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Vor dem Zinsentscheid Mario Draghi sucht nach Mehrheiten

Wenn die EZB am Donnerstag über den Leitzins entscheidet, könnten unkonventionelle Maßnahmen in den Fokus rücken. Doch genau für die fand EZB-Chef Draghi zuletzt keine Mehrheit, stattdessen hagelte es Kritik.

EZB-Präsident Mario Draghi am Montag dieser Woche bei seiner Rede in Shanghai. Quelle: AP

„Die EZB ist blockiert“ verkündeten Blockupy-Aktivisten am Freitag der vergangenen Woche, als sie die Zugänge zur Europäischen Zentralbank (EZB) in Frankfurt erfolgreich versperrt hatten. In gewisser Weise gilt das auch für die Politik der Notenbank. Denn zum einen ist der Instrumentenkasten, den die europäischen Notenbanker um ihren Chef Mario Draghi zur Verfügung haben, mittlerweile fast vollkommen ausgeschöpft. Zum anderen müssen im EZB-Rat erst mal neue Mehrheiten gebildet werden, bevor sich das geldpolitische Karussell weiter drehen kann.  

Die Mehrheit der Analysten geht daher davon aus, dass die EZB am Donnerstag keine weitere Zinssenkung verkünden wird. Schließlich senkte die Zentralbank den Leitzins, zu dem sich Banken Geld leihen können, erst vor einem Monat auf ein historisches Tief von 0,5 Prozent. Außerdem deuteten einige Konjunkturindikatoren zuletzt auf eine leichte wirtschaftliche Erholung hin. Nicht nur die Einkaufsmanagerindizes, welche die Stimmung der Industrieunternehmen in der Euro-Zone wiedergeben, sind zuletzt leicht gestiegen. Auch der deutsche Ifo-Index kletterte im Mai überraschend stark um 1,3 auf 105,7 Punkte.

Draghi auf der Bremse

Gerade noch rechtzeitig vor der Ratssitzung am Donnerstag holte EZB-Präsident aber alle Optimisten auf den Boden der Tatsachen zurück. "Die wirtschaftliche Situation im Euro-Raum ist weiterhin schwierig, aber es gibt ein paar Anzeichen für eine mögliche Stabilisierung", sagte der Italiener am Montag auf einer Konferenz in Shanghai. Deshalb gehe die EZB davon aus, dass die wirtschaftliche Erholung im Euro-Raum Ende des Jahres nur sehr allmählich einsetzen werde. Zur Erinnerung: In den ersten Monaten des Jahres sprach Draghi stets von einer spürbaren Besserung in der zweiten Jahreshälfte. Es scheint also, als müsse Europa weiter auf seinen Aufschwung warten, trotz den etwas besseren Konjunkturdaten.

 

Vor allem die geringe Kreditvergabe in den Krisenländern des Südens bereitet den Notenbankern weiterhin große Sorgen. Entsprechend dürften die Mitglieder des 23-köpfigen EZB-Rats bei ihrem Treffen am Donnerstag einiges zu diskutieren haben. Denn ein Blick in den Werkzeugkasten des Gremiums zeigt, dass zwar einige Maßnahmen zur Diskussion stehen, es aber bei allen sowohl Fürsprecher als auch Gegner gibt.

Zunächst stehen den Notenbankern die konventionellen geldpolitischen Maßnahmen zur Verfügung. Nicht nur aufgrund der aufflackernden Konjunkturindikatoren sind niedrigere Leitzinsen unwahrscheinlich, bereits vor dem letzten Zinsentscheid im Mai war der tatsächliche Effekt einer Zinssenkung von vielen Kritikern in Frage gestellt worden. Die Mehrheit der Banken rechnet daher auch damit, dass die Zinsen zumindest bis Ende des Jahres stabil bleiben.

