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Finanzpolitik Aktienmarkt: Weitere Tiefschläge befürchtet

Schnell rauf, genauso schnell wieder runter. Selbst die Tausende Milliarden Euro schweren staatlichen Notfallprogramme für die Banken haben die internationalen Aktienmärkte auf keine tragfähige Basis gestellt. Weitere Tiefschläge stehen bevor.

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Börsenhändlerin in Frankfurt: Kurze Erleichterung, nachdem nun der Steuerzahler in die Bresche springt. Quelle: reuters

Kaum gibt es die ersten Hoffnungszeichen an den Finanzmärkten, melden sich auch solche Investoren wieder zu Wort, die monatelang nicht zu hören waren, deren Tage bereits gezählt schienen. Stephen Schwarzman etwa. Der Chef des Finanzinvestors Blackstone hatte noch kurz vor Ausbruch der Finanzkrise im Sommer 2007 für 4,1 Milliarden Dollar Teile seines Unternehmens an die Börse gebracht, selbst 684 Millionen Dollar kassiert – und war dann still und leise untergetaucht.

Nun, da der Steuerzahler die Zeche bezahlen muss für den Kasino-Kapitalismus, ist der 61-Jährige plötzlich wieder da. Einigermaßen fröhlich erklärte Schwarzman vergangene Woche, auch seine Firma werde von den beschlossenen Rettungsmaßnahmen profitieren. Angesichts der gefallenen Aktienkurse sehe er viele „gute Kaufchancen“. Besonders die USA seien nun wieder ein „hervorragender Ort, um Geld zu investieren“.

Für den Milliardär Schwarzman mag dies gelten. Doch Privatanleger dürften die Entwicklung der Börsen in diesen Tagen weniger euphorisch betrachten.

Und sie tun gut daran. Denn vieles spricht dafür, dass das Kursfeuerwerk vom Anfang vergangener Woche, gezündet nachdem die Regierungen weltweit Notprogramme mit einem Gesamtvolumen von mehreren Tausend Milliarden Euro geschnürt hatten, nur ein Strohfeuer war.

Der fulminante Zwischenanstieg im Dax dauerte gerade mal 16 Handelsstunden – von echter Stabilisierung keine Spur. Kein Wunder: Viele Experten gehen davon aus, dass selbst Aktien, deren Kennziffern derzeit historisch günstige Bewertungen aufweisen, möglicherweise weiter ins Rutschen kommen. „Es kann zwar zu einer starken Erholung an den Börsen kommen, das wäre wenn aber nur vorübergehend. Gründe für eine nachhaltige Rally jedoch kann ich nicht erkennen“, sagt beispielsweise Marc Faber. Der 62-jährige Schweizer Groß-Investor gilt als „Dr. Doom“, weil er sowohl den Crash von 1987 als auch die Asienkrise der Neunzigerjahre, die Technologie-Blase sowie die US-Konjunkturprobleme vorhergesagt hatte. „Es kann durchaus noch mal eine Stufe runtergehen“, warnt auch Jens Ehrhardt, der mit seinem Unternehmen DJE Kapital rund neun Milliarden Euro an Anlegergeldern verwaltet.

Heutige Finanzpolitik wird noch jahrelang die Entwicklung an Aktienmärkten bestimmen

Wer wissen will, welchen Weg die Börse in den kommenden Wochen nimmt, sollte zunächst in den Rückspiegel schauen. Denn die massive Verschuldung von Staaten und Banken, deren Kreditvergabe und die daran eng geknüpften Aussichten für die Konjunktur werden noch jahrelang die Entwicklung an den Aktienmärkten bestimmen. Zumal das Grundproblem bleibt: Niemals zuvor hatte die Finanzbranche einen größere Bedeutung für die Wirtschaft als in den zurückliegenden Jahren. Und niemals zuvor waren ihre Erträge derart künstlich aufgebläht. Bis ins vergangene Jahr hinein trugen etwa die US-Banken mit zwei von fünf Dollar zum Gewinn der US-Wirtschaft bei. Wie heute jeder weiß, standen die Gewinne nur auf dem Papier und waren zudem auf faule Kredite gebaut. „Die USA werden fast eine gesamte Generation brauchen, um die Folgen der hohen Verschuldung zu bereinigen“, ahnt Michael Keppler, der Gründer der bankunabhängigen Fondsgesellschaft Keppler Asset Management in New York.

