Mario Draghi trieb die Kraft der Worte in der Geldpolitik auf die Deutlichkeitsspitze. Mit seiner öffentlichen Ankündigung auf dem Höhepunkt der Euro-Krise 2012, den Euro um jeden Preis zu retten und dafür notfalls auch unbegrenzt Staatsanleihen zu kaufen („Whatever it takes“) , kalmierte er die Märkte so sehr, dass er das sogenannte OMT-Programm nie umsetzen musste. Ein Jahr später versprach er, „dass die Notenbankzinsen im Euro-Raum für einen ausgedehnten Zeitraum auf dem aktuellen oder einem niedrigeren Niveau bleiben werden“. Das Versprechen niedriger Leitzinsen sollte die langfristigen Zinsen, die sich als Durchschnitt der über den entsprechenden Zeitraum erwarteten Kurzfristzinsen bilden, nach unten drücken. Damit wollte Draghi die Kreditkosten für die überschuldeten Regierungen der Euro-Zone gering halten. „Ohne das Niedrigzinsversprechen und die Käufe von Staatsanleihen hätte die EZB die Leitzinsen weit in den Minusbereich drücken müssen, um die langfristigen Kapitalmarktzinsen zu senken“, sagt Johannes Mayr, EZB-Experte bei der BayernLB.
Korsett angelegt
Nach Ansicht von EZB-Direktoriumsmitglied Benoît Cœuré ist es der EZB gelungen, allein mit ihrer Kommunikationsstrategie die langfristigen Zinssätze der als sicher angesehenen Staatsanleihen um rund 80 Basispunkte zu verringern. Doch der Erfolg hat seinen Preis. Er hat den Euro-Hütern ein Korsett angelegt, das ihnen den geldpolitischen Bewegungsspielraum nimmt. Auch die kreditfinanzierte Welle an Fusionen und Übernahmen, die über Europa hinwegrollt, ist ein Produkt der Niedrigzinsen. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in Basel warnt bereits vor einem gefährlichen Kreditzyklus, der in ein paar Jahren in eine neue Finanzkrise münden könnte.
Schon jetzt sorgen sich Ökonomen um die Preisblasen an den Vermögensmärkten. Vor allem Deutschland, wo die Konjunktur heißzulaufen droht, ist davon betroffen. Berechnungen des Flossbach von Storch Research Institute zeigen, dass die Vermögenspreise im ersten Quartal um 6,5 Prozent höher lagen als im Vorjahr. „Je länger die EZB den Märkten signalisiert, dass die Leitzinsen niedrig bleiben, desto größer werden die Verzerrungen und Blasengefahren – und desto mehr verliert die EZB ihre Handlungsfähigkeit“, warnt Mayr. Ob sich die EZB hinter verschlossenen Türen schon Gedanken macht, wie sie das dann am besten den Märkten kommuniziert?
Geldpolitik der EZB
Die EZB setzt ihre ultralockere Geldpolitik unverändert fort: Der Leitzins bleibt bei null Prozent. Monatlich kauft die Notenbank weiter Staatsanleihen und andere Wertpapiere im Milliardenumfang. Basierend auf den aktuellen Daten halte der EZB-Rat die expansive Geldpolitik nach wie vor für angemessen, begründete Draghi. Immerhin sagt Europas oberster Währungshüter, dass die Notenbank derzeit keine Notwendigkeit sehe, noch mehr Geld in die Hand zu nehmen - etwa über neue Langfristkredite für Banken.
Die EZB strebt für den Euroraum eine Inflationsrate von knapp unter 2,0 Prozent an - weit genug von der Nulllinie entfernt. Im vergangenen Jahr wuchs die Wirtschaft im gemeinsamen Währungsraum robust um 1,7 Prozent. Im Februar 2017 dann knackte die Teuerung erstmals seit vier Jahren wieder die Marke von zwei Prozent - die von den Währungshütern angepeilten Ziele scheinen erreicht. Allerdings sind die Unterschiede zwischen den 19 Ländern des gemeinsamen Währungsraumes groß. „Die EZB hat einen Auftrag für den Euroraum insgesamt, und darauf muss sie ihre Geldpolitik ausrichten“, sagte der frühere EZB-Chefvolkswirt Otmar Issing dem „Handelsblatt“.
Hauptgrund für den Anstieg der Inflation ist ein kräftiger Sprung der Energiepreise. Ökonomen rechnen damit, dass der Höhepunkt zunächst erreicht ist. „In den nächsten Monaten dürfte die Inflationshysterie wieder etwas nachlassen“, erklärt die Commerzbank. Wichtig ist für die Währungshüter eine nachhaltige Entwicklung der Verbraucherpreise. Dabei haben sie auch die Kerninflation im Blick - also die Teuerung ohne stark schwankende Energie- und Nahrungsmittelpreise. Im Februar verharrte diese Rate bei vergleichsweise niedrigen 0,9 Prozent.
