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Wiederholt sich die Geschichte?

Das Inflationsgespenst verliert an Schrecken, die Zinserhöhung der Europäischen Zentralbank könnte ein einmaliges Ereignis gewesen sein, meint unser Kolumnist, und zieht beängstigende Parallelen zum Jahr 2008.

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Oliver Engelmann, Rentenmarktexperte bei der Citi

Wie haben wir früher eigentlich ohne "Google" gelebt? Wie sind wir nur zurechtgekommen ohne jenen allwissenden, stummen Butler, der zwar keine Zeitungen bügelt, dafür aber deren Inhalt kennt? Und noch so manches mehr! Haben wir etwa unsere Mutter angerufen, wenn wir nicht sicher waren, ob das neue Designerstück aus Erwin Lindemanns Wuppertaler Herren-Boutique bei 30, 60 oder 90 Grad gewaschen werden darf? Haben wir Omas altes Rezeptbuch zu Rate gezogen, um beim Besuch einer angebeteten Flamme mit einem feurigen ungarischen Gulasch aufwarten zu können? Immer nach dem Motto "Man nehme...", in diesem Fall 1,5 Kilo Beinscheibe vom Rind, 8 Knoblauchzehen, 3 Zwiebel, 200 Gramm Spitzpaprika, 200 Gramm Tomaten, 1 Kilo Kartoffeln, 150 Gramm Möhren, 100 Gramm Sellerie, Öl und 1,5 Liter Wasser. Nur um hinterher festzustellen, dass Großmutters Rezept für 10 Personen ausgelegt war und sich die italienische Küche bei jungen Damen ohnehin größerer Beliebtheit erfreut? Diese Gedanken schossen mir durch den Kopf, als ich am Wochenende in Vorbereitung meiner heutigen Kolumne nach einer Antwort auf die Frage suchte, ob sich Geschichte wiederholt. Denn wo anders als bei "Google" hätte ich als moderner Zeitgenosse schneller und umfangreicher das geballte Wissen der Menschheit in Bezug auf diese Frage abrufen können?    

  "Die Geschichte wiederholt sich, wenn auch nicht so oft wie das Fernsehen." - dieses, einem gewissen Lothar Schmidt zugeschriebene Bonmot, das sich auf der Webseite "Message of the day" findet und das den zumindest mir gänzlich unbekannten Schmidt in eine Reihe mit Geistesgrößen wie Goethe, Konfuzius und Marx stellt, sorgte zwar für ein Schmunzeln, nicht aber für die gewünschte philosophische Erleuchtung. Auch fand sich kein "Wikipedia"-Eintrag, der mich der Beantwortung der Frage hätte näher bringen können - zumindest nicht unter den ersten 10 von 3.520.000 Ergebnissen meiner Suchanfrage. Eines wurde mir allerdings schnell klar: Nirgendwo scheint man eine fundierte Antwort auf jene Frage mehr zu suchen als an der Börse. So trägt ein Artikel aus der Zeitschrift "Die Welt" vom 9.Oktober 2008 die Überschrift "Wiederholt sich die Geschichte?" und prophezeit "weitere Kursverluste trotz Zinssenkungen". Das "Handelsblatt" fragt am 30. April 2009 in der Rubrik "Bulle & Bär" unter der gleichen Überschrift, ob die aktuelle Wirtschaftskrise mit der Großen Depression der 30er-Jahre des vergangenen Jahrhunderts vergleichbar sei. Und auch der "Focus", bei dem ja bekanntermaßen "Fakten, Fakten, Fakten" im Vordergrund stehen, spürt der Frage am 20. Mai 2009 nach und vergleicht den 35-prozentigen Aufschwung, den der Deutsche Aktienindex vom März 2009 bis zum Tage der Veröffentlichung jenes Artikels genommen hatte, mit einer "Zwischenrallye" des Jahres 2002.    

