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Börsenboom Wie Anleger den Bullen reiten

Die Notenbanken treiben den Dax von Rekord zu Rekord: Die Zinswende in den USA hat ihren Schrecken verloren, Japan und Europa drucken munter weiter Geld. Was Anleger wissen müssen.

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Zügelloser DAX im Bullen-Rodeo Quelle: Getty Images

Als hätte jemand ein rotes Schild aufs Frankfurter Parkett gelegt, das sonst in den Schaufenstern der benachbarten Einkaufszone hängt: Sale – alles reduziert. Investoren stürmen seit Januar in deutsche Aktien wie Schnäppchenjäger im Schlussverkauf.

Dabei sind Aktien alles andere als Sonderangebote. Allein in den ersten vier Monaten legten die Kurse der 30 größten deutschen Konzerne um 25 Prozent zu. Am 10. April erreichte der Dax mit 12.374 Punkten ein Allzeithoch; das letzte davor lag nicht einmal vier Wochen zurück.

Erste Anleger werden misstrauisch ob der rasant steigenden Kurse. Die schwachen Konjunkturdaten aus China könnten den deutschen Markt belasten. Und Gerüchte um einen möglichen Austritt Griechenlands aus der Euro-Zone drückten den Dax am vergangenen Donnerstag um 1,9 Prozent. Doch die gesunde Skepsis – meist ein beruhigendes Signal für die Börse – schlägt sich noch nicht in sinkenden Umsätzen nieder. Im Gegenteil: Im März wurde mit 99 Milliarden Euro an der Börse Frankfurt über Xetra so viel umgesetzt wie in keinem anderen Monat seit August 2011.

Fondsmanager

Investoren bleiben kaum andere Möglichkeiten, ihr Geld unterzubringen. Anleihen und Bankeinlagen bringen nur wenig Rendite oder kosten gar Geld. Gerade deutsche Aktien sind im Vergleich zur Konkurrenz im Ausland attraktiv: gute Exportaussichten dank des schwachen Euro, ein niedriger Ölpreis – und seit Anfang März die grandiose Unterstützung der Europäischen Zentralbank (EZB) mit ihren monatlichen Anleihekäufen über 60 Milliarden Euro, die wenigstens noch bis September 2016 anhalten werden und die den Verkäufern der Papiere massig Liquidität zuführt.

Bares, das nach Anlage sucht. „Das Kaufprogramm der EZB kam für viele, die die Euro-Zone bereits am Boden gesehen hatten, überraschend“, sagt Lisa Myers, Portfolio-Managerin im Global Equity Team von Franklin Templeton. „Jetzt sehen wir bereits positive Einflüsse auf die Wirtschaft.“ Torsten Slok, Chefvolkswirt der Deutschen Bank in New York, hält es für möglich, dass EZB-Chef Mario Draghi bis zum Ende seiner Amtszeit 2019 nicht mehr die Zinsen erhöht. Das würde Aktien langfristig stützen.

Wo würde der DAX ohne Notenbanken stehen?

Der Profit der Anderen

Am Großteil der Deutschen geht die Börsenrally so oder so vorbei. Deutsche Investoren halten nur knapp 43 Prozent der heimischen Aktien, Privatanleger sind darunter nur zu einem Viertel vertreten. Und so verschenken die Deutschen den eigenen Gewinn: Hätten sie seit 2002 nur jeden vierten Euro, den sie etwa auf Tagesgeldkonten geparkt haben, in Aktien investiert, wären sie allein bis 2014 um 106 Milliarden Euro reicher gewesen, hat das Deutsche Aktieninstitut ausgerechnet.

