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Börsen auf Rekordjagd Wie Anleger den letzten Bullenritt ausnutzen

Dank der erneuten Zinssenkung ist die Rekordjagd an den Börsen nicht am Ende, auch wenn sich die Warnzeichen mehren. Was die Kurse noch treiben wird, welche Strategie die beste für die kommenden Monate ist.

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat die Leitzinsen in der Euro-Zone erneut gesenkt - und das billige Geld treibt die Bullenmärkte an den Börsen auf immer neue Höhen. Quelle: Daniel Stolle für WirtschaftsWoche

Der Schock bei Anlegern müsste tief sitzen, eigentlich: 480 der 600 im breiten Aktienindex Stoxx Europe 600 gelisteten Unternehmen haben in den vergangenen Tagen ihre Quartalszahlen veröffentlicht. Und die waren wenig überzeugend. Laut Berechnungen von Thomson Reuters StarMine hat etwa die Hälfte der Unternehmen ihre Gewinnprognosen verfehlt. Noch schlimmer: Fast zwei Drittel haben weniger umgesetzt, als Analysten erwartet hatten. Als erste Therapie auf Basis dieser Auswertung empfahl Finanzmarktexperte Mike Harris vom Brokerhaus TJM Partners am vergangenen Dienstag, europäische Aktien eher abzustoßen – oder zumindest keine neuen Papiere hinzuzukaufen.

Anleger zeigten sich wenig beeindruckt. Auch in der vergangenen Woche hielt sich der Dax über der Marke von 9000 Punkten, auf Rekordhöhen. Inklusive der im Dax enthaltenen Dividenden hat der deutsche Leitindex seit März 2009 knapp 150 Prozent gewonnen. Mit den richtigen Papieren konnten Anleger ihren Einsatz gar vervierfachen (siehe Kurztextgalerie). Doch nach einem Plus von 1700 Prozent etwa mit Infineon, einer Versechsfachung von Dax-Schwergewicht VW und 333 Prozent plus mit Henkel stellt sich die Frage, wie lange die Hausse wohl noch hält. Wie weit kann der Dax noch steigen, bevor Investoren eine Blase und damit wachsende Rückschlaggefahren befürchten müssen? Können Anleger, die bisher nicht dabei waren, jetzt noch guten Gewissens Aktien kaufen?

Welche Aktien im Dax im Hausse-Modus sind

Um dies einzuschätzen, sollten sich Investoren mit der generellen Bewertung des Marktes auseinandersetzen. Sind Aktien, nach allem, was zu ermitteln ist, noch fair bewertet oder eher schon zu teuer? Und jeder Investor sollte beobachten, was sich in Washington bei der US-Notenbank Federal Reserve tut, bei der Bank of Japan in Tokio und natürlich bei der Europäischen Zentralbank (EZB) in Frankfurt. Denn dort, in den Konferenzsälen der Zentralbanken, wird in erster Linie entschieden, ob Dax und Co. noch Luft nach oben haben.

Immer deutlicher zeigt sich, dass vor allem die von den Notenbanken geschaffene Liquidität die Kurse treibt. „Aktienkäufer marschieren zwar nicht direkt zur Zentralbank, um sich dort die Taschen mit frischem Geld zu füllen“, sagt Martin Hüfner, Chefvolkswirt des Fondshauses Assenagon. Doch gebe es „zahlreiche Indizien dafür, dass der aktuelle Börsenboom von der lockeren Geldpolitik der Notenbanken zumindest unterstützt wird“.

Der Notenbank-Effekt wirkt

Chancenreiche Aktien und ein Fonds zum Streuen

Unbestreitbar ist eine starke Korrelation zwischen dem Wachstum der Geldmenge M0 in den USA, die der durch massive Staats- und Hypothekenanleihenkäufe aufgepumpten Zentralbankbilanz der US-Notenbank Fed entspricht, und dem Anstieg der Aktienkurse. Die sei „ganz bestimmt kein Zufall“, meint der Vermögensverwalter Jens Ehrhardt, der den Einfluss der Geldpolitik auf die Börsen seit mehr als 40 Jahren untersucht.

Auch in Europa wirkt der Notenbank-Effekt: Als die EZB vorvergangene Woche überraschend den Leitzins auf nur noch 0,25 Prozent halbierte, machte der Dax einen Satz nach oben. Er fiel wieder zurück, als gute Konjunkturdaten aus den USA an den Börsen die Befürchtung nährten, die US-Notenbank Fed werde ihr Gelddruckprogramm („Quantitative Easing“) herunterfahren. Jedes noch so zarte Anzeichen, dass Fed-Chef Ben Bernanke das Tempo der Anleihenkäufe drosseln könnte, löst Kursverluste aus. Doch Bernanke und seine designierte Nachfolgerin Janet Yellen beruhigten die Märkte erst am Donnerstag: Die Fed wird weiter jeden Monat für 85 Milliarden Dollar Anleihen und Hypothekenpapiere kaufen und so frisches Geld ins Finanzsystem pumpen.

