Post aus Harvard: Amerikas hohe Aktienbewertungen und kritische Kredite

kolumnePost aus Harvard: Amerikas hohe Aktienbewertungen und kritische Kredite

Kolumne von Martin S. Feldstein

Die amerikanische Wirtschaft steht unter Volldampf, fast alle Indikatoren zeigen nach oben. Warum die Wirtschaft trotzdem anfällig bleibt.

Nach einer langen und schleppenden Erholung von der Rezession, die vor zehn Jahren eingesetzt hatte, boomt die Wirtschaft der Vereinigten Staaten wieder. Schauen wir uns die Fakten an: Auf dem Arbeitsmarkt herrscht Vollbeschäftigung, die Inflationsrate steigt, die Haushalte sind optimistisch. Auch Produktionsbetriebe und Wohnungsbauunternehmen profitieren von der steigenden wirtschaftlichen Dynamik. Sorgen über eine so genannte „säkulare Stagnation“ kommen uns derzeit nicht mehr zu Ohren.

Die Arbeitslosenquote liegt bei lediglich 4,7 Prozent, bei Akademikern sind es nur 2,4 Prozent. Der durchschnittliche Stundenverdienst ist um 2,8 Prozent höher als im vergangenen Jahr. Steigende Löhne veranlassen manch einen, der die Jobsuche aufgegeben hat, wieder ins Erwerbsleben einzutreten - was die Erwerbsquote steigen lässt.

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Ein klares Anzeichen, dass die Wirtschaft Vollbeschäftigung erreicht hat,  ist die steigende Inflation. Die Kernteuerungsrate ‒ also der Verbraucherpreisindex ohne die volatilen Komponenten Energie und Lebensmittel ‒ hat 2,2 Prozent erreicht und ist damit deutlich höher als die durchschnittlichen 1,8 Prozent der  vorherigen drei Jahre. In den vergangenen drei Monaten ist die Kerninflation auf Jahresbasis umgerechnet sogar um 2,8 Prozent gestiegen.

Wie wichtig die USA für die deutsche Wirtschaft sind

  • Handel

    2015 wurden die USA der wichtigste Exportkunde der deutschen Unternehmen, nachdem über mehr als sechs Jahrzehnte Frankreich diese Position innehielt. 2016 behaupteten die Vereinigten Staaten ihre Spitzenposition: Waren im Wert von rund 107 Milliarden Euro wurden damals dorthin verkauft - vor allem Fahrzeuge, Maschinen und chemische Produkte. Das entspricht einem Anteil von etwa zehn Prozent an den gesamten Ausfuhren. Umgekehrt importierte Deutschland Waren im Wert von knapp 58 Milliarden Euro aus den USA, was sechs Prozent aller deutschen Einfuhren entspricht.

  • Jobs

    Mehr als eine Million Jobs in Deutschland hängen direkt oder indirekt von den Exporten in die USA ab. Weitere 630.000 Arbeitsplätze gibt es in Betrieben, die von US-Firmen kontrolliert werden. Allein McDonald's Deutschland zählt etwa 58.000 Mitarbeiter, der Personaldienstleister Manpower 27.000 und die Ford-Werke gut 25.000.

    Umgekehrt schaffen deutsche Unternehmen in den USA ebenfalls Hunderttausende Stellen. Zu den größten deutschen Arbeitgebern dort gehören die Deutsche-Post-Tochter DHL mit rund 77.000 Beschäftigten, Siemens (50.000) und Volkswagen (60.000).

  • Investitionen

    Die deutschen Unternehmen haben mehr als 271 Milliarden Euro an Direktinvestitionen in den USA - etwa Fabriken und Immobilien. Mehr als 3700 Unternehmen sind in den Vereinigten Staaten tätig. Allein die 50 größten deutschen Firmen dort kommen auf einen Jahresumsatz von 400 Milliarden Dollar.

    Auch US-Unternehmen haben erhebliche Beträge in Deutschland investiert: Der Bestand summiert sich auf rund 27 Milliarden Euro. 2015 wurden 252 neue Projekte hierzulande von US-Firmen gestartet, von Neuansiedlungen auf der grünen Wiese über Erweiterungen bis hin zu Standortwechseln. Nur chinesische Unternehmen waren aktiver. Die 50 größten US-Unternehmen kommen in Deutschland auf einen Jahresumsatz von rund 170 Milliarden Euro.

