Die Zinswende in den USA ist beschlossene Sache. Im Dezember wird es wohl soweit sein und die US-Notenbank wird erstmals seit Jahren die Zinsen anheben. Große Sorgen machen sich Frank Hübner und Lars Edler von Sal. Oppenheim nicht. Volkswirt Hübner kann die Zinswende kaum erwarten und Anlagestratege Edler glaubt nicht, dass es zu größeren Turbulenzen an den Märkten kommen wird. Doch die Zinswende ist längst nicht das einzige Thema, dass die Börse derzeit bewegt.
Der VW-Skandal spitzt sich immer weiter zu, die Aktie ist weiter unter Druck. Haben Ihre Kunden noch VW-Aktien in den Depots?
Lars Edler: Wir haben direkt am ersten Tag nach Bekanntwerden des Skandals reagiert und die Aktie verkauft. Damit haben wir den zweiten verlustreichen Tag vermieden. Die VW-Aktie ist ja am ersten Tag von etwa 160 auf 125 Euro abgestürzt und am zweiten Tage ging es dann noch mal auf 105 runter.
Aktuell notiert sie sogar unter 100 Euro. Sind das Kaufkurse?
Edler: Da wäre ich vorsichtig, niemand weiß was noch kommt. Das zeigt ja auch die Nachrichtenlage der vergangenen Tage.
Wie groß ist der Imageschaden, und vor allem der wirtschaftliche Schaden für die gesamte Branche?
Edler: Einen Imageschaden für die Branche oder gar die deutsche Wirtschaft auszumachen, damit tue ich mich schwer. Als BP damals den Golf von Mexiko verseucht hat, hat es vier Monate gedauert, bis der Aktienkurs wieder auf dem Niveau von vor der Katastrophe war. Das sind natürlich dramatische Themen, die ein extremes Risiko für Einzeltitel enthalten, aber ich würde nicht gleich die gesamte deutsche Industrie abschreiben, weil VW einen Abgasskandal produziert hat.
Wo würde der DAX ohne Notenbanken stehen?
Die Bank of Japan weitet ihre Anleihekäufe auf jährlich 583 Milliarden Euro aus. Der Dax steigt um 2,3 Prozent auf 9326,87 Punkte
Fed-Chefin Yellen sagt, sie warte „geduldig“ auf den richtigen Zeitpunkt für eine Zinserhöhung.
Die Schweizer Notenbank gibt den Mindestkurs von 1,20 Franken je Euro auf, der Euro sackt ab.
EZB-Chef Draghi kündigt für die Zeit ab März Anleihekäufe über monatlich 60 Milliarden Euro an.
Dax- Rekord bei 12.374,73 Punkten, im Tagesverlauf erreicht er sogar 12.390,75 Punkte.
Frank Hübner: Es ist kein Geheimnis, dass die deutsche Wirtschaft stark von der Industrie abhängt. Und sie ist zu einem ordentlichen Prozentsatz direkt und auch indirekt vom Automobilbau abhängig. Doch kein Analyst oder Volkswirt der Welt kann den Schaden durch den VW-Skandal im Moment seriös abschätzen. Wir haben den unmittelbaren VW-Effekt grob taxiert. Da kommen wir auf Größenordnungen, die maximal ein Viertelprozent des BIP ausmachen. Das war allerdings unmittelbar nach den ersten Meldungen über den Skandal. Weitet sich der Skandal aus, ist der Schaden entsprechend größer.
Bisher sieht es aber nicht so aus?
Hübner: Nein, das war auch am letzten Ifo-Index abzulesen. Ich hätte eine Bremsspur erwartet – wegen der Sorgen um Chinas Wirtschaftswachstum, aber eben auch wegen des VW-Skandals und seinen Auswirkungen. Beides hat man im Ifo-Index nicht wiedergefunden. Insofern müssen wir abwarten, wie sich alles weiter entwickelt. Aber ich würde jetzt keine Industriekrise in Deutschland ausrufen.
