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Facebook, Twitter und Co. Tech-Aktien haben kaum noch Luft nach oben

Junge Tech-Unternehmen wie Facebook, Twitter oder Uber sind enorm hoch bewertet. Einige der Börsenstars lassen Parallelen zur Dotcom-Manie vor 15 Jahren erkennen. Droht eine erneute Blase am US-Aktienmarkt?

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Was Analysten für 2015 erwarten
Deutsche BankDie Anlagestrategen sind verhalten optimistisch, zumindest was den deutschen Aktienmarkt angeht. Ende 2015 sehen sie den Dax bei 11.500 Punkten. Während die USA mit einem prognostizierten Wachstum von 3,5 Prozent zur Lokomotive werden dürfte, rechnen die Analysten für Deutschland nur mit einem Plus von 0,8 Prozent. Zugewinne könnte es dank des schwachen Euro bei exportorientierten Industrien geben. Ende 2015 sieht die Deutsche Bank den Euro bei 1,15 Dollar. Anleihen werden dagegen nicht mehr so attraktiv sein. Die Renditen bleiben extrem niedrig, Chancen gibt es lediglich bei US-Unternehmensanleihen mit guter Bonität. Auch Schwellenländeranleihen könnten für Risikofreudige interessant werden. Insbesondere Indien wird für die Deutsche Bank zur attraktiven Region. Quelle: REUTERS
Der Vermögensverwalter Allianz Global Investors ist ein Tochterunternehmen der Allianz. Quelle: imago images
CommerzbankDie Commerzbank sieht den Dax Ende 2015 bei 10.800 Punkten, ist also nicht ganz so optimistisch wie die Deutsche Bank, was den Leitindex angeht. Einig sind sich beide aber, was mögliche Staatsanleihekäufe der EZB angeht. Mit einem sogenannten Quantitative Easing (QE) rechnen beide Institute in der ersten Jahreshälfte. Anschieben könnten den Dax steigende Unternehmensgewinne dank des schwächeren Euro. Das könnte auch Dividenden begünstigen. Die Bank rechnet für den Dax mit einer Dividendenrendite von knapp über drei Prozent. Besonders hohe Dividendenrenditen erwarten die Analysten bei Medienpapieren wie Freenet und RTL sowie Immobilienkonzernen wie DIC Asset oder TAG. Als negative Einflussfaktoren verweist die Commerzbank nicht nur auf die wahrscheinliche Zinserhöhung der Fed, sondern auch auf niedrigere Wachstumsraten in China. Quelle: dpa
Landesbank Hessen-Thüringen (Helaba)Was den Dax betrifft ist die Landesbank etwas pessimistischer als die Großbanken. Relativ konservativ rechnet sie mit einer Spanne zwischen 8300 und 10.000 Punkten. Zwar erwarten die Analysten eine leichte Erholung der Weltwirtschaft, einen breiten Aufschwung sehen sie allerdings nicht. Lediglich hinsichtlich der USA scheinen sich alle einig zu sein, auch die Helaba erwartet ein Wachstumsplus von rund drei Prozent für die größte Volkswirtschaft. Für Deutschland erwartet die Landesbank ein Plus von 1,3 Prozent - mehr als die Deutsche Bank. Im Portfolio rät die Helaba zu einer leichten Anhebung der Aktienquote. Anleihen sollten dagegen zugunsten von Immobilien leicht reduziert werden. Quelle: dpa
Julius BärDie Schweizer Privatbank sieht die Devisenmärkte und Wechselkursentwicklungen ebenfalls im Fokus der Entwicklungen des nächsten Jahres. Auch die Schweizer sehen die USA als Wachstumsanführer, während die Euro-Zone mit einem Plus von nur 0,8 Prozent eher ein Bremsklotz ist. Die schwächelnde Nachfrage der Euro-Zone sei vor allem für die Schweiz ein Nachteil, heißt es. Für Investoren dagegen gelte es, Kurs zu halten, liquide zu bleiben und nach Wachstumsthemen Ausschau zu halten, so die Analysten. Mögliche Bereiche für Wachstumsthemen sind laut den Privatbankern E-Autos, digitale Technologien, Energieinfrastruktur und Bildung. Quelle: REUTERS
FidelityDie Fondsgesellschaft gibt sich optimistisch, auch für Deutschland. "Wenn die geopolitischen Risiken in den Hintergrund treten und die Notenbanken die Wirtschaft weiter unterstützen, hat Deutschland beste Voraussetzungen, um 2015 an den moderaten Aufwärtstrend anzuknüpfen", schreibt Fondsmanager Christian von Engelbrechten. Auch Fidelity sieht Impulse seitens des Euro für die exportorientierten Unternehmen. Eigentliche Stütze der Konjunktur sei aber der heimische Konsum - der Verbraucher, der konsumiert statt spart, treibt die Wirtschaft an. Durch die steigenden Gewinne sieht Fidelity auch am Aktienmarkt gute Chancen und rechnet mit einer Dividendenrendite von im Schnitt drei Prozent. Quelle: REUTERS
DZ BankAktuell sei das Gewinnwachstum der Dax-Unternehmen noch zu hoch geschätzt, sagen die Analysten der DZ Bank. Die Rahmenbedingungen für Aktien bleiben dennoch dank expansiven EZB-Maßnahmen und einem Mangel an Anlagealternativen positiv. Trotzdem erwarten die DZ Banker keine großen Kurssprünge, der Leitindex habe kaum noch Potenzial. Bis zum Jahresende 2015 rechnet die Bank nicht mit einem Anstieg über 9500 Punkte - und auch schwankungsanfälliger könnte der Index werden. Konservativen Anlegern raten die Experten daher zu "Dividendenaristokraten". Risikofreudigere Investoren könnten dagegen im ersten Quartal Chancen bei den Zyklikern haben. Quelle: REUTERS

