Darüber solltet ihr mal schreiben : Verzerren Dividenden alle Aussagen über den Dax?

Er ist Deutschlands bekanntester Aktienindex: der Dax. Und er ist international ein Außenseiter, weil bei der Berechnung Dividenden einfließen. Sind Aussagen über die Dax-Entwicklung daher eigentlich sinnlos?

Foto: Illustration: Marcel Reyle

Der deutsche Aktien-Leitindex Dax ist ein Performanceindex: Anders als bei den meisten weltweit bekannten Aktienindizes – wie Dow Jones, S&P 500 oder Nikkei – fließen nicht nur die Kursentwicklungen der 40 gelisteten Unternehmen ein, sondern auch Dividenden. Es wird rechnerisch davon ausgegangen, dass diese Ausschüttungen sofort in die Aktien des gleichen Unternehmens reinvestiert werden. 

Ein Leser sorgt sich, dass alle Aussagen über den Dax dadurch verzerrt seien: In Wirklichkeit steige und falle der Dax nicht mit Unternehmensgewinnen oder Konjunkturverlauf, sondern allein durch Dividendeneffekte. Eigentlich seien fast alle Börsenkommentare daher sinnlos, schreibt er uns, weil versucht werde, Kursentwicklungen durch bestimmte reale Faktoren zu erklären – obwohl die Entwicklung in Wirklichkeit nur durch die Reinvestition von Dividenden entstanden sei.

160 statt 30 Prozent Gewinn – nur wegen der Dividenden

Ist da etwas dran? Tatsächlich haben die Dividenden beim Dax einen gewaltigen Effekt: Ohne Berücksichtigung von Dividenden ist der Index seit Anfang 2000 nur um knapp 30 Prozent gestiegen (Kursindex), mit Dividenden hingegen um rund 160 Prozent. Langfristig lässt die beim Dax genutzte Methodik den Index gegenüber den als Kursindizes berechneten internationalen Börsenbarometern also deutlich besser aussehen.

Und doch ist die Sorge des Lesers mit Blick auf die kurzfristigen Dax-Entwicklungen unbegründet. Diese werden durch die Dividendenausschüttungen nicht verzerrt. Denn wenn ein Unternehmen Dividenden ausschüttet, fällt sein Kurs theoretisch exakt um diesen Betrag. Wird die Dividende dann rechnerisch reinvestiert, also mit der Ausschüttung Aktien gekauft, gleichen sich beide Effekte aus.

Beispiel Mercedes: Der Autohersteller zahlte im Mai 2024 5,30 Euro Dividende pro Aktie. Blenden wir andere Faktoren aus, sinkt der Kurs dann von einem Tag auf den anderen um diesen Betrag. Denn wer die Aktie am 8. Mai gekauft hat, sicherte sich damit noch den Dividendenanspruch. Wer sie hingegen erst einen Tag später, am 9. Mai, kaufte, bekommt diese Dividende nicht ausgezahlt. Die Aktie ist insofern kurzfristig betrachtet 5,30 Euro weniger wert, weil ihr Kurs um den Wert der Ausschüttung gesunken ist (auch „ex-Dividende“ genannt). Werden dann theoretisch wieder 5,30 Euro in die Aktie investiert, ist die Position genauso viel wert wie vorher.

In der Realität können andere Nachrichten oder auch die allgemeine Börsenentwicklung die Kursentwicklung parallel beeinflussen. So fiel der Mercedes-Kurs vom 8. auf den 9. Mai beispielsweise nur um knapp vier Euro und nicht um die vollen 5,30 Euro. Außerdem spielen bei der realen Geldanlage steuerliche Effekte eine Rolle: So kommt bei Anlegern normalerweise nicht die Bruttorendite an, sondern nur die um Abgeltungsteuer geminderte Ausschüttung. Selbst wenn Anleger dieses Geld dann wieder sofort reinvestieren würden, wäre ihre Aktienposition durch den Steuerabzug etwas weniger wert als vorher. 

Börsengang: Fakten und Begriffe

IPO

IPO steht für „Initial Public Offering“, was so viel wie „erstmaliges öffentliches Angebot“. Im Angelsächsischen spricht man bei einem Börsengang auch von „going public“. Es geht also um den Börsengang, der Anlegern erstmals öffentlich Teile des Unternehmens in Form vom Aktien anbietet. Die Aktien sind dabei ein – meist winziger – verbriefter Anteil am Eigenkapital eines Unternehmens.