Auf die Börse wirkt diese Geldpolitik indirekt. „Ohne die expansive Geldpolitik hätten die Banken nach 2008 weit mehr Kredite zurückrufen müssen, als es ohnehin der Fall war“, gibt Ehrhardt zu bedenken, „das hätte äußerst negative Auswirkungen auf Investitionen und damit auf Arbeitsplätze und Konsum gehabt.“ Auch Hedgefonds und andere Investoren, die Aktien auf Kredit kaufen, hätten dann womöglich sehr viel mehr verkaufen müssen.

Die Geldpolitik wirkt wie Doping auf alle möglichen Anlagen. Zinsen für Immobilienkredite oder Leasingraten für Investitionsgüter etwa hängen stark von den Leitzinsen der Zentralbanken ab; Zinssenkungen haben so einen stimulierenden Effekt auf die Realwirtschaft, der sich in besseren Umsätzen und Gewinnen der Unternehmen niederschlägt. Und Europas Banken haben mit dem Geld von der Zentralbank zwar nicht Aktien in Massen gekauft, dafür aber umso mehr Staatsanleihen.

Dax inklusive und exklusive Dividenden Quelle: Bloomberg

Effekt auf die Kapitalmärkte: Die Anleihenzinsen sind stark gesunken, Aktien sind relativ zu Anleihen deshalb attraktiver. Die Zinssenkungen der Zentralbanken tun ein Übriges; sie machen kurzfristige Zinsanlagen unattraktiv und Firmenkredite billiger – alles gut für Aktien und schlecht für Zinssparer, mit wenig Aussicht auf Veränderung. „Die Zinsen werden auch in den kommenden Jahren höchstens geringfügig steigen“, sagt Heinz-Werner Rapp, Vorstand des Vermögensverwalters Feri aus Bad Homburg, der rund 23 Milliarden Euro anlegt. Das zwinge institutionelle Anleger zunehmend „raus aus Anleihen und rein in Aktien“. So sagte Allianz-Finanzvorstand Maximilian Zimmerer am vergangenen Donnerstag, er halte Aktien „für attraktiv, obwohl die Märkte schon um 20 Prozent gestiegen sind“. Die Allianz hat in den ersten neun Monaten 2013 rund zwei Milliarden Euro neu in Aktien gepackt. Dass „die Dividendenrendite über den Anleihenzinsen liegt“, sei Indiz dafür, dass Aktien nicht überbewertet seien, sagt Zimmerer. Erst bei steigenden Zinsen drohten Verluste.

Darüber, dass der Börse bald die Zentralbankmunition ausgehen könnte, brauchen sich Anleger kurzfristig nicht zu sorgen. „Das dürfte frühestens im Frühjahr 2014 wieder ein Thema werden, die Versorgung der Börse mit frischem Geld ist zurzeit voll intakt“, beobachtet Ehrhardt. Ein schnelles Ende der aktuellen Hausse erwartet er nicht: „Die Erfahrung zeigt, dass starke, mehrjährige Haussen nicht enden, weil Aktien zu teuer wurden, sondern erst, wenn das Geldmengenwachstum einbricht und die Zinsen zuvor massiv erhöht wurden. So war es 1973, 2007 und beim Crash 1987.“

