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Stelter strategisch

Wer auf ewig tiefe Zinsen setzt, lebt gefährlich

Daniel Stelter Quelle: Presse
Daniel Stelter Unternehmensberater, Gründer Beyond the Obvious, Kolumnist Zur Kolumnen-Übersicht: Stelter strategisch

Ewig tiefe Zinsen scheinen eine zwangsläufige Folge der Euro- und Schuldenkrise zu sein. Doch Vorsicht: Es könnte aus gutem Grund ganz anders kommen. Ein Wettstreit der Argumente.

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Die lukrativsten Märkte der letzten 20 Jahre
Platz 18: JapanDie Sutor Bank hat die 18 wichtigsten Aktienmärkte der Welt im Zeitraum von 20 Jahren untersucht, um herauszufinden, welcher Markt die stärkste Performance hatte. In der Auswertung der Hamburger Privatbank kommt Japan auf den letzten Platz. „Das war durchaus erwartbar“, kommentierte Lutz Neumann, Leiter der Vermögensberatung der Sutor Bank, das schlechte Abschneiden Japans. Auf den anderen Plätzen fanden sich allerdings ein paar Überraschungen. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): 0,19 Prozent pro Jahr Quelle: dpa
Platz 17: ÖsterreichZiemlich oft bergab ging es auch für Anleger am österreichischen Aktienmarkt. Auf 20-Jahressicht schaffte der österreichische MSCI Austria Index immerhin doch noch ein Plus. Schlusslicht war Österreich unter anderem im Jahr 2014. Die Sanktionen gegen Russland belasteten österreichische Banken und Unternehmen, die stark in Russland engagiert sind. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 1,65 Prozent pro Jahr Quelle: dpa
Platz 16: ItalienDer MSCI Italy Index gehört im internationalen Vergleich der Sutor Bank ebenfalls zu den Schlusslichtern. Besonders schlecht lief es für den italienischen Aktienmarkt in den Jahren 2010 und 2011 als die europäische Schuldenkrise aufkam. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 3,99 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 15: SingapurSingapur ist ein beliebter Finanzplatz und verfügt über eine beeindruckende Skyline. Besonders hoch hinaus kamen hier Anleger jedoch nicht. Der MSCI Singapore Index gehört zu den schwächsten innerhalb der vergangenen 20 Jahre. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 5,35 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 14: BelgienIn der Gesamtwertung kommt Belgiens Aktienmarkt nur auf den vierzehnten Platz. Allerdings holte der MSCI Belgium Index in den vergangenen Jahren deutlich auf. 2014 schlug er alle anderen Indizes mit einem Plus von 37 Prozent. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 6,8 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 13: FrankreichDer Aktienmarkt der zweitgrößten europäischen Volkswirtschaft schaffte es innerhalb der letzten zwanzig Jahr nicht unter die Top 10 (im Schnitt). Besonders schlecht lief es in den Jahren 2001 (- 18 Prozent) und 2002 (- 33 Prozent). Lutz Neumann von der Sutor Bank betont, dass die Entwicklung eher zufällig erfolgt. Eine belastbare, seriöse Vorhersage sei unmöglich, erklärt die Privatbank. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): + 7,15 Prozent pro Jahr Quelle: imago images
Platz 12: NorwegenDer norwegische Aktienmarkt erlebte einen legendären Boom im Jahr 2009: Der MSCI Norway Index stieg um sagenhafte 81 Prozent. 2014 gehörte er allerdings zu den schwächsten Märkten, mit einem Minus von elf Prozent. Durchschnittliche Performance (20 Jahre): 7,31 Prozent pro Jahr Quelle: Imago

Was wurde nicht schon alles unternommen, um die aktuelle Phase niedrigster Zinsen in einen historischen Kontext zu stellen. Den Vogel haben aber – wie so oft – humorbegabte britische Ökonomen abgeschossen: Sie haben versucht, die Zinsentwicklung seit dem Jahre 3000 vor Christus nachzuvollziehen. Sicherlich mit vielen Annahmen, aber dennoch mit einem plausiblen Ergebnis: so tief wie heute waren die Zinsen weltweit wohl noch nie.