Neuemission

Eine Neuemission ist ein Angebot neu geschaffener Wertpapiere. Das können Aktien, Anleihen, Zertifikate oder sonstige Wertpapiere sein. Kommen etwa bei einem Börsengang neue Aktien aus einer Kapitalerhöhung auf den Markt, spricht man von einer Neuemission.

Zeichnungsfrist

Sie legt den Zeitraum fest, innerhalb dessen ein Anleger neu emittierte Wertpapiere zeichnen kann, also sich durch schriftliche Erklärung die Übernahme eines bestimmten Betrags zusichern kann. Nur wenn die Nachfrage schwach ist, wird eine Zeichnungsfrist auch mal verlängert.

Preisspanne

Vor Beginn der Zeichnungsfrist nennt das Unternehmen eine Preisspanne, zum Beispiel von 20 bis 25 Euro. Die Investoren teilen dann mit, wie viele Aktien sie zu übernehmen bereit sind und nennen dafür einen Preis innerhalb der Preisspanne. Kommen nicht genug Anfragen zusammen, kann das Unternehmen – der Emittent – die Preisspanne auch senken. Aus den Zeichnungsaufträgen ermittelt der Emittent dann den Ausgabepreis, zu dem es die Aktien den Investoren überlässt.

Greenshoe/ Mehrzuteilungsoption

Bei vielen Börsengängen können über das genannte Emissionsvolumen hinaus in den Tagen nach der Erstnotiz an der Börse weitere Aktien ausgegeben werden. Diese Mehrzuteilung wird auch Greenshoe genannt. Sie kommt bei hoher Nachfrage nach den Wertpapier zum Einsatz. Wie groß der Greenshoe ist, muss im Börsenprospekt stehen.

Erstnotiz/ erster Handelskurs

Nachdem die Aktien zum Ausgabepreis an die Anleger verteilt worden sind, wird es ernst: Die Aktien werden zum ersten Mal an der Börse gehandelt. Aus Kauf- und Verkaufsangebot wird der erste Kurs im Handel ermittelt – die Aktie notiert zum ersten mal an der Börse. Die Erstnotiz erfolgt zum angekündigten Datum, der erste Handelskurs sollte über dem Ausgabepreis liegen.

Regulierter Markt/ Marksegment

Wertpapiere, die an einer Börse gehandelt werden, unterliegen bestimmten Spielregeln. An einem regulierten Markt sind diese besonders umfassend und verlangen zum Beispiel Banken, die den Handel betreuen und Berichtspflichten, wie die Veröffentlichung von Quartalsberichten nach bestimmten Vorschriften. Am unregulierten Markt sind die Vorschriften lascher und die eine Überwachung des Handels – etwa bei der Kursbestimmung - greift nicht.

Platzierungsvolumen

Beim Börsengang kommt eine zuvor festgelegt Zahl an Aktien in den Börsenhandel. Der Wert all dieser Aktien zusammen entspricht dem Platzierungsvolumen. Dabei kann es sich um neue Aktien aus einer Kapitalerhöhung (Neuemission) oder um Aktien der bisherigen Eigentümer und vorbörslichen Investoren handeln.

Marktkapitalisierung

Multipliziert man den Aktienkurs mit der Zahl aller frei handelbaren Aktien eines Unternehmens, erhält man den Börsenwert eines Unternehmens. Dieser entspricht der Marktkapitalisierung gleichgesetzt. Die Aktien, die nicht zum Handel an der Börse zugelassen sind, – also im Bestand des Unternehmens verbleiben – sind dabei unberücksichtigt.

Streubesitz

Unternehmen lassen selten alle Aktien an der Börse zum freien Handel zu, sondern lediglich einen Teil. Liegt etwa der Streubesitz bei 30 Prozent, sind auch nur 30 Prozent der Eigenkapitalanteile an der Börse handelbar. Je höher der Streubesitz, umso liquider ist der Handel und umso geringer die Kursschwankungen, die sich aus Kauf- und Verkaufsorders ergeben.

Lock up/ Haltefrist

In der Regel verbleibt bei einem Börsengang ein großer Teil der Aktien in Besitz von den bisherigen Eigentümern. Während der Haltefrist – auch Lock-up-Periode genannt – dürfen sie aus diesem Bestand keine Aktien verkaufen. Eine lange Haltefrist gilt als Bekenntnis zu einem Unternehmen.