Vor 15 Jahren schockierte „Barron’s“ mit einer Titelstory die Anleger. Tenor: Die Geschäftsmodelle der an der US-Technologiebörse Nasdaq gerade hoch gehandelten jungen Internet-Firmen seien in vielen Fällen nicht nachhaltig, einige würden so viel Geld verbrennen, dass ihre Pleite bevorstehe. Im Monat des Erscheinens verlor der Nasdaq-Index 31 Prozent.

Und das war nur der Anfang der zweijährigen Talfahrt, die mit 78 Prozent Wertverlust endete und als das Platzen der „Dotcom-Blase“ in die Geschichte einging. Wiederholt sich die Geschichte? In den vergangenen Monaten erkletterte die US-Börse immer wieder neue Höchstwerte. Auch der Nasdaq-Index näherte sich seinem alten Allzeithoch von 5049 Punkten.

Börsenstars wie der Kurznachrichtendienst Twitter, Softwarevermieter Workday oder Datenanalyseanbieter Splunk lassen Parallelen zur Dotcom-Manie vor 15 Jahren erkennen. Sie sind hoch bewertet, schreiben aber keine Gewinne und werden das in absehbarer Zeit nicht schaffen. Früher oder später aber muss ein Unternehmen Gewinn machen, wenn es im Geschäft bleiben will. Das klingt trivial, gerät aber ab und zu aus dem Fokus der Anleger.

Und doch ist die Situation anders als im Jahr 2000: Gemessen an den Gewinnen der Unternehmen, ist der Aktienmarkt vernünftiger bewertet. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis des Dow Jones Index liegt bei 15; die Unternehmen kosten also im Schnitt das 15-Fache ihres Jahresgewinns. 1999 lag das KGV bei 18. Das KGV des S&P 500 liegt bei 17, im Jahr 1999 betrug es 30. Noch eklatanter die Differenz beim notorisch teuren Technologieindex Nasdaq. Dessen KGV liegt heute bei 22, im Jahr 2000 lag es bei abenteuerlichen 102.

Twitter enttäuscht die Anleger

"Solidere Bilanzen"

„Die heutigen Tech-Unternehmen haben solidere Bilanzen und schreiben kleinere Verluste als die Ex-Stars der Dotcom-Ära“, konstatiert Greg Kyle, Analyst der Bates Research Group in New York. Im Jahr 2000 hatte derselbe Kyle in seiner Studie 51 junge Internet-Unternehmen identifiziert, denen bald das Geld ausgehen würde; dieses Mal prüfte er erneut nach und fand nur fünf: Café Press, Cyan, Silver Spring Networks, E2Open und Audience. In seiner neue Studie analysiert Kyle 80 Internet-Firmen, die in den vergangenen drei Jahren an die Börse gingen. Gemeinsam haben sie einen Börsenwert von 380 Milliarden Dollar. Von diesen Unternehmen schreiben 55, also mehr als zwei Drittel, derzeit Verluste. Im Jahr 2000 waren es 74 Prozent der 280 von Kyle analysierten Unternehmen, die dauerhaft in der Verlustzone arbeiteten.

