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Post aus Harvard

Zinswende muss im Dezember kommen

Martin Feldstein Quelle: Bloomberg, Montage
Martin S. Feldstein US-amerikanischer Ökonom, Professor für Wirtschaftswissenschaften und ehemaliger Oberster Wirtschaftsberater für US-Präsident Ronald Reagan Zur Kolumnen-Übersicht: Post aus Harvard

Die US-Notenbank Fed sollte noch in diesem Jahr die Leitzinsen anheben. Der Verweis auf die schwächelnde Konjunktur in China taugt nicht als Argument, die expansive Geldpolitik in Amerika fortzusetzen.  

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USA: Zinswende jetzt! Quelle: dpa, Montage

Janet Yellen und die Mehrheit ihrer Kollegen im Offenmarktausschuss (FOMC) der amerikanischen Notenbank Fed planen, den Zinssatz für Kurzläufer noch vor dem Jahresende heraufzusetzen. Das hat die Notenbankpräsidentin mit einer Rede an der Universität von Massachusetts höchstpersönlich  klar gemacht: Die lange Zeit des extrem niedrigen Zinses ist bald vorbei.

Angesichts der reichlichen Erfahrung mit wechselnden inhaltlichen Standpunkten der Fed in den vergangenen Jahren bleiben die Märkte indes skeptisch. Von der Fed war monatelang zu hören gewesen, sie würde den Zinssatz anheben, wenn der Arbeitsmarkt annähernd Vollbeschäftigung erreichen würde und gleichzeitig aus Sicht des maßgeblichen Fed-Offenmarktausschusses (FOMC) eine jährliche Teuerungsrate von zwei Prozent prognostiziert werden könnte. Diese beiden Bedingungen waren Anfang September erreicht. Und was geschah? Nichts, die Fed beschloss, am Zinssatz nichts zu ändern. Mit der Begründung, man sorge sich um die Lage der Weltwirtschaft und vor allem um die Entwicklung in China.

Wo würde der DAX ohne Notenbanken stehen?

Mich hat das nicht überzeugt. Schon seit ein paar Monaten finde ich, die Fed sollte mit einer rigideren Geldpolitik beginnen, um die Risiken finanzieller Instabilität zu reduzieren. Die Instabilität wird vom Verhalten der Investoren und Kreditgeber ausgelöst, die auf die überlange Periode ungewöhnlich langer Zinsen seit der Finanzkrise von 2008 reagieren. Vorgänge in China rechtfertigen kein längeres Abwarten.

Um das zu verstehen, muss man nur auf die wirtschaftliche Situation in den USA schauen, zuerst einmal auf den Arbeitsmarkt. Am Tag der FOMC-Sitzung Mitte September war die Arbeitslosenrate auf 5,1 Prozent gefallen – dieses Niveau hat die Fed früher einmal als Vollbeschäftigung bezeichnet. Auch wenn es noch Amerikaner gibt, die keine Vollzeitbeschäftigung finden, würden Maßnahmen zur Senkung der Arbeitslosigkeit unter diese 5,1 Prozent auch nach Ansicht der Fed selber am Ende zu einem unerwünschten Anstieg der Teuerungsrate führen.

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    Die Inflation selber bietet derzeit in den USA ein diffuses Bild. Die Teuerungsrate in den zwölf Monaten von September 2014 bis 2015 lag bei nur 0,2 Prozent, also weit unter dem Zweiprozent-Ziel der Notenbank. Das spiegelte den dramatischen Rückgang der Energiepreise in diesem Zeitraum wieder: Im Warenkorb der Statistiker war der Preis für Energieträger übers Jahr um 13 Prozent gesunken. Rechnet man das aus der  Inflationsberechnung heraus, ergibt sich für alle anderen Waren und Dienstleistungen eine so genannte Kerninflation von 1,8 Prozent. Diese einfache Rechnung unterschätzt sogar noch die Bedeutung des Energiepreisverfalls für die Inflationsentwicklung, weil das billige Benzin fast alle Transportkosten reduziert, die sich natürlich in den Preisen für alle möglichen Güter niederschlagen.

    Die Schlussfolgerung ist simpel: Sobald die Energiepreise nicht mehr weiter fallen, steigt die allgemeine Inflationsrate in die Gegend von zwei Prozent im Jahr.  Kein Wunder also, dass die Teuerungsprognosen der FOMC-Mitglieder für 2017 und 2018 im Median bei 1,8 Prozent und 2,0 Prozent liegen.