Gegenwind aus den eigenen Reihen

Wie in Zentralbanken hineinregiert wird
Europäische Zentralbank (EZB)"Das vorrangige Ziel ist es, die Preisstabilität zu gewährleisten", heißt es in Artikel 105 des Maastricht-Vertrags. Zwar soll die EZB auch für Stabilität an den Märkten sorgen und die Wirtschaftspolitik der EU unterstützen. Das allerdings nur, wenn dadurch das Ziel der Preisstabilität nicht beeinträchtigt wird. Diese klare Abgrenzung hat anfangs funktioniert. Seit der Euro-Krise jedoch ist die Geldpolitik Teil der EU-Wirtschaftspolitik. Die EZB begründet ihre Eingriffe mit ihrem Mandat der Marktstabilität und behauptet, dass hierdurch die Geldwertstabilität nicht gefährdet sei. Quelle: dapd
Europäische Zentralbank (EZB)Auch wenn EZB-Chef Mario Draghi früher bei Goldman Sachs arbeitete, besitzen private Banken bei der Zentralbank keine direkte Mitsprache. Das EZB-Kapital von 5,76 Milliarden Euro liegt bei den 27 Notenbanken der EU, die sich – bis auf ein paar Anteile der österreichischen Nationalbank – in öffentlichem Besitz befinden. Die Euro-Finanzminister wählen die Mitglieder des sechsköpfigen Direktoriums per Mehrheitsentscheid, die Regierungschefs bestätigen die Wahl. Auch das EU-Parlament darf mitreden. Vergangene Woche lehnten die Abgeordneten die Nominierung des angesehenen Luxemburger Nationalbankpräsidenten Yves Mersch für einen Sitz im EZB-Direktorium ab. Einziger Grund: sein Geschlecht. Sharon Bowles, Vorsitzende des Währungsausschusses: "Wir sind dagegen, dass die mächtigste Institution der EU ausschließlich von Männern geleitet wird." Quelle: dapd
Bank of England (BoE)Die "Old Lady" von der Londoner Threadneedle Street ist die älteste Notenbank der Welt. Doch erst 1997 wurde sie nach dem Vorbild der Deutschen Bundesbank in eine – relative – politische Unabhängigkeit entlassen. Der Einfluss der Politik ist geblieben: Der britische Schatzkanzler gibt der Notenbank ein konkretes Inflationsziel von 2,0 Prozent vor. Wird dieses Ziel verfehlt, muss der Notenbankchef dies gegenüber der Regierung rechtfertigen. Quelle: REUTERS
Bank of England (BoE)Am meisten leidet die Unabhängigkeit der BoE aber dadurch, dass sie mit Aufgaben zugeschüttet wird. Die BoE muss sich nicht nur um eine stabile Währung, sondern auch um die Konjunktur und Stabilität des Finanzsektors kümmern, im nächsten Jahr kommt die Bankenaufsicht hinzu. Zudem ist die persönliche Unabhängigkeit mancher Mitglieder im Zentralbankrat fraglich: Ben Broadbent etwa arbeitete vor seiner Zeit bei der BoE jahrelang für Goldman Sachs. Zuvor war schon sein Kollege David Robert Walton, Chefökonom von Goldman Sachs in Europa, Mitglied im Zentralbankrat geworden. Bis Ende August 2012 saß dort zudem mit Adam Posen ein Geldpolitiker, der enge Verbindungen zu Starinvestor George Soros pflegt. Quelle: dpa
Federal Reserve System (Fed)Die amerikanische Fed – ein Hort politischer Unabhängigkeit? Mitnichten. Die unter einem Dach zusammengeschlossenen zwölf regionalen US-Zentralbanken gehören 3000 privaten Instituten, darunter Großbanken wie Goldman Sachs oder Morgan Stanley. Die Geldhäuser können direkt bei der Geldpolitik mitmischen, denn sie bestimmen die Direktoren der regionalen Fed-Ableger. Die Direktoren sind an der Wahl der regionalen Fed-Präsidenten beteiligt – und von diesen wiederum sitzen einige im Offenmarktausschuss, dem wichtigsten Gremium der Notenbank, das über die Geldpolitik der USA entscheidet. Der amerikanische Kongress hat der Zentralbank drei Ziele gesetzt, die nicht unbedingt miteinander harmonieren: Die Fed soll die Preise stabil halten, so viele Arbeitsplätze wie möglich garantieren und die Zinsen möglichst niedrig halten. Quelle: REUTERS
Federal Reserve System (Fed)Die Regierung darf den Währungshütern zwar nicht ins Tagesgeschäft hineinreden, aber Zentralbankpräsident Ben Bernanke muss dem Parlament regelmäßig Rede und Antwort stehen. Sollte es anhaltende Konflikte zwischen Fed und Politik geben, kann der Kongress die Unabhängigkeit der Fed beschneiden. Jüngste Debatten ließen darauf schließen, "dass es breite Unterstützung für Restriktionen geben könnte, wenn der Kongress mit der Fed-Politik nicht zufrieden ist", warnt der renommierte US-Ökonom Martin Feldstein. Die Notenbank stehe vor einem Dilemma: "Strafft sie die Geldpolitik, um die Inflation einzudämmen, riskiert sie Gegenmaßnahmen des Kongresses, die ihr die künftige Inflationsbekämpfung erschweren." Quelle: dapd
Bank of Japan (BoJ)Auf dem Papier ist die BoJ unabhängig, aber der politische Druck steigt. Mittlerweile ist es zur Regel geworden, dass ranghohe japanische Politiker offen drohen, das Notenbankgesetz zu ändern, falls die BoJ ihre Geldpolitik nicht noch stärker lockert. Was die Ankäufe von Fremdwährungen betrifft, um den Auftrieb des Yen abzumildern, handelt die Notenbank bereits im Auftrag der Regierung. Quelle: REUTERS

