Kommentar EZB : Geldpolitik für die Galerie

Die EZB beugt sich dem Druck der Märkte und senkt den Leitzins. Doch der Konjunktur nützt das nichts, die Unternehmen horten ihr Geld.

Wohin steuert Mario Draghi die EZB?

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  Eines kann man Mario Draghi sicher nicht vorwerfen: Tatenlosigkeit. Seit der Italiener vor bald 100 Tagen an die Spitze der Europäischen Zentralbank (EZB) aufrückte, kramt er tief im Instrumentenschrank. Schließlich brennt es im Euroraum lichterloh - und nicht wenige sehen in der EZB den einzigen potenten Retter im Kampf gegen Schuldenkrise, drohenden Bankenkollaps und Rezession. „Realistisch gesehen verfügt gegenwärtig nur noch die Geldpolitik über die Mittel, die Wirtschaft zu beleben“, sagt etwa Ansgar Belke vom Deutschen Institut für Wirtschaftsforschung (DIW).

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  Draghi wurde fündig. Gleich zum Amtsantritt nahm der Bank- und Finanzexperte die Zinserhöhungen von Jean-Claude Trichet (rechts) zurück. „Dies war ein Einstand mit Pauken und Trompeten, denn Draghi korrigierte die viel zu restriktive Geldpolitik seines Vorgängers“, lobt Thomas Steinemann, Chefstratege der Bank Vontobel.

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  Dass der renommierte Ökonom Draghi, der seit seiner Zeit bei den Analysten von Goldman Sachs den Beinamen „Super-Mario“ trägt, mit der Lockerung der Zinsschraube typisch südländisch handelte und vor allem seinem angeschlagenen Heimatland diente, glaubt in Notenbankkreisen niemand. Bundesbank-Präsident Jens Weidmann soll sogar überrascht sein, in Draghi einen engen Verbündeten zu haben, für den Geldwertstabilität auch bei Konjunkturflauten das Oberziel der Notenbank bleibt.

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  Während er den Leitzins bisher „nur“ auf das frühere Rekordtief senkte, betrat der Italiener mit einer anderen Maßnahme Neuland: Um einen Bankenkollaps samt Kreditklemme zu verhindern, flutete die EZB die Banken mit billigem Geld für die Rekordlaufzeit von drei Jahren. Die Draghi-„Bazooka“ wirkte: Seither können sich klamme Staaten günstiger finanzieren, Aktienkurse starteten zum Höhenflug. „Wir haben eine schwere Kreditkrise verhindert“, ist Draghi überzeugt.

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  Ohne Zweifel: Der Schritt hat die hypernervösen Märkte nicht nur beruhigt, sondern beflügelt. Für Ende Februar ist ein zweites Dreijahresgeschäft geplant, bei dem sich Europas Banken womöglich bis zu einer Billion Euro bei der Zentralbank leihen. „Sollte sich die Lage verschärfen, dann wäre die EZB bereit, auch einen dritten und vierten Tender mit einer Laufzeit von drei Jahren durchzuführen“, ist Jürgen Michels, Europa-Chefvolkswirt der Citigroup, überzeugt.

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  Der Präsident des Privatbankenverbandes BdB, Andreas Schmitz, lobt den „Schuss Pragmatismus“, mit dem die EZB in den vergangenen Monaten für Entschärfung der Krise gesorgt habe. „Aber Geld- und Fiskalpolitik müssen wieder getrennte Wege gehen“, betont Schmitz. Er habe „nicht den leisesten Zweifel“, dass Draghi das auch so sehe.

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  Das gigantische Verleihgeschäft birgt Gefahren. Während das Inflationsrisiko nicht unmittelbar steigt, rückte die Notenbank näher an die Politik. Denn obwohl dies nach Draghis Bekunden nicht das Ziel war, lädt das Dreijahresgeld quasi zum Nulltarif die Banken förmlich dazu ein, staatliche Bonds zu kaufen. Damit werde die EZB durch die Hintertür zum Staatsfinanzierer, moniert DIW-Experte Ansgar Belke.

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  Zugleich ermöglicht die Geldflut der Notenbank, ihr kritisiertes Anleihenkaufprogramm zurückzufahren: Seit Mai 2010 kauft die EZB auf dem Sekundärmarkt Bonds klammer Euroländer - angeblich, um damit ihre Zinspolitik am Markt durchzusetzen. Diese Argumentation überzeugt nicht jeden. „Hier dürfte der fromme Wunsch Vater des Gedankens sein“, urteilt Oliver Holtemöller vom Institut für Wirtschaftsforschung Halle (IWH). Er sieht die EZB wegen der Ramschpapiere eher in der Rolle einer „Bad Bank“. In ihrer Bilanz schlummern inzwischen Staatspapiere im Volumen von mehr als 219 Milliarden Euro.

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  Draghi ließ bisher wenig Begeisterung für das Programm erkennen. Belke spricht vom „schweren Erbe“ der Trichet-Politik: „Die EZB hat bereits unter der Führung Trichets die marktorientierte Verzinsung von Staatsanleihen als wichtigen Sanktionsmechanismus gegen übermäßige Verschuldung außer Kraft gesetzt.“ Eigentlich sollen hohe Zinsen für Staatsanleihen die Regierungen zur Sparsamkeit bewegen. Allerdings ist auch der Italiener bisher nicht bereit, das Programm zu begraben - wohl auch, um nicht erneut Unruhe im Markt zu stiften.