Kehrseite der Geldschwemme

Deutsche fürchten die Inflation
Die Deutschen sind fleißige Sparer. Nur verhalten sie sich bei der Geldanlage oftmals irrational. "Deutsche Haushalte wetten bei ihrer Geldanlage auf Deflation"– sagte Tobias Graf von Bernstorff, Leiter der Düsseldorfer Niederlassung des Bankhauses B. Metzler seel. Sohn & Co. Viele Deutsche legten ihr Vermögen überwiegend in Bargeld, Sichteinlagen und Anleihen an. In Aktien legen nur gut fünf Prozent der Deutschen an (direkt) beziehungsweise zehn Prozent, wenn man indirekte Investments über Fonds und Versicherungen miteinbezieht. Quelle: REUTERS
Dabei ist eine der größten Ängste der Deutschen die Preissteigung. Nur ihrer Anlagestrategie merkt man das nicht an. 75 Prozent haben ihr Geld schlicht auf der Bank liegen oder investieren in Anleihen. Kommt eine Inflation, wäre der Wert des Geldes futsch. Quelle: dpa
Auf den ersten Blick sei Inflation ein Krisenaspekt, von dem die Deutschen bisher weitgehend verschont geblieben seien. Die harmonisierte deutsche Inflationsrate sank seit Herbst 2011 von 2,9 Prozent auf 1,6 Prozent im September 2013. Die Ängste vor einer "Geldschwemme" scheinen somit weitgehend unbegründet. "Wir zweifeln jedoch daran, dass die niedrigen Raten der Vergangenheit auch für die Zukunft angenommen werden können", so von Bernstorff vom Bankhaus Metzler. Quelle: dpa
Das Wachstum des Kapitalstocks habe sich in der Bundesrepublik in den vergangenen Jahren infolge der geringen Investitionen verlangsamt, die Arbeitskräfte würden knapp, und die Löhne stiegen. Der Preisdruck zeichne sich bereits in der sogenannten Kerninflationsrate ab. Deshalb sollten Anleger ihr Geld aus dem Sparstrumpf holen und es lieber inflationssicher anlegen. Quelle: dpa
So ließe sich angesichts des erwarteten Weltwirtschaftswachstums besondere mit deutschen Aktien profitieren. "Die Bewertung deutscher Aktien ist nicht so hoch, wie der Indexstand glauben machen will. Denn beim DAX fließen die Dividendenzahlungen in die Indexberechnung mit ein, sodass er schneller steigt als ein ausschließlich auf Aktienkursentwicklung beruhender Index", erläutert Frank Naab, Leiter Portfoliomanagement Metzler Private Banking. "Auf reiner Kursbasis gerechnet liegt der DAX noch ca zehn Prozent unter seinem alten Höchststand von 2007 – und das bei vergleichbaren Nettoergebnissen der Unternehmen." Quelle: dpa
Daneben eigneten sich US-Aktien als defensives Basisinvestment. US-Titel seien mit einer Dividendenrendite von zwei Prozent und einem Kurs-Buchwert-Verhältnis von 2,5 gegenüber ihren europäischen Pendants zwar ambitionierter bewertet, hierin drücke sich aber auch eine generelle Vorliebe der Anleger für US-Titel aus. Quelle: dpa
Rentenanleger stünden im Hinblick auf das aktuelle makroökonomische Umfeld dagegen vor einem Dilemma: Angesichts der historisch niedrigen Zinsen sei es kaum möglich, einen positiven Realzins zu erwirtschaften. Durch den Kauf langlaufender Anleihen ließe sich diesem Problem der Realzinsfalle zwar mit höheren Laufzeitenprämien und so mit einer insgesamt höheren Rendite begegnen, jedoch seien gerade Anleihen mit langer Laufzeit im Falle steigender Zinsen besonders von Kursverlusten bedroht. Quelle: dpa

Vom Ende des Geldmengenwachstums aber kann zurzeit keine Rede sein. So steigt etwa die Geldmenge M1 in den wichtigsten Industrienationen weiter unvermindert an. Als Geldmengen bezeichnet man den volkswirtschaftlichen Geldbestand in den Händen von Industrieunternehmen und Verbrauchern. M1 – Bargeld und täglich kündbare Einlagen, wie Giro- und Tagesgeldkonten – sei der „mit Abstand beste monetäre Indikator für die Börse“, so Ehrhardt, der über das Thema „Einfluss der Geldpolitik auf die Börse“ promoviert hat.

Dafür, dass ein Teil dieser Liquidität auch in Aktien fließt, sprechen die starken Mittelzuflüsse bei Aktienfonds. Laut Deutscher Bank verwalten Fonds, die Aktienindizes nachbilden, 2,2 Billionen Dollar weltweit, 19,2 Prozent mehr als zu Jahresbeginn. Seit Januar haben allein US-Aktienfonds netto 160 Milliarden Dollar neues Geld eingesammelt; weltweit waren es sogar 230 Milliarden Dollar, der stärkste Zufluss seit über zwölf Jahren. Zum Vergleich: 2012 verbuchten Aktienfonds global nur 36 Milliarden Dollar Mittelzuflüsse.

Ein Teil des in den USA gedruckten Geldes fließt in die europäischen Aktienmärkte. „US-Geschäftsbanken bekommen günstig Geld von der Fed, dieses leihen sie zum Beispiel Hedgefonds, die wiederum damit europäische Aktien kaufen“, erklärt Assenagon-Chefvolkswirt Hüfner. Europa gelte generell infolge der Krise „bei vielen großen Fonds als unterbewertet, viele internationale Institutionelle investieren derzeit hier“, beobachtet Ian Scott, Chefstratege für Aktien bei der britischen Bank Barclay’s. Dies sei ein „noch junger Trend, der sich fortsetzen wird“, vermutet Scott.