Bleiben als weitere konventionelle Maßnahme negative Einlagezinsen. Sie bestimmen, wie viel Geld die Banken von der Zentralbank bekommen, wenn sie ihr Geld über Nacht bei den Frankfurter Währungshütern parken. Bereits jetzt liegt der Zins bei null Prozent. Würde er ins Negative gesenkt, käme das einer Art Strafzins für die Geldinstitute gleich. Wer Einlagen nicht in Form von Krediten verleiht, sondern sie aus Angst vor weiteren wirtschaftlichen Katastrophen bei der EZB einquartiert, muss Strafe zahlen. Auf diese Weise könnte die EZB versuchen, die schwächelnde Kreditvergabe wieder ein wenig auf Trab zu bringen.

Es war Mario Draghi selber, der diese Maßnahme nach dem Zinsentscheid Anfang Mai ins Spiel brachte. Da hatte der EZB-Präsident vermutlich noch nicht mit so viel Gegenwind aus den eigenen Reihen gerechnet. Denn die Zahl der Kritiker wurde im Laufe der letzten Wochen immer größer. Als einer der ersten warnte der deutsche EZB-Direktor Jörg Asmussen, die Zentralbank müsse beim Thema negative Einlagezinsen sehr vorsichtig sein. Er gehöre zu denen in der EZB, die dem Thema weniger offen gegenüber stünden, so der Deutsche. Neben Asmussen äußerten auch der Chef der österreichischen Nationalbank Ewald Nowotny sowie dessen französischer Kollege Christian Noyer ihre Bedenken.

Zweifelhafte Wirkung

Auch viele Ökonomen zweifeln an der Wirkung negativer Einlagezinsen. Es bestünde die Gefahr, dass der negative Zins das Gegenteil von dem bewirkt, was er eigentlich erreichen soll - statt zu florieren, dürfte die Kreditvergabe weiter zurückgehen. Denn das ein entsprechendes Manöver auch nach hinten losgehen kann, hat das Beispiel Dänemark gezeigt. Um die hohen Kapitalzuflüsse aus der Euro-Zone abzufedern und die dänische Krone vor einer weiteren Aufwertung zu bewahren, drückte die dänische Notenbank den Einlagezins im Juli vergangenen Jahres unter null Prozent. Statt allerdings wie erhofft die Zinsen für Sparer zu senken, erhöhten die betroffenen Geldinstitute lieber die Zinsen für Unternehmenskredite. Einen derartigen GAU sollte die EZB in jedem Fall vermeiden.

Es gilt daher unter Beobachtern als wenig wahrscheinlich, dass der EZB-Rat am Donnerstag am Einlagezins rüttelt. Zumal ein Großteil des bei der EZB geparkten Geldes von deutschen Kreditinstituten kommt. Damit die aber wieder mehr Kredite an ihre Konkurrenten aus den krisengebeutelten Ländern Südeuropas vergeben, müsste der Zinssatz laut Ökonomen schon auf etwa Minus einen Prozent gesenkt werden. „Erst eine berechtigte Angst vor unerwünscht niedrigen Inflationsraten würde im EZB-Rat zu einer Mehrheit für negative Einlagezinsen führen“, sagt Dekabank-Analyst Kristian Tödtmann. Diese Sorge sei aktuell jedoch nicht gegeben.

