Wie ein Krisenprophet sieht er nicht gerade aus. Eher wie ein zerstreuter Professor. Dass der schmächtige Mann mit dem Schuljungengesicht an den Finanzmärkten den Spitznamen „Dr. Doom“ trägt, mag daher auf den ersten Blick überraschen. Doch Robert James Shiller gehört zu den wenigen Ökonomen, die schon früh die Finanzkrise heraufziehen sahen. Bereits 2005 warnte er vor den Übertreibungen am US-Immobilienmarkt und sagte einen Crash voraus. „Ich habe geredet und geredet“, sagt er heute, „aber es herrschte eine große Euphorie, da hat jeder seine eigenen Zweifel unterdrückt.“
Nun sind die Finanzmärkte aus den Fugen geraten, die Schuldenkrisen in Europa und USA eskalieren, die Systeme wanken. Die Welt sucht nach Orientierung, streift Altes ab und bricht zu Neuem auf – auch in der Volkswirtschaftslehre. Lange hatte sie die strenge Rationalität und Effizienz von Menschen und Märkten propagiert, nun ist sie von der Realität überrollt worden.
Es ist die Stunde der Behavioral Economics, der Verhaltensökonomie – und Shiller, 65, ist einer ihrer einflussreichsten Vordenker. Seit Jahrzehnten erforscht der VWL-Professor aus Yale das Feld, zahlreiche Studien und Bücher hat er veröffentlicht. Seine Werke „Animal Spirits“ und „Irrational Exuberance“, die das Verhalten von Menschen und Märkten jenseits strikter Rationalität untersuchen, sind zu Dauerbrennern in den Buchhandlungen geworden. Das Magazin „Foreign Policy“ zählt Shiller zu den 100 einflussreichsten Denkern weltweit, „for bringing economics down to earth“ – weil er die Volkswirtschaftslehre auf den Boden der Tatsachen gebracht habe. Die Leser des „Economist“ sehen den 65-Jährigen in einer Umfrage als einen von fünf Ökonomen, die die Wirtschaftswissenschaft in den nächsten zehn Jahren am stärksten beeinflussen werden. Shillers Erfolg ist nicht vom Himmel gefallen, sondern über Jahrzehnte erkämpft. Geboren 1946 in der damals noch prosperierenden Autostadt Detroit, war er schon als Jugendlicher ein eigensinniger Kopf und selbstbewusst bis zur Respektlosigkeit. „Schon mein Sonntagsschullehrer beschwerte sich bei meinen Eltern, ich hätte ein schlechtes Benehmen“, sagt er.
Neoklassische Theorien dominieren das Fach
Mit Geld- und Finanzthemen hatte er anfangs wenig am Hut, dennoch studierte er Volkswirtschaftslehre, zunächst an der Universität Michigan, dann am renommierten, keynesianisch orientierten Massachusetts Institute of Technology (MIT). Als er dort 1972 seine Promotion abschloss und als Dozent nach Minnesota und Pennsylvania wechselte, war die Verhaltensökonomie eine vom Mainstream weitgehend ignorierte Nische. 1982 wurde Shiller als VWL-Professor nach Yale berufen. Auch dort dominierte die neoklassische Theorie das Fach. Ihre Modelle bauen auf den Annahmen auf, dass Menschen stets rational handeln, ihre Entscheidungen auf der Grundlage klarer Präferenzen treffen, vollständig informiert sind – und in jeder Situation im Sinne der Nutzenmaximierung das Beste für sich herausholen wollen. Entsprechend effizient funktionieren die (Finanz-)Märkte: Güter- und Vermögenspreise spiegeln zu jedem Zeitpunkt alle verfügbaren Informationen wider und sind damit die korrekten, „wahren“ Preise (Effizienzmarkthypothese). Preise schwanken, wenn neue Informationen verarbeitet werden, doch dank des schnellen Ausgleichs von Angebot und Nachfrage finden sie wieder zum Gleichgewicht zurück. Extrem starke Preisausschläge oder -blasen sind in dieser Modellwelt ausgeschlossen.
