Allianz-Chefvolkswirt Heise: "Die EZB muss die Märkte auf den Ausstieg vorbereiten"

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InterviewAllianz-Chefvolkswirt Heise: "Die EZB muss die Märkte auf den Ausstieg vorbereiten"

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Prof. Dr. Michael Heise, Chefvolkswirt der Allianz SE, im Interview mit WirtschaftsWoche.

von Saskia Littmann

Allianz-Chefvolkswirt Michael Heise erklärt, warum die Europäische Zentralbank (EZB) zwar zügig den Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik einleiten muss, aber dennoch weiter viel Geld in die Märkte pumpen sollte.

WirtschaftsWoche Online: Herr Heise, in der kommenden Woche berät die Europäische Zentralbank (EZB) wieder über ihren Leitzins. Vor allem die niedrige Inflationsrate von 0,7 Prozent ist im Moment Anlass zur Sorge. Was erwarten Sie von den Währungshütern?

Michael Heise: Ich bin ziemlich sicher, dass die EZB die Zinsen nicht erneut absenken wird. Es ist aber gut möglich, dass sie neue Instrumente ankündigt, um Banken weiterhin umfangreiche Liquidität zur Verfügung zu stellen. Unkonventionelle Maßnahmen aus der Vergangenheit laufen in der nächsten Zeit aus und sollten von der Zentralbank zumindest teilweise ersetzt werden. Das betrifft die beiden Langfristtender, mit denen sich Europas Banken Ende 2011 und Anfang 2012 Geld zu äußerst günstigen Konditionen bei der EZB leihen konnten und deren Restlaufzeit nun schon unterjährig ist.

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Im Volksmund sind die Tender, bei denen sich Banken unbegrenzt und billig Geld bei der EZB leihen konnten, als „Dicke Bertha“ bekannt geworden. In Deutschland waren sie höchst umstritten. Trotzdem sollen sie fortgesetzt werden?

Es ist nach wie vor sehr wichtig, dass ausreichend Liquidität für die Banken verfügbar ist. Das Problem sind weniger die niedrigen Inflationsraten. Vielmehr sind weiterhin Probleme am Interbankenmarkt gegeben, an dem sich Banken untereinander Geld leihen. Das Vertrauen ist hier noch nicht vollständig wieder hergestellt. Banken aus den Krisenländern sind weiterhin auf die EZB angewiesen. Würde alles wieder funktionieren, hätten wir nicht mehr die hohen Target2-Salden im System, die entstehen, wenn sich Notenbanken untereinander Geld leihen. Die EZB ist daher gefordert, den Märkten die Sicherheit zu geben, dass Liquiditätsengpässe verhindert werden.

Aber nicht alle Banken Europas sind auf das Geld der EZB angewiesen. Birgt eine zweite „Dicke Bertha“ nicht enorme Inflationsrisiken, gerade für starke Euro-Länder wie Deutschland?

Nein, die Inflationsrisiken sind zurzeit gering. Im Übrigen gibt es keinen Grund, warum Banken das Geld nahezu kostenfrei erhalten sollen, so wie es bei den normalen Tendergeschäften der Fall ist. Das Geldangebot sollte ausreichend sein, aber nicht zum Nulltarif kommen. Die EZB sollte ihre bisherigen Ankündigungen, die Zinsen für eine längere Zeit niedrig zu halten, modifizieren.

Der Instrumentenkasten der EZB

  • Die EZB soll's richten

    Wieder einmal blicken alle in der Euro-Schuldenkrise gebannt nach Frankfurt: die Europäische Zentralbank (EZB) soll es im schlimmsten Fall richten, mit ihrem Waffenarsenal intervenieren und so die Märkte beruhigen.

  • Die Mittel der EZB

    Zwar streiten sich Fachleute und auch die Notenbanker darüber, wie effektiv, nachhaltig und sinnvoll weitere Eingriffe der Geldpolitik sein könnten. Fest steht aber: die EZB verfügt als einzige Institution über einen gut gefüllten und theoretisch sofort verfügbaren Instrumentenkasten, um angeschlagenen Banken unter die Arme zu greifen, Institute im Falle eines Bank-Runs mit neuem Geld zu schützen und durch ihre Finanz-Feuerkraft wenigsten für eine begrenzte Zeit wieder für Ruhe an den Börsen zu sorgen.