Klare Linie fehlt

Blieben also nur noch unkonventionelle Maßnahmen übrig, mit denen Draghi und seine Kollegen die Wirtschaft der Euro-Zone auf Trab bringen könnten. Insbesondere die Kreditvergabe an kleine und mittelständische Unternehmen in den Krisenländern steht dabei im Fokus. Doch bisher fehlt es den Notenbankern an einer klaren Linie. „Die Ratsmitglieder sind sich vor allem bei den unkonventionellen Maßnahmen nicht einig“, sagt Michael Schubert, EZB-Experte bei der Commerzbank. Es sei auffällig, dass sie verschiedene Lösungen in den Raum stellen. Besonders viel Hickhack gibt es in der Diskussion um den Aufkauf von Kreditverbriefungen (ABS), also strukturierten Wertpapieren.

Gefährliche Verbriefungen

"Die Krise ist über uns hineingebrochen"
„Die Finanzkrise ist wie eine Sturmflut über uns hereingebrochen. Es ist absolut sinnvoll, den Deich in seiner vollen Länge wieder zu befestigen und zu stärken.“ Der damalige Bundesbank-Präsident Axel Weber am 17.6.2010 bei einem Bankenkongress in Frankfurt. Quelle: dapd
„Wir sind bereits in einer sehr extremen Dehnung des europäischen Rechtes, um das mal gelinde zu sagen.“ Der ehemalige Chefvolkswirt der Europäischen Zentralbank, Jürgen Stark, ist von den Plänen, den Rettungsschirm ESM mit einer Banklizenz auszustatten, nicht begeistert. Für Stark wäre die Umsetzung ein klarer Verstoß gegen europäisches Recht – und nicht einmal der erste. Quelle: dpa
"Die wirtschaftliche Situation im Euro-Raum ist weiterhin schwierig, aber es gibt ein paar Anzeichen für eine mögliche Stabilisierung." Gegen Ende des Jahres werde eine "sehr langsame Erholung" einsetzen. EZB-Chef Mario Draghi am 03.06.2013 auf einer Konferenz in Shanghai. Quelle: Reuters
Im Interview mit dem Handelsblatt hat Altkanzler Helmut Schmidt Kritik an Bundeskanzlerin Angela Merkel geübt: Sie wisse über Finanzen nicht Bescheid, verfüge aber über diese. Gleichzeitig müsse der Euro nicht gerettet werden - er sei prima. Meinung nach müsse Deutschland den enormen Zahlungsbilanzüberschuss abbauen, den Deutschland in jedem Jahr aufgrund seiner hohen Exporttätigkeit ausweist. Dies solle durch die Anhebung der Löhne und Gehälter geschehen. Quelle: dpa
„Wenn die EZB so weitermacht, kauft sie bald auch alte Fahrräder auf und gibt dafür neues Papiergeld heraus.“Der FDP-Finanzpolitiker Frank Schäffler am 9.8.2011 auf „Handelsblatt Online“ zu den umstrittenen Staatsanleihekäufen der Europäischen Zentralbank. Quelle: dapd
Der US-Haushaltsstreit könnte sich nach Ansicht des Ökonomen Thomas Straubhaar verheerend auf die globale Konjunktur auswirken und die Euro-Krise wieder anheizen. Der Chef des Hamburgischen Weltwirtschaftsinstituts (HWWI) sagte der Zeitung "Die Welt" (Montagausgabe) zufolge, er erwarte, dass US-Präsident Barack Obama die Schuldenobergrenze brechen müsse, weil es keine Einigung zwischen Demokraten und Republikanern geben werde. "Dies wird dramatische Konsequenzen für die Finanzmärkte haben. In den USA wird es zu Nachfrageausfällen kommen, die sich dann auf die gesamte Weltwirtschaft übertragen", führte Straubhaar aus. Im Sog steigender Zinsen für US-Schuldpapiere müssten auch Euro-Krisenländer Investoren mehr für die Aufnahme neuer Schulden bieten, wird er zitiert. "Alle Sparanstrengungen in Südeuropa würden konterkariert. Es bestünde die große Gefahr, dass die Euro-Krise zurückkehrt." Quelle: dpa
EZB-Chef Mario Draghi denkt angesichts der tiefen Rezession in der Euro-Zone über eine weitere Zinssenkung nach und fasst dabei auch unkonventionelle Maßnahmen ins Auge. Die EZB habe im vorigen Jahr mit der Ankündigung eines Staatsanleihen-Ankaufprogramms stabilisierend gewirkt und könne noch mehr tun, betonte Draghi laut Redemanuskript in Jerusalem. "Es gibt eine Reihe anderer Maßnahmen - seien es solche der orthodoxen Leitzinspolitik oder auch unkonventionelle - die wir anwenden können und sie auch anwenden werden, falls die Umstände es erfordern." Quelle: dpa