Gegen den Mainstream
Shiller war zunächst selbst ein Verfechter der Neoklassik, wandte sich jedoch in den Achtzigerjahren von ihr ab und kritisierte ihre Annahmen fortan als unzulässige Vereinfachungen: Menschen entscheiden in der Realität oft nicht rein rational, sondern sind von Emotionen, Gewohnheiten, kulturellen und sozialen Präferenzen geprägt, sie lassen sich von ihrem direkten Umfeld beeinflussen und besitzen nicht annähernd vollständige Information. Auf den Märkten finden sich daher zahlreiche Ineffizienzen und Anomalien: Preise, so die Verhaltensökonomen, können lange ohne Korrektur in eine Richtung streben oder extrem schwanken, ohne dass es dafür fundamental gerechtfertigte Gründe gibt.
Dass sich die Mainstream-Ökonomie so schnell auf die vereinfachten Annahmen eingelassen und den Markt nicht infrage gestellt habe, „war einer der größten Fehler in der Geschichte des ökonomischen Denkens“, sagt der 65-Jährige heute. Dadurch sei das Fach so weit verengt, dass es den Bezug zur Realität verloren habe. Die Finanzkrise legte dies schonungslos offen: Die meisten Ökonomen achteten nicht auf die exorbitanten Preisanstiege am US-Immobilienmarkt vor 2007 – der Markt konnte sich ja nicht irren. „Nicht nur, dass unsere Zunft die Krise nicht vorhergesagt hat. Viele Modelle haben eine Krise dieses Ausmaßes von vorneherein ausgeschlossen“, kritisiert Shiller.
Den Ökonomen der ersten Stunde war dieser Tunnelblick noch fremd. Sie, allen voran Adam Smith (1729–1790), verstanden sich in erster Linie als Moralphilosophen, die zur Analyse ökonomischer Zusammenhänge die Geschichte, Philosophie und Psychologie heranzogen. Shiller verweist gerne auf diese Wurzeln. Adam Smith konnte dem egoistischen, rationalen Individuum – entgegen der landläufigen Vorstellung über seine Thesen – wenig abgewinnen: „Wie selbstsüchtig ein Mensch auch scheinen mag, er ist von seinem Wesen her am Wohlergehen anderer interessiert, auch wenn er daraus nichts zieht als die bloße Freude“, schrieb der Urvater der Nationalökonomie in seinem 1759 erschienen ersten Hauptwerk „Die Theorie der moralischen Gefühle“. Und weiter: „Wir leiden mehr, wenn wir von einer besseren in eine schlechtere Situation geraten, als wir uns jemals freuen, wenn das Umgekehrte eintritt.“ Smith nahm damit das von den Verhaltensökonomen propagierte Konzept der Verlustaversion vorweg.
Ökonomen erliegen Physikneid
Lange Zeit verstand sich die Volkswirtschaftslehre als Universalwissenschaft. Robert Heilbroner sprach in seinem 1953 erschienenen Standardwerk von den großen ökonomischen Denkern als „Worldly Philosphers“ – den weltlichen Philosophen. Doch zu Beginn des 20. Jahrhunderts drehte sich der Wind. Die Ökonomie wurde vom Positivismus erfasst: Einzig klare, messbare Ergebnisse zählten nun. Die historisierende, psychologisierende VWL jener Tage hatte viele in der Zunft enttäuscht, sie hatte zu wenig Greifbares vorzuweisen. Der berechenbare Homo oeconomicus kam da als neues Modellbild gerade recht. Mit ihm ließen sich elegante, präzise und zugleich einfache Modelle zur Funktionsweise von Märkten und Wirtschaftssystemen konstruieren. Die Wirtschaftswissenschaft sei zunehmend dem „Physikneid“ erlegen, klagt Shiller. „Ökonomen wollen gerne Naturwissenschaftler sein.“ Die Psychologie oder Soziologie lehnten sie als zu schwammig ab und grenzten so ihr Fach nach außen ab. „Dieser Gruppendruck wirkt“, sagt Shiller. „Menschen in Expertengruppen sorgen sich ständig um ihre persönliche Bedeutung und ihren Einfluss und befürchten Nachteile, wenn sie zu weit vom Konsens abrücken.“
Neue Öffnung
Die Verhaltensökonomen wollen das Fach nun wieder öffnen. Ziel ist es, psychologische Elemente menschlichen Verhaltens in die neoklassischen Standardmodelle zu integrieren, um deren Aussagekraft und praktische Relevanz zu erhöhen. Shiller sagt, seine Frau Virginia, mit der er seit mehr als 30 Jahren verheiratet ist, habe ihn immer wieder motiviert, in diese Richtung zu denken. Sie lehrt und forscht als klinische Psychologin in Yale.