Wer jedoch investiert ist, bekommt langsam kalte Füße, zeigen Auswertungen der Comdirect Bank. Privatkunden verkauften dort im März bereits überwiegend Aktien, nahmen Gewinne mit. „Wer seine Aktien zu guten Konditionen verkaufen konnte und das Geld für andere Zwecke einsetzen muss, der macht nichts verkehrt“, sagt Franz-Josef Leven vom Deutschen Aktieninstitut, einer vor allem von den Dax-Unternehmen getragenen Lobby. „Auf Sicht von zehn Jahren sollte man sich aber gut überlegen, was man sonst mit dem Geld macht.“

Starker Dollar, günstige Papiere

Seit Jahresbeginn kaufen US-Pensionsfonds den vorsichtigen deutschen Privatanlegern verstärkt ihre Aktien ab. Der 146 Milliarden Dollar schwere Pensionsfonds der State Board Administration of Florida, einer der 20 größten weltweit, orientiert sich bei seinen Anlagen eigentlich strikt am MSCI All Country World Index, hat seit Januar aber seine Positionen in Deutschland leicht über den Anteil im Index erhöht.

„Dass vor allem die Amerikaner derzeit wie wild europäische Aktien kaufen, liegt am starken Dollar und daran, dass deutsche Papiere günstiger als US-Aktien sind“, sagt Ralf Zimmermann, Aktienstratege beim Bankhaus Lampe. „Fondsmanager schichten ihre US-Positionen in deutsche und europäische Werte um“, sagt Andreas Köster, Fondsmanager und Anlagestratege von UBS. „Die negativen Zinsen haben dann den letzten Aktivismus ausgelöst und die Investoren in Aktien getrieben, die bisher an Anleihen festhalten mussten, sich die Strafgebühren aber nicht mehr leisten können.“ Der Trend kann aber auch schnell drehen: „Das ist bestenfalls ein mittelfristiger Faktor, der sich jederzeit schnell umkehren kann; US-Hedgefonds und Pensionskassen sind nicht für langfristige Engagements in Dax-Konzernen bekannt“, sagt Zimmermann.

Wie die Dax-Konzerne ihre Anleger verwöhnen
Dax-Konzerne werden 2015 wohl einen Rekordwert von 30 Milliarden Euro an ihre Aktionäre ausschütten Quelle: AP
Die Allianz verwöhnte ihre Aktionäre bereits in diesem Jahr und wird 2015 wohl die höchste Dividendenrendite ausweisen. Der Konzern erhöht seine Ausschüttungsquote um fast 30 Prozent. Dass die Allianz so spendabel ist, liegt unter anderem am hohen Nettogewinn des Versicherungskonzerns: Dieser wird fürs laufende Jahr wohl 6,5 Milliarden Euro betragen (in den ersten neun Monaten verdiente die Allianz bereits fünf Milliarden Euro). Dividendenrendite: 4,7 ProzentDividende: 6,85 Euro pro Aktie Quelle: dpa
Der Rückversicherungskonzern Munich Re gehört ebenfalls zu den spendablen Dividendenzahlern. Der Konzern geht von einem Ergebnis von „leicht über drei Milliarden Euro“ aus. Vor allem weniger Belastungen durch Naturkatastrophen sorgten bei der Munich Re für einen Gewinnsprung im vergangenen Quartal. Dividendenrendite: 4,3 Prozent Dividende: 7,75 Euro pro Aktie Quelle: dpa
BASF Quelle: obs
Daimler Quelle: dpa
Die Zahlungen der Deutschen Telekom an die Anteilseigner sollen von 2015 bis 2018 im Schnitt jährlich um zehn Prozent wachsen. Die Dividendenprognose ist an das Wachstum des Free Cash Flow gekoppelt. Damit bleibt die Telekom eine der spendabelsten Dax-Konzerne. Dividendenrendite: 3,1 Prozent Dividende: 0,50 Euro pro Aktie Quelle: REUTERS
Die Deutsche Börse hat unter der Führung von Reto Francioni glänzende Jahre hinter sich. Der neue Chef Carsten Kengeter, ein früherer Investmentbanker, wird erst einmal zeigen müssen, ob er an Francionis Erfolg anknüpfen kann. Dividendenrendite: 3,0 Prozent Dividende: 2,10 Euro pro Aktie Quelle: dpa