Einige EZB-Ratsmitglieder denken darüber nach, den in der Finanzkrise in Verruf geratenen Markt für verbriefte Kredite, in diesem Fall Darlehen an kleine und mittlere Unternehmen aus Euro-Krisenstaaten, wieder aufleben zu lassen. Zuletzt wurden allerdings kaum noch Kredite verbrieft, zur Zeit wäre demnach auch gar nichts zum Kaufen da. Banken können mit diesen ABS-Konstruktionen mit Sicherheiten wie Immobilien versehene Unternehmenskredite zu Paketen schnüren und am Finanzmarkt verkaufen. Die EZB um Mario Draghi könnte zum einen dabei helfen, die Rahmenbedingungen zu verbessern, um den Markt wieder ins Rollen zu bringen. Laut der Zeitung "Die Welt" denkt Draghi allerdings sogar darüber nach, den Banken strukturierte Wertpapiere abzukaufen, damit diese wieder mehr Platz in ihrer Bilanz haben und so mehr Kredite an Unternehmen vergeben können.

Angesichts der umstrittenen Vergangenheit dieser riskanten Produkte regt sich Widerstand in den Reihen der Notenbanker. "Man sollte aus der Finanzkrise gelernt haben, dass ABS oft sehr intransparente Produkte sind", sagte beispielsweise Jörg Asmussen. Auch sein Kollege Yves Mersch sprach sich gegen den Aufkauf entsprechender Kredite aus. Dabei hatte sich der Luxemburger zunächst für eine entsprechende neue Anlageklasse aus verbrieften Mittelstandskrediten ausgesprochen. Aus den Reihen der Bundesregierung kommt ebenfalls Kritik, Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble bezeichnete die Pläne der Notenbank als "verdeckte Staatsfinanzierung".

„Die EZB möchte zwar die Kreditvergabe mittels Verbriefungen wieder ankurbeln“, sagt Dekabank-Analyst Tödtmann. Dafür fehle ihr aber die Hilfe der Politik. Denn die Kredite verbriefen kann die EZB nicht, das müssen andere Institutionen übernehmen. Im Gespräch ist unter anderem eine Zusammenarbeit mit der Europäischen Investitionsbank (EIB). EU-Ratspräsident Herman Van Rompuy erklärte zuletzt, die EZB werde wohl gemeinsam mit der EIB einen Plan vorlegen. "Ich rechne mit einem Vorschlag noch vor der Sitzung des Europäischen Rats im Juni", sagte Van Rompuy. Aus der Sicht von Draghi soll die EIB die Haftung für die Wertpapiere übernehmen. Politiker kritisieren, der EZB-Präsident würde damit die Risiken eines Ausfalls dieser Kreditverbriefungen auf den EU-Haushalt und damit die europäischen Steuerzahler abwälzen. Angesichts dessen scheint eine baldige Mehrheit des EZB-Rats für entsprechende Verbriefungen sehr fraglich.