Es ist nicht sinnvoll, nur auf den Dax zu gucken
Die Dax-Rally hat VW aber ausgebremst, zumindest zwischenzeitlich. Was erwarten Sie in den kommenden Wochen und Monate?
Edler: Die entwickelten Volkswirtschaften generell sehen wir positiv. Was die Aktienindizes betrifft, gehen wir für das nächste Jahr von einem Wachstum aus, das im Bereich von sieben, siebeneinhalb Prozent liegt. Auch für die nächsten Monate bin ich nicht so negativ gestimmt, gerade was Europa angeht. In einigen Ländern haben wir noch immer relativ niedrigere Bewertungskennzahlen. In Europa liegen wir bei einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 15, in den USA sind wir mit knapp 20 etwas höher. In den USA wäre ich deshalb ein bisschen vorsichtiger. Da sind sicherlich auch noch Kurssteigerungen möglich, aber europäische Aktien haben aktuell mehr Potenzial.
Das hat sicherlich auch mit der US-Zinswende zu tun.
Edler: Die Zinsdifferenz, die sich bald auftut, wird sich natürlich irgendwann bemerkbar machen.
Wann kommt der erste Zinsschritt denn?
Hübner: Wir gehen davon aus, dass die US-Notenbank im Dezember den ersten Schritt macht.
Wie werden die Märkte reagieren?
Edler: Das wird sich wahrscheinlich nicht sehr negativ auf den amerikanischen Aktienmarkt auswirken, aber es wird schon zu einem Bremseffekt kommen. Vor allem, wenn man das mit Europa vergleicht: In Europa herrscht ein ganz anderes geldpolitisches Regime. Davon sollten die Aktienmärkte hier profitieren. Und das gepaart mit den etwas niedrigeren Bewertungen – wir sehen in Europa derzeit noch ein bisschen mehr Luft nach oben.
Hübner: Das hängt natürlich auch davon ab, wie stark die Peripherie wächst. Wir haben zuletzt recht gute Daten aus Spanien und Portugal bekommen. Das sind Nachholeffekte der vergangenen Monate und Jahre möglich.
Und wie sieht es mit dem deutschen Aktienmarkt aus? Der Dax interessiert deutsche Anleger bekanntlich besonders.
Edler (lacht): Wir versuchen ja immer den Anlegern zu vermitteln, dass es nicht sinnvoll ist, nur auf den Dax zu gucken. Der Index ist nicht wirklich repräsentativ. Wenn Sie mich fragen, wie sich der Dax entwickelt, ist die Frage doch eigentlich: Wie weit geht der VW-Skandal noch und weitet er sich auf andere Autobauer aus? Eine Prognose ist da schwierig. Wenn VW, BMW und Mercedes starke Verluste hinnehmen müssen, wird das den Dax stark belasten. Klammern wir solche Sondereffekte aus, sollte der Dax sich ähnlich positiv entwickeln wie die anderen europäischen Indizes.
Auch Anleihen können zwischenzeitlich in die Knie gehen
Und neue Höchststände?
Edler: Die können natürlich kommen. Es ist sowieso verblüffend, wie das Jahr 2015 bislang verlaufen ist. Erst haben wir Gewinne von weit über 20 Prozent gesehen und dann wird der gesamte bisherige Jahresgewinn im August und September aufgefressen. Danach schnellen wir wieder hoch und sind beim Dax wieder bei knapp 11.000 und einem Jahresgewinn von gut zwölf Prozent. Dass ist eine Volatilität, die Sie in den vergangenen zehn oder 15 Jahren im Jahresverlauf schwer finden werden. Es war ein ganz bemerkenswertes Börsenjahr, das niemand so vorhersehen konnte.