Anleger sollten aber auch bedenken, dass Unternehmen mit dem billigen Geld in großem Stil fehlinvestieren oder -finanzieren könnten: „Unter den herrschenden Bedingungen sind die Kapitalkosten verzerrt. Sie werden unseres Erachtens stark manipuliert“, warnt Cindy Sweeting, Portfolio-Chefin bei Templeton Franklin. Weil Schulden nach Abzug der Inflation die Unternehmen nahezu nichts kosten, könnten diese Geschäfte weiter betreiben, die sie besser aufgeben sollten. Die „ungewollten Folgen der laufenden künstlichen Verringerung und Manipulation der Zinsen und Finanzierungskosten“ hält Sweeting für „potenziell schwerwiegend“. Unternehmen minderer Qualität würden subventioniert, könnten ihre fundamentale Schwäche verschleiern und wachsende Verbindlichkeiten auf einen künftigen Tag der Abrechnung verschieben. Überkapazitäten, die vom Wettbewerb ausgemerzt werden sollten, bleiben so im System, was am Ende in vielen Branchen Wert vernichtet, so Sweeting. Aktionäre werden also von dauerhaft niedrigen Zinsen nicht zwangsläufig auch dauerhaft beglückt sein.

Unternehmen senden Warnzeichen

Welche Dax-Konzerne ihr Geld im Ausland verdienen
Platz 10 - BMW - Umsatzanteil im Ausland: 84,1 ProzentDeutschlands erfolgreichster Premiumautobauer ist lange über den Heimatmarkt hinaus gewachsen. Auf den wachsenden Märkten in China und den USA sehen die Münchener größere Potentiale. Nicht umsonst wurde das neue Elektroauto i3 parallel in London, New York und Shanghai präsentiert. Quelle: rtr
Platz 9 - K+S - Umsatzanteil im Ausland: 85,2 ProzentDer Salz- und Kaliproduzent bekam zuletzt die Folgen seiner internationalen Absatzmärkte zu spüren. Weil ein Kalikartell in Russland platzte, sackte der Kalipreis in den Keller - und mit ihm der Kurs der K+S-Aktie. Nun hat das Unternehmen sich einen Sparkurs auferlegt. Quelle: dpa
Platz 8- SAP - Umsatzanteil im Ausland: 85,3 ProzentIm Wettbewerb mit Oracle setzt der Softwarekonzern vor allem auf die Expansion in China. Bis 2015 will SAP darum zwei Milliarden Dollar in Übernahmen investieren. Der Anteil der Auslandsumsätze dürfte damit in den nächsten Jahren weiter steigen. Quelle: dpa
Platz 7- Siemens - Umsatzanteil im Ausland: 85,9 ProzentNeuer Chef, alte Probleme: Siemens-Vorstandschef Joe Kaeser will das weit diversifizierte Portfolio des Industrieriesen wieder auf Rendite trimmen. Dafür wird auch der Vorstand kräftig umgebaut. Quelle: dpa
Platz 6- Merck - Umsatzanteil im Ausland: 86,8 ProzentDer Pharma- und Spezialchemiekonzern profitiert derzeit vor allem vom Boom der Tablets und Flachbildschirme. Die Nachfrage nach Flüssigkristallen hat deutlich zugelegt. Auch das Medikament Rebif gegen multiple Sklerose gehört international zu den Umsatztreibern. Quelle: dapd
Platz 5 - Bayer - Umsatzanteil im Ausland: 88,3 ProzentDer Leverkusener Chemie- und Pharmakonzern bekommt derzeit den harten Wettbewerb auf dem internationalen Kunststoffmarkt zu spüren. In den nächsten vier Jahren will der Konzern darum bis zu 700 Arbeitsplätze in seiner Kunststoff-Sparte Material Science abbauen. Quelle: dpa
Platz 4 - Linde - Umsatzanteil im Ausland: 91,5 ProzentDas Geschäft des Industriegase-Herstellers ist international: Zuletzt zog Linde hat einen Millionenauftrag zur CO2-Aufarbeitung aus Saudi Arabien an Land. Auch der Ausbau des Medizingase-Geschäfts hat sich für die Münchener ausgezahlt und treibt den Umsatz im Ausland an. Quelle: dpa

Wer sich in Aktien stark engagiert hat, muss aber auch kurzfristig auf Risiken achten, die Konjunktur und Unternehmensergebnisse beeinflussen könnten. Ein absehbares Risiko ist, dass die USA in immer gefährlichere Fahrwasser geraten: Die Staatsverschuldung ist auf 110 Prozent des Bruttoinlandsprodukts gestiegen; im Februar 2014 steht eine neuerliche Diskussion um Ausgabenkürzungen und eine Anhebung der Schuldengrenze an. Die letzte Debatte hatte die Börsen bis Mitte Oktober belastet.

Zwar gibt es Signale, dass sich in Europa nach dem Crash der Wirtschaft in den Südländern ein Boden abzeichnet, dass die USA weiter moderat und China etwas mehr wachsen, dass selbst Japan mit seinem vielen neu gedruckten Geld ein bisschen auf die Füße kommt – insgesamt 2014 der Weltwirtschaft also kein schauriges Jahr bevorsteht. Einen Boom aber, wie ihn die Börsen signalisieren, den gibt es nicht.