Doch für Draghi sind die ABS auch nur eine von "vielen Optionen". Allerdings fehlen in allen Fällen die Mehrheiten in den Reihen der Ratsmitglieder. Außerdem muss angesichts der Vielzahl an Maßnahmen, die die EZB bereits ergriffen hat, umso kritischer nach dem Mehrwert der einzelnen Mittel gefragt werden. Sonst geht das geldpolitische Karussell schnell nach hinten los, wie das Beispiel Dänemarks gezeigt hat. „Viele Optionen hat die EZB nicht mehr“, sagt deshalb Commerzbank-Experte Schubert. Vor allem seien alle Maßnahmen lediglich zur Überbrückung geeignet, die eigentliche Krankheit der Euro-Zone könne damit nicht geheilt werden.

Wird Draghis Position geschwächt?

Das Bundesverfassungsgericht in Karlsruhe beschäftigt sich am 11. Juni mit der Geldpolitik der EZB. Quelle: dpa

Mario Draghi steht also vor einem Werkzeugkasten, der nahezu komplett erschöpft ist. Die einzigen Werkzeuge, die dem Italiener geblieben sind und deren Wirkung er erwogen hat, muss er vermutlich vorerst im Kasten lassen. Denn für den Hammer, sprich den Erwerb von Kreditverbriefungen, wird er wohl zumindest vorerst keine Mehrheit finden.

Zudem wurden Stimmen laut, die den Italiener aufgrund der Kritik im Abseits sehen. Dabei wurde er vor kurzem noch als Herrscher über Europa betitelt. „Es ist ganz normal, dass die Kritik lauter wird, wenn das Repertoire an Maßnahmen erschöpft ist“, sagt Commerzbank-Analyst Schubert. Draghi wird sich jetzt beweisen müssen und neue Mehrheiten schaffen. Oder das Problem des leeren Werkzeugkastens einfach aussitzen und darauf hoffen, dass die Konjunktur weiterhin auf dem langsamen Weg der Besserung ist.

Aber steht der EZB-Präsident deshalb im Abseits? Dekabank-Analyst Tödtmann kann der Kritik durchaus etwas positives abgewinnen. „Kritik von allen Seiten ist oft ein Zeichen dafür, dass man vieles richtig macht“, sagt Tödtmann. Das gelte in gewisser Weise auch für Mario Draghi. Schließlich habe allein dessen Ankündigung, im Zweifel unbegrenzt Staatsanleihen zu kaufen, die Märkte beruhigt und ein Auseinanderbrechen der Euro-Zone verhindert.

Die Maßnahmen der Notenbanken gegen die Krise

Warten auf Karlsruhe

Neben den fehlenden Mehrheiten im Rat könnte auch die in der kommenden Woche anstehende Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts in Karlsruhe für eine abwartende Haltung der Zentralbank sprechen. Es liegt nahe, dass die Notenbank besonders umstrittene Entscheidungen vor der Anhörung in Karlsruhe vermeiden will. Denn wenn die Richter sich nächsten Dienstag mit der Euro-Rettungspolitik und den entsprechenden Rettungsschirmen befassen, wird es auch um die Rolle der EZB gehen. War das Anleihekaufprogramm rechtmäßig oder widerspricht es den Vorgaben der Verfassung?

Während viele Beobachter lediglich mit mahnenden Worten der Richter statt mit rechtlichen Konsequenzen rechnen, steht Draghi auch hier wieder in der Kritik. Denn anstatt selber an der Anhörung teilzunehmen, lässt sich der Italiener von Asmussen vertreten. Politiker wie FDP-Fraktionschef Rainer Brüderle zeigten sich enttäuscht darüber, dass der EZB-Chef den Ernst der Lage offensichtlich nicht erkannt habe.

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Und noch ein dritter Punkt spricht zumindest aus der Sicht der Sparer dafür, von weiteren expansiven geldpolitischen Maßnahmen vorerst abzusehen. Denn: „Der Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik wird bei allen Diskussionen und Entscheidungen zu wenig berücksichtigt“, sagt Schubert. Je mehr Maßnahmen die EZB ergreife, um mit zusätzlicher Liquidität die Märkte zu stützen, desto beschwerlicher werde der Rückweg in die Normalität.

Mario Draghi und seine Kollegen sollten sich bei ihrer Entscheidung am Donnerstag also in die Situation eines Bergsteigers versetzen. Wer auf einen steilen Berg steigt, sollte eben beim Aufstieg schon hinterfragen, wie er am Ende wieder runterkommt.

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