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Trotzdem investieren?
Europäische Zentralbank (EZB) in der Frankfurter Skyline Quelle: imago images

So schlecht steht es um Europas Banken

Thorsten Polleit
Thorsten Polleit Chefvolkswirt der Degussa

Viele Aktien von Euro-Banken haben den Anlegern in den letzten Jahren große Verluste beschert. Und es könnte noch schlimmer kommen. Langfristinvestoren sollten daher auf der Hut sein.

„Was ist ein Einbruch in eine Bank gegen die Gründung einer Bank?“, so lässt Bertold Brecht in der „Dreigroschenoper“ einen seiner Protagonisten fragen – und kritisiert damit im Jahr 1928 die Auswüchse des Bankensektors. Wie weitsichtig: Nur wenig später, am 24. und 25. Oktober 1929, kommt es zum großen Börsen-Crash in den Vereinigten Staaten von Amerika, der Bankenzusammenbrüche nach sich zieht und sich nachfolgend zur „Großen Depression“ auswächst, die die Weltwirtschaft in den Abgrund reißt.

Spätestens mit der Krise 2008/2009 ist vielen Menschen bewusst geworden, dass etwas nicht stimmt mit den Banken, die aus den Negativschlagzeilen nicht herauskommen; dass sie wie keine andere Industrie- oder Dienstleistungsbranche das Potential haben, den Volkswirtschaften schwere Finanz- und Wirtschaftskrisen zu bescheren, durch die die ökonomische Grundlage und der politisch-soziale Frieden bedroht werden. Allerdings wäre es nicht sachgemäß, das Bankgeschäft in Bausch und Bogen zu verteufeln.
Moderne Volkswirtschaften benötigen Geld und Kredit, brauchen einen effizienten Zahlungsverkehr, brauchen den Handel mit Wertpapieren und Derivativen, bedürfen M&A-Transaktionen und anderer Finanztransaktionen mehr. Die Kritik muss sich vielmehr an der Konstruktion des Geldsystems entzünden, für das die Staaten – durch Mithilfe und Drängen der Großbanken – weltweit gesorgt haben: ein ungedecktes Papiergeldsystem, in dem Banken mit einer staatlichen Lizenz zu Geldvermehrung durch Kreditvergabe ausgestattet sind.

Ungedecktes Papiergeld

An der Spitze thront die Zentralbank. Sie hat das planwirtschaftliche Monopol der Geldproduktion, setzt den Zins und bestimmt maßgeblich das Angebot von Kredit- und Geldmenge. Eine Macht mit unheilvollen Folgen: Das unablässige Ausweiten der Geldmenge durch Bankkreditvergabe sorgt für steigende Güterpreise auf breiter Front, setzt die Kaufkraft des Geldes herab. Die Zinsmanipulationen der Zentralbank verursacht Wirtschaftsstörungen, sogenannte „Boom-und-Bust-Zyklen“. Brechts Bankenkritik ist so gesehen treffend.

Im Euroraum sind die Auswüchse des ungedeckten Papiergeld-Euro unübersehbar geworden. Nach Jahren der exzessiven Kredit- und Geldmengenvermehrung, für die die EZB gesorgt hat, beläuft sich die Bilanz des Euro-Bankensektors nun auf knapp 31 Billionen Euro. Ende 1998 waren es noch 14,1 Billionen Euro, ein Zuwachs also von 120 Prozent – während die Güterproduktion nur um 32 Prozent zugelegt hat. Damit liegt die Bilanzsumme aller Euro-Banken bei gewaltigen 292 Prozent. In den USA beträgt das Verhältnis nur 82 Prozent.
Die Euro-Banken sind spätestens mit der Euro-Krise in schwieriges Fahrwasser geraten. Viele ächzen unter faulen Krediten in ihren Bilanzen. Die Niedrigzinspolitik der EZB sowie die EU-Regulierungswut machen den Euro-Banken die Gewinnerzielung schwer. Und weil viele Geldhäuser durch staatliche Unterstützung über Wasser gehalten werden, bereinigt sich der Euro-Bankenmarkt nicht. Die Zombie-Banken verderben die Preise für Finanzdienstleistungen, sorgen für Gewinne, die zum Sterben zu viel und zum Leben zu wenig sind.

Euro-Banken im Abwärtsstrudel

In der Zeit Anfang 2006 bis Oktober 2018 sind die Kurse der Euro-Bankaktien um knapp 72 Prozent gefallen, während die der US-Banken um 25 Prozent zugelegt haben. Gleichzeitig sind die Bewertungen der Euro-Bankaktien auf japanischen Niveaus gefallen. Beispielsweise beläuft sich das Kurs-Buch-Verhältnis der Euro-Banken derzeit auf nur noch 0,55. Die Finanzmärkte rechnen also mit erheblichen „stillen Lasten“ in den Bankbilanzen, die die Gewinne der Banken beziehungsweise das Eigenkapital der Geldhäuser herabsetzen werden.

Der US-Konkurrenz geht es deutlich besser: Sie weist ein Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,43 aus, Tendenz in den letzten Jahren steigend – die Investoren versprechen sich also von den amerikanischen Geldhäusern Wertsteigerungen. Nicht nur hat sich die US-Konjunktur deutlich besser entwickelt als die im Euroraum. Die Verdienstmöglichkeiten im US-Bankenmarkt sind günstiger. Und nicht zuletzt haben die US-Großbanken die Nase vorn im internationalen Geschäft. Euro-Banken können nicht mehr mithalten.   

