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Quelle: AP

Inflation: Die Nervenprobe steht bevor

Die jüngste Generation von Kapitalmarktteilnehmern kennt Inflation nur noch aus der Theorie oder den Meldungen schlecht regierter Entwicklungsländer. Doch Vorsicht: Die Entspanntheit der Kapitalmärkte (und der Notenbanken) bezogen auf die Inflation könnte in den kommenden Monaten auf eine harte Probe gestellt werden.

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Die Inflation in der westlichen Welt hatte in den vergangenen 20 Jahren ihren Schrecken verloren. Produktivitätsgewinne aus internationalem Handel, technologischer Fortschritt, eine zunehmende Digitalisierung der Ökonomien, Freizügigkeit bei lohnsenkender Arbeitsmigration, all das führte dazu, dass sich der Schrecken der Inflation der 70er Jahre nicht wiederholen konnte. Kurze Inflationsanläufe waren meistens ölpreisbedingt, und mit dem Erstarken der Schieferöl-Industrie, vor allem in den USA, wurde ein unkontrollierter, mehrjähriger Ölpreisanstieg oftmals aus zentralen Risikoszenarien verbannt.

Dass es wegen länderspezifischer Gründe in einzelnen Entwicklungsländern Inflationsanstiege gab, die weit über dem Normalen lagen, wurde entweder auf schlechtes ökonomisches Management der Regierenden, starke Schwankungen in einzelnen Lebensmittelkomponenten oder eine katastrophale Fremdwährungsverschuldung zurückgeführt, und kam über den Einzelfallcharakter nicht hinaus.

Was aber steht uns bis Jahresende bevor? Wir erwarten die Inflationsspitzen in den USA bereits Ende des zweiten Quartals und je nach Höhe des Ölpreises könnte sich die Jahresrate der Verbraucherpreise dort zeitweise in Richtung vier Prozent bewegen. In Deutschland sollte der statistische Basiseffekt eher dazu führen, dass der Hochpunkt der Inflation im vierten Quartal erreicht wird, eine Steigerung von drei Prozent gegenüber Vorjahr oder darüber ist möglich. Notenbanken wie auch Politiker wirken aber entspannt.

Aber ist denn alles anders als in den 70ern, als es den großen Inflationsschub gab? Einige Dinge sind offenkundig anders: Es ist schwer vorstellbar, dass die OPEC aus politischen Gründen die Ölpreise unkontrolliert und dauerhaft nach oben bringen will oder kann. Mexiko, Russland, Kanada und auch die USA würden die Lücke füllen. Die Macht der Gewerkschaften ist nicht annähernd so stark wie in den 70ern. Die Arbeitsmobilität ist viel höher, genauso wie der technologische Fortschritt, und die Digitalisierung hat auch noch lange nicht ihren Zenit überschritten.

Aber nicht alles ist anders. Inflation wird wieder hoffähig: Notenbanken, die über „(Flexible) Average Inflation Targeting“ Spielraum für ein Überschießen schaffen, Regierungen, die auf Unterstützung der Notenbanken bei ihren gigantischen Ausgabenprogrammen zählen, der moralische Regimewechsel in der politischen Debatte von mehr Wachstum zu höherer Verteilungsgerechtigkeit. Die Idee einer Preisstabilität gemäß der ehemaligen Bundesbankdoktrin würde heute nicht geteilt werden.

Ich nehme das Mantra der Notenbanken bezogen auf die Inflation wie folgt war: Man muss durch die Spitzen der Preisentwicklung durchsehen. Der Inflationsimpuls wird „transitory“, also vorübergehend sein, angesichts gestiegener Arbeitslosigkeit wird es zu keiner Lohn-Preis-Spirale kommen und es wäre ein Fehler, die Konjunktur nur wegen mehrerer Monate hoher Inflation abzuwürgen. In der Breite „kaufen“ Kapitalmärkte diese Argumentation und ich muss gestehen, ich auch, wenngleich ich die temporäre Phase von mehreren Monaten nun eher bis Jahresende oder sogar darüber hinaus ausdehnen würde.

Doch es gibt nach meiner Überzeugung wichtige Entwicklungen, die das Potenzial für überraschend steigende Inflationsraten mit sich bringen. Dazu zähle ich die derzeitigen Probleme bei den Lieferketten, gespeist aus unterschiedlichen Gründen, mögliche strukturelle Verschiebungen am Arbeitsmarkt sowie Knappheitsanzeichen in einer Reihe von Industrien.



Zu den Gründen für die Störung von Lieferketten: Da ist zum einen Corona, das in manchen Schwellenländern, wie zum Beispiel Indien, derzeit besonders stark wütet und dort zu Produktionseinschränkungen führt. Zum anderen ist da die Knappheit bei Mikrochips, die auch Folge einer Unterschätzung der Nachfrage im Zuge der Coronakrise darstellt. Da ist zum dritten eine Knappheit an Transportmitteln, prominent über fehlende Container illustriert, die durch die unterschiedlichen Wachstumsgeschwindigkeiten in China, USA und Kontinentaleuropa akzentuiert wird.

Die strukturelle Arbeitslosigkeit sollte zunehmen. Nicht jeder Dienstleistungsberuf, der jetzt freiwillig oder als Folge von Corona aufgegeben wird, kann beispielsweise ohne Zeitverzug und Zusatzqualifikation in die jetzt boomende „grüne“ Wirtschaft umgeschichtet werden (genauso wenig, wie in den 70er Jahren die Kohlearbeiter ohne weiteres in die Dienstleistungsberufe transferierbar waren). Die Arbeitsmobilität ist in Folge von Corona ebenfalls geringer, und sei es nur, dass Saisonarbeiter Landesgrenzen schwieriger überwinden können.

All die genannten Gründe führen dazu, dass wir in einigen Sektoren der Wirtschaft Knappheitsprobleme bei Vorprodukten oder Arbeitskräften sehen. Strukturelle Änderungen können aber durch Verhaltensänderungen von Menschen ausgelöst werden: Suche nach Jobs, die besser für mobile Arbeiten geeignet sind, andere Arbeitszeitgestaltung, staatlicher Einfluss, etc.

Diese Unsicherheiten im wirtschaftlichen Umfeld sind meines Erachtens so hoch, dass nicht alle Erfahrungen der letzten 20 oder 30 Jahre einfach auf die aktuelle Situation übertragbar sind, und es damit auch zu früh ist, sich darauf zu verlassen, dass die Inflation gezähmt bleibt.

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Märkte werden sich auf die Zurückhaltung der Notenbanken verlassen. Sie setzen auf nur temporäre Höhepunkte der Inflation. Solange die Inflation nicht so stark ist, dass sie Ängste darüber auslöst, ob die Notenbanken ihren derzeit kommunizierten Kurs werden fortsetzen können, werden die Märkte hindurchsehen und insbesondere Risky Assets weiterhin von der Jagd nach Rendite profitieren. Wenn aber nach hohen Inflationszahlen die Sorge um sich greifen sollte, dass Notenbanken den Herausforderungen einer unkontrolliert treibenden Preisentwicklung nicht gewachsen sind, dann könnten die Kapitalmärkte vor einer sehr unruhigen Zeit stehen.

Mehr zum Thema: Die Angst vor Geldentwertung und Enteignung wird gerade in Deutschland immer wieder beschworen. Eine Gegenrede.

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