Als Eisbrecher der Verhaltensökonomie etablierte sich in den Siebzigerjahren der israelisch-amerikanische Psychologe Daniel Kahneman. Gemeinsam mit seinem Kollegen Amos Tversky veröffentlichte er 1979 in der Fachzeitschrift „Econometrica“ – einer der angesehensten und zugleich mathematischsten Publikationen der VWL – einen Aufsatz mit dem Titel „Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk“. Kahneman und Tversky hatten ein Modell menschlicher Entscheidung entwickelt, das den Umgang mit Risiko neu erklärte. Die neoklassische Theorie geht nach dem Erwartungsnutzenkonzept davon aus, dass Menschen alle Optionen und Ergebnisse kennen, bevor sie eine Entscheidung treffen. Sie multiplizieren den Ergebnisnutzen mit den Wahrscheinlichkeiten der Optionen und erhalten so ihr Ergebnis. Kahneman wandte hingegen das Prinzip der Verlustaversion (loss aversion) an: Menschen gewichten erwartete Verluste stärker als Gewinne in gleicher Höhe und erzielen damit ganz andere Nutzenwerte. Der Aufsatz sorgte für viel Aufsehen und ist bis heute einer der meistzitierten Texte des Journals geblieben. Gut 30 Jahre später – Tversky war schon gestorben – erhielt Kahneman 2002 für seine Arbeiten den Wirtschafts-Nobelpreis.
Nicht nur rationale Entscheidungsgründe
Kahnemans Erfolg beflügelte das Feld. Neue Konzepte der Präferenzbildung rückten ins Blickfeld. In Experimenten stellte sich heraus, dass Menschen ihre Entscheidungen auch danach treffen, in welcher Reihenfolge und mit welchen Worten ihnen die Alternativen präsentiert werden (framing). Sie tendieren dazu, sich selbst und ihre eigenen Fähigkeiten zu überschätzen (overconfidence) und können sich kaum vorstellen, dass andere weniger wissen als sie selbst (curse of knowledge). Menschen, so die Verhaltensökonomen, zeigen zudem einen „wishful thinking bias“, der sie glauben lässt, was sie glauben wollen; und sie lassen sich von Informationen, die ihnen einfacher zugänglich sind, stärker beeinflussen (availability bias). All dies führt zu systematischen Abweichungen vom klassisch-rationalen Verhalten.
Mittlerweile hat auch die Politik den Ball aufgenommen. US-Präsident Barack Obama lässt sich von Cass Sunstein, einem Harvard-Juristen und Anhänger der Verhaltensökonomie beraten. Der britische Premier David Cameron hat ein ganzes „Behavioral Insight Team“ gegründet. Die Regierungsberater setzen sich für einen liberalen Paternalismus in der Wirtschaftspolitik ein: Da Menschen sich oft suboptimal verhalten, muss man ihnen helfen, bessere Entscheidungen zu treffen. Sunstein und der Chicagoer Ökonom Richard Thaler haben dazu in ihrem aktuellen Buch „Nudge“ eine Menge praktischer Vorschläge geliefert: Wer will, dass Menschen sich tagsüber gesund ernähren, sollte in einer öffentlichen Kantine den Salat vor den Pommes frites platzieren.
