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Anleihen Überzeugt der Rettungsschirm die Investoren?

Der europäische Rettungsschirm muss für Griechenland neue Milliarden an den Kapitalmärkten auftreiben. Doch in Asien und den USA stoßen die Europäer auf Skepsis.

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Ein Frau steht im Regen mit einem blauen EU-Schirm vor dem Gebäudekomplex des EU-Parlaments in Brüssel. Quelle: dpa

Man muss lange suchen, um das unscheinbare Schild auf dem grauen Bürohaus an der Avenue John F. Kennedy zu finden. Fast alles, was in der Finanzwelt einen Namen hat, tummelt sich hier, an der sechsspurigen Ausfallstraße der luxemburgischen Hauptstadt. Viele Banken demonstrieren mit großen Fassadenlogos Präsenz, nicht so die Europäische Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF).

Europas Rettungsfonds für schwächelnde Euro-Staaten mag es lieber unauffällig. Im zweiten Stock des Gebäudes ist eine halbe Etage angemietet: blauer Teppich, kirschholzfarbene Standard-Büromöbel, schwarze Polsterstühle, statt einer Empfangsdame nur Sicherheitstür und Klingelknopf.

Schicksalstage für die EFSF

Alles strahlt „Low Profile“ und nüchterne Zweckmäßigkeit aus, der äußere Eindruck ist Programm. Doch in diesen Tagen ist Unruhe unter den rund zwei Dutzend Beschäftigten spürbar, ständig schlagen Türen zu, laufen aufgescheuchte Mitarbeiter über den Flur, alle wirken beschäftigt und unter Druck.

Renditen zehnjähriger Staatsanleihen aus Deutschland und Italien im Vergleich zur Rendite einer zehnjährigen EFSF-Anleihe

Es sind wieder einmal Schicksalstage – für Griechenland, für den Euro und damit auch für die EFSF und sein deutsch-französisches Führungsteam um Klaus Regling und Christophe Frankel. Der Deal „Reformen gegen Geld“ stand lange auf der Kippe, am Donnerstag jedoch stimmte Griechenland den harten Einschnitten und Reformen zu, die den Weg für das 130-Milliarden-Euro-Rettungspaket frei machen.

Für viele heißt das aufatmen, für die EFSF bedeutet es, zwei Gänge höher zu schalten. Es geht um viel Geld. Kapital, das nicht irgendwo in Brüssel oder Berlin unter der Matratze liegt, sondern vom Rettungsschirm an den Kapitalmärkten aufgetrieben werden muss.

Finanzierungsstress steigt

Die Rechnungen, die dazu in der Euro-Gruppe laufen und teils bereits auf dem EU-Gipfel im Oktober unterschrieben wurden, klingen in etwa so: Von den insgesamt 130 Milliarden Euro für Hellas gehen 30 Milliarden Euro als Anreizzahlung („Sweetener“) an die privaten Gläubiger Griechenlands, die sich am Schuldenschnitt für griechische Staatsanleihen beteiligen.

Dieses Geld soll die EFSF voraussichtlich in den nächsten 12 bis 24 Monaten bereitstellen. Hinzu kommen rund 20 Milliarden Euro, die die EFSF direkt an die griechischen Banken in Form von Anleihen weiterreicht, um die Banken zu rekapitalisieren. Von den verbleibenden 80 Milliarden Euro könnte der Internationale Währungsfonds (IWF) ein Drittel schultern, die restlichen gut 50 Milliarden Euro würde wiederum die EFSF übernehmen.

Als weitere Belastungen kommen Restkredite, die die EFSF aus dem ersten Griechenland-Hilfspaket übernimmt, hinzu und – heiß diskutiert – eine möglicher Kauf von Hellas-Bonds aus den Beständen der EZB.
Endgültige Summen gibt es noch nicht. Fest steht aber schon jetzt: Was die EFSF in der nächsten Zeit am Kapitalmarkt stemmen muss, geht weit über ihr bisheriges Engagement für Irland und Portugal hinaus.

