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Robert Shiller "Zu 70 Prozent erleben wir bald einen Crash"

Der Ökonomie-Nobelpreisträger Robert Shiller hält die Zeit reif für eine Anhebung der Zinsen. Und er sieht die Vorboten einer neuen Krise. Sein Ausblick für die Börsen: düster.

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Robert Shiller Quelle: Christopher Beauchamp für WirtschaftsWoche

WirtschaftsWoche: Herr Shiller, Sie haben die Dotcom-Blase und die US-Finanzkrise vorhergesagt. Wieso haben Sie uns dieses Mal nicht vor den Börsenturbulenzen gewarnt?

Robert Shiller: Um den Ruf zu verlieren, ein Crash-Prophet zu sein! Im Ernst: Ich bin kein negativer Mensch, der das Ende der Welt herbeiredet. Ich schaue auf Zahlen und Fakten, und versuche, einen breiten Überblick über Märkte und Nachrichten, die Märkte bewegen, zu gewinnen. Daraus leite ich dann mögliche Folgen ab. Das mache ich nach wie vor – und ich warne seit Jahresbeginn, dass viele Aktien und Indizes überteuert sind.

Zur Person

Also hat Sie das hektische Hin und Her an den Börsen seit Mitte August nicht überrascht?

Einen Crash kann man nie auf den Tag genau bestimmen. Warnzeichen dafür, dass sich Blasen gebildet haben könnten, gab es aber zuhauf. Das gilt vor allem für China und für die USA. Ich persönlich habe mein Portfolio im Frühsommer ein bisschen aufgeräumt: Aktien, die über sechs Jahre gestiegen sind, habe ich verkauft. Aber wenn es Sie beruhigt: Ich bin noch immer mit einem Teil meines Geldes im Markt und habe Verluste erlitten.

Warum haben so viele Investoren den richtigen Absprung verpasst?

Weil sie gierig sind. Die rasanten Kursanstiege über mehrere Jahre haben viele Anleger vergessen lassen, dass es auch Risiken gibt. Hinzu kommt: Viele Menschen haben Angst vor der Zukunft, konkret vor der Automatisierung und Digitalisierung. Sie fürchten um ihre Jobs, sie fragen sich: Was werde ich in 15 oder 20 Jahren machen? Diese Unsicherheit zieht sich durch fast alle Branchen. Und das drängt die Leute in Markt und treibt die Kurse. Es ist paradox: Die Menschen suchen Sicherheit in nicht-risikolosen Investments.

Müssten Banken und Broker die Menschen mehr vor sich selbst schützen?

Wer an den Börsen investiert, der muss sich schon zum gewissen Grad um sich selbst kümmern. Eine gewisse Kenntnis über Finanzprodukte, Chancen und Risiken darf man schon voraussetzen. Und wer bei seinem Anlageberater nachfragt, bekommt sicher auch mahnende Worte zu hören; zu groß ist die Furcht der Banken, nachträglich belangt zu werden. Was wir aber sicher nicht brauchen, sind Broker und Börsenpropheten, die massenmedial Pseudo-Weisheiten verbreiten und durch die Welt rufen: Anleger dürfen nicht verkaufen! Panik ist kein guter Ratgeber! Bleiben Sie im Markt!

Die besten Börsenweisheiten
Pik-König und Pik-Ass Quelle: dpa
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Roulette-Tisch Quelle: dapd

Abseits der zweifelhaften Parolen und Börsenweisheiten gab und gibt es handfeste Gründe im Markt zu bleiben: Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) vieler Unternehmen ist deutlich geringer als etwa vor dem Platzen der Internetblase im Jahr 2000.

Das stimmt. Aber es ist auf einem überdurchschnittlichen und – wie ich finde – ungesundem Niveau. Schauen Sie auf das Shiller-KGV; ein inflationsbereinigtes Kurs-Gewinn-Verhältnis und daher aussagekräftiger als das übliche KGV. Dessen durchschnittlicher Wert der 500 größten börsennotierten US-Unternehmen zwischen 1881 und 2015 liegt bei 17; im Juli erreichten die S&P-500-Aktien einen Mittelwert von 27. Es stimmt: Vor dem Platzen der Internetblase hatten wir ein Shiller-KGV von 44. Dennoch: Über 27 lag der Wert erst wenige Male. Unter anderem 1929, 2000 und 2007. Anschließend sind die Märkte kollabiert.