Auch wenn man nicht so weit zurückgehen mag: Trotz des Anstiegs der Zinsen in den vergangenen Wochen liegt die Rendite der zehnjährigen deutsche Bundesanleihe noch immer um 330 Basispunkte unter ihrem Durchschnitt der Jahre 2000 bis 2010. Die Probleme, die das für Sparer aufwirft, sind hinreichend beschrieben. So beschäftigt uns alle die Frage, ob dieser Zustand von Dauer sein wird, oder ob die Zinsen doch bald wieder steigen.

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Weil es darauf keine eindeutige Antwort gibt, will ich sowohl die Argumente für dauerhaft niedrige Zinsen als auch für eine Zinswende anführen. Offensichtlich ist, dass es die Intervention der EZB war, die die Zinsen in Europa derart nach unten getrieben hat. Mario Draghis berühmtes Versprechen, „alles zu tun“ um den Euro zu erhalten, beschert den Schuldnern Europas weiterhin günstige Finanzierungskonditionen und bewahrt den Schuldenturm vor dem Einsturz. So wächst er zwar weiter, die Zinsbelastung fällt jedoch kontinuierlich. Die Sparer subventionieren die Schuldner. Würden die Zinsen steigen, wäre mit der Ruhe Schluss. Allein deshalb ist mit einer Fortführung der lockeren Geldpolitik der EZB zu rechnen. In unserem Wettstreit der Argumente: 1:0 für tiefe Zinsen.

Was macht die Fed?

In den USA warten die Märkte derweil seit Jahren auf die erste Zinserhöhung. Nun scheint diese im Herbst zu kommen. Wobei sich auch hier ein distanzierterer Blick lohnt: wenn überhaupt, wird es sich um eine eher kosmetische Erhöhung handeln. Auch in den USA ist ein Ende der Tiefstzinspolitik nicht absehbar. Zu schwach ist die wirtschaftliche Erholung, zu abhängig die Konjunktur vom kreditfinanzierten Konsum. 2:0 für tiefe Zinsen.

Doch haben die Notenbanken wirklich die Kontrolle über den Zins? Letztlich können sie nur sehr indirekt die Kreditvergabe der Banken beeinflussen. Was passiert, wenn die Inflationsraten mehr anziehen als heute erwartet? Was passiert, wenn doch wieder Zweifel an der Zahlungsfähigkeit der Schuldner aufkommen, zum Beispiel nach den Wahlen in Portugal und Spanien? Wer an die Allmacht der Notenbanken glaubt, erwartet dann eben noch größere Interventionen. Die Notenbanken können ja einen Zins festsetzen und zu diesem Preis alles aufkaufen. Die Wirkung für die Inflation könnte erheblich sein. Weil keiner dies genau vorhersagen kann, Unentschieden. 3:1.

Notenbanken rund um den Globus lockern ihre Geldpolitik

Es gibt aber auch andere Thesen zur Ursache der tiefen Zinsen. So sehen einige Beobachter wie der ehemalige amerikanische Finanzminister die Welt in einer „säkularen Stagnation“ gefangen, also einer langen Phase geringen Wachstums. Als Ursache sieht er einen erheblichen Ersparnisüberhang. In Ländern wie China und Deutschland würde zu viel gespart und zu wenig konsumiert und investiert, weshalb die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zu tief sei und die Ersparnisse keine attraktiven Investitionsmöglichkeiten finden. Folge: die Zinsen sinken. Nach diesem Ansatz läge der historisch niedrige Zins also gar nicht an den Notenbanken. Ich selber halte von dieser Theorie nicht so viel, leidet doch die Welt viel eher unter einem Schulden- als einem Ersparnisüberhang. Dennoch: das mit dem niedrigen Wachstum ist ein weiteres Argument für noch lange tiefe Zinsen. 4:1.