Das Timing zählt

Im vergangenen Jahr galten noch die USA als gelobtes Land der Anleger. Europa war unattraktiv, „steckte immer noch nahe des Tiefpunkts des sehr gedrückten Konjunkturzyklus fest“, sagt Myers von Templeton. Otmar Lang, Chefvolkswirt der Targobank, hält vor allem den günstigen Euro für einen wichtigen Treiber von Europas Aktienkursen. Selbst von einem Grexit, dem Austritt Griechenlands aus der Euro-Zone, wollen sich manche Investoren nicht mehr schocken lassen. Die erfahrenen Fachleute des schwedischen Pensionsfonds AP2, der gut 30 Milliarden Dollar Vermögen verwaltet, sagten noch im Februar, sie hielten die Unterstützung der EZB für zu stark. Als am vergangenen Donnerstag Gerüchte um einen drohenden Austritt Griechenlands aufkamen, wurden einige Anleger dennoch nervös: Der Dax fiel knapp unter die Marke von 12.000 Punkten. Griechenland soll den Internationalen Währungsfonds um eine Stundung einer ausstehenden Kreditrate gebeten haben. IWF-Chefin Christine Lagarde lehnt eine solche Verlängerung ab.

Eine echte Gefahr für die Märkte sieht Köster von der UBS aber für den Fall, dass die US-Zentralbank zu spät die Zinsen erhöht und zeitgleich mit der EZB die Politik des billigen Geldes beendet. Dann würden zu viele Investoren gleichzeitig aus dem Aktienmarkt fliehen und einen Kursrutsch auslösen. „Es sieht aber so aus, als ob die Zentralbanken den Ausstieg aus ihren Programmen gemeinsam abstimmen und den Trend möglichst lange unterstützen“, sagt Köster. Konsens der Analysten ist, dass in diesem Herbst die Zinsen in den USA angehoben werden, was die Hausse abbremsen könnte, aber die Kurse nicht in den Abgrund stürzen würde.

Wie zu Dotcom-Zeiten?

Die zentrale Frage bleibt: Sind Aktien nun (zu) teuer? Kurze Antwort: Ja. Aber sie waren durchaus schon noch teurer. Setzt man nur die gängigste Kennziffer in den historischen Vergleich, das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), so waren Aktien nur einmal teurer als heute: In den letzten Monaten der Jahrhunderthausse 1999/2000. Damals kosteten die Dax-Konzerne im Durchschnitt das bis zu 30-Fache ihrer geschätzten Gewinne der kommenden zwölf Monate. Momentan liegt das Dax-KGV bei 16, wenn die Gewinne im laufenden Jahr wie erwartet im Schnitt um acht Prozent steigen.

Diese Dax-Aktien sind jetzt noch kaufenswert

Dennoch häufen sich Vergleiche mit der Überhitzung der Kurse vor der Dotcom-Blase. Im Boomjahr 2000 hatten 6,2 Millionen Deutsche Aktien gekauft. In keinem Jahr lag die Zahl nach Daten des Deutschen Aktieninstituts seitdem höher. 2014 ging die Zahl der Aktionäre erneut um 400.000 zurück, auf 4,1 Millionen – sie liegt damit noch leicht unter dem Durchschnitt der letzten 18 Jahre. „Wir sehen aktuell den harten Kern der Anleger am Markt, die wissen, was sie tun“, sagt Leven. „Das unterscheidet uns vom Dotcom-Boom, bei dem eine wahre Hysterie ausgebrochen war und oftmals mit viel Unwissen investiert wurde.“

Beruhigend ist das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV), das anzeigt, wie viel Ab- oder Aufschlag Anleger für das ihnen an ihren Unternehmen zustehende Vermögen bezahlen. Für den Index MSCI Europe liegt das KBV nur leicht über dem historischen Durchschnitt von rund 1,75, das heißt, derzeit bezahlen Anleger eine Vermögensprämie von 75 Prozent. Zur Jahrtausendwende lag die Prämie bei 300 Prozent.

