geldpolitik, um die niedrige Inflation anzuheizen. Sie kündigt an, den Kursanstieg des Singapur-Dollar gegen einen Korb ausländischer Währungsmittel einzudämmen. Die Inflationserwartungen hätten sich seit Oktober 2014 erheblich verändert, begründeten die Notenbanker des Stadtstaats den Schritt.

  • 28. Januar - Albanien

    Die albanische Notenbank setzt den Schlüsselzins herab auf das Rekordtief von zwei Prozent. Im vergangenen Jahr hatte sie die Zinsen bereits drei Mal gesenkt, zuletzt im November.

  • 30. Januar - Russland

    Russlands Notenbank kappt den Schlüsselzins für die Versorgung der Banken mit Geld auf 15 von 17 Prozent. Das ist eine scharfe Kehrtwende, da die Notenbank 2014 die Zinszügel erst kräftig angezogen hatte. Die westlichen Sanktionen wegen des Ukraine-Konflikts und der Ölpreisverfall haben eine Kapitalflucht aus Russland ausgelöst und den Rubel auf Talfahrt geschickt.

  • 3. Februar - Australien

    Die australische Zentralbank RBA senkt den Leitzins auf ein Rekordtief. Der Schlüsselzins liegt damit nun bei 2,25 Prozent. Mit dem Schritt wollen die Währungshüter unter anderem die Konjunktur ankurbeln.

  • 4. Februar/ 7. Januar - Rumänien

    Rumäniens Zentralbank senkt in zwei Schritten den Leitzins um insgesamt 0,5 Punkte auf ein Rekordtief von 2,25 Prozent.

  • 5. Februar/ 29. Januar/ 22. Januar/ 19. Januar - Dänemark

    Die dänische Zentralbank setzt vier Mal innerhalb weniger als drei Wochen ihre Leitzinsen herab. Sie interveniert zudem regelmäßig am Devisenmarkt, um die Koppelung der Krone an den Euro zu verteidigen.

  • 12. Februar - Schweden

    Schwedens Zentralbank senkt ihren Leitzins für Wertpapier-Rückkaufgeschäfte mit den Geschäftsbanken - den sogenannten Repo-Satz - auf minus 0,1 Prozent von zuvor null Prozent. Zugleich kündigt sie an, für zehn Milliarden Kronen Staatsanleihen zu kaufen.

  • 17. Februar - Indonesien

    Die Zentralbank von Indonesien setzt überraschend die Zinsen um 0,25 Punkte auf 7,5 Prozent herab. Es ist die erste Senkung seit drei Jahren. Volkswirte hatten dies nicht erwartet.

  • 18. Februar - Botsuana

    Die Notenbank von Botsuana senkt ihren Leitzins um einen Punkt auf 6,5 Prozent. Die Konjunkturentwicklung und die Inflationsaussichten würden einen solchen Schritt ermöglichen, erklärten die Währungshüter des afrikanischen Landes.

  • 23. Februar - Israel

    Die Bank von Israel kappt ihren Leitzins auf 0,1 von bislang 0,25 Prozent. Es ist die erste Senkung seit sechs Monaten. Hintergrund ist unter anderem der Kampf gegen Deflationsgefahren und die Aufwertung der Landeswährung Schekel.

  • 24. Februar/ 20. Januar - Türkei

    Die Zentralbank der Türkei senkt ihren Schlüsselzins in zwei Schritten um insgesamt 0,75 Punkte auf 7,5 Prozent. Ministerpräsident Ahmet Davutoglu forderte nach der zweiten Zinslockerung die Notenbank auf, noch größere Schritte einzuleiten, um die Wirtschaft anzukurbeln.

  • 28. Februar - 4. Februar - China

    Die chinesische Notenbank senkt ihren Schlüsselzinssatz auf 5,35 von zuvor 5,6 Prozent. Der neue Satz sei der Entwicklung des Wirtschaftswachstums, den Preisen und der Beschäftigungslage angemessen. Die Zentralbank hatte zuvor bereits Anfang Februar angekündigt, dass die Finanzinstitute künftig nicht mehr so viel Kapital als Mindestreserve bereithalten müssen. Damit soll für mehr Liquidität im Finanzkreislauf der weltweit zweitgrößten Volkswirtschaft gesorgt und die Kreditvergabe angeschoben werden.

  • 4. März/ 15. Januar - Indien

    Die indische Notenbank setzt den Leitzins in zwei Schritten um jeweils 0,25 Punkte auf 7,5 Prozent nach unten. Die Reserve Bank of India (RSB) reagiert mit der geldpolitischen Lockerung auf zuletzt magere Konjunkturdaten zur Produktion und Kreditvergabe. Indiens Wirtschaft durchläuft derzeit eine Phase vergleichweise schwachen Wachstums.

Drohende Eiszeit

Dabei wirkt die hohe Schuldenlast selbst deflationär. Weil die Schulden schon so hoch sind, gibt es nur noch wenig Zusatznachfrage. Die Verschuldungskapazität und -bereitschaft der potenziellen Schuldner ist schlichtweg ausgeschöpft. Ein immer größerer Teil der neuen Schulden dient nur noch dazu, die Illusion der Bedienung der vorhandenen Schulden aufrecht zu erhalten. Fehlinvestitionen und Überkapazitäten aus der Zeit des Schuldenbooms verstärken den deflationären Druck noch.

Schon vor dem Chinaschock der vergangenen Wochen waren die Inflationserwartungen in Europa und den USA stark rückläufig. Allen Bemühungen der Notenbanken zum Trotz, liegt die erwartete Inflation bei 1,5  Prozent und damit wieder auf dem Niveau, das wir beobachten konnten, bevor die EZB ihr großangelegtes Kaufprogramm für Staatsanleihen bekanntgab. Fallende Rohstoffpreise, Überkapazitäten und anhaltend schwache Nachfrage drücken auf das Preisniveau.  Sollten die Inflationserwartungen in den USA oder Europa unter ein Prozent fallen, droht den Aktienmärkten Ungemach, so zumindest die Lehre aus den Jahren 2001 und 2008.

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