"Vielleicht noch zwei Jahre bis zum Crash, vielleicht auch schneller"

Sie verschweigen die positive Ausnahme: 1998 lag das Shiller-KGV bei 35. Die Märkte stiegen noch zwei Jahre lang.

Tatsächlich sind wir 1998 gut davongekommen – obwohl Russland vor der Zahlungsunfähigkeit stand und die Weltwirtschaft Schaden zu nehmen drohte. Aber anscheinend hat die Überwindung der Asienkrise und der Internethype die Märkte damals noch weiter getrieben. Vergleicht man die nackten Zahlen, ähneln die Werte heute im S&P 500 tatsächlich eher den Gegebenheiten von 1998 denn von 2000 oder 2007. Möglich, dass wir noch zwei Jahre bis zum Crash haben. Vielleicht geht es aber auch schneller.

Einen Teil der Verluste haben die Märkte inzwischen wieder gutgemacht. Also noch einmal: Haben die Märkte nur Luft für einen Angriff auf neue Rekordhöhen genommen – oder erleben wir derzeit die Vorzeichen eines großen Crashs?

Ein Crash ist denkbar, ja. Fakt ist: Der Dow-Jones-Index ist Ende August in fünf Tagen um zehn Prozent gefallen. Korrekturen im zweistelligen Bereich im US-Leitindex gab es seit 1950 genau 29 Mal. Aber: Nur neunmal geschah der Absturz innerhalb von fünf Tagen. Ich würde das nicht auf die leichte Schulter zu nehmen. Zumal die psychologischen Effekte gewaltig sind. Die Verunsicherung der Marktteilnehmer ist mit den Händen zu spüren. Es kann ganz schnell zu einem Herdentrieb und einer regelrechten Verkaufswelle kommen.

Welches Szenario ist wahrscheinlicher: Dass der Crash noch auf sich warten lässt – oder dass wir zeitnah einen weiteren Einbruch der Aktienmärkte sehen?

Zu 30 Prozent steigen die Märkte in den kommenden Jahren über die bisherigen Rekordhöhen hinaus an. Zu 70 Prozent erleben wir zeitnah einen Crash. Die letzte Rezession ist acht Jahre her. Normalerweise gibt es regelmäßig spätestens alle zehn Jahre einen Wirtschaftseinbruch. Was wir derzeit sehen, könnten die Vorboten einer neuen Krise sein.

Wo sehen Sie – im Fall der Fälle – das Tief des Dow Jones?

Ich halte den Dow bei einem Niveau von 10.000 bis 11.000 Punkten für gesund bewertet. Das wäre ein Sturz um rund ein Drittel; weniger rabiat also als 2000, als die Märkte um die Hälfte nachgaben.

Welche Folgen hätten ein Einbruch der US-Märkte für Europa und den deutschen Leitindex Dax?

Wir leben in einer globalisierten Welt. Selbst wenn die Europäische Zentralbank, wovon ich ausgehe, noch länger an ihrer Niedrigzinspolitik festhält, wird sie damit Europa nicht vor den Ansteckungsgefahren schützen können. Der Euro wird abwerten, damit steigen die Chancen für die europäischen Exporteure. Aber: Das hilft ihnen nichts, wenn Märkte wegbrechen. Wenn in den USA Geld vernichtet wird, wenn die Nachfrage in Asien einbricht, dann werden der Dax und die anderen europäischen Indizes nach unten rauschen. Der Dow-Jones-Index gibt die Richtung vor.

Eine erste Tendenz, wie sich der US-Leitindex entwickelt, könnte am kommenden Mittwoch fallen. Dann kommt die US-amerikanische Notenbank, die Federal Reserve (Fed), zusammen und entscheidet über eine Anhebung des Leitzins. Glauben Sie, die Zentralbank leitet die Zinswende ein?

Das ist die 1-Million-Dollar-Frage. Ich weiß es nicht. Ähnlich wie bei der Frage nach einem Börsencrash hilft der Blick auf die Fakten. Wichtig ist zunächst zu wissen, dass die Fed mit ihrer Zinspolitik drei Ziele verfolgt: stabile Preise, eine hohe Beschäftig und moderate langfristige Zinsen. Die Inflation in den USA ist gering. Zuletzt lag die Inflationsrate in den USA im Jahresvergleich nur bei 0,2 Prozent. Wenn man nur die Energie- und Nahrungsmittelpreise berücksichtig, kommt man auf einen Wert von 1,2 Prozent.

Ein Wert, der unter den angestrebten zwei Prozent liegt.

