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Post aus Harvard

Das Dilemma der Fed mit der Inflation

Martin Feldstein Quelle: Bloomberg, Montage
Martin S. Feldstein US-amerikanischer Ökonom, Professor für Wirtschaftswissenschaften und ehemaliger Oberster Wirtschaftsberater für US-Präsident Ronald Reagan Zur Kolumnen-Übersicht: Post aus Harvard

Sobald die Wirtschaft in den USA wieder durchstartet, wächst auch die Inflationsgefahr. Viele Banken, die derzeit ihr Geld bei der US-Notenbank Fed parken, könnten ihre Kreditvergabe massiv ausweiten und die Geldmenge erhöhen. Gegenmaßnahmen der Fed drohen an politischem Druck zu scheitern.

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Illustration Dollar Quelle: Paul Lachine

In den vergangenen vier Jahren hat die US-Zentralbank Federal Reserve (Fed) enorme Mengen an Liquidität in das Geschäftsbankensystem der USA und damit in die Wirtschaft gepumpt. Viele Beobachter befürchten, dass diese Liquidität in Zukunft zu einem raschen Anstieg des Volumens an Bankkrediten und damit zu einer drastischen Zunahme der Geldmenge führt – was die Inflationsgefahr drastisch erhöhen würde. Wie realistisch ist dieses Szenario?

Fakt ist: Der drastische Anstieg der Fed-Reserven hat bislang die Inflation nicht angeheizt, und prinzipiell könnte die Notenbank ihre Bilanz zu einem späteren Zeitpunkt wieder verkürzen. Doch diese Rückführung der Liquidität ist politisch schwierig und technisch anspruchsvoll.

Notenbanken im Kaufrausch
Ben Bernanke Quelle: dpa
Bank of London Quelle: REUTERS
Yen-Schein Quelle: REUTERS
Eine Ein-Euro-Münze und ein Schweizer Franken Quelle: dpa

Auf dem Höhepunkt der Wirtschaftskrise im Sommer 2008 begann die Fed ihre aggressive Politik der quantitativen Lockerung. Im vorangegangenen Jahrzehnt war das Volumen an Reserven praktisch unverändert geblieben und schwankte zwischen 40 und 50 Milliarden Dollar. Zwischen August und September 2008 verdoppelte sich diese Summe und explodierte ein Jahr später auf 800 Milliarden Dollar. Im Juni 2011 war das Volumen der Reserven auf 1,6 Billionen Dollar angewachsen und ist seitdem auf diesem hohen Niveau geblieben.

Dieser Anstieg führte allerdings nicht zu einem raschen Wachstum der Einlagen bei den Geschäftsbanken, weil die Fed im Oktober 2008 begann, auf diese Reserven Zinsen zu bezahlen. Die Geschäftsbanken können seitdem überschüssige Mittel risikolos bei der Fed deponieren, anstatt sie an private Kreditnehmer zu vergeben. Obwohl die Reserven seit 2008 um das 40-Fache angestiegen sind, wuchs die Geldmenge nur um 25 Prozent.

2011 erhöht die Fed die Liquidität des Bankensystems und der US-Wirtschaft weiter durch die „Operation Twist“. Im Rahmen dieser Maßnahme werden lang laufende Anleihen im Wert von 400 Milliarden Dollar erworben und im Gegenzug kurz laufende Treasuries verkauft. Banken, die diese Kurzläufer halten, können diese jederzeit verkaufen und den Erlös zur Kreditvergabe nutzen. Mit der quantitativen Lockerung und der „Operation Twist“ gelang es der Fed, die kurzfristigen Zinsen zu senken. Die Kombination aus niedrigen Zinsen für alle Fälligkeiten und dem Austausch von kurzfristigen Papieren durch längerfristige Vermögenswerte führte auch zu steigenden Aktienkursen.

Reale Inflationsgefahr

FED Quelle: REUTERS

Unklar waren und sind allerdings die Effekte auf die Realwirtschaft. Die US-Unternehmen verfügen derzeit über eine enorme Liquidität und sind für Anlageninvestitionen nicht auf Kredite angewiesen. Der Wohnungsbau lahmt weiter, weil die Häuserpreise fallen. Als Reaktion auf steigende Börsenkurse haben die Verbraucher ihre Ausgaben zwar zeitweilig erhöht, aber in jüngster Zeit entwickelt sich der Konsum bereits wieder schleppender.

Doch was passiert, wenn die Konjunktur doch wieder kräftig anzieht? Die Gefahr besteht darin, dass die Geschäftsbanken nun jederzeit beschließen können, auf die von der Fed bezahlten Niedrigzinsen auf ihre Einlagen (0,25 Prozent) zu verzichten – und überschüssige Reserven stattdessen für die Kreditvergabe an Firmen und Haushalte zu nutzen. Diese Kredite würden einen Anstieg der Geldmenge verursachen, die Ausgaben der Kreditnehmer erhöhen und den Inflationsdruck direkt erhöhen.

Fed dem Kongress verantwortlich

Die Fed muss diesen Prozess auf jeden Fall begrenzen. Im Wesentlichen hieße dies, Zinssätze auf die Einlagen bei der Fed zu erhöhen und generell höhere Zinsen zu ermöglichen. Erfolgen diese Schritte zeitgerecht und in angemessenem Umfang, dürfte die Fed verhindern können, dass sich die enorme Liquidität am Ende in höhere Inflation verwandelt.

Was mir allerdings Kopfzerbrechen bereitet: Die Struktur der Arbeitslosigkeit in den USA unterscheidet sich stark von den Entwicklungen in der Vergangenheit. Fast die Hälfte der Arbeitslosen ist schon sechs Monate oder länger ohne Job. Langzeitarbeitslose dürften diesmal langsamer in den Arbeitsprozess eingegliedert werden als in früheren Aufschwungphasen.

Ausland



Dies birgt die Gefahr, dass der Kongress trotz des daraus resultierenden Inflationsrisikos die Fed anweist, für rascheres Wachstum zu sorgen, um die Arbeitslosigkeit zu senken. Die Fed ist technisch gesehen dem Kongress verantwortlich. Dieser könnte die Fed unter Druck setzen, indem er ihr droht, ihre Unabhängigkeit einzuschränken.

Die Inflationsgefahr ist also durchaus real. Die Notenbank braucht in der kommenden Zeit viel Geschick und noch mehr politischen Mut, um gegenzusteuern.

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