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Pandemie der finanziellen Angst Bei der Spanischen Grippe brach die Börse nicht zusammen – daraus können wir lernen

Die New York Stock Exchange in den 1910er-Jahren. Quelle: imago images

Die Pandemie der finanziellen Angst hat ein Eigenleben, schreibt Nobelpreisträger Robert J. Shiller: Eine negative Blase an der Börse entsteht, wenn die Menschen fallende Kurse beobachten und mit der Verbreitung von Geschichten beginnen, die diesen Rückgang erklären. Dann fallen die Kurse in den darauffolgenden Tagen weiter und immer weiter.

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Wir spüren derzeit die Auswirkungen der Angst vor zwei Pandemien, nicht nur vor einer. Zunächst haben wir es mit der COVID-19-Pandemie zu tun, die uns Angst macht, weil wir oder uns nahestehende Menschen auf der ganzen Welt bald schwer erkranken oder gar sterben könnten. Und zweitens grassiert eine Pandemie der Angst vor den wirtschaftlichen Folgen der virusbedingten Pandemie.

Diese beiden Pandemien hängen zwar zusammen, sind aber unterschiedliche Phänomene. Im Falle der zweiten Pandemie sind Geschichten der Angst in einem Ausmaß viral gegangen, dass wir oft an nichts anderes denken. Der Aktienmarkt ist abgestürzt wie seit langem nicht. Dies offenbar als Reaktion auf Geschichten, wonach wir wegen COVID-19 womöglich unsere Lebensersparnisse verlieren, wenn wir nichts unternehmen. Aber im Gegensatz zur Furcht vor COVID-19 an sich, speist sich die Angst vor den wirtschaftlichen Folgen aus unserer Unsicherheit, was wir tun sollen.

Es ist keine gute Nachricht, wenn zwei Pandemien gleichzeitig im Gange sind. Eine kann die andere befeuern. Unternehmensschließungen, steigende Arbeitslosigkeit und Einkommensverluste führen zu finanziellen Ängsten, die wiederum verzweifelt nach Arbeit suchende Menschen möglicherweise davon abhalten, angemessene Vorkehrungen gegen die Ausbreitung der Krankheit zu treffen.

Außerdem ist es auch keine gute Nachricht, wenn sich weltweit zwei ansteckende Entwicklungen in Form einer Pandemie ausbreiten. Wenn ein Rückgang der Nachfrage auf ein Land beschränkt ist, breitet sich der Verlust teilweise auf andere Länder aus, während die Nachfrage nach den Exporten des betreffenden Landes nicht wesentlich abnimmt. Diesmal allerdings funktioniert dieses natürliche Sicherheitsventil nicht, weil die Rezession beinahe alle Länder bedroht.

Viele Menschen scheinen anzunehmen, dass die finanzielle Angst nichts anderes als eine direkte Begleiterscheinung der COVID-19-Krise ist - eine vollkommen logische Reaktion auf die Krankheitspandemie. Angst ist jedoch nicht vollkommen logisch. Die Pandemie der finanziellen Angst, die sich durch Panikreaktionen auf Kursverfall und wechselnde Narrative ausbreitet, hat auch ein Eigenleben.

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    Die Auswirkungen finanzieller Ängste auf den Aktienmarkt könnten durch ein Phänomen vermittelt werden, das der Psychologe Paul Slovic von der University of Oregon und seine Kollegen als „Affektheuristik“ bezeichnen. Wenn Menschen aufgrund eines tragischen Ereignisses emotional mitgenommen sind, reagieren sie mit Angst, selbst wenn es aufgrund der Sachlage keinen Grund zur Angst gibt.

    In einer gemeinsam mit William Goetzmann and Dasol Kim verfassten wissenschaftlichen Arbeit stellten wir fest, dass Erdbeben in geographischer Nähe das Urteil über die Wahrscheinlichkeit eines Börsencrashs im Ausmaß der Jahre 1929 oder 1987 beeinflussen. Hatte sich in den 30 Tagen zuvor im Umkreis von etwa 48 Kilometern ein schweres Erdbeben ereignet, war die Einschätzung der Befragten zur Wahrscheinlichkeit eines Absturzes der Börsen signifikant höher. So funktioniert Affektheuristik.

    Es ergibt wohl mehr Sinn, sich aufgrund einer Krankheitsepidemie einen Börsensturz zu erwarten als wegen eines kürzlichen Erdbebens, aber man rechnet nicht mit einem Crash in dem Ausmaß, wie wir ihn vor kurzem erlebten. Würde man allgemein annehmen, dass eine Behandlungsmöglichkeit die Intensität der COVID-19-Pandemie auf wenige Monate beschränken könnte oder dass die Pandemie ein oder zwei Jahre andauert, wäre das ein Anhaltspunkt dafür, dass das Aktienrisiko für langfristige Anleger nicht so groß ist. Man könnte kaufen, halten und die Sache aussitzen.