Richtig. Die Fed muss deswegen also nichts tun. Punkt zwei: die Beschäftigungssituation. Wir haben in den vergangenen Jahren einen Aufschwung am Arbeitsmarkt erlebt. Derzeit sind 5,3 Prozent der Menschen auf Jobsuche – das ist der niedrigste Stand seit Herbst 2008 und vollkommen im grünen Bereich. Der Arbeitsmarkt spricht also nicht dafür, eine Zinsanhebung aufzuschieben.

"Noch in diesem Jahr eine erste Zinsanhebung"

Das gilt vielleicht in der Theorie. Praktisch aber könnte die Fed ein Börsenbeben auslösen und damit auch die Realwirtschaft schwächen. Die Arbeitslosigkeit könnte ansteigen.

Die Märkte stehen nicht im Mittelpunkt der Entscheidung. Es ist nicht Aufgabe einer Notenbank, mit billigem Geld die Aktienhausse am Laufen zu halten. Das haben sie natürlich in den vergangenen Jahren gemacht, es ist eine Begleiterscheinung der Geldpolitik. Ich nehme auch an, es gibt einen Impuls bei der Fed, ein Börsenbeben verhindern zu wollen. Die Nervosität an den Märkten könnte eine Entscheidung verzögern. Den Entschluss, zu handeln, darf und wird aber nicht durch die Aktienmärkte beeinflusst werden.

Die lukrativsten Märkte der letzten 20 Jahre
Platz 18: JapanDie Sutor Bank hat die 18 wichtigsten Aktienmärkte der Welt im Zeitraum von 20 Jahren untersucht, um herauszufinden, welcher Markt die stärkste Performance hatte. In der Auswertung der Hamburger Privatbank kommt Japan auf den letzten Platz. „Das war durchaus erwartbar“, kommentierte Lutz Neumann, Leiter der Vermögensberatung der Sutor Bank, das schlechte Abschneiden Japans. Auf den anderen Plätzen fanden sich allerdings ein paar Überraschungen. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): 0,19 Prozent pro Jahr Quelle: dpa
Platz 17: ÖsterreichZiemlich oft bergab ging es auch für Anleger am österreichischen Aktienmarkt. Auf 20-Jahressicht schaffte der österreichische MSCI Austria Index immerhin doch noch ein Plus. Schlusslicht war Österreich unter anderem im Jahr 2014. Die Sanktionen gegen Russland belasteten österreichische Banken und Unternehmen, die stark in Russland engagiert sind. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 1,65 Prozent pro Jahr Quelle: dpa
Platz 16: ItalienDer MSCI Italy Index gehört im internationalen Vergleich der Sutor Bank ebenfalls zu den Schlusslichtern. Besonders schlecht lief es für den italienischen Aktienmarkt in den Jahren 2010 und 2011 als die europäische Schuldenkrise aufkam. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 3,99 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 15: SingapurSingapur ist ein beliebter Finanzplatz und verfügt über eine beeindruckende Skyline. Besonders hoch hinaus kamen hier Anleger jedoch nicht. Der MSCI Singapore Index gehört zu den schwächsten innerhalb der vergangenen 20 Jahre. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 5,35 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 14: BelgienIn der Gesamtwertung kommt Belgiens Aktienmarkt nur auf den vierzehnten Platz. Allerdings holte der MSCI Belgium Index in den vergangenen Jahren deutlich auf. 2014 schlug er alle anderen Indizes mit einem Plus von 37 Prozent. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 6,8 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 13: FrankreichDer Aktienmarkt der zweitgrößten europäischen Volkswirtschaft schaffte es innerhalb der letzten zwanzig Jahr nicht unter die Top 10 (im Schnitt). Besonders schlecht lief es in den Jahren 2001 (- 18 Prozent) und 2002 (- 33 Prozent). Lutz Neumann von der Sutor Bank betont, dass die Entwicklung eher zufällig erfolgt. Eine belastbare, seriöse Vorhersage sei unmöglich, erklärt die Privatbank. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 7,15 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 12: NorwegenDer norwegische Aktienmarkt erlebte einen legendären Boom im Jahr 2009: Der MSCI Norway Index stieg um sagenhafte 81 Prozent. 2014 gehörte er allerdings zu den schwächsten Märkten, mit einem Minus von elf Prozent. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): 7,31 Prozent pro Jahr Quelle: Imago

Sie glauben also, die Fed hebt die Zinsen an?