  • Liquiditätssalven für das Finanzsystem

    Vor dem Wahlsonntag in Athen verdichten sich die Hinweise, dass die großen Notenbanken der Welt gemeinsame Sache machen und die Märkte mit Geld fluten könnten. Eine solche konzertierte Aktion der Zentralbanken gab es schon einmal - Anfang Oktober 2008, kurz nach dem Kollaps der US-Investmentbank Lehman Brothers, als weltweit die Finanzströme zu versiegen drohten.
    In der aktuellen Krise rund um die Überschuldung Griechenlands und anderer südeuropäischer Länder hat bislang nur die britische Notenbank angekündigt, dass sie gemeinsam mit dem Finanzminister in London ihren Bankensektor zum Schutz vor aus Griechenland überschwappenden Problemen mit 100 Milliarden Pfund fluten will. Am Freitag sorgte die Aussicht auf eine gemeinsame Intervention der Zentralbanken zunächst für bessere Stimmung an den Märkten.

  • Senkung des Leitzinses unter 0,75 Prozent

    Aktuell steht der Leitzins der EZB bei 0,75 Prozent. Die Notenbank kann natürlich jederzeit an dieser in normalen Zeiten wichtigsten Stellschraube drehen. Es wäre ein historischer Schritt: Noch nie seit Bestehen der Währungsunion lag der Schlüsselzins für die Versorgung des Finanzsystems mit frischer Liquidität niedriger.
    Allerdings nimmt der Spielraum der EZB mit jeder weiteren Leitzinssenkung ab - schließlich rückt damit die Nulllinie unausweichlich immer näher. Fachleute erwarten, dass die Zentralbank mit weiteren Zinssenkungen so lange wartet wie nur möglich, um für den Fall echter Verwerfungen an den Finanzmärkten, wie sie etwa bei einem Austritt der Griechen aus der Euro-Zone drohen würden, noch Munition zu haben.

  • Absenken des Einlagezinssatzes auf Null

    Um den Geldmarkt wiederzubeleben und die Banken zu ermuntern mehr Geld in den Wirtschaftskreislauf zu geben, könnte die EZB den sogenannten Einlagezinssatz auf null Prozent kappen. Dieser Zins liegt aktuell bei 0,25 Prozent. Das bedeutet, dass Banken, die keiner anderen Bank mehr trauen, immerhin noch Geld dafür bekommen, wenn sie überschüssige Liquidität bei der EZB parken. Bei einem Einlagezinssatz von einem Prozent entfiele der Anreiz dies zu tun. Doch ob die Banken der EZB den Gefallen tun oder das Geld dann lieber horten, ist fraglich. Aktuell parken sie jedenfalls knapp 800 Milliarden Euro in Frankfurt.

  • Weitere Langfrist-Refinanzierung der Banken

    Im Dezember und im Februar ist es der EZB gelungen, mit zwei jeweils drei Jahre laufenden Refinanzierungsgeschäften die Gemüter der Banker wenigstens für eine Zeit lang zu beruhigen. Damals sicherten sich die Geldhäuser insgesamt rund eine Billion Euro bei der Zentralbank zum Billigtarif von nur einem Prozent.
    Einige Experten glauben, dass weitere langlaufende Geschäfte dieser Art das durch die Unsicherheit über die Zukunft der Euro-Zone untergrabene Vertrauen wieder zurückbringen könnten. Die Banken, die sich um den Jahreswechsel bei der EZB bedient haben, sind allerdings ohnehin bis mindestens Ende 2014 abgesichert. Außerdem kann jede Bank darüber hinaus bei den wöchentlichen Hauptrefinanzierungsgeschäften der Notenbank aus dem Vollen schöpfen.

  • Weitere Erleichterungen für das Bankensystem

    Damit den Banken die Sicherheiten nicht ausgehen, die diese als Pfand bei den Refinanzierungsgeschäften mit der Notenbank stellen müssen, kann die EZB weitere Erleichterungen bei den Anforderungen beschließen. Sie kann dabei auch selektiv nach Ländern vorgehen, um gezielter zu helfen. Allerdings sind Erleichterungen bei den Sicherheiten immer auch ein Politikum, weil dadurch die Risiken steigen, die die Zentralbank durch die Refinanzierung in ihrer Bilanz ansammelt. Im Fall der Fälle müssten diese von den Steuerzahlern der Mitgliedsländer getragen werden.

