Riedls Dax-Radar Atempause im Abwärtstrend

Die EZB verhilft zur Atempause. Zur Verkündung des Zinssprungs ist ein starker Ausschlag im Tageschart des Dax zu erkennen. Quelle: dpa Picture-Alliance

Die Zinserhöhung der EZB kann der Börse zu einer Zwischenerholung verhelfen. Dann aber dürften die Risiken der Rezession die Akteinkurse erneut belasten.

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Mit der stärksten Zinserhöhung seit Einführung des Euros und der Ankündigung weiterer, deutlicher Zinsschritte geht nun auch die EZB entschieden gegen die Inflation vor. An den Wertpapiermärkten wird die Ernsthaftigkeit der Notenbank durchaus anerkannt. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen, die wichtigste Kurve des europäischen Bondmarkts, ist nach der Zinserhöhung in einem Zug von 1,56 Prozent auf 1,72 Prozent hochgeschnellt. Seit Anfang August ist die Rendite einen ganzen Prozentpunkt geklettert und hat fast wieder das Hoch vom Juni erreicht, das bei 1,76 Prozent lag. Viel fehlt nicht mehr bis zur Marke von 2,0 Prozent. Auf diesem Niveau lagen in den Jahren 2010 bis 2013 mehrere Tief- und Hochspitzen. Insgesamt vollzieht sich am Anleihemarkt derzeit die deutlichste Anstiegsphase seit vier Jahrzehnten. 
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Entschieden ist auch die Reaktion an den Währungsmärkten. Der Euro, der in den vergangenen Tagen gegenüber dem Dollar unter die Marke von 0,99 gerutscht ist, kann sich wieder über die Parität retten. Der seit Mitte 2021 anhaltende Wertverlust der europäischen Währung, die zuletzt in einen freien Fall überzugehen drohte, ist damit zumindest erst einmal gebremst. 

Eine Stabilisierung zeigt auch der Aktienmarkt. Der Dax, der kurz nach der Bekanntgabe der Zinserhöhung bis auf 12.700 Punkte abrutschte, kann sich wieder über die Marke von 13.000 erholen. Er setzt damit die kurzfristige Konsolidierung fort, die er Ende August begann und bei der er immerhin nicht mehr so tief wie im Juli absackte. 

von Frank Doll, Anton Riedl, Heike Schwerdtfeger

Die Reaktion der Märkte zeigt eine Erleichterung darüber, dass die EZB den Kampf gegen die Inflation nun mit Nachdruck aufgenommen hat. Dieser Kampf ist angesichts der historischen Dimension der Teuerung natürlich noch nicht gewonnen, doch mit dem jüngsten, deutlichen Zinsschritt und der Ankündigung weiterer Erhöhungen hat die EZB dafür zumindest die Möglichkeit dafür geschaffen. Das ist mehr, als die Märkte bisher erwartet hatten. 

Ob es für mehr als eine Atempause reicht, die der Dax damit erst einmal bekommt, ist allerdings fraglich. Der weltweite Aufwärtstrend der Zinsen, der die Renditen für zehnjährige US-Staatsbonds innerhalb von vier Wochen von 2,6 auf 3,3 Prozent klettern ließ, hält ungebrochen an. Die amerikanische Notenbank Fed wird, im Gegensatz zur EZB, den Abbau ihrer Bilanzsumme im September beschleunigen und damit substanziell Liquidität aus den Märkten abziehen. Dass die Konjunktur in den Vereinigten Staaten noch vergleichsweise robust ist, gibt ihr Spielraum. In Europa und vor allem Deutschland jedoch deuten immer mehr Zeichen auf eine womöglich schwere Rezession. Ob und wann die Notenbanken deshalb vielleicht bei ihrer Straffungspolitik eine Pause oder gar wieder eine Kehrtwende einschlagen, ist derzeit an den Märkten die große, allerdings völlig offene Frage. Es dürfte reichlich verfrüht sein, darauf jetzt schon mit breiten Aktienkäufen zu setzen.

