Elsässers Auslese

Aktionäre sollten sich die Aufsichtsräte genauer anschauen

Markus Elsässer Value Investor

Nur wenige Geldanleger schauen sich den Aufsichtsrat einer Aktiengesellschaft genauer an. Das ist ein Fehler. Ein Blick hinter die Kulissen lohnt sich. Eine Kolumne.

Leeres Konferenzzimmer Quelle: Christian Hillebrand - Fotolia

Manager sind durch Anstellungsverträge und Abfindungen geschützt. Angestellte und Arbeiter befinden sich im Regelwerk von Tarifverträgen und Arbeitsrecht. Darüber hinaus beschäftigen sich Gewerkschaften mit den verschiedenen Berufsgruppen. Und wer wacht über die Interessen der Aktionäre, den eigentlichen Geld- und Arbeitgebern? Diese Aufgabe fällt dem Aufsichtsrat zu. Diesem obliegt das Mandat, die Interessen aller Eigenkapitalgeber zu wahren. Die Betonung liegt auf dem Wort „alle“.   

Und wie gut kennt der Aktionär üblicherweise „seinen“ Aufsichtsrat? Versierte Geldanleger studieren die Geschäftsberichte und die Bilanzen, sie lesen Analysten-Reports und machen sich über die Produktpalette und Expansionspläne der Firma Gedanken. Um vertiefte Erkenntnisse über den Aufsichtsrat bemühen sie sich kaum. Es geht vor allem darum herauszufinden, wie die wahren Machtverhältnisse in einer Aktiengesellschaft sind. Und diese sind häufig ganz und gar nicht so, wie es von außen den Anschein hat.

Zur Person

Dies ist ein kritischer Punkt: Denn hat der Geldanleger sein Kapital erst einmal einer Aktiengesellschaft anvertraut, so ist ab dann der Aufsichtsrat am Ruder. Denn er setzt den Vorstand ein und kontrolliert ihn. Der Vorstand führt operativ die Geschäfte. Je mehr der Aufsichtsrat auf einer Linie mit den Aktionären liegt, um so sicherer ist also ein Engagement für den Geldanleger.

Als Value Investor hat es hat mich immer schon interessiert, wie es in den  Aufsichtsräten - an dieser Schaltstelle, wo Unternehmen und Kapital zusammenkommen - wohl zugeht. Über einen Zeitraum von zwei Jahrzehnten ist es mir gelungen, selbst Aufsichtsratsmandate zu übernehmen. Um möglichst viele Eindrücke aus erster Hand zu erhalten, habe ich mich bewusst bei kleineren Gesellschaften aus verschiedenen „Kulturbereichen“ engagiert: In Deutschland als Aufsichtsratsvorsitzender einer Holding sowie als „Non-Executive Director“ bei börsengelisteten Rohstoffunternehmen in England, Skandinavien und Australien.

Die einflussreichsten Aufsichtsräte

Ich kann nur sagen, die Erfahrungen haben sich gelohnt. Sie waren aufschlussreich und ernüchternd. Hier sind einige Punkte, die mir während dieser Mandatstätigkeit in den Aufsichtsräten aufgefallen sind. Nicht alle weisen und alten Herren, nicht alle große „Namen“ aus der Industrie leisten wirklich einen Beitrag. Worauf es ankommt, ist die unternehmerische Einstellung, das „unternehmerische Herz“. Erst im Aufsichtsrat ist mir wirklich klar geworden, daß der Unterschied zwischen einem guten Manager und einem Unternehmer mindestens 1000 Prozent beträgt. Im Aufsichtsrat muss der unternehmerische Weitblick regieren. Doch das rechte Augenmaß für interne Belange einerseits und für die Geschehnisse und Chancen in der Außenwelt andererseits, ist nur selten anzutreffen.

Die Dominanz der operativen Manager aus dem Tagesgeschäft sowie die Gruppierung ehemaliger Manager im Aufsichtsrat selbst, ist nicht zu unterschätzen. Denn anders als gemeinhin vermutet, geht es bei Abstimmungen im Aufsichtsrat nicht nach Kapitalanteilen, sondern nach Köpfen. Die Engländer sagen dazu: „The show of hands“. Am eigenen Leib habe ich es erlebt. Obwohl ich den größten Kapitalblock vertrat und dies auch jeder meiner Aufsichtsratskollegen wusste, wurde ich gnadenlos niedergestimmt. Ich weiß von einem Fall, wo ein 80 Prozent Anteilseigner von seinem Aufsichtsrat gegen seinen Protest überstimmt wurde. Der Aktionär kann sich also nicht blind darauf verlassen, dass ein großer Aktionär im Aufsichtsrat sitzt. Das alleine heißt noch gar nichts. Es kommt auf die Zusammensetzung des Aufsichtsrats an.

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Schon mancher neue große Aktionär hat da seine Überraschung erlebt. Vor allem in einem dreier Gremium ist mancher Vorstoß zum Scheitern verurteilt. Wenn sich die beiden anderen Vertreter verstehen, hat das neu hinzukommende Aufsichtsratsmitglied de facto nichts zu melden. Der Weg über die Einberufung einer außerordentlichen Hauptversammlung, die Konstellationen im Aufsichtsrat zu ändern, ist in der Praxis viel schwieriger zu gehen, als man vermutet.

Die Gesinnung in Aufsichtsräten größerer Aktiengesellschaften orientiert sich häufig an Denkmustern aus Managerkreisen und weniger an Eigentümerüberlegungen. Beim RWE-Konzern zum Beispiel war sicher niemand zu traurig, als vor Jahrzehnten das damalige Oberhaupt des Werhahn-Clans, Heribert Werhahn, enttäuscht aus dem Aufsichtsrat ausschied. Er war der letzte persönliche Eigentümer eines großen RWE-Aktienpakets. Es blieben Ex-Manager, Bankenvertreter Kommunalvertreter und Funktionäre übrig. Mein Eindruck damals war, dass man froh war, „endlich unter sich zu sein“.

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