Private Equity: Eine echte Nagelprobe für Heuschrecken

Private Equity: Eine echte Nagelprobe für Heuschrecken

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Großzügige Versicherer

Vom Jäger zum Gejagten. Die Branche der Finanzinvestoren gerät unter Druck. Anleger versorgen Private-Equity-Firmen zwar weiter munter mit Geld. Doch die Heuschrecken tun sich schwer, die gewohnten Renditen zu erzielen.

Ein solcher Grabenkrieg zwischen Management und Eigentümern hat Seltenheitswert. Zuerst macht sich der Vorstandschef eines Unternehmens über die neuen Eigentümer lustig: Sie hätten zwar keine Ahnung von seinem Geschäft, aber er wolle es ihnen gern erklären, „und zwar so, dass jeder es versteht“. Dann teilt er den Damen und Herren – ebenfalls über die Medien – mit, dass er nicht daran denke, seine Strategie zu überdenken: „Da fällt uns sicherlich nicht alles neu ein, nur weil es einen neuen Großaktionär gibt.“

Damit hatte die britische Beteiligungsgesellschaft Permira nicht gerechnet, als sie im vergangenen Jahr die Mehrheit am Modemacher Hugo Boss erwarb. Und nach dem Anfangsscharmützeln gingen die Sticheleien weiter. Mal ließ Boss-Chef Bruno Sälzer den Permira-Statthalter Jörg Rockenhäuser in der Kaffeeküche warten, mal im Vorzimmer auflaufen, so heißt es.

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Geholfen hat es Sälzer wenig. Permira, inzwischen mit einer Stimmrechtsmehrheit von 88 Prozent bewehrt, gönnte sich und den übrigen Anteilseignern für 2007 eine Sonderausschüttung von 300 Millionen Euro. Zusätzlich zur regulären Dividende von rund 150 Millionen Euro. Sälzer hatte schon vorher den Hut genommen, ebenso wie Produktionsvorstand Werner Lackas. Aufsichtsratschef Guiseppe Vita kündigte bald darauf an, sein Mandat niederzulegen.

Der Krach um Boss ist der vorläufige Höhepunkt einer Debatte, die seit dem Beginn der Finanzkrise wieder an Fahrt gewonnen hat. Es ist die Diskussion um das Geschäftsgebaren der Private-Equity-Investoren, die mit Unternehmensübernahmen die Wirtschaft aufmischen.

Die Beteiligungsgesellschaften argumentieren, ihr Einstieg helfe den Unternehmen  zu wachsen, sich zu internationalisieren, Zukäufe zu stemmen, eine Unternehmensnachfolge zu regeln oder neue Geschäftsfelder zu erschließen. In der Öffentlichkeit, bei Gewerkschaften und in weiten Teilen der Politik ist der Ruf der als Heuschrecken verrufenen Firmenjäger dagegen schon lange ramponiert. Sie würden, so der Vorwurf, Unternehmen auspressen oder maßlos mit Schulden beladen, um die Rendite für ihre Anleger zu sichern.

Tatsächlich dürfte sich für Unternehmen in Private-Equity-Hand der Druck in den kommenden Jahren erhöhen, manches Unternehmen gar in Existenznot geraten. Denn die neuen Besitzer haben bei vielen Übernahmen in ihrer Planung für die Zukunft die gute Konjunkturlage der vergangenen Jahre einfach extrapoliert. Das Spiel war so simpel wie einträglich: Banken stellten ihnen bis zu 80 Prozent des Übernahmepreises als Kredit zur Verfügung . Die Kredite wurden nach der Übernahme dem Unternehmen aufgebürdet, selbst, wenn dessen Eigenkapitalquote daraufhin bis an die Grenze des Tragbaren sank. Eine Last, die übernommene Firmen oft schultern konnten, solange sie gut verdienten.

Doch die Praxis zeigt: Es genügt, wenn die Konjunktur sich ein wenig abkühlt, die Rohstoffpreise steigen oder wie im Fall der Autowerkstattkette ATU zwei laue Winter das Reifengeschäft ruinieren – und der schöne Plan ist Makulatur. ATU, Anfangs eine Erfolgsgeschichte für die Gesellschaften KKR und Doughty Hanson, musste nach dem Bruch seiner vertraglich vereinbarten Kreditbedingungen (Covenants) vor Kurzem von den Investoren mit einer Geldspritze über 140 Millionen Euro vor Schlimmerem bewahrt werden.

Grund genug für die WirtschaftsWoche, bei dieser und vier weiteren prominenten Übernahmen der Frage nachzugehen: Was ist aus den Unternehmen geworden? Wie geht es insgesamt weiter mit Private Equity? Haben die Investoren ihre Anlagestrategie geändert? Droht ein Massensterben ihrer Unternehmen, oder werden die Firmenkäufer gar selbst zur bedrohten Spezies?