„Der große Belastungstest steht vermutlich am 7. Mai an, wenn die Stichwahl darüber entscheidet, ob mit Marine Le Pen eine erklärte Euro-Feindin französische Präsidentin wird“, erläutern Ökonomen der Landesbank Helaba. Solange dies nicht geklärt sei, dürfte EZB-Präsident Draghi keine geldpolitische Kursänderung zulassen. Ähnlich sieht das ING-Diba-Chefvolkswirt Carsten Brzeski. Sollte sich die politische Unsicherheit nach den Wahlen in den Niederlanden und in Frankreich legen, könnte die Notenbank im Sommer Hinweise auf einen Ausstieg im Jahr 2018 geben. „Dieses Timing könnte helfen, das EZB-Bashing im beginnenden Wahlkampf in Deutschland zu dämpfen“, sagt Brzeski.
Das dürfte noch eine Weile dauern. Draghi bekräftigte erneut, dass die Zinsen auf absehbare Zeit niedrig bleiben werden - mindestens bis zum Auslaufen der Anleihekäufe Ende 2017. Für Sparer ist das Zinstief bei steigender Inflation bitter. Sparbuch und Co. werfen ohnehin kaum noch etwas ab. Solange die Teuerungsrate nahe der Nulllinie dümpelte, glich sich das in etwa aus. Bei steigenden Verbraucherpreisen bleibt Sparern unter dem Strich aber weniger Geld.
Alle, die Kredite aufnehmen, zum Beispiel Immobilienkäufer. Auch wenn die Zinsen wieder leicht steigen, sind Hypothekenkredite immer noch günstig. Die ultralockere Geldpolitik kommt auch dem deutschen Fiskus zugute, weil er sich günstig verschulden kann. „Wären die Zinsen auf dem Niveau des Jahres 2007 geblieben, hätte der deutsche Staat über die Zeit um rund 250 Milliarden Euro höhere Zinsausgaben stemmen müssen“, rechnete Bundesbank-Präsident Jens Weidmann jüngst in der „Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung“ vor.
Die EZB kann nicht von heute auf morgen einfach den Geldhahn zudrehen. Das würde zu schweren Turbulenzen an den Finanzmärkten führen. Um den Markt vorzubereiten, müssten die Währungshüter das Auslaufen der Wertpapierkäufe einige Monate vorher ankündigen, erläutert Commerzbank-Chefvolkswirt Jörg Krämer. Friedrich Heinemann, Experte am Wirtschaftsforschungsinstitut ZEW, mahnt: „Dringend nötig wäre eine klare Perspektive für 2018 mit einer realistischen Strategie zum Auslaufen der Anleihekäufe. Wie bei jedem Ausstieg aus einer Droge ist mit Entzugserscheinungen an den Anleihemärkten zu rechnen, auch Panikattacken sind denkbar.“
Zwar rechnet kaum jemand damit, dass die Herren des Geldes kurz vor der Sommerpause, in der die Umsätze an den Finanzmärkten dünn sind, einen geldpolitischen Kurswechsel vollziehen. Doch im September, so die allgemeine Einschätzung, könnte die EZB beschließen, ihre monatlichen Anleihekäufe schrittweise zurückzufahren. Auf der nun anstehenden Sitzung werden die Analysten daher besonders sensibel nach Indizien suchen und auf Zwischentöne hören, ob, wann und wie die Währungshüter den Exit aus der expansiven Geldpolitik bewerkstelligen wollen.
Gleichwohl ist das Ende des Zeitalters der Niedrigzinsen noch nicht in Sicht. Zu groß ist die Abhängigkeit der hoch verschuldeten Südländer und der Banken vom billigen Geld aus Frankfurt. Frühestens für den Herbst 2018, wenn die EZB ihre Anleihekäufe voraussichtlich eingestellt haben wird, erwarten Ökonomen ein Drehen an der Zinsschraube. Große Sprünge nach oben dürften die Zinsen selbst dann nicht machen. Denn die EZB hat sich mit ihrer Kommunikationspolitik in eine Sackgasse manövriert. Durch ihr Versprechen, die Leitzinsen „für längere Zeit“ niedrig zu halten („Forward Guidance“), sind die Zinsen über das gesamte Laufzeitspektrum nach unten gerutscht. Im Vertrauen auf weiterhin niedrige Geldkosten haben Anleger ihr Vermögen in teils fragwürdige Investments gesteckt. Das bindet den Notenbankern nun die Hände. Jörg Krämer, Chefvolkswirt der Commerzbank: „Die EZB ist zur Gefangenen ihrer eigenen Politik geworden.“