Ja. Ich denke, wir werden noch in diesem Jahr eine erste Zinsanhebung bis zu einem Viertelprozentpunkt sehen. Wir leben seit 2008 in Extremzeiten. Die Niedrigzinspolitik kann nicht ewig so weitergehen. Wenn wir jetzt nicht die Zinsen anheben, dann werden wir sie nie mehr erhöhen. Ich wiederhole mich: Es gibt keine Gründe, die Zinswende über das Jahr hinaus aufzuschieben. Die Fed muss behutsam vorgehen, das wird sie aber auch tun. Ein Leitzins von 0,25 oder 0,5 Prozent darf die Märkte nicht in Aufruhr bringen.

Schon die Spekulationen über eine mögliche Leitzinsanhebung aber haben doch die Kurse bewegt.

Die Märkte sind volatil, die Diskussion um die Fed-Politik hat vielleicht auch die Märkte bewegt, aber sie hat definitiv nicht zu dem Einbruch geführt, den wir Ende August gesehen haben. Da haben andere Faktoren – das Verhalten der Hedgefonds, die Realwirtschaft in den Schwellenländern – eine weitaus wichtigere Rolle gespielt. Zudem: Eine 100-prozentige Sicherheit, ob ein Zinsschritt angemessen ist, gibt es nie. Gleichzeitig gilt: Sie können auch den richtigen Moment für eine Anhebung verpassen – und zu spät handeln.

Stichwort Schwellenländer. Eine Zinsanhebung der Fed könnte Staaten wie Brasilien, die Türkei oder Indonesien in eine Depression stürzen. Ihre Verschuldung, in US-Dollar, würde hochschnellen. Muss die Fed darauf Rücksicht nehmen?

Das ist eine politische Frage. Wenn Sie diese Frage der Fed-Chefin Janet Yellen stellen würden, können sie keine Antwort erwarten. Die Frage ist zu heikel.

Aber ich stelle ja auch nicht Janet Yellen die Fragen, sondern Ihnen. Sie sind nicht bei der Fed.

Ich schätze Janet Yellen sehr. Sie ist eine ausgezeichnete Ökonomin und ich habe sie als eine integre Persönlichkeit kennengelernt. Deshalb will ich vor der Entscheidung kein Öl ins Feuer gießen.

Die Fed hat die Lateinamerika-Krise mit einer Zinsanhebung ausgelöst.

Stimmt. Die Frage ist: Welche Lehren sollen wir daraus ziehen? Selbst wenn die Fed nur an den USA interessiert wäre, würden die Folgen doch Auswirkungen auf die Politik haben. Präsident Barack Obama wird sich im Ausland rechtfertigen müssen – auch wenn die Fed natürlich unabhängig entscheidet. Aber das wird vermengt werden. Vielleicht würden ganz konkrete politische Pläne, etwa die Schaffung von Freihandelsabkommen mit internationalen Partnern, aufgrund der Zinsstreitigkeiten scheitern. In der Realität ist es also keine gute Idee, nur auf sich zu schauen – und schon gar nicht, dies massenmedial zu verbreiten. Wenn Sie fragen, warum Janet Yellen den Job bei der Fed angenommen hat, denke ich lautet ihre diplomatische Antwort: Weil sie den USA und der Welt dienen will.

"Hedgefonds gefährden die Stabilität der Finanzmärkte"

Beides geht aber nicht ab. Die USA brauchen höhere Zinsen, die Schwellenländer eine weitere Nullzinspolitik.

Ökonom John Taylor hat die nach ihm benannte Taylor-Regel aufgestellt. Demnach gibt es zwei Faktoren, die die Fed bei einem Zinsentscheid überwiegend Beachtung schenkt. Das sind die Zahlen zur US-Inflation und zum US-Bruttoinlandsprodukt.

Zahlen zur Verschuldung der Schwellenländer interessieren also nicht.

Die Fed ist nun einmal die US-amerikanische Notenbank und demzufolge in erster Linie dem Wohle der USA verantwortlich. Man könnte argumentieren, um es freundlicher zu formulieren, dass die USA als Rollenmodell für die Welt fungieren. Sprich: Was gut für die USA ist, ist gut für die Welt.