Volkswirte erwarten steigenden Zins

Große Einmütigkeit herrscht dieser Tage unter den Volkswirten der Banken: Fast alle sagen in ihren Studien und Analysen weitere Zinserhöhungen durch die Europäische Zentralbank (EZB) voraus. Ihr Credo: Ein drohender Anstieg der Inflation sollte die Notenbank dazu veranlassen, den Kurs der Geldpolitik auf absehbare Zeit restriktiv zu gestalten. Hebt die Zentralbank die Leitzinsen an, so sollten gemäß der volkswirtschaftlichen Lehre auch die Zinsen am Kapitalmarkt steigen. Das Verwunderliche: Seit mehr als vier Wochen fallen die Renditen deutscher Bundesanleihen kontinuierlich. Rentierten Anleihen mit zehnjähriger Restlaufzeit am 11. April 2011 noch bei 3.50 Prozent, so werfen sie mittlerweile weniger als 3 Prozent ab.

Auch am kurzen Ende des Laufzeitenspektrums kam es zu einem starken Rückgang der Renditen. Auslöser für den Kursanstieg deutscher Bundesanleihen dürften größtenteils die sich wieder verstärkenden Sorgen um den finanziellen Zustand der Euro-Land Peripherie gewesen sein, die das zuvor durch die Handelsräume geisternde Inflationsgespenst an Schrecken haben verlieren lassen. Doch scheint es mir auch so, als ob sich Geschichte wiederholen könnte, und zwar in Bezug auf die Geldpolitik der EZB.   Radikale Wende 2008   Erinnern wir uns: Steigende Rohstoffpreise hatten die EZB im Sommer des Jahres 2008 dazu veranlasst, den Leitzins von vier auf 4,25 Prozent anzuheben - und das zu einer Zeit, zu der die amerikanische Notenbank Federal Reserve (FED) ihren Leitzins, die sogenannte "FED Funds Rate", angesichts der sich zuspitzenden "Subprime-Krise" schon mehrfach gesenkt hatte.

Nachdem die amerikanische Investment Bank Lehman Brothers im Herbst desselben Jahres Konkurs anmelden musste, vollzog die EZB im Oktober 2008 eine radikale Wende ihrer Zinspolitik und senkte den Leitzins um ein halbes Prozent. Im Gefolge sollte der Hauptrefinanzierungssatz sogar bis auf die Rekordmarke von einem Prozent fallen. Mittlerweile mehren sich die Indizien, dass auch die Zinserhöhung vom 7. April dieses Jahres nicht der Beginn einer Reihe von Zinserhöhungen gewesen sein könnte, sondern vielmehr ein einmaliges Ereignis. Ein Vergleich mit der Situation an den Märkten im Jahre 2008 fördert erstaunliche Parallelen zu Tage:    

Renditedifferenzen wie damals   

Die Differenz (Spread) zwischen der Rendite zweijähriger Bundesanleihen und dem Leitzins der EZB erreichte kurz vor der Zinserhöhung im Juli 2008 mit knapp 70 Basispunkten einen Hochpunkt und sank anschließend kontinuierlich. Ein vergleichbares Bild ergibt sich in diesem Jahr: Zwei Tage vor der Erhöhung des Leitzinses am 7. April 2011 erreichte die Differenz zwischen den Renditen zweijähriger Bundesanleihen und dem Hauptrefinanzierungssatz ein Hoch bei 82 Basispunkten. Seitdem sank der Spread auf 31 Basispunkte.Auch die Differenz zwischen der Rendite zweijähriger Bundesanleihen und der ihrer amerikanischen Pendants mit gleicher Restlaufzeit erinnert stark an die Entwicklung  von vor 3 Jahren. Im April 2008 erreichte dieser Spread ein Hoch bei einem Wert von knapp über 220 Basispunkten, bevor er danach steil abfiel. In diesem Jahr erreichte die Differenz zwischen zweijährigen Bundesanleihen und U.S.-Treasuries am 4. Mai ein Hoch bei circa 130 Basispunkten. Dem folgte wiederum ein deutlicher Abfall bis auf 108 Basispunkte. Tendenz: fallend. Da weitere Renditerückgänge amerikanischer Staatsanleihen eher unwahrscheinlich sind, dürfte ein Zusammenlaufen dieses Spreads in Zukunft hauptsächlich sinkenden Bund-Renditen geschuldet sein.  

