Riedls Dax-Radar
US-Notenbank-Chef Jerome Powell macht ernst: Die amerikanische Notenbank wird in den nächsten Monaten ihre Geldpolitik in bisher ungekanntem Ausmaß und Tempo straffen. Quelle: Bloomberg

Börsen geraten ins Visier der US-Notenbank Fed

Trotz Inflationsdrama, Ukrainekrieg und Konjunkturrisiko halten sich die Aktienmärkte vergleichsweise gut. Doch nun geraten sie auch in Konflikt mit der amerikanischen Notenbank – eine gefährliche Mischung.

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Die Fed macht ernst. Die amerikanische Notenbank wird in den nächsten Monaten nicht nur die Zinsen in einer stringenten Weise wie nie zuvor anheben, wahrscheinlich sogar in mehreren Schritten von jeweils 0,5 Prozentpunkten. Sie wird darüber hinaus ihre Bilanzsumme, die durch riesige, monatliche Aufkäufe von Anleihen und Hypothekenpapieren aufgebläht worden ist, schneller als erwartet abbauen. Beides sind deutliche Maßnahmen, die Geldpolitik zu straffen.  

Die Inflationsraten sind mittlerweile so bedrohlich geworden, dass deren Bekämpfung nun alle anderen Ziele untergeordnet werden. Sogar eine deutliche Abschwächung der Konjunktur nimmt die US-Notenbank dafür in Kauf – und auch Rückschläge an den Wertpapiermärkten. 

Mehr noch: Die Börsen selbst geraten nun als Teil des inflationären Problems ins Visier der Notenbank. Innerhalb weniger Monate hat sich das Verhältnis der Fed zu den Aktien- und Anleihemärkten komplett gedreht: Vom Beschützer der Börsen, der notfalls seine Geldpolitik am Wohl der Wertpapiere orientiert, wird sie zu einem aktiven Bekämpfer aus dem Ruder gelaufener Kurse. 

Der Anleihemarkt nimmt die 180-Grad-Wende der Notenbank bitter ernst. Seit dem 1. März ist die Rendite für zehnjährige amerikanische Staatsanleihen von 1,71 Prozent auf 2,66 Prozent nach oben katapultiert worden. In der gleichen Zeit sind die Kurse solcher US-Bonds (die auch an deutschen Börsen gehandelt werden, etwa US91282CDY49) von 101 Prozent auf 93 Prozent zusammengesunken. Das sind 7,9 Prozent Verlust in fünf Wochen. Das entspricht selbst in guten Zinszeiten der Rendite mehrerer Jahre. Für Staatsanleihen, die als AAA-Papiere ein Hort der Sicherheit sein sollen, kommt das einem Crash gleich. Dass zugleich die Rendite deutlich kürzer laufender US-Anleihen sogar noch einen Tick höher gestiegen und die Zinskurve damit invers geworden ist, war zudem bisher in der Regel ein Zeichen einer bevorstehenden Rezession. 

Gemessen an der fundamentalen Kehrtwende der Fed und der dramatischen Entwicklung der Anleihen halten sich die Aktienmärkte durchaus gut. Dow Jones, S&P 500 und Nasdaq 100 konnten sich nach ihrem März-Absturz aus der akuten Gefahrenzone, die durch ihre mittelfristigen Tiefpunkte der vergangenen Monate markiert ist, erst einmal befreien. Dax und Euro Stoxx hingegen sind ernsthafter angeschlagen. 

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Grund dieser Schwäche ist die außergewöhnliche Bedrohung, die in Europa durch den Ukrainekrieg und dessen Folgen entstanden ist. Dass die Europäische Notenbank EZB im Vergleich zur Fed eine wesentlich zögerliche Geldpolitik fährt und erst jetzt langsam auf eine Straffung einschwenkt, spielt an den Märkten offensichtlich kaum eine Rolle. Den Takt der Zinspolitik gibt die Fed vor – und in Europa sind andere, nicht EU-Notenbanken wie die britische oder die norwegische schon viel weiter. Besonders deutlich zeigt sich das an der aktuellen Talfahrt des Euro, in dem sich diese vielfältigen Belastungen ganz besonders widerspiegeln. Sollte die EU-Währung gegenüber dem Dollar demnächst unter das jüngste Tief bei 1,0850 rutschen, wäre der Weg zunächst frei bis auf 1,04 Dollar – und danach wahrscheinlich bis zur Parität. 

Erholung im Dax ist bisher eine typische Bärenmarktrally 

Auch dem Dax ist in den vergangenen Wochen eine deutliche Erholung gelungen, allerdings ist er nicht wieder (wie die US-Märkte) in den Bereich der Schwankungen zurückgekommen, die sich seit April 2021 ausgebildet haben. Immer schwerer macht sich bei zahlreichen Unternehmen im Dax der Druck durch die Entwicklung in Russland bemerkbar. 