  • Erneuter Start der Staatsanleihenkäufe

    Die EZB hat seit Mai 2010 Staatsanleihen hoch verschuldeter Euro-Länder für mehr als 200 Milliarden Euro gekauft. Das im Fachjargon SMP (Securities Markets Programme) genannte Programm ist wegen seiner möglichen Nebenwirkungen in Deutschland und einigen anderen nord- und mitteleuropäischen Ländern umstritten. Es ruht derzeit, kann allerdings jederzeit wieder vom EZB-Rat in Kraft gesetzt werden.
    Ob es allerdings noch seine erhofften positiven Wirkungen am Bondmarkt entfalten kann, ist unklar. Wegen der Erfahrungen bei der Umschuldung Griechenlands im Frühjahr dürften wenige private Investoren wie Banken oder Versicherungen der EZB folgen und wieder in den Markt gehen, weil sie fürchten, dass die Zentralbank erneut einen Sonderstatus als Gläubiger durchsetzen könnte, wie sie es im Fall Griechenland getan hat.

  • Zusätzlicher Kauf anderer Wertpapiere

    Theoretisch kann die EZB neben Staatsanleihen auch andere Arten von Wertpapieren kaufen und auf diese Weise Geld schaffen: zum Beispiel Bankschuldverschreibungen, Aktien und Unternehmensanleihen. Während der Ankauf von Bank Bonds eine durchaus denkbare Möglichkeit wäre, Liquidität bei den Banken zu schaffen, scheinen andere Wege wenig erfolgversprechend. So könnte die EZB wohl schlecht erklären, warum sie etwa Aktien von Banken kauft, nicht aber von Auto- oder Chemiekonzernen. Oder sie setzt sich dem Verdacht aus, der einen Bank mehr Aktien abzukaufen als anderen oder zum Beispiel spanische Institute deutschen oder österreichischen Banken vorzuziehen.

  • Weitere Reduzierung der Mindestreserveanforderung

    Theoretisch kann die EZB auch ihre Anforderungen an die Mindestreserve der Banken, die diese bei ihr halten müssen, absenken. Sie hat dies um den Jahreswechsel bereits getan und den Satz ihrer gesamten Einlagen, den jede Geschäftsbank bei ihr parken muss, von zwei auf ein Prozent halbiert. Dadurch hatte sie damals eine Summe von rund 100 Milliarden Euro für die Banken freigemacht. Ein solcher Schritt würde es für Banken in Südeuropa, die wohl am ehesten unter einer Kapitalflucht leiden würden, leichter machen, Mittel flüssig zu halten.

Die Zentralbank soll also ihre Ankündigung, die Zinsen über einen längeren Zeitraum niedrig zu lassen, verändern?

Ich denke die Forward Guidance ist gar nicht mehr erforderlich, vielleicht ist sie sogar destruktiv. Stattdessen müssen die Märkte wissen, dass die Phase von Nullzinsen eine endliche Zeit ist. Das wäre für die generelle Risikobereitschaft an den Finanzmärkten ein positives Signal. Auch die Banken am Geldmarkt müssten ihre Bonität dann mit mehr Nachdruck verbessern. Die EZB muss anfangen, die Märkte auf den Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik vorzubereiten.

Sie plädieren also dafür, die Banken weiterhin mit viel Geld zu versorgen. Gleichzeitig lehnen Sie eine weitere Senkung der Zinsen ab. Wie passt das zusammen?

Niedrigere Zinsen bringen überhaupt gar nichts mehr. Sie würden weder die konjunkturelle Entwicklung beeinflussen noch das Preisniveau nach oben treiben. Stattdessen könnte die Risikobereitschaft an den Finanzmärkten noch stärker ansteigen und die Jagd nach Rendite noch riskanter werden. Die gefährlichen Nebenwirkungen einer Zinssenkung würden die Vorteile also um ein Vielfaches übersteigen.

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