Im dritten Quartal 2014 lag der Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Ebit) der 80 Börsenneulinge bei insgesamt 1,6 Milliarden Dollar. Allerdings entfällt der Großteil dieser Gewinne allein auf ein Unternehmen; ohne Facebook beläuft sich der Gewinn auf kümmerliche 178 Millionen Dollar für alle 79 Firmen.

Warnung vor neuer High-Tech-Blase

Auch prominente Risikokapitalinvestoren aus dem Silicon Valley wie Netscape-Gründer Marc Andreessen warnen inzwischen vor einer neuen High-Tech-Blase. Laut Daten von Dow Jones Venture Source liegt der durchschnittliche Wert eines mit Wagniskapital finanzierten Unternehmens in einem späten Entwicklungsstadium, also kurz vor der Börsenreife, derzeit bei 250 Millionen Dollar. Das ist Rekord, weit höher als 1999, als die Börsenkandidaten im Schnitt 89 Millionen Dollar auf die Waage brachten.

Ein Grund dafür: In Zeiten niedriger Zinsen fließt viel Geld in Wagniskapital. Startups können sich viel mehr Zeit nehmen, bis sie an die Börse müssen: Sie bekommen mühelos anderswo neues Geld für ihre Expansionsprojekte. Klassische Risikokapitalgeber – zunehmend aber auch Investmentfonds, Hedgefonds und die Vermögensverwalter reicher Privatleute (Family Offices) – investieren vermehrt via Privatplatzierungen in die jungen Technologieunternehmen.

Uber, die kontrovers diskutierte Mitfahr-App, die das Taxigewerbe umpflügen will, meldete erst Ende November eine neue Geldspritze. Das Unternehmen soll nun mehr als sagenhafte 41 Milliarden Dollar wert sein. Damit wäre Uber aus dem Stand eines der 30 wertvollsten Unternehmen an der Nasdaq.

Steigende Zahl von High-Tech-Anlegern

Laut Professor Jay Ritter von der University of Florida gingen in den Jahren 1999 und 2000 insgesamt 632 Technologieunternehmen an die Börse. 2013 waren es nur 43. 2014 gab es bisher 46 Börsengänge von High-Tech-Firmen. „Unternehmen wie Facebook und Twitter haben den Trend angedeutet“, sagt Kevin Landis, der den erfolgreichsten US-Technologiefonds bis zum Crash im Jahr 2000 managte, „die nächste Generation von Blue Chips wird schon vor dem Börsengang zweistellige Milliardenbewertungen erreichen.“