Eine Frage des Alters

Ein weiterer Aspekt ist die demografische Entwicklung. Früher war man überzeugt, dass alternde Gesellschaften eher sparen als konsumieren. Nach dem Motto: die älteren Leute haben weniger Lust auf Konsum und die größten Ausgaben im Leben eines Menschen fallen mit der Familiengründung zusammen. Empirisch gibt es an dieser These jedoch zunehmend Zweifel. Es ist nur zu natürlich, dass ältere Menschen von ihren Ersparnissen leben und diese über die Zeit abbauen. Ihre Sparquote ist also negativ. Schön lässt sich das in Japan beobachten, wo die gesamtwirtschaftliche Sparquote seit Jahren fällt. Recht parallel zum Rückgang der Erwerbsbevölkerung.

Die demografischen Daten haben das Sparen in der Welt seit 1980 sehr unterstützt. So errechnen die Analysten von Barclays, dass der Ersparnisüberhang der Babyboomer bis zu zwei Prozentpunkte des Zinsrückgangs der vergangenen drei Jahrzehnte erklärt. Dies wird sich aber nicht fortsetzen. Mit dem Eintritt ins Rentenalter beginnen die Babyboomer, ihre Ersparnisse abzubauen, während gleichzeitig die Anzahl an Erwerbstätigen zurückgeht. Mit jedem Prozentpunkt mehr Senioren im Rentenalter steigt der Zins nach dieser Analyse um 1,15 Prozentpunkte. Kapital würde Mangelware, da Ersparnisse konsumiert werden müssen. Strukturell bedeutet eine ältere Gesellschaft demnach höhere Zinsen. 4:2.

Was Investoren für die lukrativste Geldanlage halten

Inflationäre Zeiten

Gestützt wird die Analyse von Barclays durch eine Studie der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich. Diese hat sich mit einer anderen, damit zusammenhängenden Frage beschäftigt. Sind alternde Gesellschaften eher deflationär, führt also abnehmende Nachfrage zu sinkenden Preisen, oder eher inflationär? Das Ergebnis ist interessant. Die Forscher vergleichen die Relation der arbeitenden zur nicht arbeitenden Bevölkerung. Demnach hatten wir in den vergangenen Jahren auch deshalb rückläufige Inflationsraten, weil ein großer Teil der Bevölkerung erwerbstätig war. Die geburtenstarken Jahrgänge waren aktiv, die Anzahl der Rentner begann erst langsam zu steigen, während die Anzahl der Kinder deutlich zurückging. Nun steigt der relative Anteil der nicht erwerbstätigen Bevölkerung jedoch deutlich an. Diese relative Verschiebung wird, so die Erwartung der Forscher, den Preisdruck erhöhen. Höhere Inflation dürfte auch höhere Zinsen mit sich bringen. 4:3.

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Oder liegt es nur einfach daran, dass die Investoren nach den Erfahrungen der Finanzkrise und den geopolitischen Risiken einfach nur „Katastrophenangst“ haben, wie es der Wirtschaftsforscher Kenneth Rogoff ausdrückt? Er schätzt, dass ein guter Teil des Zinsrückganges auf diesen Effekt zurück zu führen ist. Weicht die Angst mit der Zeit, steigen auch die Zinsen. 4:4.

Verbleibt ein letzter Gedanke: wenn alle das Gleiche erwarten, kommt das Gegenteil. Denken wir nur an die einheitliche Meinung zu Jahresbeginn, ein Verhältnis von 1:1 von Euro zu Dollar wäre nur eine Frage der Zeit. Zwischenzeitlich hat der Euro eine prächtige Rally hingelegt. Mit Blick auf die Zinsen kann das nur bedeuten: wer auf ewig tiefe Zinsen setzt, lebt gefährlich.

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