Dennoch beruht die Kursentwicklung derzeit überwiegend auf einer Bewertungsausweitung. Anleger sind bereit, höhere Preise zu zahlen, und treiben damit die KGVs. Auf dem Tief nach der Lehman-Pleite, Ende 2008, lag das Dax-KGV bei nur 7,5; das heißt: Allein die gestiegene Bewertung der Dax-Aktien ist für mehr als eine Verdoppelung der Kurse verantwortlich; der Rest des Dax-Plus von mehr als 200 Prozent seit Anfang 2009 ist allerdings untermauert durch gestiegene Gewinne der Dax-Konzerne und die ausgezahlten Dividenden, die in die Berechnung des Dax miteinfließen.

Diese Unternehmen haben 2014 die Börse gerockt
AlibabaDem chinesischen Online-Riesen gelang der größte Börsengang der Finanzgeschichte: Alibaba nahm bei der Aktienplatzierung in New York am 19. September über 25 Milliarden Dollar ein. Seitdem stieg der Kurs um 20 Prozent, Alibaba ist nun 280 Milliarden Dollar wert. Quelle: REUTERS
NN GroupDer größte Börsengang in Europa war das IPO der NN Group, der Versicherungssparte des Finanzkonzerns ING mit einem Emissionsvolumen von 2,4 Milliarden US-Dollar, vor dem IPO des britischen Verkehrsclubs AA, der 2,36 Milliarden US-Dollar einbrachte. Insgesamt gab es im Jahr 2014 sieben Börsengänge deutscher Firmen in Frankfurt und elf Emissionen von ausländischen Unternehmen, die zusammen 3,4 Milliarden Euro einbrachten. Quelle: REUTERS
SLM SolutionsIm Mai wagte sich das erste deutsche Unternehmen an die Börse. Die IPO des Lübecker 3D Drucker-Herstellers SLM Solutions fiel jedoch kleiner aus als geplant. Das Unternehmen teilte nur zehn Millionen statt der geplanten bis zu 11,2 Millionen Aktien zu. Der Preis lag mit 18 Euro am unteren Ende der bis 23 Euro reichenden Preisspanne. Der SLM-Börsengang hatte damit ein Volumen von 180 Millionen Euro. Quelle: dpa
Braas Monier Im Juni machte der Dachpfannen- und Schornstein-Hersteller Braas Monier den bis dato größten Börsengang des Jahres in Deutschland perfekt. Das Unternehmen und seine Eigentümer nehmen mit der Emission bis zu 541 Millionen Euro ein. Die bis zu 22,5 Millionen Braas-Monier-Aktien würden zu je 24 Euro ausgegeben und damit im unteren Viertel der Preisspanne, die von 23 bis 28 Euro reichte. Allerding verlief der eigentliche Börsenstart. Mit 23,40 Euro wurden die Aktien zu Beginn des Handelstags unter dem Ausgabepreis von 24 Euro gehandelt. Quelle: dpa
Rocket InternetDer Startup-Entwickler Rocket Internet schürte große Erwartungen. Rocket Internet nahm 1,4 Milliarden Euro ein, doch die Aktie kippte beim Debüt am 2. Oktober unter den Ausgabepreis. Inzwischen gibt es ein Kursplus von 50 Prozent, Rocket ist 8,3 Milliarden Euro wert. Quelle: dpa
ZalandoDer Mode-Händler Zalando gab seinen Aktionären erst keinen Grund, vor Glück zu schreien. Die Zalando-Aktie fiel gleich zum Start am 1. Oktober unter den Ausgabepreis und erholte sich erst nach guten Quartalszahlen. Der Marktwert liegt damit bei 5,6 Milliarden Euro. Quelle: dpa
GoProDer US-Hersteller von Abenteuerkameras begann als Hobby-Projekt - und ist heute zehn Milliarden Dollar wert. Schon beim Börsengang am 27. Juni sprang die Aktie von GoPro um mehr als 30 Prozent über den Ausgabepreis. Seit dem Debüt stieg der Kurs um mehr als 150 Prozent. Quelle: REUTERS