"Die Banken haben doch jeden an die Börse gebracht"
„Der Neue Markt als Konzept hat sich bewährt.“ (Der Vater des Neuen Marktes, der heutige Deutsche-Börse-Chef Reto Francioni, am 10. September 1997 in Frankfurt.) Quelle: dpa
„Der Neue Markt ist ein Lehrstück für das ordnungspolitische Konzept der Marktwirtschaft. Kapital wird mit Ideen zusammengebracht.“ (Der damalige Deutsche-Börse-Chef Werner Seifert in einer Rede zum 1. Jahrestag der Eröffnung des Neuen Marktes am 10. März 1998.) Quelle: dpa
„Der Neue Markt hat eine zweite Chance nicht nur verdient, wir müssen sie ihm auch geben.“ (Der damalige Vorstandschef der Deutschen Bank, Rolf-E. Breuer, am 3. September 2001 in Frankfurt.) Quelle: rtr
„Die Frankfurter Wachstumsbörse verkommt zum Tummelplatz für Hochstapler und unseriöse Geschäftemacher. Immer mehr Hightech-Firmen trudeln in der Todeszone. Börsenexperten prophezeien: Nur jedes fünfte Unternehmen am Neuen Markt wird überleben.“ (Teaser eines Artikels im Nachrichtenmagazin „Der Spiegel“ 17/2001.) Quelle: dpa
„Der amerikanische Traum vom Selfmade-Millionär hatte sich für viele Unternehmer und Anleger über Nacht erfüllt - mitten im angeblich so innovations- und risikofeindlichen Deutschland. Nicht nur die Professionellen, sondern auch die Privatanleger drängten an die Börse.“ (Aus einer Broschüre der Deutschen Börse zum 5. Jubiläum des Neuen Marktes im März 2002.) Quelle: dpa
„Ja, es hat kriminelle Machenschaften gegeben (...) In vielen Fällen aber ist schlicht das Geschäftsmodell nicht aufgegangen (...) Investoren, die gut diversifiziert am Neuen Markt anlegen, werden über kurz oder lang auch Treffer erzielen, die alle Verluste mehr als aufwiegen.“ (Der damalige Deutsche-Börse-Chef Werner Seifert laut „Frankfurter Allgemeiner Zeitung“ im März 2002.) Quelle: AP
„Die Banken haben doch jeden an die Börse gebracht, der einen ambitionierten Geschäftsplan vorgelegt und dabei das Wort Internet richtig geschrieben hat.“ (Der Ex-Chef und Gründer des Mobilfunkunternehmens Mobilcom, Gerhard Schmid (rechts im Bild), im März 2007 auf dpa-Anfrage zum 10. Jahrestag der Eröffnung des Neuen Marktes. Links neben ihm: Reto Francioni, heutiger Deutsche-Börse-Chef ) Quelle: dpa Picture-Alliance

Eine steigende Zahl von High-Tech-Anlegern, darunter Hedgefonds wie Coatue Management, Maverick Capital und Tiger Global Management, will bei gewinnträchtigen Unternehmen möglichst in einem frühen Stadium einsteigen und schon beim Börsengang Gewinn mitnehmen. Auch Fondsgiganten wie Fidelity Investments, T. Rowe Price und Blackrock drängen in das früher nur wenigen Spezialisten vorbehaltene Segment vorbörslicher Beteiligungen.

Alle drei Fondsgesellschaften sind beispielsweise an dem noch nicht börsennotierten Cloud-Speicherdienst Dropbox beteiligt. Laut Triton Research waren Fidelity und Blackrock im vergangenen Juni auch schon bei einer Wagniskapital-Finanzierungsrunde über 1,2 Milliarden Dollar beim Taxidienst Uber dabei.

Die zehn wichtigsten Aktien-Regeln

Boomender Markt

Andy Boyd, Leiter Globale Aktienmärkte bei Fidelity, sagt: „Wir sind keine typischen Risikokapitalgeber, die auf zehn Start-ups streuen, von denen eines seinen Wert verzehnfacht und damit die Verluste der anderen neun ausgleicht; vielmehr sind wir auf der Suche nach Beteiligungen, die langfristig überdurchschnittliche Renditen abwerfen; es sind Investitionen in spätere Börsengänge, und da haben wir zur Not viele Jahre lang Geduld. Außerdem helfen wir den Start-ups auch indirekt bei ihren Vorbereitungen zum Börsengang, weil wir wissen, wie man mit der Finanzbranche kommuniziert.“

Einigen wird der boomende vorbörsliche Markt inzwischen offenbar aber zu heiß: Ende 2013 schloss T. Rowe Price seinen populären New Horizons Fonds für neue Anleger. Zur Begründung sagte der traditionsreiche Fondsanbieter, die Preise für junge Wachstumsunternehmen seien „überhitzt“, sowohl für börsennotierte wie für nicht notierte. In solche Unternehmen hatte der Fonds zuvor im Schnitt ein Drittel seiner insgesamt 15 Milliarden Dollar Anlegergelder investiert.

Interesse zahlreicher spekulativer Anleger erlahmt

Henry Ellenbogen, Portfoliomanager bei New Horizons, sagt: „Ab Mitte 2013 hatten wir zudem das Gefühl, dass die Erwartungen der Anleger an das Wachstumspotenzial der meisten jungen Unternehmen zunehmend der Realität enteilten. Das war sicherlich auch einer der Gründe für die Schließung des Fonds.“

Eine weitere Folge des Venture-Capital-Booms: Seit die Bewertungen bereits vorbörslich in die Höhe geschnellt sind, können die Zeichner junger Aktien beim Börsengang kaum noch schnelle Gewinne machen; das Interesse zahlreicher spekulativer Anleger an Börsengängen ist deshalb deutlich erlahmt. „Auf den Publikumsmärkten tauchen diese Unternehmen erst auf, wenn die Privatmarktakteure mit ihren Spielchen fertig sind“, so Dave McClure, Gründungspartner der Venture-Kapitalfirma 500 Startups, die 125 Millionen Dollar verwaltet.