Die Unternehmen selbst senden Warnzeichen: So ging bei Adidas der Umsatz im dritten Quartal um sieben Prozent und der den Aktionären zustehende Gewinn um acht Prozent zurück, noch stärker als ohnehin erwartet. Rabattschlachten in Europa und hohe Investitionen in das Elektroauto i3 haben auch den Gewinn der erfolgsverwöhnten BMW gebremst. Chef Norbert Reithofer erwartet in Europa Wachstum, wenn überhaupt, „auf sehr niedrigem Niveau“. Und der Chemiekonzern Lanxess erwartet nach einem Gewinneinbruch im dritten Quartal auch „im vierten Quartal keine Trendumkehr“, so Konzernchef Axel Heitmann.

Anleger sollten nicht nur aufmerken, wenn die Gewinn- oder Umsatzentwicklung stockt, sondern auch, wenn die Unternehmen selbst Marktpreise für zu hoch halten. So sind der Münchener Rück etwa große Zukäufe im Moment zu teuer. Vielerorts seien die „aufgerufenen Preise zu hoch“, sagte Finanzchef Jörg Schneider vorletzte Woche. Daher habe er sich entschieden, bis zu eine Milliarde Euro lieber für Aktienrückkäufe aufzuwenden.

Auch Siemens steht auf der Investitionsbremse, verkauft seine Wassertechnik an einen US-Finanzinvestor für 640 Millionen Euro. Als Nächstes will Siemens-Chef Joe Kaeser die Sparte Sortieranlagen für Pakete und Gepäck losschlagen, die zuletzt 900 Millionen Euro umsetzte. Das frische Geld fließt weder in Zukäufe noch in eine höhere Dividende. Ziemlich ideenlos plant der seit August amtierende Siemens-Chef, ebenfalls Aktien zurückzukaufen. Bis zu vier Milliarden Euro will er dafür binnen zwei Jahren ausgeben. Dieses Programm könnte den Gewinn je Aktie eher steigern als die Konjunktur, von der Siemens keinen Rückenwind erwartet. Roberto Pozzi, Analyst der Ratingagentur Moody’s, sieht den Rückkauf kritisch, da Siemens damit die freien Mittelzuflüsse drückt – in einer Zeit, in der sich „das operative Geschäft eintrübt“. Der Konzern schränke die Möglichkeit ein, seine Schulden zurückzufahren.

Besser sieht es bei Volkswagen und Daimler aus. Die Wolfsburger steigerten im vergangenen Quartal den Konzerngewinn vor Steuern und Zinsen um ein Fünftel – vor allem dank der Tochter Porsche. Der Sportwagenbauer verfünffachte seinen Betriebsgewinn in den ersten neun Monaten fast auf 1,9 Milliarden Euro und trug so dazu bei, dass VW die Absatzkrise in Europa übertünchen konnte. Daimler dagegen hat das Steuer aus eigener Kraft herumgerissen. Das Ebit stieg von Juli bis September auf 2,2 Milliarden Euro, gegenüber dem Vorjahresquartal ein Plus von 16 Prozent. Gemessen am Überschuss, haben die Stuttgarter bereits 85 Prozent des Vorjahresgewinns eingefahren.