Ökonomischer Herdentrieb
Shiller übertrug die Erkenntnisse seiner Kollegen auf das Feld der Behavioral Finance – er studierte die Verhaltensökonomie der Finanzmärkte. Bereits 1981 veröffentlichte er als junger Professor in der „American Economic Review“ einen Aufsatz mit dem Titel: „Do stock prices move too much to be justified by subsequent changes in dividends?“, in dem er die Effizienzmarkthypothese anzweifelte – damals eine Provokation. Im März 2000, fast zeitgleich mit dem Platzen der Dotcom-Blase an den Aktienmärkten, kam sein Buch „Irrational Exuberance“ auf den Mark. Der Yale-Professor erklärte, warum Finanzmärkte immer wieder übertreiben und sich in einen „irrationalen Überschwang“ hineinsteigern.
Shiller begründet diesen Überschwang unter anderem mit Herdenverhalten: „Menschen folgen der Mehrheitsmeinung, auch wenn sie allen offensichtlichen Fakten widerspricht“. Sie tun dies aufgrund der verschiedensten psychologischen und sozialen Verhaltensmuster, etwa des sogenannten Feedback-Mechanismus: Wenn Preise spekulativ nach oben gehen und Investoren Gewinne erzielen, ziehen sie Aufmerksamkeit auf sich. An den Märkten setzt Mundpropaganda ein, Informationskaskaden entstehen, bei denen bestimmte Informationen dominieren und sich immer weiter ausbreiten. Mehr und mehr Investoren erzielen Kursgewinne, Enthusiasmus macht sich breit, die Marktteilnehmer stecken sich gegenseitig an („Contagion“). Die höhere Nachfrage lässt die Preise weiter steigen, eine Preisblase entwickelt sich, bis die Stimmung umschlägt und die Blase platzt. Auch vollständig rationale Menschen können sich diesem Herdenverhalten nicht entziehen, sagt Shiller.
Sekundenschneller Informationsaustausch verstärkt Herdentrieb
Die Revolution in der Informationstechnologie sieht Shiller vor diesem Hintergrund ambivalent. Der sekundenschnelle Austausch von Informationen könne Herdenverhalten und Blasenbildung verstärken. Schon das Telefon habe in den Zwanzigerjahren die Volatilität der Finanzmärkte erhöht und so den Börsencrash von 1929 mitbeeinflusst, glaubt er. Heute sind im Hochfrequenzhandel der Aktienmärkte die Orderspannen auf Millisekunden zusammengeschrumpft.
Shillers „Irrational Exuberance“ wurde ein Bestseller. Doch die Wirtschaft erholte sich nach der Rezession von 2002/03 überraschend schnell, Begriffe wie Blase oder Herdentrieb waren rasch vergessen, und Shiller musste sich des Kollegen-Spotts erwehren. Der Ökonom blieb gleichwohl skeptisch: Der Case-Shiller-Häuserpreisindex, den er 1991 mit seinen Kollegen Karl Case und Allan Weiss entwickelt hatte, zog in den Folgejahren stark an. Schon 2005 warnte Shiller, dass die Immobilienpreise fundamental nicht gerechtfertigt seien. Im Sommer 2007 brach der US-Häusermarkt zusammen und löste die weltweit schwerste Finanz- und Wirtschaftskrise seit den Dreißigerjahren aus.