Kein Grund für Nostalgie

Einige Investoren können dem neuen Trend aber auch Positives abgewinnen: Mark Hantho, Kapitalmarktchef bei Deutsche Bank Securities, war in den Zeiten der Dotcom-Blase Chef des Technologiebereichs im Investmentbanking bei Morgan Stanley. „Vor 2001 wurden in dieser Branche zahlreiche Geschäftsmodelle noch vor Marktreife an die Börse gebracht. Heute werden die Blindgänger alle schon vorbörslich aussortiert.“

Das sind Deutschlands Internetriesen
Platz 10: YouTubeUmsatz 2013: 147 Millionen Euro*Der Video-Kanal schafft es mit zwei Millionen Euro Umsatz Vorsprung auf den elftplatzierten Mobile.de gerade noch in die Top Ten. Diese zehn größten Internetunternehmen generieren gemeinsam bereits 42 Prozent des gesamten Marktumsatzes der Top 1000. Dabei sind Film, Video & TV-Anbieter absoluter Vorreiter beim mobilen Traffic. Fast 56 Prozent der Visits kommen hier von mobilen Endgeräten. Zweitstärkstes Segment mit weitem Abstand sind Nachrichten mit 30,6 Prozent. Quelle: Statista 1000 Top-Internetunternehmen in Deutschland: Die Marktanalyse von Statista erfasst erstmals wesentliche Teile der Netto-B2C Wertschöpfung aus werbefinanzierten Angeboten, bezahlten digitalen Inhalten und Services auf Anbieterebene und bildet auf dieser Basis ein Umsatzranking der 1000 größten digitalen Anbieter ab. Im Vorfeld wurden hierzu mehrere tausend Websites auf ihre Relevanz untersucht. Quelle: dpa
Platz 9: Immoscout 24Umsatz 2013: 155 Millionen EuroSuchportale wie der Wohnungs- und Immobilienvermittler Immoscout, Reise-Vermittler, Kleinanzeigen und digitale Güter von Generalisten sowie Preisvergleiche, treiben den Markt und generieren 66 Prozent des erfassten Gesamtmarktvolumens. Quelle: Screenshot
Platz 8: Google PlayUmsatz 2013: 155,6 Millionen EuroMit iTunes, GooglePlay und YouTube bestimmen drei internationale Player das Spielfeld „Digitale Güter“. Das Segment Film, Video & TV (23 Prozent) wird von Senderablegern sowie internationalen Anbietern beherrscht, die verstärkt in den Markt drängen (z. B. Lovefilm, Watchever). Quelle: AP
Platz 7: Check24Umsatz 2013: 157 Millionen EuroVergleichsportale zählen zu den beliebtesten Inhalten im deutschen Internet. Mit 18,9 Prozent legt das Segment „Digitale Güter“ das stärkste jährliche Wachstum seit 2011 vor, gefolgt von digitalen Services mit 11,1 Prozent sowie den digitalen Content-Angeboten mit 8,9 Prozent. Quelle: Screenshot
Platz 6: bwinUmsatz 2013: 169,1 Millionen EuroBwin ist Deutschlands führender Anbieter von Sportwetten und Online-Gaming. Das Unternehmen wurde 1999 unter dem Firmennamen Simon Bold (Gibraltar) Ltd. gegründet und 2001 von der in Wien ansässigen, börsennotierten bwin Interactive Entertainment AG zu 100 Prozent erworben. Nach einer Fusion mit PartyGaming Plc im März 2011, ist dieses Unternehmen jetzt Teil der bwin.party Gruppe. Das Mutterunternehmen der Gruppe ist bwin.party digital entertainment plc, ein in Gibraltar registriertes und an der Londoner Börse notiertes Unternehmen. Quelle: dpa
Platz 5: Booking.comUmsatz 2013: 189,1 Millionen EuroBei Booking.com handelt es sich um ein ursprünglich niederländisches Reiseportal, das 1996 auf den Markt kam und seither wächst und wächst. Die deutschen Anbieter digitaler Dienstleitungen erwirtschaften nur 13 Prozent des Umsatzes der Top Ten des Segments Digitale Services. Quelle: Screenshot
Platz 4: FacebookUmsatz 2013: 228 Millionen EuroDas von Mark Zuckerberg erdachte soziale Netzwerk gehört zu den absoluten Riesen im Internet mit derzeit rund 1,2 Milliarden Mitgliedern. Quelle: dpa