    Also musste sich die Fed etwas anderes als die amerikanische Konjunktur als Erklärung einfallen lassen, wenn sie den Zinssatz unverändert lassen wollte. Und das tat sie auch: Sie sprach von China, dessen Wirtschaftsentwicklung seit dem Sommer weltweit negative Schlagzeilen gemacht hatte. Gewiss: China hat begonnen, seine Importe zu reduzieren, was möglicherweise die globale Nachfrage nach amerikanischen Produkten reduziert. Chinas Börsen erlebten zuletzt scharfe Kursrückgänge, um die 40 Prozent im Vergleich zu den erst kürzlich erreichten Höchstständen. Ganz plötzlich hat China auch seine Landeswährung abgewertet, was für die USA unter Umständen geringere Kosten für Importe und daraus folgend eine niedrigere Inflationsrate bedeuten kann.

    Und die chinesische Börse?

    Doch in Wirklichkeit haben die Nöte der Chinesen weniger Auswirkungen auf die amerikanische Wirtschaft, als es scheint. Chinas Nachfrage nach Importgütern verlangsamt sich im Gefolge des wirtschaftlichen Strukturwandels – weniger Industriewachstum, mehr Dienstleistungen und mehr privater Konsum. Daraus folgt zwar, dass China weniger Rohstoffe aus Australien und aus Südamerika braucht, auch weniger Spezialmaschinen aus Deutschland und Japan. Aber nur acht Prozent des chinesischen Imports stammt aus den USA, und unsere Exporte nach China machen nur ein Prozent vom US- Bruttoinlandsprodukt (BIP) aus. Wenn China seine Importe also scharf drosselt, kann das am US-BIP nur hinter dem Komma etwas ändern, und auch das nur im geringeren Umfang und über mehrere Jahre.

    Und die chinesische Börse? Sie ist nach Ansicht vieler Beobachter nicht mehr als eine Art Kasinobetrieb für eine kleine Minderheit der chinesischen Haushalte. Nur sechs Prozent der Chinesen besitzen Aktien, und die sind jetzt zumeist auch nicht verarmt. Der Börsenindex in Shanghai stieg von 2200 Punkten vor einem Jahr auf 5100 in diesem Sommer, stürzte dann auf etwa 3000 ab und steht inzwischen bei etwa 3300. Man darf den Schlagzeilen also nicht glauben: Chinesische Aktienbesitzer sind in 15 Monaten um etwa 50 Prozent reicher geworden. Und selbst wenn es anders wäre: Wohlstand und Konsum korrelieren in China vor allem mit Immobilienbesitz, nicht mit der Börse.

    Bleibt die Währung: Die viel beschworene Abwertung des Renminbi gegenüber dem Dollar betrug etwa 2,5 Prozent. Das ist fast nichts im Vergleich zum zweistelligen Wertverlust von Yen, Euro und Pfund Sterling vor einiger Zeit. Auf Basis eines gewichteten Warenkorbes für die Handelspartner Chinas ist von einer Abwertung des Renminbi also keine Rede, ganz im Gegenteil.

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      Auf Importpreise in den USA hatten die geringe Abwertung des Renminbi und der starke Kursverlust anderer Währungen sowieso nur einen geringen Einfluss. Denn Exporteure in China berechnen ihre Preise wie in anderen Ländern zumeist auf Dollarbasis und passen sie nicht automatisch an Wechselkursveränderungen an. Gewiss: Nach offiziellen Angaben sind die Importpreise in den USA von August 2014 bis August 2015 um elf Prozent gesunken. Das liegt aber fast ausschließlich an den niedrigeren Kosten für Energieträger. Rechnet man die heraus, ergibt sich ein durchschnittlicher Preisrückgang von nur noch drei Prozent.

      Konjunktur



      Die Fed hat also recht mit der Behauptung, die starke Verbilligung von Energie habe für die niedrige Inflationsrate gesorgt. Was aber auch heißt, dass sich die Teuerung schnell der heutigen Kerninflationsrate von 1,8 Prozent annähern wird, sobald die Energiepreise nicht mehr weiter fallen. Und unbegründet ist die Sorge vor Auswertungen von Währungsentwicklungen bei den wichtigen Handelspartnern für die amerikanische Wirtschaft.

      Was folgt nun aus Yellens Rede und aus dieser Analyse? Falls es nicht zu überraschenden neuen Entwicklungen kommt, können wir mit einer Zinserhöhung noch vor Jahresende rechnen, wie die Notenbankpräsidentin das vorgeschlagen hat. 2016 und darüber hinaus sollte es in dieser Richtung weiter gehen: Ich kann nur hoffen, dass die Fed in den kommenden anderthalb Jahren den Leitzins so weit anhebt, dass wir nicht die Instabilität auf den Finanzmärkten und die lang anhaltende Inflation erleben müssen, die wegen der jetzt schon überlangen Ära einer unmäßig laxen Geldpolitik weiterhin drohen.

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