Die schlechte Saat wurde gelegt, als zur Jahrtausendwende die Technologieblase platzte. Der damalige US-Notenbankchef Alan Greenspan riss die Geldschleusen weit auf, indem er den US-Leitzins auf ein Prozent senkte. Damit rettete der vermeintliche Magier der Finanzmärkte die US-Wirtschaft zwar vor dem Fall in die Rezession. Doch er legte damit zugleich die Grundlage für die größte Kreditblase der modernen Wirtschaftsgeschichte. Denn als die US-Konjunktur im November 2001 wieder ansprang, beließ Greenspan den Leitzins auf Rezessionsniveau. Erst im Juni 2004 griff die Notenbank Fed korrigierend ein. Somit waren die bösen Geister längst aus der Flasche, bevor die Zinsen in mehreren Schritten wieder angehoben wurden.

Und weil in der Welt der US-Notenbanker, in die 2002 der heutige Fed-Chef Ben Bernanke eintauchte, offenbar nur Asketen leben, die weder Autos betanken, noch Häuser heizen oder Nahrung zu sich nehmen, war auch die Inflation zunächst kein Problem. Denn die Fed orientiert sich in ihrem Handeln an der sogenannten Kern- inflationsrate. Diese klammert die Entwicklung der Preise für Nahrung und Energie einfach aus. Entsprechend wurde die inflationstreibende Wirkung der steigenden Rohstoffpreise ignoriert – und der Dollar verlor massiv an Wert. Das billige Geld trieb derweil das Kreditwachstum immer weiter an. Und die Investoren gingen an der Wall Street immer riskantere Wetten ein. Bei Zinsen, die abzüglich der echten Inflation negativ waren, blieben Spekulationen fast ohne Risiko.

Welche Aktien aus Dax und MDax sehr günstige Kennziffern aufweisen (zur Vollansicht bitte auf die Grafik klicken).

Inzwischen ist man schlauer. Mit der laxen Zinspolitik stieg in den USA der Anteil der Gesamtverschuldung am Bruttoinlandsprodukt seit 1969 von 150 Prozent auf aktuell 360 Prozent.

Kreditwachstum an sich ist nichts Schlechtes. Es kurbelt den Konsum und die Investitionen an, lässt Arbeitsplätze entstehen und Börsenkurse steigen. Kreditexzesse führen allerdings dazu, dass Kapital auch dort investiert wird, wo es ökonomisch keinen Sinn macht – so entstanden Anlageblasen wie bei Technologieaktien zur Jahrtausendwende, danach bei US-Immobilien und zuletzt bei Kreditderivaten. Allein dieser Markt pumpte sich in den vergangenen Jahren auf bis zu 62.000 Milliarden Dollar auf – das reale Wirtschaftsprodukt der gesamten Welt ist mit rund 52 000 Milliarden Dollar deutlich niedriger. Alle Wetten aus den Derivaten erreichten Ende 2007 eine Summe von schier unvorstellbaren 596.000 Milliarden Dollar.

Solange Kredite leicht und billig zu haben waren und das Ausland Dollar kaufte, lief das System wie geschmiert. Je größer die Derivateblase, desto geringer war das Risikobewusstsein der Investoren – und desto massiver muss nun der schon lange erwartete Einbruch an den Derivatemärkten und damit auch auf den auf realen Werten basierenden Aktienmärkten ausfallen.

Ernst wurde es, als vom Jahr 2007 an die Schulden nicht mehr bedient werden konnten – in dem Falle diejenigen von US-Immobilienbesitzern ohne Vermögen und mit niedrigem Einkommen.

Auf den Ausbruch der US-Hypothekenkrise im Sommer 2007 reagierte der seit 2006 amtierende Notenbankchef Ben Bernanke ebenso falsch wie sein Vorgänger Greenspan. Er setzte den US-Leitzins in nur sieben Monaten – zwischen September 2007 und April 2008 – von 5,25 auf 2,0 Prozent herab. Die Folgen: Die Rohstoffpreise schossen weiter in die Höhe, und der Dollar schwächte sich weiter ab. Vor allem aber führten die Zinssenkungen dazu, dass sich die Finanzmarktakteure in falscher Sicherheit wähnten: Eigentlich hätten sie mit dem überfälligen Schuldenabbau beginnen müssen. Stattdessen jedoch hebelten die Banken und Hedgefonds die Kreditderivatemärkte weiter nach oben. Erst nachdem der US-Staat bei der Pleite von Lehman Brothers im September nicht mehr eingriff, endete die hemmungslose Spekulation. So sorgten die sinkenden US-Immobilienpreise dafür, dass die Blase platzte. Das Kernproblem aber bleibt – die enormen, über ein Jahrzehnt lang aufgebauten Kredithebel im Finanzsystem.

Negativprognosen für 2009 halten an

Deshalb können auch die Notenbanken trotz Tausender Milliarden Dollar schwerer Finanzspritzen bisher nichts retten – die Probleme sind für die Leitbanker einfach im wahrsten Sinne des Wortes zu groß: Ihnen stehen maximal rund 6.000 Milliarden Dollar zur Verfügung – das aber entspricht nur einem Prozent des gesamten Derivatemarktes. Als letzter Anker werden deshalb nun Schulden der Banken in Staatsschulden gewandelt. Sie bleiben aber Schulden, die Steuerzahler und Wirtschaft über Jahre, vielleicht sogar Jahrzehnte hinweg belasten werden.