Rettungsfonds-Finanzchef Frankel ist zuversichtlich, dass man die Märkte damit nicht überstrapazieren wird. Doch Marktteilnehmern ist längst klar, dass der Druck auf den Fonds massiv steigen wird. „Der Finanzierungsstress für die EFSF am Kapitalmarkt wird in der nächsten Zeit deutlich zunehmen“, sagt Rainer Guntermann, Anleiheexperte bei der Commerzbank.

Anfängliche Euphorie kühlt ab

Drei Buchstaben

Vieles wird davon abhängen, wie attraktiv die Investoren die neuen Anleihen einstufen. Doch hier ist das Bild gemischt. In der Anfangseuphorie war die erste Emission im Januar 2011 (Volumen fünf Milliarden Euro, Laufzeit fünf Jahre) fast neunfach überzeichnet. EFSF-Chef Regling berichtete damals stolz von einem Rekordinteresse der 500 Investoren.

Doch dann kühlte sich, angesichts des politischen Tauziehens in Brüssel, Paris und Berlin, die Marktstimmung spürbar ab. Im Herbst musste eine Anleiheemission abgesagt werden, weil das Marktumfeld zu unsicher war. Die Stimmung der Investoren war auf dem Tiefpunkt.

Doch seit die Europäische Zentralbank (EZB) kurz vor Weihnachten den Banken im Euro-Raum eine Liquiditätsspritze von 489 Milliarden Euro verabreicht hat, geht es wieder aufwärts. Seither kaufen Europas Finanzinstitute wieder europäische Staatsanleihen, die Renditen für italienische und spanische Staatsanleihen sind deutlich gesunken, wovon auch die EFSF profitiert (siehe Grafik oben).

Eine dreijährige Anleihe Anfang Januar wurde vom Markt recht gut angenommen, die Rendite liegt bei moderaten 1,5 Prozent. Finanzchef Frankel glaubt an einen Wendepunkt.

China hält sich bedeckt

Doch die Gleichung hat noch viele Unbekannte. Wie werden die Investoren reagieren, wenn die EFSF ihre Top-Bonität AAA verliert? Standard & Poor’s, eine der drei marktbeherrschenden Ratingagenturen, hat den Rettungsfonds bereits heruntergestuft, nachdem der große Fonds-Garantiegeber Frankreich sein AAA verloren hatte.

Asiatische Investoren haben sich zuletzt stark zurückgezogen: Kauften sie bei der ersten Emission im Januar 2011 noch 38 Prozent aller Anleihen, waren es ein Jahr später nur noch zwölf Prozent. „Das ganze politische Hickhack in Europa hat die Asiaten vergrault“, sagt ein Anlageverwalter einer europäischen Großbank in Singapur. „Sie sehen nur, dass die Währungsunion nicht rund läuft, und fragen sich, warum keiner eingreift. Man versteht Europa nicht und geht deshalb lieber in den Dollar.“

Käufer von EFSF-Anleihen nach Region

Bei privaten Investoren in Asien gehe das Interesse derzeit gegen null: „Der Durchschnittsasiate, der etwas Geld auf der hohen Kante hat, legt 80 Prozent seines Vermögens regional an, 19 Prozent in den USA, und das letzte Prozent geht nach Europa.“ Staatsinvestoren aus der Region seien grundsätzlich offener, denn sie wollten den Euro-Raum und damit ihre Exportmärkte stabilisieren.

Doch auch hier ist, etwa in China, aus innenpolitischen Gründen Zurückhaltung angesagt: „Europa herauszuhauen, während in China die Ungleichheit wächst, ist in der Bevölkerung extrem unpopulär“, sagt ein Beobachter. Das weiß auch die Führung in Peking. Ministerpräsident Wen Jiabao ließ sich beim jüngsten Besuch von Bundeskanzlerin Angela Merkel deshalb nicht auf Zugeständnisse festnageln. Wahrscheinlich ist daher, dass China über den IWF helfen wird, statt direkt EFSF-Titel zu kaufen.

Die Europäer mäkeln

Der Himmel über Frankfurt am Main verdunkelt sich bei Sonnenuntergang Quelle: dpa


In den USA war das Interesse an der EFSF von Beginn an gering. Bleiben also die Anleger aus Europa. Vermögensverwalter aus Deutschland bemängeln die Mischkonstruktion der EFSF-Anleihen: „Statt einen Ländermix ins Portfolio zu heben, gehe ich lieber gleich ins Original, kaufe die einzelnen Staatstitel und stelle mir meine eigene Mischung zusammen“, sagt Bernd Früh vom Vermögensverwalter Tiberius Asset Management.