Für Privatanleger ist das ganze Spiel mit jungen High Techs aber trotzdem sehr viel schwieriger geworden. Risikokapitalgeber, seien es nun traditionelle oder neue wie Aktienfonds und Hedgefonds, wollen ihre Beteiligungen in der Regel nicht allzu lange behalten, sondern mit Gewinn wieder losschlagen. Das Mittel der Wahl dazu sind nach wie vor Börsengänge, bei denen in der Regel ein satter Preisaufschlag gegenüber den letzten privaten Finanzierungsrunden verlangt wird.

Auch wenn sie inzwischen oft anderes behaupten: In der Regel strebten vorbörsliche Investoren bei einem Ausstieg über die Börse noch immer eine Verdreifachung ihrer Investitionssumme an, sagt Andrea Auerbach, Partnerin bei Cambridge Associates, einem Anlageberater für institutionelle Anleger. Demzufolge würde Uber beim Börsengang über 100 Milliarden Dollar kosten. Dropbox oder Airbnb müssten jeweils rund 30 Milliarden einspielen.

Wie man an der Börse die besten Chancen hat

Das viele Geld findet weniger Aktien

„Wenn ein Unternehmen an die Börse geht, müsste schon noch Luft für nachhaltige Wertsteigerungen sein“, sagt Auerbach, „es sollte noch Treibstoff im Tank sein für die nächste Gruppe von Eigentümern, nämlich die neuen Aktionäre. Wenn die Renditen fast zur Gänze abgeschöpft sind, weil die Unternehmen die Phase hohen Wachstums schon weitgehend hinter sich haben, fehlt dem ganzen Spiel irgendwie der Sinn“, findet Auerbach.

Es gibt ein weiteres Phänomen, das die Aktienbewertungen auf ein nicht mehr vertretbares Niveau treibt: Heutzutage findet das viele Geld weniger Aktien. Nach Angaben von Triton Research ist die Anzahl der börsennotierten US-Unternehmen durch Fusionen, Konkurse und fremdfinanzierte Übernahmen von 8823 im Jahr 1997 auf inzwischen 5008 gefallen.

Wenn man sich an die Begeisterung für die Börsengänge der Dotcom-Ära erinnert, bekommt man leicht nostalgische Gefühle; aber für den durchschnittlichen Anleger hat das System nie besonders gut funktioniert. Ritter von der University of Florida analysierte alle Börsengänge zwischen 1980 und 2012; er stellte fest, dass Anleger, die zeichneten, damit meist nicht gut verdienten: Die durchschnittliche Rendite nach drei Jahren für eine am ersten Handelstag erworbene Aktie lag bei 22 Prozent, das waren 19 Prozentpunkte weniger als der breite Aktienmarkt in derselben Periode einbrachte. Etwas besser schnitten Börsenneulinge mit einem Jahresumsatz über 500 Millionen Dollar ab. Sie erzielten in den ersten drei Jahren 39,5 Prozent Ertrag.

Börse



Triton-Research-Gründer Rett Wallace glaubt, dass die Börsengänge in Zukunft für Anleger noch unattraktiver werden. „Der Grund dafür ist, dass viel von dem potenziellen Wachstum bereits vor dem Börsengang abgeschöpft wurde. Risikokapitalgeber und eine Handvoll risikofreudiger Investoren schlagen aus den Aufbaujahren eines Unternehmens Kapital, indem sie sich die Intransparenz der privaten Märkte zunutze machen, um überdurchschnittliche Gewinne einzufahren. Airbnb etwa ist längst Amerikas größter Hotelanbieter. Aber der befindet sich noch immer in Privatbesitz.“

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