Vorschusslorbeeren für das kommende Jahr

Auf diese Niedrigzinsprodukte schwören die Deutschen
FestgeldDas Marktforschungsinstitut TNS Emnid hat ermittelt, wo die Deutschen ihr Geld im Jahr 2013 angelegt haben. Auch 2011 hat sich das Institut das Spar- und Anlageverhalten der Deutschen angesehen. Das Ergebnis: Die Deutschen sparen zwar mitunter mehr Geld als noch vor zwei Jahren, aber es scheint ihnen mittlerweile völlig egal zu sein, wie viel Zinsen sie bekommen. So parken dieses Jahr fast 20 Prozent der Deutschen ihr Geld auf Festgeldkonten (2011 waren es rund 15 Prozent), auf denen sie maximal 1,91 Prozent bekommen (VakifBank). Quelle: Fotolia
Sparstrumpf22 Prozent stecken ihr Erspartes in die Sparstrümpfe oder das Schweinchen. Jedenfalls antworteten sie auf die Frage nach ihrer Geldanlage, dass sie ihr Geld zuhause verwahren. Quelle: Fotolia
TagesgeldDeutlich mehr Zinsen als beim heimischen Sparschwein winken den 27 Prozent der Deutschen, die ihr Erspartes aufs Tagesgeldkonto legen. Bei 1,1 Prozent Inflation im August sind 1,5 Prozent Zinsen allerdings nicht wirklich lohnend. Quelle: Fotolia
SparbuchDas Sparbuch ist in diesem Jahr deutlich in der Gunst der Deutschen gefallen. Im ersten Quartal 2013 ist die Beliebtheit des Sparkontos um fünf Prozentpunkte auf 31 Prozent gesunken. Trotzdem ist das Sparbuch mit seinen 0,1 bis 1,5 Prozent Zinsen die Nummer vier der beliebtesten Anlageformen der Deutschen. Quelle: Blumenbüro Holland/dpa/gms
LebensversicherungenDie Lebensversicherung ist seit Jahrzehnten der Deutschen liebste Form der Altersvorsorge, es existieren Millionen Verträge. Und auch, wenn die Zeiten üppiger Renditen schon lange vorbei sind und die Policen immer häufiger als Kostenfalle, Abzocke und Auslaufmodell gelten: Die Deutschen lieben sie. Allein in diesem Jahr gaben 33 Prozent der Befragten an, ihr Erspartes in Lebensversicherungen zu stecken. Quelle: dpa
BausparverträgeDie Nummer zwei in der Gunst der Deutschen ist der Bausparvertrag. Er zählt vor allem noch immer zu den Klassikern der Immobilienfinanzierung. Dementsprechend gaben 34 Prozent an, 2013 ihr Geld in Bausparverträgen anzulegen. Quelle: dpa
GirokontoDie meisten Deutschen parken ihr Geld allerdings auf dem völlig unverzinsten Girokonto. 45 Prozent nutzen dieses Konto 2013, um ihr Geld zu verwahren. Quelle: dpa

Unter dem Strich dürfen Anleger von den meisten 30 Dax-Unternehmen erwarten, dass sie ihren 2012 erzielten Jahresgewinn erreichen oder sogar übertreffen (siehe Tabelle). Der Gewinn aller Unternehmen dürfte hochgerechnet geschätzt acht Prozent über dem Vorjahresniveau von 63 Milliarden Euro liegen – vorbehaltlich möglicher Abschreibungen, die gern erst zum Jahresende anstehen, wenn die Prüfer tiefer in die Bücher schauen.

Bei acht Prozent Gewinnzuwachs der Unternehmen sind die gut 17 Prozent plus im Dax also nicht auf eine deutlich verbesserte Geschäftsentwicklung der Unternehmen zurückzuführen, sondern vor allem auf eine „Bewertungsausweitung an den Börsen“, konstatiert Christophe Bernard von Vontobel. Darin seien „Vorschusslorbeeren“ auf das kommende Jahr enthalten, so der Chefstratege der Schweizer Bank.

Gewinnentwicklung der 30 Dax-Unternehmen in diesem Jahr bisher
UnternehmenGewinn 2012
(Jahresüberschuss,
in Millionen Euro)

Neunmonatsgewinn
2013 (in Millionen

Euro)

bisheriger Gewinn
in Prozent des
Gesamtgewinns 2012
Gewinntrend
Adidas
526796151aufwärts
Allianz5169474092aufwärts
BASF4879383679stagnierend
Bayer24462734112aufwärts
Beiersdorf44243398aufwärts
BMW5096403479stagnierend
Commerzbank626433stagnierend
Continental1884157684aufwärts
Daimler6095520685aufwärts
Deutsche Bank2912074703aufwärts
Deutsche Börse64535455abwärts
Deutsche Post1658131980stagnierend
Deutsche Telekom-52551682-aufwärts
E.On22172613118aufwärts
Fresenius Medical Care92057863abwärts
Fresenius92670076stagnierend
HeidelbergCement301755251aufwärts
Henkel1510126984aufwärts
Infineon427272¹64abwärts
K+S66836054abwärts
Lanxess514459abwärts
Linde1250107886aufwärts
Lufthansa99024725abwärts
Merck567922163aufwärts
Münchener Rück3195213867abwärts
RWE130660947abwärts
SAP2823200671stagnierend
Siemens44584284¹96stagnierend
ThyssenKrupp-4668-983-aufwärts
Volkswagen21.717671431abwärts
Gesamtergebnis Dax 3063.00352.39083aufwärts
¹Infineon, Siemens: Jahresüberschuss 2013 per 30. September
Quelle: Bloomberg, Quartalsberichte, Unternehmensmitteilungen

Die haben Anleger auch in den USA verteilt. Laut Daten des Anbieters IBES haben die Gewinne der 500 größten US-Unternehmen im dritten Quartal gegenüber dem Vorjahreszeitraum um 5,5 Prozent zugelegt, die Kurse aber gleich um 20 Prozent. „2013 kamen bisher 80 Prozent der Kursgewinne aus einer höheren Bewertung und nur ein Fünftel aus besseren Fundamentaldaten“, sagt Ehrhardt. Mit anderen Worten: Auf dem aktuellen Kursniveau müssen die Unternehmen mehr Gewinn liefern, damit die Rally nicht nur von billigem Geld und Hoffnung getrieben wird.

