Gut möglich, dass wir das Hoch vom 20. September 2018 lange nicht mehr wiedersehen werden. Um den Weg zu neuen Höchstständen frei zu machen, müsste die US-Börse in den kommenden Wochen deutlich nach oben ausbrechen. Denkbar ist alles, allerdings gibt es deutliche Warnzeichen. So ist der Dow Jones Transport Index – der gemeinhin als konjunktureller Frühindikator gilt – in den vergangenen Wochen deutlich gefallen. Immerhin elf Tage in Folge, was zuletzt im März 1969 passiert ist. Damals zu Beginn einer deutlichen Baisse.
Doch selbst wenn es noch ein paar Wochen aufwärts gehen sollte, ändert dies nichts an der Tatsache, dass Aktien, namentlich an der Wall Street, teuer sind und nur dann als billig angesehen werden können, wenn man das tiefe Zinsniveau als dauerhaft annimmt (eine nicht unberechtigte Annahme) und zugleich davon ausgeht, dass Gewinnquoten und Gewinnwachstum unverändert bleiben.
Letzteres ist angesichts von Rekordgewinnen relativ zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) eine sehr optimistische Annahme. So steht das margenbereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis - auf Basis des gleitenden Zehnjahresschnitts der Gewinnquoten am BIP, statt nur mit laufenden Erträgen auf Rekordstand - noch über den Werten von 1928 und Ende der 1990er Jahre. Wir haben also ungewöhnlich hohe Gewinnquoten, für die wir auch noch ungewöhnlich hohe Bewertungen zu zahlen bereit sind.
Selbst ohne Crash müssen Anleger angesichts dieser doppelt positiven Abweichung zur Kenntnis nehmen, dass mit US-Aktien in den kommenden Jahren kein Geld zu verdienen ist. Im Gegenteil spricht die Empirie für einen realen Verlust auf Sicht von zwölf Jahren.
Auch ein Einbruch in der Größenordnung von 60 Prozent ist in einem solchen Umfeld nicht auszuschließen, wie die Erfahrung der vergangenen Baissen unterstreicht. Zwar wäre das noch immer ein Stand jenseits von 1000 Punkten im S&P und damit deutlich über den 666, schmerzhaft genug aber allemal.
Die Rally, die wir seit dem 26. Dezember erleben durften, gibt dabei keine Entwarnung. Auch 1929, 2000 und 2007 gab es immer wieder deutliche Gewinne an den Märkten und die Hoffnung, dass die Baisse am Ende sei und der Weg zu einer nachhaltigen Hausse offen. Immer wieder wurden die Aktionäre damals enttäuscht, bis sie dann auf Verlusten von 45 Prozent (1969 ff. und 2000 ff.), 55 Prozent (2007 ff.) und über 75 Prozent (1929 ff.) saßen. Verluste, die innerhalb eines relativ kurzen Zeitraums von 18 bis 30 Monaten entstanden.
Was mich zum Fazit führt: angesichts der hohen Bewertungen an der Wall Street, den gegebenen Unsicherheiten und dem schlechten Chance/Risiko-Verhältnis spricht mehr dafür, Pulver trocken zu halten, als große Risiken einzugehen.
