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Deflationskampf

Zentralbank hebelt Marktkräfte aus

Seit einigen Monaten geistert sie wie ein Gespenst durch Märkte und Wirtschaftspresse – die Deflation. Die EZB betont zwar, dass sich die Eurozone noch nicht in einer Deflation befindet. Dennoch bekämpft sie diese bereits mit aller Macht. Doch wie groß ist die Gefahr einer Deflation tatsächlich? Sind die drastischen und zugleich milliardenschweren Gegenmaßnahmen der EZB hierfür wirklich notwendig?

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Die Zentrale der Europäischen Zentralbank (EZB) in Frankfurt am Main (Hessen). Quelle: dpa

Üblicherweise versteht man unter dem Begriff Deflation den Rückgang  der Verbraucherpreise über einen längeren Zeitraum. Dabei sollte der Preisrückgang nicht nur einzelne Güter betreffen, sondern in einer gewissen Breite erfolgen. Und noch etwas ist wichtig: Damit eine Deflation ihre gefürchteten negativen Auswirkungen auf die Wirtschaft entfalten kann, müssen Verbraucher und Unternehmen davon ausgehen, dass die Preisrückgänge auch in der Zukunft anhalten.

In der Erwartung weiter fallender Preise werden die Unternehmen dann ihre Investitionspläne zurückstellen, weil sie davon ausgehen, diese in der Zukunft kostengünstiger durchführen zu können. In einem solchen Umfeld geht dann auch die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zurück, was wiederum zu sinkenden Preisen führt und so in einem Teufelskreis endet.

Zusätzlich wird davon ausgegangen, dass mit sinkenden Preisen die reale Schuldenlast der Schuldner ansteigt, was diesen wiederum die Bedienung ihrer Verbindlichkeiten erschwert. Mit der Folge, dass die Zahl der Insolvenzen zunimmt und den Teufelskreis verschärft.

Das sind die drei Leitzinssätze der EZB

Dass sich die Eurozone bereits in einer solch misslichen Situation befinden könnte, wird gegenwärtig selbst von denjenigen nicht behauptet, denen das „D-Wort“ leicht von den Lippen geht. Allerdings wird häufig die Gefahr gesehen, dass es ohne entschlossenes Handeln der Notenbank hierzu kommen könnte.

Von dramatischen Folgen ist wenig zu sehen

In der Tat sind die Verbraucherpreise in der Eurozone im Vorjahresvergleich in den vergangenen Monaten zum ersten Mal seit 2009 wieder gefallen. Die Preisrückgänge sind allerdings bisher zum ganz überwiegenden Teil auf den Kollaps des Rohölpreises zurückzuführen.

Hinzu kommen noch Preissenkungen bei Lebensmitteln. Ein breit angelegter Rückgang der Preise, der nahezu alle Warengruppen beträfe und darüber hinaus auch noch von Dauer wäre, kann bisher in der Eurozone ebenso nicht beobachtet werden. Auch auf breiter Front sinkende Löhne gibt es hierzulande nicht.

Von den dramatischen Wirkungen, die der Deflation im Lehrbuch zugeschrieben werden, ist also bisher recht wenig zu sehen – im Gegenteil. Die gesunkenen Kosten für Mineralölprodukte entlasten die Budgets von Unternehmen und Konsumenten. Unternehmen bekommen Spielräume auf der Kostenseite, während den Konsumenten mehr Geld für andere Ausgaben bleibt.

In diesem Umfeld ist bisher auch nicht zu erkennen, dass auf breiter Front Konsumzurückhaltung geübt werden würde oder sich die Investitionstätigkeit weiter abschwächen würde. Im Gegenteil – zuletzt schien es so, als würde die konjunkturelle Erholung in der Eurozone an Breite gewinnen, insbesondere in denjenigen Ländern, die früh und entschlossen mit Reformen ihrer Wirtschaft begonnen hatten.

Preisziel soll auf mittlere Sicht erreicht werden

Die EZB hat dennoch angekündigt, den Gefahren einer möglichen Deflation entschlossen entgegenzutreten und alles zu tun, um ihr Preisziel zumindest auf mittlere Sicht wieder zu erreichen. Sie hält damit nicht nur die Leitzinsen auf bisher nicht gekannten Rekordtiefs, sondern übt auch massiven Abwärtsdruck auf die Renditen am Rentenmarkt aus.

In diesem Umfeld ist es zur Zeit für Investoren immerhin ein kleiner Trost, dass die Inflation so niedrig ist und zuletzt sogar leicht negativ war. Bei einem Rückgang der Konsumentenpreise von 0,4 Prozent gegenüber dem Vorjahr und einer nominalen Rendite von 0,35 Prozent lag die reale Verzinsung zehnjähriger Bundesanleihen zuletzt immerhin bei 0,75 Prozent. Zur Orientierung: Die reale Rendite zehnjähriger Bunds lag im Zeitraum zwischen 1957 und 1998 bei knapp 4,2 Prozent.

Der Instrumentenkasten der EZB


Seit Beginn der europäischen Währungsunion im Jahr 1999 sind es immerhin noch 2 Prozent. So dass man die aktuelle Realrendite von 0,75 Prozent als nicht gerade üppig bezeichnen kann. Immerhin ist das aber mehr als 2012, als sie aufgrund recht hoher Inflationsraten und der Suche der Investoren nach Sicherheit, die mit hoher Nachfrage nach Bunds und daraus resultierendem Abwärtsdruck auf die Nominalrenditen verbunden war, durchgängig im negativen Bereich lag.

Eurolandrenditen immun

Vor dem Hintergrund dieser Entwicklung drängt sich der Eindruck auf, dass die Politik der EZB auf die Wiederholung einer solchen negativen Zinssituation gerichtet ist. Denn die Ölpreise scheinen längst ihren Boden gefunden zu haben und inzwischen sogar wieder aufwärts zu tendieren. Aus diesem Grund ist es nur eine Frage der Zeit, bis auch die Teuerungsraten wieder nach oben weisen.

Mit dem bevorstehenden massiven Anleihenkaufprogramm der EZB ist damit zu rechnen, dass die Renditen dennoch weiter niedrig bleiben. Das bleibt so selbst wenn die Inflationsraten wieder nach oben tendieren und sich die Euroland-Konjunktur wieder stabilisiert. Auch gegenüber einem Renditeanstieg in den USA, der im Umfeld einer bevorstehenden Leitzinswende jenseits des Atlantiks einsetzen könnte, dürften sich die Eurolandrenditen angesichts massiver Wertpapierkäufe der EZB relativ immun zeigen.

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Mit ihrem Kaufprogramm dürfte es der EZB also gelingen, die Marktkräfte weitgehend außer Kraft zu setzen.

Bleiben die nominalen Renditen somit niedrig, während die Teuerungsrate wieder anzieht, sinken die realen Renditen rapide und dürften sehr schnell unter die Nullmarke fallen. Den hoch verschuldeten Staaten der Eurozone wird damit die Entschuldung noch leichter gemacht, die disziplinierende Wirkung des Marktes wird einmal mehr ausgehebelt, und der Anreiz, eine nachhaltige Fiskalpolitik zu betreiben, sinkt erneut.

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