Vor allem China hat für kräftige Turbulenzen gesorgt…
Edler: Vor allem im August war der Einfluss auf den exportlastigen Dax enorm. Aus unserer Sicht war das eine übertriebene Reaktion. Natürlich haben wir aufgrund unserer Exporte eine starke wirtschaftliche Verbindung zu China, aber die haben wir auch in ganz viele andere Regionen. Zur Erinnerung: Wir haben aber lediglich davon geredet, dass es in China zu einer Wachstumsabschwächung kommt. Ein Rückgang von sieben auf vielleicht fünf Prozent ist immer noch kräftiges Wachstum. Doch der deutsche Aktienmarkt reagierte, als hätten wir in Deutschland eine Rezession.
Das passt nicht wirklich zusammen und solche Übertreibungen an den Aktienmärkten schrecken viele Anleger ab.
Edler: Aktien haben nun mal ein höheres Risiko als andere Assetklassen. Für den deutschen Anleger, der sehr gerne spart und alles ganz sicher anlegt, ist es immer schwierig, solche Verluste auszuhalten und zu überstehen. Das ist auch einer der Gründe, warum wir eine Aktionärsquote von weit unter zehn Prozent haben.
Hübner: Unsere Aufgabe als Bank ist es, Anlegern klar zu machen, dass in der Niedrigzinsphase nicht nur die zu erwartenden Erträge sehr gering sind - bei Festverzinslichen haben Sie mittlerweile ja sogar einen dauerhaft versprochenen realen Substanzverlust - sondern mit dieser Situation auch erhöhte Schwankungen verbunden sind. Die Tatsache, dass die Zinsen so niedrig sind, macht die Rentenmärkte potenziell viel volatiler als wir es gewöhnt waren. Dies strahlt dann auch auf andere Kapitalmarktsegmente aus.
Wie reagieren Kunden auf die schwankenden Renten in ihren Depots?
Hübner: In Gesprächen mit unseren Kunden sind die Schwankungen an den Rentenmärkten ein Thema. Und dabei beobachten wir ein gestiegenes Bewusstsein für den bereits angesprochenen Zusammenhang von Niedrigzinsphase mit niedrigeren Wertzuwächsen und erhöhter Volatilität in einem Wertpapierportfolio.
Edler: Es tut natürlich auch bei Anleihen weh, wenn die Kurse sinken. Denn auch Renten können aufgrund von Zinssteigerungen zwischenzeitlich in die Knie gehen.
Wie „gefährlich“ ist die US-Zinswende, wenn sie denn kommt?
Edler: Ich gehe nicht davon aus, dass es unbedingt zu negativen Reaktionen an den Aktienmärkten kommen muss. Die Fed hat alles getan, um alle Marktteilnehmer so langfristig wie möglich auf diesen Schritt vorzubereiten.
Können Sie sich auch eine Erleichterungsrally vorstellen, weil der lang erwartete Zinsschritt nun endlich kommt? Entspannt das die Lage?
Hübner (lacht): Ich würde mich entspannen, wenn der Zinsschritt endlich kommt. Die Warterei kann man ja nicht mehr aushalten.
Es geht ja auch nicht mehr grundsätzlich um den Zinsschritt, sondern um das Datum…
Hübner: Ich habe schon vor zwei Monaten geschrieben „just do ist“. Schauen Sie sich die Reaktionen nach der Sitzung im September an. Der Zinsschritt blieb aus und der Aktienmarkt hat darauf nicht gerade begeistert reagiert.
Die Geldpolitik bleibt expansiv
Eigentlich reagieren Aktien aber doch allergisch auf steigende Zinsen…
Hübner: Die Fed hat immer wieder sehr glaubhaft gesagt: Wenn wir mit den Zinsen nach oben gehen und den ersten Schritt in diesem Normalisierungsprozess machen, dann ist das ein positives Signal. Die Fed signalisiert damit, dass die Wirtschaft die extreme Notfallmedikation nicht mehr braucht. Dieses positive Signal ist im September ausgeblieben und die Aktienmärkte haben entsprechend negativ reagiert. Es ist wichtig zu sehen, in welchem Kontext die Notenbank die Zinsen erhöht. Sie kann den Patienten, die amerikanische Wirtschaft jetzt langsam vom Tropf nehmen und der Normalität zuführen.