„Aktien sind zweifellos teuer, gemessen an vielen gängigen Bewertungsmodellen sind wir auch bereits in einer Übertreibung“, sagt Alfred Roelli, Kapitalmarktstratege der Genfer Bank Pictet, „aber man muss wissen, dass diese historischen Modelle von der Geldpolitik extrem verzerrt werden.“ Wegen der niedrigen Zinsen könne das Dax-KGV sogar auf 25 steigen, vermutet Zimmermann vom Bankhaus Lampe: „Dann nähern wir uns allerdings den historischen Höchstwerten von Anfang 2000, und dort wird die Luft sehr dünn, auch ohne steigende Zinsen.“

Ausgeblendete Risiken

Der Blick in die USA macht es nicht besser: Dort kosten die 500 größten börsennotierten Konzerne im Auswahlindex S&P 500 knapp den 18-fachen Gewinn der kommenden 12 Monate; 2009 lag der Wert bei neun. Das Kurs-Buchwert-Verhältnis der Unternehmen an der New Yorker Börse hat Anfang 2015 den historischen Höchstwert von über 2,1 (von 1998) fast eingeholt. „Die Risiken blenden Anleger derzeit eher aus“, meint Zimmermann, dadurch gebe es eine gewisse Rückschlagsgefahr. Allerdings verfügen die USA auch über bessere Rahmenbedingungen als Europa: Die Bevölkerung ist jünger und wächst nach wie vor; bei Forschung und Entwicklung, ablesbar unter anderem in der Zahl der Patentanmeldungen, hängen die USA den Alten Kontinent immer weiter ab, und die US-Notenbank hat noch weit mehr frisches Geld in die Wirtschaft gepumpt als die EZB. Konkret gibt es drei Szenarien dazu, wie sich die Kurse entwickeln könnten – immer abhängig von der Unterstützung der Zentralbanken.

Meilensteine des Dax von 1988 bis 2015

  • Optimistischer Ausblick: Die Weltwirtschaft erholt sich, und Anleger kaufen weiter Aktien. Die meisten Großanleger haben gerade erst begonnen, in Aktien umzuschichten. „Die Banken machen bei ihren Großkunden mit der Weitergabe der Negativzinsen inzwischen ernst“, beobachtet Roelli, „wer ein paar Milliarden in Cash parken will, bekommt also Probleme.“ Auch halbwegs sichere Staatsanleihen bringen bis zu einer Laufzeit von mehreren Jahren negative Zinsen.
  • Pessimistischer Ausblick: „Auch ein Crash-Szenario ist durchaus denkbar, und es hat beileibe keine Wahrscheinlichkeit von unter zehn Prozent, die Gefahr ist real“, warnt Zimmermann. In China könnte es zu einer harten Landung des Wirtschaftswachstums kommen. Geopolitische Risiken aus Russland oder dem Nahen Osten werden derzeit am Markt kaum berücksichtigt. Auch eine Eskalation der Euro-Krise könnte auf die Kurse drücken.
  • Weiter wie bisher: Eine Fortsetzung der Börsenachterbahn seit 2000. Anleger müssen selbst in einem leicht positiven Umfeld immer wieder heftige Kurseinbrüche hinnehmen, wie etwa 2008; die Korrekturen können bis zu 50 Prozent betragen und sind (bei ungünstigem Timing oder zu einseitiger Ausrichtung von Depots) durchaus geeignet, ernste Schäden am Vermögen anzurichten.

Börse



Für die nächsten sechs Monate gilt Szenario eins: Aktien sind teurer als im historischen Durchschnitt, die Zentralbanken geben dem Dax aber genug Unterstützung, um mit einer Fortsetzung des Trends rechnen zu können.

„Bullenmärkte werden im Pessimismus geboren, wachsen in der Skepsis, reifen im Optimismus und sterben in der Euphorie“, soll der milliardenschwere US-Investor John Templeton gesagt haben. „Wir sind ungefähr in Stufe drei, dem Optimismus“, meint Pictet-Stratege Roelli.

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