Shiller durfte sich bestätigt fühlen, doch mit seiner Popularität wuchs auch die Kritik. An 100 Einzelphänomenen werde gezeigt, warum Menschen und Märkte irrational oder ineffizient seien, aber bis heute fehle es an einer konsistenten Theorie, bemängelt der US-Ökonom Eugene Fama, ein einflussreicher Vertreter der Effizienzmarkthypothese. Ein Flickenteppich also statt eines stichhaltigen neuen Denkansatzes? „Ein typischer Aufsatz [von Verhaltensökonomen] ist schwammig und schrecklich lang. Einfache Ideen gehen in schlecht formulierten Modellen und Zahlenbeispielen unter“, kritisiert der Spieltheoretiker Ariel Rubinstein. „Wir sollten die Reichweite unserer Forschung erhöhen – aber nicht dadurch, dass wir unsere Standards senken.“
Shiller bleibt angesichts der Kritik gelassen. Dass ein junger Zweig wie die Verhaltensökonomie Fehler mache, sich immer wieder korrigiere und von einer einheitlichen Theorie entfernt sei, liege in der Natur der Sache. Aber das, sagt er, sei noch lange kein Grund, aufzugeben und sich auf die alten Positionen zurückzuziehen.
Preisblasen haben die Märkte seit der Tulpen-Manie in den Niederlanden im 17. Jahrhundert immer wieder erfasst und werden dies auch in Zukunft tun, warnt der Ökonom. Aktienmärkte seien grundsätzlich anfälliger, weil dort mit großem Hebel investiert werde. „Es gab drei große Aktienmarktblasen im vergangenen Jahrhundert: in den Zwanzigern, den Sechzigern und den Neunzigern (…), aber nur eine große US-Immobilienblase in den vergangenen 100 Jahren – die aktuelle.“ Sein Top-Kandidat für eine neue Spekulationswelle ist Ackerland – hier sieht der Professor die Preise, bedingt durch Klimawandel und Nahrungsmittelknappheit in den nächsten Jahren, noch stärker steigen.
„Finanzkrisen lassen sich nicht verhindern“, glaubt Shiller. Aber man könne ihre Häufigkeit und Stärke reduzieren. Mit diesem Ziel fanden sich im Herbst 2008 er und 14 weitere US-Ökonomen zusammen, um konkrete Vorschläge zur Reform des Finanzsystems zu erarbeiten. Sie dienen unter dem Titel „Squam Lake Report“ seither zahlreichen Regierungen als Grundlage für ihre Reformagenda.
Spekulationsblase Ackerland
Die Autoren fordern eine neue Finanzaufsicht, die die Institute in ihrer Gesamtheit überwacht (makroprudentielle Aufsicht) und im Falle von Systemrisiken einschreitet. Idealerweise sollten die Zentralbanken dies übernehmen. Banken sollen mehr Eigenkapital hinterlegen – je größer und systemrelevanter sie sind und je höher ihre kurzfristigen Schulden liegen, desto höher die Rücklagen. Schließlich fordern Shiller & Co., die Boni von Finanzmanagern neu zu strukturieren: Zahlungen sollen für mehrere Jahre zurückgestellt und erst danach als vorher festgelegte Barsumme – also nicht in Aktien – ausgezahlt werden. Damit sinkt der Anreiz, den kurzfristigen Gewinn nach oben zu treiben, um schnelles Geld zu machen. „Finanzleute“, sagt Shiller, „sollten bescheidene Diener der Unternehmen sein.“
In diesem Satz klingt der Anspruch durch, den er an die Märkte und sein eigenes Fach stellt. Shiller will nicht nur Aktienblasen erklären, er fordert ein Finanzsystem, das nicht nur Assetmanagern, sondern der breiten Bevölkerung zugutekommt. Ökonomen sollten „breit denken, angetrieben vom moralischen Ziel, das Wohl der Menschen zu verbessern“, schreibt er. Dazu brauche sein Fach eine neue Offenheit: „Manchmal müssen wir den Autopiloten abstellen und gerade in Krisen unseren besten menschlichen Intellekt einsetzen.“ Und es braucht wohl auch eine große Leidenschaft: Auf die Frage, wie er sich den perfekten Sonntag vorstelle, sagt Shiller: „Mit meiner Frau am Strand sitzen und über ökonomische Fragen nachdenken.“