„Europäische Aktien haben zwar noch etwas Potenzial, sind aber längst nicht mehr auf Krisenniveau günstig“, meint Alfred Roelli, Aktienchefstratege von Pictet in Genf, „die Gewinnbewertungen haben ihren Krisenabschlag seit 2009 wettgemacht und wieder die langjährigen Durchschnittsniveaus erreicht.“

So liegt das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) in Europa, gemessen am Index Stoxx 600, seit 1988 bei 13,6. Derzeit liegt das Index-KGV mit 13,5 fast exakt auf diesem Wert. Das KGV ist die Kernkennzahl für die Aktienbewertung. Je niedriger es ist, umso günstiger die Aktie. Um das KGV zu ermitteln, dividieren Investoren den aktuellen Börsenwert eines Unternehmens durch dessen für das laufende (2013er-KGV) oder das kommende Jahr (2014er-KGV) erwarteten Jahresüberschuss. Auch in den USA liegt das Durchschnitts-KGV für die 500 Konzerne im S&P 500 nur knapp unter dem langjährigen Schnitt: Seit 1988 betrug es im Durchschnitt 15,3; aktuell liegt das 2013er- KGV bei 14,6. Auch Kurs-Buchwert-Verhältnis und Dividendenrenditen haben auf beiden Seiten des Atlantiks wieder ihre langfristigen Durchschnitte erreicht.

Der Dax notierte seit 2003 maximal mit dem 14-fachen erhofften Jahresgewinn, der Durchschnitt lag sogar bei nur gut elf. Mit einem 2013er-KGV von aktuell rund 13,4 liegt der Dax also am oberen Ende der Spanne, die Investoren traditionell bezahlten. Sicher: Sollten die Gewinne 2014 deutlich zulegen, würde das KGV sinken, dann wären auch erheblich mehr als 10.000 Punkte im Dax kein Problem. Allerdings haben die Unternehmen ihre Kosten schon stark gedrückt, von dieser Seite her sind die Gewinne kaum noch zu steigern. Damit diese kräftig wachsen, braucht es deutlich höhere Umsätze. Die wiederum sind in größerem Ausmaß nicht in Sicht.

Ohne Risiko geht es nicht

"Europa hat zwei Stangen Dynamit angezündet"
Mohamed El-Erian, Chef und Co-CIO bei Pimco „Europa hat zwei Stangen Dynamit angezündet. Die erste betrifft die Inhaber kleiner Konten. Müssen auch sie Zwangsabgaben leisten, drohen soziale und politische Unruhen und ein Austritt aus der Eurozone. Die Folgen der anderen Dynamitstange sind weit komplizierter und ungewisser. Es ist eine Frage der Unverletzlichkeit von Bankguthaben in Europa. Und eine Erinnerung, dass Europa zu viele Ziele verfolgt und zu wenig Instrumente hat.“ (18.03.2013 zur Zwangsabgabe für zyprische Sparer) Quelle: rtr
Laurence Fink, Blackrock-Chef„Ich wäre nicht überrascht, wenn die Börse fünf Prozent verlieren würde.“ Quelle: rtr
Jim O'Neill, Ökonom„Ich erwarte keine anhaltende Aufwärtsbewegung von dem derzeitigen Niveau, ohne dass es weitere Hinweise darauf gibt, dass die Wirtschaft in einem irrwitzig starken Tempo wächst.“ ( 18.03.2013) Quelle: dpa
Bill Gross, Bondguru bei Pimco„Die EZB ist in diesem Tagen die härteste der Zentralbanken. Aber angesichts einer europäischen Arbeitslosigkeit von 12 bis 13 Prozent - verglichen mit 7,7 Prozent in den USA  - müssen sie etwas tun. Letztendlich müssten sie ihre Währung in Relation zum Dollar und anderen Währungen schwächen, damit sie wettbewerbsfähiger werden.” (08.03.2013) Quelle: dapd
Nouriel Roubini, Ökonom„Die Risiken werden vom Markt derzeit zu niedrig eingeschätzt. Sie werden im ersten Halbjahr wohl eingedämmt bleiben, aber sie könnten wieder an die Oberfläche kommen.” (04.03.2013) Quelle: rtr
Warren Buffett, Investor„Sicherlich, die nähere Zukunft ist unklar. Amerika blickt dem Unbekannten aber seit 1776 ins Auge.“ (01.03.2012) Quelle: dpa
Steen Jakobsen, Chef-Ökonom Saxo Bank„Ich persönlich hatte sehr negative Erwartungen insbesondere bezüglich der Realwirtschaft und den Aktienmärkten. Bei der Wirtschaft lag ich richtig, bei den Aktienmärkten nicht. Aber sollten Aktienmärkte nicht eigentlich der Realwirtschaft folgen?“ (28.2.2103) Quelle: Presse

Auch das Verhältnis aus dem aktuellen Wert des Dax und dem Vermögenswert (Buchwert), der Aktionären an ihren 30 Unternehmen zusteht, mahnt eher zur Vorsicht. Hier bezahlen Anleger zurzeit eine Prämie von 70 Prozent auf ihre Unternehmensanteile. Selbst wenn Investoren den bilanziellen Ansätzen der Unternehmen trauen, ist das ein saftiger Aufschlag.