Deutsche Steuerzahler kennen das seit nunmehr 18 Jahren von ihrer Gehaltsabrechnung: Der Staat packt Monat für Monat 5,5 Prozent auf ihre Steuerschuld drauf – in Form des Soli für den Aufbau Ost, den Altkanzler Helmut Kohl 1991 eingeführt hatte und der die Bürger ursprünglich nur ein Jahr lang belasten sollte.

In den USA lasteten vor dem Nothilfe-Programm für die Banken schon 51.000 Milliarden Dollar an Schulden auf Staat, Verbrauchern und Unternehmen. Letztere müssen im kommenden Jahr 800 Milliarden Dollar mit Krediten refinanzieren – Analysten von Standard & Poor’s bezweifeln in einer aktuellen Studie, dass dies allen Firmen gelingen wird. Einige europäische Länder wie Griechenland, Spanien und Irland sind – gemessen an ihrer Wirtschaftsleistung – sogar noch stärker überschuldet als die USA. Und Japan arbeitet schon seit Jahrzehnten einen Schuldenberg ab – mit weitreichenden Folgen für die Wirtschaft und den Aktienmarkt.

Vor 20 Jahren platzte dort eine Immobilien- und Aktienblase, die mit billigem Geld und verpfuschten Bilanzen aufgeblasen worden war. Aufgearbeitet ist das Desaster bis heute nicht, wie der Aktienindex Nikkei zeigt. Er notiert derzeit bei unter 10.000 Punkten – 75 Prozent unter seinem Hoch von 1987.

Ähnlich wie Japan könnte es nun auch den anderen Industrienationen ergehen: Es droht über Jahre hinweg ein steter Werteverfall. Längst sind – bis auf Gold – weltweit alle Vermögensklassen in den Abwärtssog geraten. Im schlimmsten Fall droht eine Depression. Schon jetzt überbieten sich Wirtschaftsauguren mit Negativprognosen für 2009. Sie verweisen dabei auf die Große Depression in den Dreißigerjahren, der zwischen 1921 und 1929 ähnliche Kreditexzesse vorangingen.

„Was jetzt am Ende dabei herauskommt – Wachstumsdelle, Depression oder Rezession – steht noch in den Sternen. Aber am wahrscheinlichsten dürfte eine lange Phase schwachen Wachstums wie in Japan seit 1990 sein“, sagt Asset Manager Gerald Blank, Chef und Gründer des Münchner Hedgefonds Blank Asset Management. Auch Jim Rogers, Geschäftsführer der Investmentfirma Rogers Holdings, glaubt nicht an eine Aktienrally, nur weil die Angst vor dem Finanzkollaps wieder verflogen sein könnte. Im Gegenteil. „Wir werden in den USA ein verlorenes Jahrzehnt haben, wie in Japan während der Neunzigerjahre“, sagt der 66-Jährige.

Investoren haben in den vergangenen Wochen auch solide Aktien verkauft (zur Vollansicht bitte auf die Grafik klicken).

Rogers war einer der wenigen, die vor der Krise mahnten. Zur Investmentlegende stieg er in den Siebzigerjahren an der Seite von George Soros auf. Der von beiden gesteuerte Quantum Fund legte damals binnen zehn Jahren um 4.000 Prozent zu.

Die US-Regierung, wettert er, habe einen Fehler nach dem anderen begangen – mit der Rettung der Banken werde eine dringend notwendige Marktbereinigung verhindert. Die Folge: „Amerika wird die längste und schwerste Rezession seit langer Zeit erleben“, prophezeit Rogers. Das würde für die Kapitalmärkte vor allem zwei Dinge bedeuten: Die Zinsen blieben niedrig – die Aktienkurse aber auch.

Immerhin hat „der radikale Ausverkauf die Aktienmärkte fürs Erste bereinigt“, glaubt Fondsmanager Blank. „Ziemlich viele Marktteilnehmer, die raus wollten, dürften das inzwischen geschafft haben – freiwillig oder unfreiwillig.“ Denn zahlreiche Groß-Investoren steuern ihre Anlagen per Computer. Diese verkaufen Aktien völlig emotionslos, wenn bestimmte Schwellenwerte (Stop-Loss-Kurse) unterschritten werden. Dies erklärt auch die enorme Abwärtsdynamik der Börsen mit der Vernichtung von Aktienwerten in Höhe von 10.000 Milliarden Dollar in nur vier Wochen.

