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Stelter strategisch

Ist jetzt die Zeit, Bankaktien zu kaufen?

Daniel Stelter Quelle: Presse
Daniel Stelter Unternehmensberater, Gründer Beyond the Obvious, Kolumnist Zur Kolumnen-Übersicht: Stelter strategisch

Nicht nur die Deutsche Bank ist unter Druck. Der gesamte Bankensektor steht vor erheblichen Herausforderungen. Nur wenige Banken dürften den Investoren in den kommenden Jahren Freude machen.

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Frankfurter Bankenskyline Quelle: dpa

Letzte Woche habe ich an dieser Stelle bei der Kommentierung der aktuellen Entwicklungen bei der Deutschen Bank darauf hingewiesen, dass ich Banken prinzipiell nicht kaufe. Dies ist auch der Grund, weshalb ich trotz der günstigen Kosten – die bekanntlich für mich im Umfeld von Null- und Negativzins der alles entscheidende Faktor bei der Geldanlage sind – keine Indexfonds kaufe, sondern die direkte Anlage in Qualitätsaktien bevorzuge. Wertmäßig macht der Finanzsektor immerhin zehn Prozent des breiten europäischen Aktienindex Stoxx Europe 600 aus. Wer diesen Index kauft oder in einen Fonds investiert, der sich an diesem orientiert, wird deshalb zwangsläufig Banken im Portfolio haben. Ob es einem passt oder nicht.

Die Wirkung der Banken auf das Portfolio war seit Ausbruch der Finanzkrise keineswegs ein guter. Seit Anfang 2009 ist der Stoxx Europe 600 um 70 Prozent gestiegen, während der Stoxx Banks Index im selben Zeitraum 37 Prozent verlor. Allein dieses unterstreicht schon, was für ein schlechtes Investment Banken gewesen sind. Laut Citigroup war in den letzten zehn Jahren die Kombination „Bank“ und „Europa“ die mit der schlechtesten Performance von allen 285 analysierten Kombinationen aus Sektoren und Regionen.

Trotz einer deutlichen Erholung um 11,2 Prozent im vergangenen Quartal ist die Stimmung zu den Banken unter Anlegern ausgesprochen negativ. Zu offensichtlich sind die Probleme des Sektors. Diese negative Stimmung macht Banken jedoch auch interessant. Wie regelmäßige Leser meiner Kolumne wissen, reizen mich Anlagestrategien, die entgegen der Mehrheitsmeinung laufen. Meine daraus abgeleitete Empfehlung Gold zu kaufen (als die Banken Kursziele von 750 US-Dollar ausriefen) und nicht auf eine weitere Euro-Abschwächung zu setzen (als alle Banken einen Kurs von eins zu eins zum Dollar prognostizierten), haben sich als richtig herausgestellt. So gesehen müsste man heute Bankaktien kaufen, denn viel schlechter kann es doch nicht mehr werden, könnte man meinen.

Deshalb wächst die Sorge um Deutschlands größte Bank
Josef Ackermann, Angela Merkel Quelle: AP
Das Bild zeigt den damaligen Bankchef Rolf-E. Breuer nach der Verkündung der Bankers-Trust-Übernahme im Jahr 1998. Quelle: dpa Picture-Alliance
Lehman-Brothers-Mitarbeiter nach der Kündigung 2008 in London. Quelle: REUTERS
Die Folgen der Immobilienkrise Quelle: dpa
Schwaches KerngeschäftNach der Finanzkrise gab es zwei wesentliche Entwicklungen unter globalen Großbanken. Die in den USA beheimateten Institute (Bild: New Yorks Finanzdistrikt) – mit zwangsweiser Staatshilfe versorgt – konnten die Krise beschleunigt hinter sich lassen. Sie wuchsen gar zu neuer Größe. Die andere Gruppe stutzte das Investmentbanking, dass weniger lukrativ wurde und mit weniger Mitarbeitern zu leisten war – und fokussierte sich auf die hauseigene Vermögensverwaltung. Die Deutsche Bank suchte den Mittelweg aus eigener Kraft: keine Staatshilfe, kein großer Strategieschwenk. Die Folge: Dutzende Strafzahlungen etwa wegen Zinsmanipulationen schlugen ins Kontor, während gleichzeitig das Kerngeschäft litt. Quelle: dpa
Riskante Finanzierung Quelle: dpa
Wenig Reserven Quelle: dpa

Das Problem an dieser Sicht ist jedoch, dass die Banken wie keine andere Branche in die Zange genommen werden.