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  Dass die EZB, deren Unabhängigkeit eigentlich sakrosankt ist, mit dem Feuer spielt, zeigt die Debatte über ihre Beteiligung am Schuldenschnitt für Griechenland. „Wahrscheinlich hält niemand so viele Griechenland-Bonds wie die EZB mit 45 Milliarden Euro“, vermutet Christian Schulz von der Berenberg Bank. Die Politik kann die EZB nicht zwingen, auf einen Teil ihrer Forderungen gegenüber Athen zu verzichten. Doch selbst wenn die Währungshüter zustimmen würden: Eine demokratische Legitimation dafür hat die EZB nicht.

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Nun ist es also passiert. Erstmals seit Bestehen des Euro hat die Europäische Zentralbank (EZB) ihren Leitzins unter die Ein-Prozent-Marke gedrückt. Die Notenbanker rangen sich zu einer Absenkung um 25 Basispunkte auf 0,75 Prozent durch. Zeitgleich reduzierten sie den Zins, den die Geschäftsbanken für kurzfristige Einlagen bei der EZB erhalten, auf null. Damit sollen die Kreditinstitute ermuntert werden, mehr Kredite zu vergeben, anstatt ihre Milliarden bei der EZB zu parken.

Leitzinsen in der Euro-Zone (in Prozent; Klicken Sie für eine detaillierte Ansicht bitte auf die Grafik) Quelle: EZB

Niedrigere Zinsen ändern nichts

Mit dem von vielen Analysten erwarteten Schritt reagiert die Notenbank auf die verschlechterte Wirtschaftslage in der Euro-Zone. Nach jüngsten Prognosen ist das Bruttoinlandsprodukt (BIP) im zweiten Quartal um 0,2 Prozent geschrumpft, und auch im laufenden dritten Quartal steht ein Minus bevor – damit wäre Euro-Land offiziell in der Rezession.

Doch können noch niedrigere Zinsen daran etwas ändern? Die Antwort lautet: nein. Die Notenbank macht vielmehr Geldpolitik für die Galerie; der sinkende Zins dürfte konjunkturpolitisch wirkungslos bleiben. Angesichts negativer kurzfristiger Realzinsen scheiterte schon vor dem EZB-Entscheid kein sinnvolles Investitionsprojekt an den Finanzierungskosten.

Das sind die drei Leitzinssätze der EZB

• Der Hauptrefinanzierungssatz

  Der wichtigste Leitzins ist der Hauptrefinanzierungssatz. Er legt den Mindestzins fest, den Geschäftsbanken der EZB für einen Kredit mit einwöchiger Laufzeit im Rahmen der sogenannten Tenderauktionen bieten müssen. Änderungen wirken sich in der Regel direkt auf die Zinsen am Geld- und am Kapitalmarkt aus.

• Die Spitzenrefinanzierungsfazilität

  Für Banken, die sehr kurzfristig Geld brauchen, wird es teurer, hier bietet die EZB die sogenannte Spitzenrefinanzierungsfazilität an. Diese Kredite haben eine Laufzeit von einem Tag. Der Zins, den Banken für das über Nacht geliehene Geld zu zahlen haben, ist der Spitzenrefinanzierungssatz. Er liegt in der Regel rund einen Prozentpunkt über dem Hauptrefinanzierungssatz.

• Die Einlagefazilität

  Die Einlagefazilität ist das Gegenstück zur Spitzenrefinanzierungsfazilität. Sie gibt Banken die Möglichkeit, einen Überschuss an flüssigen Mitteln bis zum nächsten Geschäftstag bei der Zentralbank zu parken. Die Verzinsung gibt der Einlagefazilitätssatz an. Spitzen- und Einlagefazilität sind Instrumente, mit denen die EZB weitere Feinsteuerung verwirklichen kann. Wenn die Banken zum Beispiel nur sehr wenig oder gar keinen Zins auf das Geld bekommen, das sie bei der EZB parken, dann steigt der Anreiz, es an einen Kunden zu verleihen.

Umgekehrt sollte niemand ernsthaft glauben, dass Unternehmen nun bombastische Investitionspläne aus der Schublade ziehen, weil der Leitzins um 25 Basispunkte tiefer liegt. Denn der klassische Transmissionsmechanismus von billigerem Geld und steigenden Investitionen funktioniert in diesen Krisenzeiten nicht. Viele Unternehmen horten Liquidität, anstatt das Geld auszugeben.

Flucht in Sachwerte

Die ungebremst expansive Geldpolitik der EZB kann sich sogar ins Negative verkehren. Die aktuelle Zinssenkung sei „ein gewagter Schritt und wird die EZB in unbekanntes Terrain führen“, warnt Julian Callow, Chef-Europa-Ökonom bei Barclays Capital in London. Indem sie auf den Spuren der Nullzins-Notenbanker aus Japan und den USA wandeln, haben die Frankfurter Währungshüter ihren geldpolitischen Handlungsspielraum für den Fall einer Krisenzuspitzung eingeschränkt.

Hinzu kommt ein spezifisch deutsches Problem. Der niedrige Einheitszins freut Griechen, Spanier und Franzosen, doch für die robuste deutsche Volkswirtschaft ist er viel zu niedrig. Ökonomen sehen den angemessenen Leitzins hierzulande bei deutlich über zwei Prozent. Seit vergangenem Donnerstag besteht mehr denn je die Gefahr, dass sich bei Anlegern die Flucht in die Sachwerte verstärkt – und sich der aktuelle Bau-Boom zur Bau-Blase auswächst.