Rezessionsrisiko ist noch nicht eingepreist 

Denn den Märkten droht wahrscheinlich eine ganz andere Gefahr. Bisher sind die Geschäftszahlen der meisten Dax-Unternehmen, die in den vergangenen Wochen veröffentlicht wurden und die das Frühjahrsquartal umfassen, ziemlich passabel bis gut gewesen. Auch wenn die meisten Unternehmen mit Blick auf das zweite Halbjahr Konjunkturrisiken betont haben, drastische Prognosekürzungen gab es nicht – eher verhaltene Hochstufungen. 

Wie aber werden die Zahlen aussehen, wenn nach Lieferstau, hohen Material- und Energiekosten dann doch die Nachfrage rezessionsbedingt zurückgeht oder sogar wegbricht? Solche Szenarien sind weder in den Prognosen der EZB noch in den Gewinnhochrechnungen der Unternehmen enthalten. Für den Aktienmarkt insgesamt steckt darin ein fundamentales Risiko. 

Im Dax zeigt sich das besonders an den Autoaktien. Geht es nach den offiziellen Hochrechnungen der Banken, so haben BMW und Mercedes-Benz eine Gewinnbewertung von fünf, bei Volkswagen und Porsche liegt das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) sogar im Bereich um vier. Da die Autokonzerne zugleich über finanziell gut gepolsterte Bilanzen verfügen und hohe Dividenden versprechen, wären sie aus fundamentaler Sicht ein glasklarer Kauf. Dennoch, obwohl diese günstigen Kennzahlen seit langem bekannt sind, driften Autoaktien seit Frühjahr immer weiter ab und haben sich auch in der Zwischenerholung von Juli bis August nicht nachhaltig stabilisieren können. 

Die Kluft zwischen stark gedrückten Kursen und extrem günstiger Bewertung der Aktien kann auf zweierlei Weise geschlossen werden: Entweder werden die Aktien früher oder später massiv steigen – oder die Gewinnprognosen werden zusammengestrichen. 

Geht es nach den Daten und Meldungen aus den Autounternehmen, ist von einem operativen Abknicken noch nichts zu spüren. Alle drei großen Hersteller rechnen mit einer schrittweisen Entspannung bei den Lieferengpässen und stabilen bis steigenden Verkaufszahlen. Da sie zugleich hohe Preise durchsetzen können und ihre Kosten im Griff haben, ergäbe dies die Bestätigung des positiven Szenarios: Die optimistischen Hochrechnungen wären danach plausibel und die Aktien schlichtweg unterbewertet. Der Grund für die Unterbewertung wäre dann nicht in einem inflationsbedingten Konjunkturrückgang zu suchen, sondern womöglich in einem externen Risiko – etwa die Unsicherheit über die Zukunft des umstrittenen chinesischen Markts, der für die Autohersteller ganz besonders wichtig ist. 

Fazit für den Dax: Dass nun auch die europäische Notenbank den Kampf gegen die Inflation aufnimmt, kommt den Aktienmärkten zunächst zugute. Die substanziell bremsende Wirkung der Zinspolitik, die sich ohnehin erst nach mehreren Monaten einstellt, rückt dabei in Europa stärker in den Hintergrund, weil die EZB im Gegensatz zur amerikanischen Fed dabei nicht an die Verkürzung ihrer Bilanz geht. 

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Zudem liegt nach dem schnellen Rückgang im Dax vom Hoch am 16. August bei 13.910 Punkten bis auf 12.630 am 1. September eine Kursreaktion ohnehin in der Luft. Sie könnte den Dax in den nächsten Tagen noch deutlicher über die Marke 13.000 Punkte klettern lassen. Der substanzielle Liquiditätsentzug durch die Bilanzverkürzung der Fed, wachsende Rezessionsunsicherheiten in den Unternehmen und anhaltende geopolitische Spannungen dürften die Erholung aber spätestens im Bereich um 13.500 Punkte wieder auslaufen lassen.

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