Altlasten des Schuldenbooms

Da sind zunächst die noch immer unbewältigten Altlasten des Verschuldungsbooms der Jahre bis 2008. In diesem Zeitraum haben die Banken eine wahre Schuldenorgie in den heutigen Krisenländern finanziert. Bekanntlich sind die Folgen bis heute noch nicht bereinigt. Die Schulden liegen überall höher als im Jahre 2008 und nur dank Nullzinsen ist das Schuldengebäude bis jetzt nicht in sich zusammengebrochen.

Da jene Banken in der Boomphase von den Kapitalmärkten am höchsten bewertet wurden, die das größte Risiko eingingen, also mit möglichst wenig Eigenkapital arbeiteten, haben die Banken insgesamt mit zu wenig Eigenkapital ein zu großes Rad gedreht. Als die Krise ausbrach konnten sie den Anschein der Solvenz nur dadurch aufrecht erhalten, dass sie ihren Schuldnern halfen, durch günstige Zinsen und Verzicht auf Tilgungen am Leben zu bleiben. Eine Abschreibung der faulen Forderungen hätte zur sofortigen Insolvenz des ganzen Sektors geführt.

Die Financial Times spricht deshalb treffend vom Aufstieg der Zombies. Gemeint sind die Unternehmen, die nur noch in der Lage sind die Zinsen zu bezahlen, nicht jedoch zu tilgen, geschweige denn in neue Produkte und Maschinen zu investieren. Gemeint sind aber auch die Banken, die nur so einen Offenbarungseid verhinderten.

Kapitalbedarf von Billionen im Krisenfall

Wer jetzt mit Blick auf den jüngsten Stresstest der EZB darauf verweist, dass die Banken doch gesund seien, der sei an die Ergebnisse der neuesten ZEW Studie erinnert. Darin kommen die Experten zu dem Schluss, dass die 34 größten börsennotierten Banken, die laut EZB-Test einen Kapitalbedarf von Null haben, bei der Anwendung der US-amerikanischen Testmethode einen Kapitalbedarf von 93 Milliarden Euro hätten.

Unter der Anwendung eines echten Stresstest-Szenarios im Falle einer „systemischen Krise“ würden denselben Banken immerhin 675 Milliarden Euro fehlen – ein beindruckender Wert. Wir sprechen hier von nur 32 Banken und eine einfache Hochrechnung auf den gesamten Bankensektor ist sicherlich nicht zulässig. Dennoch dürfte der Kapitalbedarf in die Billionen gehen. Solange diese Unsicherheit besteht, bleiben Banken eine reine Spekulation.

Hinzu kommen noch die anderen Spätfolgen des Booms: die Strafzahlungen für Fehlverhalten in den guten Jahren. Marktmanipulation (Gold, Währungen), Irreführung von Kunden (Subprime) und alle möglichen weiteren größeren und kleineren Betrügereien.

Rettungspolitik schadet Banken 

Die Euro-Rettungspolitik verschärft die Probleme für die Banken weiter. Die Weigerung der Politik, die Grundprobleme der Eurozone – Überschuldung und divergierende Wettbewerbsfähigkeit – anzugehen, hat die Last der Euro-„Rettung“ alleine der EZB übertragen. Dieser bleibt letztlich gar keine andere Wahl, als die Zinsen unter Null zu treiben und den Banken die als sicher eingestuften Anleihen abzukaufen. Damit sinkt jedoch die Ertragskraft der Banken, die bis dato gehofft hatten über die Zeit über einbehaltene Gewinne die Kapitalbasis zu stärken. Stattdessen waren die Banken immer mehr von Kapitalerhöhungen abhängig, die sie über hohe Dividendenzahlungen als attraktiv erscheinen lassen wollten. In der Folge gelang es nicht, die Kapitalbasis zu stärken.

So richtig tiefe Zinsen aus Sicht der EZB und der Politiker sind, um die Realwirtschaft und vor allem die Staaten zu entlasten, so schlecht sind sie für das Bankensystem. Hier zeigen sich erneut die Folgen einer Politik, die statt sich der Ursachen anzunehmen an den Symptomen herumdoktert, auf Zeit spielt und auf ein Wunder hofft. „Hope is not a strategy“ ist nicht umsonst das Bonmot erfolgreicher Manager

Richtige Regulierung zum falschen Zeitpunkt

Eine der richtigen Schlussfolgerungen der Politik aus der Finanzkrise war eine stärkere Regulierung der Banken, vor allem eine Erhöhung der Kapitalanforderungen. Dies ist natürlich richtig. Doch trifft es die Banken zu einem Zeitpunkt, wo sie schon Schwierigkeiten damit haben ihre Solvenz wieder herzustellen. Jede Erhöhung der Kapitalanforderungen wirkt da wie eine Erhöhung der Hürde, über die die Banken springen müssen.