So etwa bei Henkel. Der Düsseldorfer Konsumchemiker hat in Russland 2500 Mitarbeiter beschäftigt und macht knapp eine Milliarde Euro Umsatz, fünf Prozent seines Jahresumsatzes. Bei einer Ebitmarge, die im Konzern in diesem Jahr bei rund zehn Prozent liegen könnte, wären das 100 Millionen Euro operativer Gewinn, der bei einem Geschäftsausfall in Russland wegfiele. Noch produziert Henkel allerdings in Russland, selbst bei einem baldigen Stopp wäre der Ausfall in der Jahresrechnung 2022 also nicht ganz so hoch. 

Viel größer allerdings als mögliche operative Einbußen ist das Risiko der Abschreibungen. Henkel hat elf Werke in Russland. Inklusive Patenten, Markenrechten und damit verbundenen Forderungen hat Henkel dafür zwei Prozent seiner Aktiva in der Bilanz angesetzt, also etwa 650 Millionen Euro. Sollte es im Zuge von Verstaatlichungen zu einem Totalausfall dieser Werte kommen, wären entsprechende Abschreibungen die Folge. Inklusive der operativen Belastungen könnte damit eine Gesamtbelastung um 700 Millionen Euro entstehen, die sich dann nach Steuern womöglich in der Größenordnung um 500 Millionen Euro abspielen könnte. Auch wenn das nur eine Hochrechnung ist, so zeigt sie doch in welcher Größenordnung das Risiko liegt, um das es bei Henkel geht. 

Und das schlägt sich im Kursverlauf nieder. Seit Kriegsbeginn hat Henkel fünf Milliarden Euro an Börsenwert verloren. Das bedeutet: Das angenommene Risiko von 500 Millionen Euro wurde so gesehen schon mit dem Zehnfachen nach unten eingepreist. Allerdings, komplett verarbeitet dürfte es damit immer noch nicht sein: Zum einen geht ein Teil der Verluste der Henkel-Aktie natürlich auch auf andere Gründe als auf Russland zurück (etwa auf hohe Rohstoffkosten oder das allgemeine Abknicken der Konjunktur). Zum anderen werden Gewinne von Henkel an der Börse eher mit dem 15-Fachen bewertet als mit dem 10-Fachen. Insgesamt wäre es also nicht verwunderlich, wenn Henkel-Aktien sogar noch bis zur nächsten Unterstützungszone abdriften würden, die im Bereich um 50 Euro liegt. 

Siemens ist seit 1851 in Russland – und daran dürfte sich so schnell nichts ändern

So wie bei Henkel zeichnet sich bei allen Dax-Aktien, die ein langjähriges und bisher durchaus erfolgreiches Russlandgeschäft haben, eine akute Schwäche ab: etwa bei Adidas, BASF, Puma oder HeidelbergCement. Bei all diesen Aktien ist kurzfristig noch kein Boden der Abwärtstendenz in Sicht. Das größte und für die deutsche Industrie besonders repräsentative Unternehmen, Siemens, ist sogar schon seit 1851 aktiv in Russland. Die intensive Geschichte und Geschäftsbeziehungen, die Siemens und Russland gemeinsam haben, wurde weder durch Weltkriege noch durch Diktaturen abgebrochen. Damit wird es auch nach der aktuellen Krise eine Geschichte von Siemens in Russland geben. Und wie bei Siemens wird das auch bei anderen deutschen Unternehmen der Fall sein. Aktuell geht es in all diesen Fällen darum, einen Modus Vivendi durch die aktuelle Krise zu finden um dann für die Zeit danach wieder einen Neuanfang zu starten. 

Fazit für den Dax: Die ungebrochene Inflationsdynamik und die Entschiedenheit, mit der die US-Notenbank Fed das Ruder in der Geldpolitik herumreißt, werden sich früher oder später substanziell im Konjunkturverlauf und an den Wertpapiermärkten auswirken. In Europa und vor allem in Deutschland kommt die besondere Belastung durch die Russlandkrise dazu. Sie könnte vor allem über die Energiefrage zu einem herben Konjunktureinbruch führen, der wesentlich heftiger ausfallen kann als der auch in Amerika mögliche Rückgang.

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Bei 33 von 39 Dax-Werten (Daimler Truck ist noch nicht lange genug an der Börse) verlaufen die aktuellen Notierungen unterhalb der 200-Tagelinie. Das sind 85 Prozent und damit eine mittelfristig entschiedene Baisse. Selbst wenn der Dax kurzfristig in einer weiteren Aufwärtsbewegung bis in den Bereich um 15.000 Punkte käme, läge ein solches Hoch noch immer deutlich unter den bisherigen Spitzen bei 16.300 Punkten. Auch das wäre dann eine Bestätigung der seit Januar eingeleiteten, neuen Abwärtstendenz. 
Auslöser dafür war im Januar die überraschend harte Kehrtwende der amerikanischen Fed. Sich gegen die US-Notenbank zu stellen, war an der Börse schon immer ziemlich gefährlich. 

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