BörsenTag: Das unterschätzte Risiko
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Über Risiken für die Börsen wird gerade viel gesprochen. Hohe Aktienbewertungen, KI-Blase, die Zinspolitik der Notenbanken – all das haben Anleger auf dem Schirm. Zu erkennen ist das zum Beispiel daran, dass sie bei KI-Aktien stärker differenzieren. Ein Risiko bleibt allerdings seltsam unbeachtet: das Wachstum der Privatkredite.
Die Anlageklasse Private Credit umfasst Darlehen, die nicht von Banken ausgegeben werden, sondern von Fonds, Hedgefonds oder speziellen Finanzierungsgesellschaften. Das Geld dafür wird oft bei Anlegern eingesammelt, meist bei institutionellen Investoren wie Versicherern oder Pensionskassen, zunehmend aber auch bei Privatanlegern.
Der Private-Credit-Sektor ist groß, intransparent und eng mit klassischen Banken verflochten. Aufseher wie die Europäische Zentralbank (EZB) und der Internationale Währungsfonds (IWF) warnen mit scharfen Worten vor den Risiken, die daraus erwachsen – für Anleger und für das Finanzsystem. Die Gefahren im Markt für Privatkredite hielten sie nachts wach, sagte IWF-Direktorin Kristalina Georgieva vor einigen Wochen.
Anlegern sind Georgievas Schlafprobleme egal. Sie pumpen weiter Geld in den Private-Credit-Markt. Vergangenes Jahr steckten darin schon mehr als 1,5 Billionen Dollar. Bis 2028 könnte sich das verwaltete Vermögen rund verdoppeln, schätzt die Ratingagentur Moody’s. Anleger auf der Suche nach einem renditestarken Investment, das sich relativ unabhängig von Aktien oder Anleihen entwickelt, sind offenbar bereit, so manches Risiko zu ignorieren.
Pleiten, Pech und Pooptech
Erstaunlich ist das schon. Vor allem, weil in diesem Jahr zwei große Kreditnehmer ausgefallen sind. Im September erwischte es den US-Autozulieferer First Brands. Er hatte sich in Milliardenhöhe bei Direct-Lending-Fonds und anderen privaten Kreditgebern verschuldet. Seine Insolvenz löste Schockwellen auf dem Markt aus. Mehrere Hedgefonds unter dem Dach der Schweizer Bank UBS, die Kredite an First Brands hielten, müssen durch die Pleite voraussichtlich dreistellige Millionenbeträge abschreiben.
Der US-Gebrauchtwagenhändler Tricolor meldete im September ebenfalls Insolvenz an. Auch Tricolor hatte Milliardenschulden: vor allem bei Banken wie JP Morgan, daneben über die Ausgabe forderungsbesicherter Wertpapiere (Asset-Backed Securities, ABS) bei Investoren. Das Unternehmen war auch selbst als Autofinanzierer aufgetreten und hatte Kredite an Kunden mit schlechter Bonität vergeben.
Sowohl bei First Brands als auch bei Tricolor hingen plötzlich Großbanken und private Kreditgeber in derselben Pleite. Da kann man sich schon mal Sorgen machen. Die Frage ist, warum sich diese Sorgen nicht in sinkende Private-Credit-Zuflüsse übersetzen. Zwar waren First Brands und Tricolor, wie es aussieht, Einzelfälle. Aber seit der Pleite der US-Bank Lehman Brothers 2008 ist klar, dass schon ein einziger Katastrophenfall genügen kann, um das System ins Wanken zu bringen.
Spielen wir dieses Szenario einmal für den Private-Credit-Markt durch – so gut es eben geht, denn eines der Risiken dieses Marktes ist ja seine Intransparenz. Stellen wir uns vor, ein Spezialfinanzierer hat über eigene Fonds Geld bei institutionellen Investoren eingesammelt, vor allem bei Versicherern. Seine Fonds hebelt er mit Fremdkapital von Banken, um höhere Renditen für seine Anleger zu erzielen.
Das Geld in den Fonds wird in Form von Krediten an Unternehmen mit mäßiger Bonität ausgereicht, sagen wir: vor allem an Unternehmen aus der aufstrebenden Pooptech-Branche (Premium-Toilettenpapier und WC-Duftspender, prognostiziertes Wachstum von drei bis sechs Prozent – kein Witz!). Nun besinnen sich Konsumenten aber plötzlich auf Recyclingpapier zurück. Die Pooptech-Umsätze brechen ein. Ein großer Kreditnehmer meldet Insolvenz an und kann seine Schulden nicht zurückzahlen. Der Spezialfinanzierer muss mehrere Milliarden Dollar abschreiben.
Leider hat der Versicherer mehr Geld in die Kreditfonds gesteckt, als klug gewesen wäre. Weil er einen Teil davon nicht wiederbekommt, sinkt seine Solvenzquote, er muss Kapital nachschießen oder Werte verkaufen. Auch die Bank, mit deren Kapital die Fonds gehebelt wurden, erleidet hohe Verluste. Leider ist sie eine wichtige Finanziererin des Mittelstands. Und schon ist eine ausgewachsene Systemkrise nicht mehr fern. Alles wegen einer Pooptech-Insolvenz. Schöne Sche*ße.
Stresstest in London
Dieser Beispielfall ist etwas überzeichnet, aber nicht unrealistisch. Es sind genau diese Verflechtungen zwischen alternativen Kreditgebern, Banken und institutionellen Investoren, die Aufseher beunruhigen. Die Ratinagentur Fitch warnte erst vor zwei Tagen, angesichts des Private-Credit-Wachstums in Europa: Sollte der Markt Stress bekommen, dürften viele Investoren betroffen sein. „Zu diesen Investoren zählen Pensions- und Staatsfonds, Versicherungen, Privatanleger sowie Banken, die dem Sektor Fremdkapital zur Verfügung stellen.“
In den USA könnte die potenzielle Sprengkraft von Private Credit bald sogar noch viel größer werden: Die US-Regierung hat im August die Möglichkeit geschaffen, Private Credit in sogenannte 401(k)-Pläne zu integrieren – Altersvorsorgepläne von US-Bürgern. Damit öffnet sie der Branche einen Billionenmarkt. Sollte Private Credit flächendeckend in 401(k)-Pläne integriert werden, stünden bei großen Pleiten künftig womöglich die Renten von Millionen US-Bürgern im Feuer.
Anleger lässt das bisher kalt. Aufsichtsbehörden aber beschränken sich nicht mehr auf Warnungen. Sie versuchen, die Systemrisiken durch Private Credit besser zu erfassen und nach Möglichkeit zu begrenzen. Die Bank of England kündigte kürzlich an, einen Stresstest für den Private-Credit-Markt vorzunehmen. Berichten zufolge haben Branchengrößen wie Blackstone und Apollo bereits zugesagt, daran teilzunehmen.
Wer die Sorgen der Aufseher teilt, sollte sich – wenig überraschend – von Private-Credit-Fonds fernhalten, auch wenn sie vielleicht verlockend wirken. Und wer in Aktien von Banken oder Versicherern investieren will, sollte zumindest versuchen, herauszufinden, wie stark diese im Bereich Private Credit aktiv sind.
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