Immerhin: „Das Rettungspaket reicht aus, um den Zusammenbruch des Finanzsystems zu verhindern“, so Fondsmanager Michael Keppler. Die immer noch niedrigen Aktienkurse wären nur bei einer wirtschaftlichen Depression gerechtfertigt: „Doch davon sind wir weit entfernt.“

Die stark exportabhängigen deutschen Unternehmen dürfte eine lange Durststrecke besonders hart treffen. „Wenn wir fallen, dann fallen wir aus einem recht wackligen Ast sehr viel höher in der Baumkrone als in den letzten großen Abschwüngen 2001 oder 1992“, warnt Tom Weber, Leiter Volkswirtschaft und Marktanalyse beim Bankhaus Wölbern.

Die Globalisierung hatte Deutschlands Maschinenbau-, Chemie-, und Autoindustrie von 2004 bis 2007 vier goldene Jahre beschert. Doch nun droht ein harter Winter. Wichtige Zukunfts-Barometer wie der ifo-Index sind seit Monaten im freien Fall. Der ZEW-Index, der die Geschäftserwartungen misst, fiel vergangene Woche auf den tiefsten Stand seit 1993.

Auf mehrjährige Tiefstände sind auch die Kurse vieler Industriepapiere gefallen – etliche sind deshalb so günstig wie seit Jahrzehnten nicht mehr. „Das ist entweder heillos übertrieben – oder die Kurse nehmen tatsächlich eine Depression vorweg“, sagt Blank.

Reichen die Kursstürze von RWE, MAN oder Salzgitter also womöglich aus, um auch kommende schlimme Gewinneinbrüche ohne weitere Börsenverluste zu überstehen? Ist der Rezessions-Horror schon in den Kursen drin und dürfen mutige Anleger mit Stehvermögen deshalb schon wieder rein in den Aktienmarkt?

Es gibt auch Hoffnungsanker

In einigen Bereichen könnte der Markt jedenfalls übertrieben haben. „Die Verkaufspanik griff auch auf defensive Qualitätstitel über, etwa auf Total, BASF, Roche oder Sanofi-Aventis“, beobachtet Christoph Riniker, leitender Anlagestratege vom Bankhaus Julius Bär in Zürich. „Wer solche Titel auf lange Sicht an schwachen Tagen kauft, kann vielleicht bei einem neuerlichen Ausverkauf noch mal ein wenig verlieren, aber mit einem Anlagehorizont von mehreren Jahren macht man hier nicht mehr viel falsch.“

Kennzahlen wie etwa das Verhältnis von Kurs zu Gewinn (KGV) seien in wirtschaftlichen Umbruchzeiten wie jetzt allerdings „nicht viel wert, weil sie auf Schätzungen basieren, und Analysten passen sich » in Wendezeiten zu langsam an“, meint Blank. Auch Riniker hält die Gewinn-Schätzungen für 2009 noch für deutlich zu hoch. „An einem extrem niedrigen KGV von etwa fünf für Stahlwerte wie Thyssen oder Arcelor kann man bereits sehen, dass der Markt diesen Schätzungen ohnehin nicht mehr glaubt.“

Riniker rät Anlegern, auf eine geringe Verschuldung, hohe Bar-Bestände, und stabile Mittelzuflüsse (Cash-Flows) zu achten. Zudem sollten sie Industrie- und Konsumpapiere meiden, die in den Vergangenheit für viel Geld große Beteiligungen eingekauft haben: Bei diesen Unternehmen könnten in nächster Zeit massive Abschreibungen anstehen. Im Dax zählen etwa die Deutsche Post oder Continental dazu, im MDax TUI und HeidelbergerCement.

Aber es gibt auch Hoffnungsanker – gerade für Stahlwerte. Da wären zunächst die wichtigsten Schwellenländer, China, Indien und Brasilien. Auch sie werden sich zwar einer weltweiten Rezession nicht entziehen können. Aber inzwischen dürfte die Binnennachfrage in den Schwellenländern auf die Weltkonjunktur stützend wirken. Für China etwa erwartet der Internationale Währungsfonds 2009 noch 9,3 Prozent Wachstum – nach 9,7 Prozent 2008. Freilich: 2007 wuchs die chinesische Wirtschaft noch um über zwölf Prozent. „Das Wachstum in den wichtigsten Schwellenländern ist ausreichend, um die Weltwirtschaft vor einem Kollaps à la 1930 zu bewahren“, folgert Thomas Stolper, Konjunkturexperte bei Goldman Sachs.

Doch was, wenn nicht? „Ich bleibe dabei: Anleger sollten auf jeden Fall weiter ihre Bestände an physischem Gold aufstocken“, rät Investmentguru Faber. Mit Gold, das ist sicher, sind Investoren jedenfalls nicht auf staatliche Nothilfen angewiesen.

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