Wie stark und vor allem wie schnell werden die Zinsen steigen?
Hübner: Die Fed sagt ganz klar, dass sie die Wirtschaft auf Sicht von ein oder zwei Jahren tendenziell weiter unterstützen wird. Trotz der Zinserhöhung wird es also immer noch eine sehr expansive Geldpolitik geben. Wir sind aktuell bei Nullzinsen und die Fed wird drei Jahre brauchen, um in Richtung drei Prozent zu kommen. Wenn alles normal laufen würde, wären die Zinsen etwa bei 3,5 oder 3,75 Prozent - das wäre laut Fed die Normalität. Damit sagt die Fed auch: Selbst in drei Jahren haben wir diese Normalität noch nicht erreicht. Ihre makroökonomischen Prognosen gehen übrigens davon aus, dass die Wirtschaft die Normalität schon im Verlauf von 2016 erreichen wird. Die Fed will also noch zwei Jahre länger extrem expansiv sein. Die Aussicht, dass der Normalisierungsprozess im Dezember eingeleitet wird, macht mir deshalb auch keine großen Sorgen. Ich würde mir größere Sorgen machen, wenn wir nach drei bis sechs Monaten feststellen, dass die Wirtschaft das nicht aushalten kann.
Also keine Angst vor der Zinswende?
Edler: Einen Risikofaktor, der schwer einzuschätzen ist, müssen wir noch auf dem Schirm haben: Wir erleben seit 1980 eine Phase fallender Zinsen, wenn auch mit kürzeren Phasen, in denen die Zinsen wieder etwas angehoben wurden. Die meisten Marktteilnehmer gehören also zu einer Generation, die ein Umfeld steigender Zinsen gar nicht kennt. Ich glaube schon, dass es anspruchsvoll wird, mit neuen Rahmenbedingungen und der mangelnden Erfahrung dieser Generation von Marktteilnehmern mit steigenden Zinsen auf Anhieb umgehen zu können und neue Gleichgewichtspreise zu bestimmen. Das alleine wird zu höherer Volatilität führen.
Hübner: Es darf kein Zweifel darüber bestehen, dass wir ein historisches Experiment erleben. Es gibt keine Muster aus der Vergangenheit für das, was die Notenbanken in der Finanzkrise gemacht haben. Auch für den Ausstieg aus dieser Politik gibt es keine Blaupause. Kein Mensch kann ihnen letztendlich sagen, ob das ohne Turbulenzen geht. Natürlich birgt das Unsicherheit, da uns die historischen Bezugspunkte fehlen. Wenn die Krise nicht so viele Vergleichspunkte in der Vergangenheit hat, ist der Weg aus der Krise heraus auch ein besonderer.
Wie sollten Privatanleger sich auf die Zinswende vorbereiten?
Edler: In dem Renditeumfeld, in dem wir uns aktuell bewegen, sollten sie sich möglichst breit aufzustellen und international streuen. Auch im Rentenbereich müssen Anleger dazu bereit sein, Risiken einzugehen. Die Mischung macht’s und dazu gehören auch die Emerging Markets. Alles auf Europa zu setzen - diese Zeiten sind auch im Rentenmarkt eindeutig vorbei. Man verdient einfach viel zu wenig für die Risiken, die man momentan eingehen muss. Im Aktienmarkt haben wir den Schritt, sich international breiter aufzustellen, schon bei vielen Investoren gesehen. Im Rentenbereich muss sich das noch stärker vollziehen. Da muss man als Anleger auch ein bisschen Ängste abbauen. Dafür gibt es dann mehr Rendite.
Herr Edler, Herr Hübner, danke für das Gespräch.