Mit immer höheren Kursen im Dax verliert auch die Dividende an Glanz: Nur rund drei Prozent Rendite werfen Dax-Aktien noch ab. Wie teuer Aktien sind, zeigen auch die deutschen Nebenwerte: Papiere aus dem 30 Werte umfassenden TecDax kosten das 28-Fache des Gewinns der vergangenen vier Quartale sowie den 2,7-fachen Buchwert – und sie werfen nur 2,2 Prozent Dividendenrendite ab. Der MDax ist mit einem laufendem KGV von 26,3 und einem geschätzten KGV von 19,7, einem Buchwert von 2,3 und 2,8 Prozent Dividendenrendite ebenfalls kein Schnäppchen mehr.

Immerhin: Noch steigen die Gewinne global, gemessen am MSCI World-Index, der 6000 Aktien enthält, wenn auch langsamer als im Schnitt der letzten fünf Jahre. „Die Dynamik in den Schwellenländern und Europa hat sich 2013 abgeschwächt, nur die Gewinne in den USA und Japan haben sich noch verbessert“, sagt Roelli.

Investoren, die Geld anlegen müssen, kaufen wegen der schlecht verzinsten Alternativen auch Aktien, ohne auf die Bewertung zu achten. Der Börsenstart von Twitter mit einem Plus von bis zu 93 Prozent sei Vorbote eines „Umfelds für Blasenbildung“, das „Risiko eines Rückschlags steigt“, sagt Bernard von Vontobel. Positiv sei, dass die Inflation bei etwa einem Prozent verharre, die Notenbanken könnten bei der Niedrigzinspolitik bleiben. Angst vor fallenden Preisen, einer Deflation, die Unternehmensgewinne belasten könnte, hat Bernard nicht: „Wir sehen jetzt wahrscheinlich das Tief der Inflationsraten.“

Noch also spielt die Musik, und deshalb gibt es noch keinen Grund, das Parkett zu verlassen. „Die Notenbanken werden die Zinsen weiter unten und die Geldversorgung expansiv lassen“, meint Roelli, „das wird Großanleger weiter Aktien kaufen und Anleihen abbauen lassen.“ Roelli weiter: „Auch wenn Aktien, gemessen an früheren Niveaus, nicht mehr billig sind – gegenüber Zinspapieren sind sie es.“

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Anleger sollten an ihren Aktien festhalten und dürfen sich auch auf das übliche Saisonmuster verlassen: Ohne politische Schocks dürften die Kurse bis Jahresende und vermutlich, mit dann frischem Geld, auch bis Februar steigen. Sollte sich bis dahin noch mehr Euphorie ausbreiten, sollten Gewinne gesichert werden, über Teilverkäufe oder eine Absicherungsstrategie.

Wer bei Aktien noch Nachholbedarf hat, sollte noch Chancen finden bei Papieren die ausschüttungsstark sind, wie etwa die des deutschen Personaldienstleistungssoftwareherstellers Atoss, von Imperial Tobacco oder von Südzucker. Pumpenbauer Pfeiffer Vacuum ist eine kleine Wette auf eine verbesserte Konjunktur im kommenden Jahr.

Alternativ können Anleger darauf setzen, dass die Hausse im „letzten Drittel noch mal die Stürmer wechselt“, wie Roelli erwartet. Titel aus den Branchen Energie, Rohstoffe und Technologie haben Nachholbedarf. Chancen bieten auch solide Finanzwerte wie die skandinavische Nordea.

Mut zum Risiko sollte sich auszahlen. „Wenn der Markt nach einer schweren Krise seine jahrzehntelange Durchschnittsbewertung wieder erreicht hat, ist in der Regel nicht gleich wieder Schluss; normalerweise schwingt das Pendel erst mal in die andere Richtung, und Aktien werden noch teurer“, sagt Scott von Barclays. Für seine angelsächsischen Kunden hat sich so viel Zuversicht ausgezahlt: Geschätzt rund 60 Prozent der Dax-Aktien, die seit 2009 rund 150 Prozent zulegten, sind in Händen von britischen und US-Investoren.

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