Technische Analyse

Auch der Blick auf das Verhältnis des Euro zum Dollar deutet auf Parallelen zwischen den Jahren 2008 und 2011. Schon im Vorfeld der Zinserhöhung durch die EZB kam es ab Februar 2008 zu einem deutlichen Anstieg des Euro gegenüber dem Dollar. 12 Tage nach der Zinserhöhung durch die EZB erreichte die Gemeinschaftswährung ihr "Allzeit-Hoch" bei 1,6038, bevor sie sich anschließend deutlich abschwächte. Ähnliches ist auch in diesem Jahr zu beobachten: Einem Hochpunkt 27 Tage nach der Zinserhöhung folgte eine Abschwächung, die einen Test des gleitenden Durchschnitts der vergangenen 200 Tage, der bei circa 1,37 liegt, möglich erscheinen lässt.Die Rohstoffpreise steigen nicht länger. Ein Blick auf den Verlauf des "CRB Commodity Index" und den des Preises für Öl (Crude) zeigt dabei ähnliche Entwicklungen in den Jahren 2008 und 2011. Erst ein lang andauernder Anstieg, dann ein Abfall der Notierungen. Die Rendite zweijähriger Bundesanleihen sank von einem Hoch bei 1,94 Prozent am 5. Mai 2011 auf nunmehr 1,59 Prozent. Freunde der technischen Analyse wissen, dass sie damit unterhalb des gleitenden Durchschnitts der vergangenen 55 Tage handelt - Tendenz fallend. Der ebenfalls viel beachtete gleitende Durchschnitt der vergangenen 200 Tage könnte ein Renditeziel vorgeben: 1,06 Prozent. Sinkende Renditen zweijähriger Bundesanleihen, die ganz allgemein als Gradmesser der Markterwartungen in Bezug auf die Geldpolitik der EZB gelten, könnten ebenfalls ein Indiz dafür darstellen, dass weitere Zinserhöhungen durch die Notenbank ausbleiben. Auch im Jahre 2008 sanken nämlich die Renditen zweijähriger Bundesanleihen deutlich ab, und zwar schon,  bevor die EZB offiziell erneut eine Wende vollführte.

Absturz der Weltkonjunktur

Wiederholt sich also die Geschichte? Eine Reihe von Indizien deutet darauf hin, dass dies in Bezug auf die Geldpolitik der Notenbank der Fall sein könnte. Wünschen sollte man es sich indes nicht. Denn 2008 reagierte die EZB mit ihrem geldpolitischen Schwenk auf die Krise im Finanzsektor, deren traurigen Höhepunkt der Konkurs der Investment Bank Lehman Brothers markierte und die im Endeffekt zu einem brutalen Absturz der Weltkonjunktur führte. Erste Hinweise, wohin die Reise in Sachen Geldpolitik geht, werden am Donnerstag der nächsten Woche erwartet, wenn Jean Claude Trichet die interessierte Weltöffentlichkeit während einer Pressekonferenz über die Einschätzung der wirtschaftlichen Lage und der Inflationsentwicklung durch die EZB informieren wird. Fällt hier das Wort von der "starken Wachsamkeit" (strong vigilance), dann wissen wir, dass sich Geschichte eben doch nicht wiederholt  -  und meine heutige Kolumne nicht mehr als der 3.520.001-ste Beitrag ist, den man auf Google zu diesem Thema finden.       

Hinweis: Herr Engelmann ist Mitarbeiter der Citigroup in Deutschland. Der von ihm verfasste Text gibt allein seine persönliche Meinung wieder und ist keine Analyse, Beratung oder Empfehlung der Citigroup.

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