Auch das Vermögen der privaten Haushalte nimmt zu. Die Preise für Wohnimmobilien, der wichtigste Vermögenswert für US-Haushalte, sind in den letzten zwölf Monaten um fünf Prozent gestiegen. Steigende Aktienkurse haben das Nettovermögen noch schneller wachsen lassen.

Kein Wunder also, dass die Verbraucher optimistisch gestimmt sind: Der Konsumklimaindex der Universität Michigan ist unlängst auf ein 17-Jahres-Hoch geklettert. Der Verbrauchervertrauensindex des Forschungsinstituts Conference Board war im Februar so hoch wie zuletzt vor 15 Jahren.

Die US-Industrie hat die Produktion in jedem der vergangenen sechs Monate gesteigert. Die Wohnungsbaubranche beeilt sich, mit der Nachfrage Schritt zu halten, was sich im Geschäft mit Einfamilienhäusern widerspiegelt: Die Zahl der verkauften Neubauten ist in den vergangenen zwölf  Monaten um sechs  Prozent gestiegen. All das lässt darauf schließen, dass das reale (inflationsbereinigte) Bruttoinlandsprodukt 2017 schneller steigen wird als in der jüngeren Vergangenheit.

Gesunder Aufschwung, Anfälligkeit bleibt

Doch obwohl die Daten derzeit von einen gesunden Aufschwung zeugen, bleibt die Wirtschaft anfällig. Wegen der seit einem Jahrzehnt extrem niedrigen Zinsen in den USA versuchen Investoren und Kreditgeber höhere Renditen zu erzielen, indem sie die Preise für alle Arten von Anlagen in die Höhe getrieben und risikoreiche Darlehen gewährt haben. Es besteht die Gefahr, dass überbewertete Vermögenswerte und hochriskante Darlehen an Wert verlieren und einen wirtschaftlichen Abschwung auslösen.

Wirtschaft im Weitwinkel Europäische Banken geraten gänzlich ins Abseits

Bankenregulierung ist sinnvoll. Jedoch muss sie angemessen, in sich schlüssig und international abgestimmt sein. Wir sollten die Entwicklungen in den USA nutzen, die Regulierung in Europa ergebnisoffen zu überdenken.

Skyline Frankfurt am Main Quelle: dpa

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis der Unternehmen aus dem Standard & Poor’s 500 Index liegt inzwischen fast 70 Prozent über seinem historischen Durchschnitt. Eine Rückkehr auf den historischen Durchschnitt würde die Aktienkurse um 40 Prozent einbrechen lassen ­ was einen Verlust von über neun Billionen US-Dollar bedeuten würde.

Die Suche nach Rendite hat auch die Credit Spreads zwischen Anleihen mit höchsten Bonitätsnoten und riskanteren inländischen Anleihen und Bonds aus Schwellenländern verengt. Und die Preise für Gewerbeimmobilien sind auf ein Niveau getrieben worden, das nicht aufrecht zu erhalten sein dürfte. Gleichzeitig haben Banken und andere Darlehensgeber Kredite zu Zinssätzen vergeben, die das Kreditrisiko der Darlehensnehmer nicht reflektieren. Und weil diese so genannten Covenant-Light-Loans für den Kreditnehmer mit weniger Auflagen verbunden sind, sind diese anfälliger für einen Kreditausfall, wenn sich die wirtschaftlichen Bedingungen verschlechtern.

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Immer mehr Amerikaner können ihr Auto nicht abbezahlen. Ihre Kredite wurden verbrieft und weitergereicht, vergleichbar den Subprime-Krediten für Immobilien vor 2007. Wiederholt sich die Finanzkrise?

Quelle: imago

Die Sache muss aber nicht unweigerlich schlecht ausgehen. Vielleicht tritt keines der von mir beschriebenen Risiken ein. Die Zinsen könnten auf ein normales Niveau zurückkehren und die Preise für Vermögenswerte sich allmählich korrigieren. Gleichwohl darf man das Risiko nicht kleinreden, dass ein Jahrzehnt extrem niedriger Zinsen einen Einbruch der Vermögenspreise und einen wirtschaftlichen Abschwung auslösen wird.

Und das wäre dann nicht nur für die US-Notenbank Federal Reserve, sondern auch für die Regierung Trump eine ziemliche Herausforderung.

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