Angesichts der schwachen Ertragskraft bedeutet dies nichts anderes, als dass der externe Kapitalbedarf noch größer wird. Doch welcher Investor ist schon bereit Aktien und Anleihen von Unternehmen zu kaufen, die bei ordentlicher Betrachtung insolvent sind? Natürlich trifft diese Behauptung nicht auf alle Banken zu. Da die Qualität der Bilanz und die Wechselwirkungen zwischen den Banken für Außenstehende jedoch nicht zu durchschauen sind, macht man lieber einen Bogen um den ganzen Sektor.

Bail-in-Regel ist Enteignung mit Vorankündigung

Erschwerend kommt die ebenfalls im Prinzip richtige Bail-in-Regel hinzu, die klarstellt, dass bei zukünftigen Bankenkrisen zunächst die Aktionäre und Gläubiger haften, bevor der Staat einspringt. Eine solche Regel kann im Boom disziplinierend wirken, in dem die Kapitalgeber bei besonders risikoreichem Geschäftsgebaren die Verzinsungsanforderungen erhöhen. Im heutigen Umfeld kommen sie einer Enteignung mit Vorankündigung gleich, weil die Banken das Kapital nur erhöhen, um Löcher zu stopfen, und unklar ist, ob die Löcher damit wirklich gestopft sind. Die italienische Bank Monti die Paschi hat in mehreren Kapitalerhöhungen während der vergangenen Jahre Milliarden eingesammelt und hat heute nur eine Marktkapitalisierung von etwas mehr als 500 Millionen Euro. Kein gutes Geschäft.

Die Amerikaner haben zu Beginn der Krise ihre Banken zwangskapitalisiert. Sicherlich stehen auch die dortigen Banken bei einer objektiven Betrachtung nicht so gut da. Auf jeden Fall jedoch besser als ihre europäischen Wettbewerber.

Geschäftsmodelle nicht mehr wettbewerbsfähig

Als hätten die Banken nicht schon genug Probleme, werden sie nun auch mit voller Wucht vom technologischen Wandel getroffen. Neue Technologien ermöglichen es Zahlungsverkehr, Kreditvergabe und Vermögensverwaltung deutlich kostengünstiger abzuwickeln, als dies derzeit bei den Banken der Fall ist. Wer braucht schon noch eine pompöse Filiale, die mit ihren Säulen an die Wechselstuben in den Tempeln des Altertums erinnert? Wer will schon Cappuccino und Kekse, wenn er den gleichen Anlageerfolg deutlich günstiger über einen Internetanbieter realisieren kann?

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Die Banken mit ihren erheblichen Überkapazitäten und veralteten Geschäftsmodellen trifft das hart. Wie schon in anderen Branchen dürften auch hier die Verteidiger des Alten gegenüber den neuen Angreifern den Kürzeren ziehen. Die Banken können gar nicht schnell genug ihre Kostenbasis und Struktur an die neue Welt anpassen.

Angeschlagene Dinosaurier

Die europäischen Banken werden wie wohl keine andere Branche in jüngerer Geschichte – vielleicht sind nur die Energieversorger damit vergleichbar – von mehren Seiten gleichzeitig in die Zange genommen. Da ist es wenig tröstlich, dass die Aktien schon weit gefallen sind. Bekanntlich kann man sich unendlich oft halbieren.

Kaufen kann man Bankaktien deshalb aus meiner Sicht nur taktisch. Zum Beispiel wenn man davon ausgeht, dass die Inflation und die Zinsen im Euroraum wieder anziehen. Wäre dies der Fall, würde es für einige Zeit den Druck von den Banken nehmen, jedoch nichts an den grundlegenden Problemen ändern. Ich selbst sehe allerdings noch keine Zinswende im Euroraum.

Oder man macht sich die Mühe und findet heraus, welche Banken die Gewinner der bevorstehenden Bereinigung sind. Banken, die gut aufgestellt sind und ihre Hausaufgaben gemacht haben. Banken, die - nachdem der Markt bereinigt ist - wieder in der Lage sind, gutes Geld zu verdienen. Das dürften jene Banken sein, die auch heute noch Gewinne machen, bereits ein starkes Bein in den neuen Geschäften haben und bereits früher ein solides Geschäftsgebaren an den Tag gelegt haben. Die Suche nach diesen Banken dürfte sich lohnen. Für all jene, die den Weg der mühsamen Suche nicht gehen können oder wollen, bleibe ich bei meiner Empfehlung: Hände weg.

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