Das sind die Top-Verdiener der Hedgefonds-Stars
David TepperDavid Tepper gilt in der Hedgefonds-Branche nicht gerade als bescheiden. Einst wollte der 57-Jährige als der beste Fondsmanager seiner Generation anerkannt werden. Doch während es 2013 noch ganz danach aussah als sei er auf einem guten Weg, lief das Jahr 2016 nicht gerade glänzend für ihn. Von 3,5 Milliarden Dollar in schrumpfte sein Verdienst auf 400 Millionen Dollar - ein Einbruch von 89 Prozent. Somit rutschte Tepper vom Siegerpodest auf den letzten Platz unter den bestverdienenden Hedgefonds-Managern gemäß dem Forbes-Branchenranking. Branchenübergreifend ist die Summe aber nach wie vor stattlich. Sie ist zum Beispiel etwa 20 Mal so hoch wie das Gehalt von Jamie Dimon, dem Chef von JP Morgan. Gesellschaft: Appaloosa Management Verdienst 2014: 400 Millionen Dollar Quelle: imago images
David Shaw Quelle: Screenshot
Andreas Halvorsen Quelle: Screenshot
Larry Robbins Quelle: Screenshot
James Simons Quelle: AP
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William AckmanNachdem er im Vorjahr einige Rückschläge zu verkraften hatte, lief das Jahr 2014 für William Ackman richtig gut. Sein wichtigster Hedgefonds legte um rund 37 Prozent zu. Zu verdanken hat der Manager seinem Erfolg einem Übernahmedeal des Pharmakonzerns Actavis. Dieser übernahm den Botox-Hersteller Allergan. Gesellschaft: Pershing Square Capital Management Verdienst 2014: 1,1 Milliarden Dollar Quelle: REUTERS

Sie äußern sich sehr behutsam zur Fed. Mit Hedgefonds hingegen gehen sie hart ins Gericht. Vor einigen Jahren haben Sie einmal gesagt, die Finanzbranche zieht Menschen „mit soziopathischen Zügen“ an. Würden Sie diese Aussage wiederholen?

Ich würde sie leicht abmildern und sagen: Die Finanzbranche zieht merkwürdige Typen an. Es herrscht eine aggressive Stimmung in deren Umfeld. Während die Fed abwägt und viele Kriterien berücksichtig, handeln die Hedgefonds eiskalt. Das können nur Leute mit einer bestimmten Persönlichkeit. Sei es drum: Das alles könnte man hinnehmen, wenn das in einem isolierten Raum passiert. Tut es aber nicht. Das Handeln der Hedgefonds gefährdet das Vermögen der Anleger und die Stabilität der Finanzmärkte.

Sie glauben, die Hedgefonds können Kurse bewegen?

Definitiv. Die Schattenbanken sind sehr, sehr groß und verwalten eine Menge Geld. Gleichzeitig machen sie Fehler. Weil sie spekulativer anlegen als andere, ist die Gefahr groß, dass sie in Krisenzeiten größere Verluste machen. Greenlight Capital, Omega Advisors oder Bill Ackmans Hedgefonds haben im August, so hört man, herbe Verluste erlitten. Die Frage ist nun: Was passiert, wenn die Investoren die Geduld verlieren und ihr Geld abziehen? Ich verrate es Ihnen: Die Hedgefonds müssen Aktien abstoßen. Das verstärkt den Negativtrend.

Was ist zu tun?

Die Frage ist, ob man immer alles regulieren und staatlich steuern will. Das ist eigentlich nicht mein Politikansatz. Aber Hedgefonds haben eine derartige Größe und Systemrelevanz, dass ihr Handeln enorme Folgen haben kann. Ich glaube, wir müssen überlegen, ob wir die Leute, die Geld in Hedgefonds stecken, nicht besser schützen müssen. Wenn Sie die Gefahren kennen, dann werden sie entweder ihr Geld breiter streuen – oder auch auf Kursrückschläge verhalten reagieren. Panikwellen an den Märkten könnten so ausgeschlossen werden.

Also ab auf die Schulbank mit Anlegern?

In Arbeit
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Ich finde es durchaus eine Diskussion wert, ob Anleger nicht eine Art Finanz-TÜV brauchen, sprich: einen Test absolvieren müssen. Bisher ist Vermögen die Eintrittskarte zu den Hedgefonds; wer mehr als eine Million Privatvermögen hat, darf in die Schattenbanken investieren. Ich finde: Geld schützt vor Torheit nicht. Also lieber die Hedgefonds für alle öffnen, die Ahnung von den Finanzmärkten haben.

Würden Sie derzeit ihr Geld in die Hände von Hedgefonds geben?

Es ist nie verkehrt, sich breit aufzustellen. Ich bin ein Freund von Indexfonds und Branchen-ETFs. Aber momentan halte ich es für eine gute Idee, liquide zu sein und kein neues Geld in die Märkte zu stecken. Das Risiko ist größer als die Chancen.

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