Die Aktionäre der Euro-Banken haben große Verluste einstecken müssen – in Form von Kursverlusten und ausgesetzten Dividenden, vor allem auch in Form entgangener Renditen, die ihnen das Investieren in erfolgreiche Unternehmen beschert hätte. Ist das Schlimmste für überstanden? Sind Euro-Bankaktien wieder attraktiv? Das lässt sich pauschal nicht beantworten. Es hängt vielmehr davon ab, wie sich der Wert der Bankaktie zu ihrem Börsenkurs verhält: Wenn der Wert der Aktie deutlich über ihrem Kurs liegt, macht das Investieren Sinn.

Das größte Risiko: eine „Entprivatisierung der Euro-Banken“

Der Wert einer Bank lässt sich wie jede andere Aktie einfach bestimmen: Er entspricht der Summe der künftigen Unternehmensgewinne, abgezinst auf die Gegenwart. Stellt man fest, dass der Wert der Aktie, sagen wir, 15 Prozent über ihrem Marktpreis liegt, und man investiert, ist das nicht nur förderlich für die Investitionsrendite. Man kommt auch in den Genuss einer „Sicherheitsmarge“. Sie bewahrt vor möglichen Kapitalverlusten, die Fehleinschätzungen der Erfolgspotentiale der Bank nach sich ziehen könnten. Es gilt: Je höher die Sicherheitsmarge, desto geringer ist das Risiko.

Allerdings ist das Bewerten einer Bank keine leichte Aufgabe. Wer sich einmal mit einer Bankbilanz beschäftigt hat, der weiß, dass sie nicht einfach zu lesen ist. Es gibt beispielsweise viele Sonderregelungen (wie etwa für die Bewertung und Ausweis von Finanzinstrumenten), oder auch „Eventualverbindlichkeiten unter dem Strich“, die mitunter die Ertrags- und Finanzlage einer Bank erheblich beeinflussen können. Doch diese bilanziellen Verständnishürden lassen sich mit dem notwendigen Analyseeifer überwinden.

Schwieriger ist vielleicht noch die Einschätzung von zwei Entwicklungen, die die langfristigen Gewinnpotentiale der Banken maßgeblich bestimmen. Erstens: Die Finanzbranche befindet sich in einer Umwälzung. „FinTechs” greifen die etablierten Banken auf nahezu allen Geschäftsfeldern an und stellen traditionelle Banken, wie wir sie kennen, zur Disposition. Bill Gates formulierte diese Disruption vorausschauend bereits 1994 eindrücklich mit den Worten: „Banking is necessary, banks are not“.

Risiko Verstaatlichung

Zweitens: Über nicht wenigen Euro-Banken schwebt das Damoklesschwert der Verstaatlichung. Dazu muss man wissen, dass der Euro-Bankensektor insgesamt für eine gewaltige Kredit- und Geldmengenexpansion gesorgt hat, durch die alle Preise – ob Löhne, Güter-, Häuser- oder Aktienpreise – in die Höhe befördert wurden. Scheitern Banken, können sie nicht mehr ihren Zahlungsverpflichtungen nachkommen, und reicht ihr Eigenkapital nicht aus, die Verluste zu decken, implodiert die Kreditpyramide.

Dann schrumpfen Kredit- und Geldmenge und eine handfeste Deflation steht ins Haus. Kreditnehmer können ihren Schuldendienst nicht mehr leisten. Die Wirtschaft gleitet in Rezession-Depression ab. Vermutlich wäre das auch das Ende des Euro. Weil das aber politisch nicht gewünscht ist, wird eine solche Entwicklung wohl mit allen Mitteln bekämpft. Banken werden flüssig gehalten, indem die EZB sie mit jeder benötigten Geldmenge versorgt. Und alles wird getan, damit die Kreditvergabefähigkeit der Banken erhalten bleibt.
Sollten Banken zu wenig Eigenkapital haben, und Investoren ihnen freiwillig kein neues Eigenkapital mehr bereitstellen wollen, werden die Staaten beziehungsweise die EZB aktiv: Die Staaten emittieren Schuldpapiere, die von der EZB gegen Ausgabe von neuem Geld gekauft werden. Das neue Geld wird als neues Eigenkapital in die Banken eingezahlt. Die Altaktionäre – wenn ihr Unternehmensanteil nicht schon durch Verluste flöten gegangen ist – werden bis zur Unkenntlichkeit verwässert; die Banken sind „entprivatisiert“.

Vorsicht bei der Bewertung

Lässt der Staat nicht zu, dass schlechte Banken aus dem Markt ausscheiden, geht an der Bankenverstaatlichung kein Weg vorbei. Die Folgen sind dramatisch: Zwar kann so vielleicht ein großer Crash, eine Rezession-Depression verhindert werden. Aber man landet in der monetären Planwirtschaft: Staatlich gelenkte Banken entscheiden fortan, wer wann welchen Kredit erhält und wer nicht. Das staatliche, nicht das marktwirtschaftliche Kalkül entscheidet über den Einsatz knapper Ressourcen. Der Geldsozialismus würde quasi perfektioniert.

Im Euroraum ist man einer solchen Entwicklung viel näher als in den Vereinigten Staaten von Amerika. Und das könnte auch ein wichtiger Faktor sein, der erklärt, warum die Aktienkurse der Euro-Banken und ihre Bewertungen derart stark verfallen sind. Wer sich mit dem Gedanken trägt, in Euro-Bankaktien langfristig zu investieren, der sollte daher besonders sorgfältig analysieren und große Umsicht bei der Bewertung der Bankaktien walten lassen – und dabei vor allem auch das Risiko einer „Entprivatisierung der Euro-Banken“ durchdenken.

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