Es kam in der Investoren-Community gar nicht gut an, als Ende Februar auf der Messe Super Return – zu Deutsch „Super Rendite“ – einer der Ihren mit seinen Aussagen kräftig zündelte. Der Chef des britischen Finanzinvestors Alchemy Partners, Jon Moulton, prophezeite für dieses und das kommende Jahr größere Pleiten von Unternehmen in Private-Equity-Hand. Das sei garantiert, fegte Moulton anschließend alle Zweifel beiseite.

Das Geschäft der Finanzinvestoren ist seit dem Ausbruch der globalen Finanzkrise schwieriger geworden. Weil die Banken sich nicht einmal mehr gegenseitig vertrauen, fehlen den Investoren die neuen Kredite, mit denen sie Übernahmen finanzieren können. Das berührt ihr übliches Geschäftsmodell empfindlich. Denn nur, wenn es gelingt, den Großteil des Kaufpreises – oft bis zu 80 Prozent – durch fest verzinste Kredite zu finanzieren, die das übernommene Unternehmen anschließend abstottert, lässt sich schon durch leichte Wertsteigerungen des Unternehmens eine hohe Rendite erzielen.

Auf der Kreditseite klemmt es nun. Dabei ist den Investoren keineswegs gänzlich das Geld ausgegangen. John Snow, Chef des US-Investors Cerberus, tönte noch vor wenigen Tagen, dass man „mehr trockenes Pulver als jemals zuvor“ habe. Richtig ist: Noch immer werden einige Private-Equity-Firmen regelrecht zugeschüttet – nur nicht von den Banken. Das ist das Dilemma. Das Geld stammt von institutionellen Anlegern wie Rentenfonds oder Versicherern, ja teilweise sogar von Universitäten, die auf deutlich zweistellige Renditen hoffen. Erst am Montag schloss der US-Investor Warburg Pincus einen neuen Fonds über 15 Milliarden Dollar. Auch KKR war noch vor Kurzem auf Sammeltour und hat 18 Milliarden Dollar eingeworben. Auch in Europa läuft das Einsammeln – das sogenannte Fund Raising – fast wie gehabt. Dieser Strom würde erst abreißen, wenn die Private-Equity-Fonds das Geld nicht mehr so mehren wie gewohnt.

Derzeit bestimmt im sogenannten Buyout-Geschäft vor allem die Höhe der Investitionen, was geht und was nicht. Bei kleinen und mittelgroßen Fonds läuft das Geschäft zumindest einigermaßen, weil die Banken für Übernahmen bis etwa 500 Millionen Euro noch Kredite zur Verfügung stellen, wenn auch zu deutlich schlechteren Konditionen als früher. Die sogenannte Leverage, also das Verhältnis zwischen dem im Fonds eingesammelten Kapital und dem Fremdkapital der Bankkredite, ist allerdings gesunken. Auszugleichen versuchen die Finanzinvestoren dies, indem sie zur Finanzierung verstärkt Mezzanine-Kapital nutzen, eine Form der sogenannten nachrangigen Kredite. „In den letzten beiden Jahren mussten wir den Private-Equity-Investoren hinterherlaufen, weil ihnen die Zinsen für Mezzanine zu hoch waren. Jetzt kommen sie wieder von selbst zu uns“, sagt Robert von Finckenstein, Managing Director der European Capital Financial Services in Frankfurt.

Eine andere Wahl haben sie häufig auch nicht. Das Geld, das bereits eingesammelt ist, muss irgendwann abgerufen und investiert werden. „Für uns gilt das Motto: Business as usual. Wir hören ja nicht einfach auf, zu investieren.“ , sagt Peter Hammermann, Deutschland-Chef von Barclays Private Equity.

Das aber mit wesentlich mehr Eigenkapital, was die Rendite schmälert. „Im vergangenen Jahr haben wir 20 bis 25 Prozent Eigenkapitaleinsatz gesehen, jetzt sind es 30, 40 und teilweise 50 Prozent“, sagt Michael Boltz vom Private-Equity-Investor Cognetas. Selbst Deals mit 100 Prozent Eigenkapitaleinsatz seien nicht abwegig.

Es passiert auch schon: So stockte der Finanzinvestor Apax vor wenigen Tagen seinen Anteil am Hamburger Callcenter-Betreiber D + S Europe auf 27 Prozent auf und kündigte an, noch mehr kaufen zu wollen. Apax setzt dabei gar kein Fremdkapital ein. „Ein solcher Deal könnte durchaus Modellcharakter haben“, sagt Dirk Pahlke, Co-Leiter des Deutschland-Geschäfts der Investmentbank Rothschild.

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