Kritisch sieht der Fondsmanager die Liquidität der Anleihen: „Der EFSF-Markt ist nicht so umsatzstark, dass ich die Titel jederzeit wieder verkaufen könnte.“ Zudem vermisst Früh einen Emissionskalender, wie ihn die Bundesfinanzagentur bereitstellt. „Man weiß überhaupt nicht, wann sie wie viel platzieren, und kann deswegen auch nicht planen.“

EFSF-Vize Frankel hält dagegen, dass die EFSF maximale Flexibilität brauche, um ein gutes Marktumfeld optimal nutzen zu können. Warum sollte man sich frühzeitig festlegen, eine zehnjährige Anleihe im Mai zu platzieren, wenn man sie im Juni zu deutlich besser Konditionen losschlagen könne?

„Die EFSF tastet sich mit ihren Emissionen durch die Marktstimmung“, sagt Commerzbanker Guntermann. „Man geht einen vorsichtigen Weg, weil man keine Angriffsfläche bieten will.“

Geldmarkt als Puffer

Die Rettungsfondsmanager müssen einen Balanceakt bewältigen, der mit Griechenland deutlich riskanter geworden ist. Frankel strahlt dennoch französischen Optimismus aus. Erleichtert werde die Arbeit des Fonds dadurch, dass sich der Schirm seit Anfang des Jahres nun auch kurzfristiges Kapital am Geldmarkt beschaffen könne, hier wurden über Sechsmonatspapiere in den letzten Wochen schon mehr als drei Milliarden Euro eingesammelt.

Das Geschäft soll ausgebaut werden, als Puffer, wenn das Marktumfeld für langlaufende Emissionen schlechter werden sollte.

EFSF-Papiere ziehen Investoren an

Die Deutsche Börse. Quelle: dapd

Druck nehmen wird auch der ESM, der neue Rettungsschirm, der die EFSF ab Juli 2012 ergänzen und mittelfristig ablösen soll. Im Unterschied zur EFSF läuft der ESM zeitlich unbefristet und wird, außer mit Garantien auch mit 80 Milliarden Euro Eigenkapital unterlegt. „Ein solches vorfinanziertes Instrument steht im Markt noch einmal besser da“, sagt Martin Lück, Volkswirt bei der Schweizer UBS.

Börsennotierte EFSF-Anleihen

Auch die Rendite der längerlaufenden EFSF-Papiere könnte Investoren anziehen. „Sie bekommen für eine zehnjährige EFSF-Anleihe einen Prozentpunkt mehr Rendite als für eine vergleichbare Bundesanleihe: Wenn Sie an den Fortbestand der Währungsunion glauben, nehmen Sie das eine Prozent mit und kaufen EFSF“, sagt Jochen Felsenheimer, Geschäftsführer bei der Assenagon Credit in München.

Investoren fordern Resultate

Das Interesse an langlaufenden Anleihen, die mehr Rendite abwerfen, sei durchaus vorhanden, sagt Frankel tapfer, gerade bei Versicherungen und Pensionskassen. Die müssen ihren Kunden über Jahre feste Renditen bieten und lieben es, wenn sie auf lange Sicht kalkulieren können.

In Arbeit
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Am liebsten würde Frankel daher in diesem Jahr stärker Anleihen mit Laufzeiten von mehr als zehn Jahren begeben. Die nächsten Monate werden zeigen, ob das Interesse tatsächlich so hoch ist.
Doch alle Bemühungen der EFSF um ein effizientes Schuldenmanagement werden verpuffen, wenn der politische Wille zur Einigung auf eine stabile Währungsunion fehlt.

Der Reformweg in Europa sei eingeschlagen, doch nun wollten die Investoren greifbare Resultate sehen, sagt Frankel und zieht eine Jalousie herunter, um die tief über der Avenue JFK stehende Sonne abzuschirmen. An etwas mehr Rampenlicht werden sich Europas Rettungsschirmmanager in diesem Jahr wohl gewöhnen müssen.

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