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Finanzmärkte Kaum mehr Sicherheit durch transparenten Handel

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ICE Euro Clear wickelt derzeit gar keine Derivate auf einzelne Unternehmen ab. Die Deutsche-Börse-Tochter Eurex Credit Clear bietet lediglich die Abwicklung für 17 Energieversorger an.

Noch viel Zeit wird also vergehen, bis der von McCreevy gewünschte Sicherheits-block gegen den Dominoeffekt steht. „Bis das CDS-Clearing voll funktioniert, wird es Jahre dauern“, ahnt Philip Gisdakis, der die Kreditmarktanalyse bei UniCredit in München leitet (siehe Interview Seite 86).

In dem von außen nur schwer durchschaubaren Markt wussten bislang nur die großen CDS-Händler über Trends und Investorenwünsche Bescheid. Das zentrale Clearing bedroht nun diesen Wissensvorsprung. Die Deutsche Börse hatte bereits 2007 ein Orderbuch für Kreditderivate, das Kauf- und Verkaufskurse offenlegt, bereitgestellt.

Standardisierung ermöglicht zentrale Abwicklung

Damals tönten die Frankfurter, „als erste Börse weltweit ein börsennotiertes Kreditderivat auf den Markt zu bringen“. Die Eurex bot mehrere börsengehandelte Terminkontrakte auf den CDS-Index Itraxx Europe an. Das Projekt floppte — mangels Interesse der Banken. In absehbarer Zeit jedoch dürfte es auch für Kreditderivate ein offenes Orderbuch an der Börse geben, erwartet Gisdakis.

Die Abwicklung über die Börse macht noch etwas anderes erforderlich: eine Standardisierung der CDS-Papiere. „Einheitliche Laufzeiten und Kupons sind eine wichtige Voraussetzung dafür, dass Kreditderivate zentral abgewickelt werden können“, sagt Susanne Klöß, Partnerin beim Beratungsunternehmen Accenture. Auf Druck der US-Aufsichtsbehörden haben die Banken im sogenannten „Big-Bang“-Protokoll inzwischen Regeln dafür festgelegt, ob und wie viel der Verkäufer einer Kreditversicherung zahlen muss, wenn bei der versicherten Anleihe die Zahlung ausbleibt.

Eingeschränkte Gewinngarantien

Doch ob die Banken die neuen Regeln tatsächlich wie von der Aufsicht gewünscht für möglichst viele Kreditderivate einsetzen, ist fraglich. „Zentrales Clearing heißt: sehr hohe Standardisierung bei den Verträgen“, sagt Kreditmarktanalyst Stein. „Aber ein großer Vorteil der Kreditderivate war bisher ihre Flexibilität.“ Viele Geschäfte, die die CDS in der Vergangenheit so beliebt machten, würden durch eine Standardisierung erschwert. Das gilt auch für „Basis-Trades“. Dabei kauft ein Investor eine Anleihe und gleich die passende Kreditversicherung dazu.

Wenn die Rendite der Anleihe höher ist als die Kosten der CDS-Absicherung, ist der Gewinn beinahe garantiert. Allerdings nur dann, wenn der Verkäufer der Versicherung nicht pleitegeht. Und auch nur dann, wenn maßgeschneiderte CDS-Papiere verfügbar sind. „Bei einer Anleihe mit sechs Jahren Restlaufzeit brauche ich auch solch einen CDS und keinen mit fünf oder zehn Jahren Standardlaufzeit“, so Stein. „Deshalb wird es weiterhin einen Markt für Kreditversicherungen geben, die nicht den für die zentrale Abwicklung nötigen Standards entsprechen“, sagt Stein.

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