Konsortialbanken

Die Konsortialbanken begleiten den Börsengang und anschließenden Aktienhandel für ein Unternehmen. Das lassen sich die Banken natürlich vom Unternehmen bezahlen. Eine besondere Aufgabe fällt den Konsortialbanken zu, die sich als Designated Sponsor engagieren. Sie sorgen dafür, dass der Handel liquide bleibt, auch wenn zum Beispiel Käufer keinen Verkäufer der Papiere finden. Dann übernehmen sie den Part des Verkäufers, damit immer ein Kurs gestellt werden kann.

Bookbuilding

Darunter versteht man das Verfahren, mit dem der Preis für neu an die Börse zu bringende Aktien festgelegt wird. Da vor der Emission von neuen Aktien kein Börsenhandel mit diesen Papieren stattfindet, kann dieser Preis nicht durch Angebot und Nachfrage an der Börse bestimmt werden. Beim angelsächsischen Auktionsverfahren geben die Banken, die das Unternehmen an die Börse bringen, eine Preisspanne vor. Innerhalb dieser können Investoren ihre Gebote abgeben. Auf Grund der vorliegenden Orderlage wird der tatsächliche Emissionskurs letztlich aus dem Gebots-Durchschnitt gebildet. Früher wurde das heute kaum noch gebräuchliche Festpreisverfahren angewandt, bei dem sich die beratenden Banken und die AG schon vor Verkaufsangebot auf einen Preis einigten, den Anleger dann akzeptieren mussten.

Roadshow

Die Roadshow ist eine Werbetour eines Unternehmens bei möglichen Investoren. Dabei wird versucht, möglichst viele Investoren zu gewinnen, die den angestrebten Preis für die Aktien zu zahlen bereit sind. Die Roadshow ist daher wichtig, um die richtige Preisspanne auszuloten.

Um das abzubilden, werden Aktienindizes wie der Dax auch in einer bereinigten Variante berechnet, die nur die Nettodividenden (nach Steuerabzug) bei der Wiederanlage berücksichtigt. Am meisten Beachtung findet aber die unbereinigte Dax-Variante, inklusive der Bruttodividenden.

Dividenden sorgen für Verwirrung

Dennoch ist es zulässig, das Auf und Ab des Dax zu interpretieren. Die Dividenden können zwar am Tag der Ausschüttung die Kurse einzelner Unternehmen kurzfristig deutlich beeinflussen, ohne dass sich die Lage des Unternehmens verändert hat – so wie bei Mercedes im Mai 2024. Der Dax selbst wird dadurch jedoch nicht bewegt. Schließlich ist nach der Ausschüttung für ihn wieder allein entscheidend, wie sich der Kurs des jeweiligen Unternehmens entwickelt, und damit, wie viel Wert Anleger ihm zubilligen. Dabei orientieren sich Anleger beispielsweise an den erwarteten Gewinnen des Unternehmens, am Konjunkturverlauf oder auch an der Zinspolitik der Notenbanken. Genau solche Faktoren haben auch Börsenkommentatoren und Analysten im Blick.

Die Rolle der Dividenden sorgt allerdings häufig für Verwirrung. So hieß es beispielsweise in einem Börsennewsletter im März 2020, mitten im Coronacrash, der Dax-Performanceindex hätte aufgrund der Dividenden einen „theoretischen Mindestkurs“ von etwas weniger als 5000 Punkten: „Schließlich handelt es sich um einen Performanceindex. Ein Teil des Index besteht also aus bereits gezahlten Dividenden. Und unter das Niveau, welches die Summe dieser Dividenden ausmacht, kann er eigentlich nicht fallen.“

Diese Erklärung greift jedoch zu kurz. Gerade weil die Dividenden im Dax rechnerisch reinvestiert werden, steigt und fällt er allein mit den Aktienkursen. Es gibt bei der Dax-Berechnung kein Bankkonto, auf dem die Dividenden rechnerisch geparkt werden. Fielen morgen die Kurse aller Dax-Aktien auf null, läge auch der Performance-Index bei null. Wenigstens das wäre beim Kursindex nicht anders. Nur gut, dass das ein rein theoretisches Szenario ist.

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