    Warum brach der Markt nicht zusammen?

    Aber die Ansteckung mit finanziellen Ängsten funktioniert anders als eine Ansteckung mit Krankheitserregern. Die Angst vor finanzieller Ansteckung greift teilweise um sich, wenn Menschen das mangelnde Vertrauen der anderen bemerken, das sich in rückläufigen Aktienkursen und den emotionalen Reaktionen auf den Kursverfall widerspiegelt. Eine negative Blase an der Börse entsteht, wenn die Menschen fallende Kurse beobachten und in ihrem Versuch, den Grund dafür zu verstehen, mit der Verbreitung von Geschichten beginnen, die diesen Rückgang erklären. Dann fallen die Kurse in den darauffolgenden Tagen weiter und immer weiter.

    Die Beobachtung aufeinanderfolgender Kursrückgänge führt bei denjenigen, die nicht verkauft haben, zu starken Selbstvorwürfen und der Angst, man müsse womöglich verkaufen, wenn der Boden erreicht ist. Diese Selbstvorwürfe und die Angst schüren das Interesse an beiden Pandemie-Narrativen. Wohin sich der Markt danach entwickelt, hängt von der Art und der weiteren Entwicklung der Narrative ab.

    Um das zu erkennen, denke man an den Aktienmarkt in den Vereinigten Staaten, der nicht zusammenbrach, als die Nachrichtenmedien im September und Oktober 1918 begannen, über die Pandemie der Spanischen Grippe zu berichten, die in den USA letztlich 675.000 (und weltweit über fünfzig Millionen) Todesopfer forderte. Vielmehr befanden sich die monatlichen Kurse auf dem US-Markt von September 1918 bis Juli 1919 in einem Aufwärtstrend.

    Warum brach der Markt nicht zusammen? Eine mögliche Erklärung besteht darin, dass der Erste Weltkrieg – der sich nach dem letzten großen Gefecht, der Zweiten Schlacht an der Marne im Juli und August 1918, seinem Ende näherte – die Influenza-Geschichte verdrängte, insbesondere nach dem Waffenstillstand im November dieses Jahres. Die Geschichte des Krieges war wahrscheinlich ansteckender als die Geschichte von der Grippe.

    Ein weiterer Grund ist, dass die Epidemiologie damals erst in den Kinderschuhen steckte. Krankheitsausbrüche waren nicht so vorhersehbar, und die Öffentlichkeit glaubte dem Rat der Experten nicht in vollem Umfang, weswegen die Einhaltung der Maßnahmen zur sozialen Distanzierung als nachlässig zu bezeichnen war. Überdies ging man allgemein davon aus, dass Wirtschaftskrisen Bankenkrisen wären und es gab keine Bankenkrise in den USA, wo man wenige Jahre zuvor, im Jahr 1913, das Federal Reserve System eingeführt hatte, das weithin als Maßnahme zur Beseitigung dieses Risikos verkündet wurde.
    Der jedoch vielleicht wichtigste Grund, der das Finanz-Narrativ während der Influenza-Epidemie des Jahres 1918 verstummen ließ, war, dass vor hundert Jahren weniger Menschen Aktien besaßen und das Sparen für den Ruhestand nicht den Stellenwert von heute hatte. Dies teilweise deshalb, weil die Menschen nicht so lange lebten und, wenn doch, üblicherweise von der Familie abhängig waren.

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      Dieses Mal ist es freilich anders. Im Gegensatz zu 1918, als es regelmäßig zu kriegsbedingten Versorgungsengpässen kam, beobachten wir heute panische Hamsterkäufe in Lebensmittelmärkten. Angesichts der Tatsache, dass die Große Rezession gerade erst hinter uns liegt, sind wir uns der Möglichkeit eines starken Rückgangs der Vermögenspreise durchaus bewusst. Statt mit einem tragischen Weltkrieg sind die USA mit ihrer eigenen politischen Polarisierung beschäftigt und es kursieren viele zornige Narrative über das Missmanagement der Krise durch die US-Bundesregierung.

      In Zeiten wie diesen ist eine Prognose über den Aktienmarkt schwierig. Dafür müssten wir die direkten Auswirkungen der COVID-19-Pandemie auf die Wirtschaft vorhersehen können sowie auch die realen und psychologischen Effekte der Finanzangst-Pandemie. Die beiden Entwicklungen weisen zwar Unterschiede auf, sind aber trotzdem nicht voneinander zu trennen.

      Aus dem Englischen von Helga Klinger-Groier

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