Geldanlage global: Schwellenländer sind attraktiver als US-Aktien
Der US-Aktienmarkt hat sich zuletzt aufgrund einer bereits vorsichtigen Stimmung und Positionierung vieler (institutioneller) Anleger, der Erwartung einer weniger restriktiven Geldpolitik und der starken Entwicklung einer Handvoll großkapitalisierter Technologieunternehmen deutlich besser geschlagen als von vielen erwartet. Die aktuelle Quartalsberichtssaison wird wohl nicht der Auslöser für einen deutlichen Rückgang sein. Dennoch bieten andere Anlageklassen und Regionen kurzfristig bessere Chancen.
Die US-Berichtssaison beginnt vor dem Hintergrund der jüngsten Turbulenzen im Bankensektor und der Verschärfung der Kreditbedingungen. Die Ergebnisse des ersten Quartals könnten jedoch überraschend robust sein, da sie die jüngste Verschärfung der Kreditbedingungen noch nicht widerspiegeln.
Die ersten Gewinnergebnisse scheinen dies zu bestätigen. Denn es dürfte noch etwas dauern, bis sich die Auswirkungen der Kreditverknappung in den Fundamentaldaten der Unternehmen niederschlagen. Die Konsumausgaben wurden im ersten Quartal weiterhin von einem nach wie vor gesunden Arbeitsmarkt und überschüssigen Ersparnissen der privaten Haushalte gestützt und auch die Lieferkettensituation hat sich in vielen Bereichen weiter verbessert. Schließlich scheint die „Messlatte“ für die Berichtssaison nach der deutlichen Reduktion der Konsensschätzungen in den letzten drei Monaten niedrig zu sein. Wir bei UBS Global Wealth Management gehen davon aus, dass die Gewinne für das erste Quartal im Jahresvergleich 1 bis 3 Prozent tiefer sein werden, also 3 bis 5 Prozent höher als aktuell vom Konsens erwartet.
Auch wenn die aktuelle Berichtssaison die Marktstimmung nicht allzu stark belasten sollte, ist das Risiko-Rendite-Verhältnis beim breiten US-Aktienmarkt aktuell wenig attraktiv. Die Konsensschätzungen für das Gesamtjahr sind zu hoch und die Bewertungen immer noch teuer.
Wenn, wie der Konsens es erwartet, das erste Quartal wirklich den Tiefpunkt für die Gewinne darstellen sollte, könnte man deutlich positiver auf den US-Markt sein. Ich glaube jedoch, dass die Erwartungen für eine Beschleunigung des Gewinnwachstums in der zweiten Jahreshälfte zu optimistisch sind. Die US-Konsumentennachfrage schwächt sich ab, was ein ganz natürlicher Prozess ist. Der US- Konsument hat über die letzten knapp zwei Jahre das negative reale Lohnwachstum durch eine Reduktion der Ersparnisse und Erhöhung der Verschuldung kompensiert. Dieser Prozess kommt nun langsam zu einem natürlichen Ende. Zusätzlich dürften strengere Kreditvergabestandards die Erträge belasten. Die Kreditbedingungen verschärften sich bereits vor den Turbulenzen im Bankensektor im März.
Die Senior Loan Officer Opinion Survey (SLOOS) vom Januar 2023 ergab, dass netto 45 Prozent der Banken die Kreditvergabestandards für große und mittlere Unternehmen verschärft haben. Die einzigen anderen Perioden, in denen die Kreditvergabe so knapp war, waren während der Covid-19-Pandemie, der globalen Finanzkrise und der Dotcom-Pleite. Wenn die Kreditrichtlinien so streng bleiben oder restriktiver werden, dürfte das Gewinnwachstum weiter unter Druck geraten. Die Gewinnerwartungen scheinen dies noch nicht zu reflektieren. Deshalb muss davon ausgegangen werden, dass der Gewinn je Aktie beim S&P 500 im Jahr 2023 um rund 4,5 Prozent schrumpfen wird, bevor er im Jahr 2024 um 9,5 Prozent steigen wird, was etwa 5 Prozent unter den Konsensschätzungen liegt.
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Darüber hinaus sind Bewertungen zu teuer. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P 500 von 18x liegt immer noch in der Nähe des höchsten Niveaus seit einem Jahr und über dem Niveau vor der Pandemie. In der Vergangenheit waren solche Bewertungen nur zu Zeiten von zweistelligen Gewinnwachstumserwartungen (zum Beispiel Ende der Neunzigerjahre) und/oder Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen von weniger als 2 Prozent zu sehen (während Covid-19). Beides ist derzeit nicht der Fall.
Zudem wurde der Markt zuletzt vornehmlich von nur einigen wenigen großkapitalisierten Technologietiteln getragen. Microsoft, Apple, Alphabet, Nvidia, Meta, Amazon, und Tesla machten den größten Teil der Renditen seit Jahresbeginn im S&P 500 aus: Ohne diese Aktien erzielte der S&P 500 bis anhin eine Rendite von rund 2,6 Prozent, also rund 5 Prozent weniger. Historisch gesehen war eine auf so wenige Titel zurückzuführende positive Marktentwicklung ein Kennzeichen von Bullenmärkten in der Spätphase und nicht der Beginn eines länger anhaltenden Aufschwungs. Nur ein einziges Mal seit 1990 ließ der nach Marktkapitalisierung gewichtete S&P 500 seine gleichgewichtete Version (S&P 500 Equal Weight Index) bei einem Anstieg stärker hinter sich als im ersten Quartal diesen Jahres: kurz vor dem Ende der Dotcom-Blase im vierten Quartal 1999.
Daher sollten Anleger weiterhin vorsichtig gegenüber US-Aktien sein und ich empfehle, über diese hinaus zu diversifizieren.
Qualitativ hochwertige Anleihen kurzer bis mittlerer Duration stellen immer noch eine ernsthafte Alternative dar. Da einer der aggressivsten Zinserhöhungszyklen in der jüngeren Geschichte seinem Ende naht, bieten diese zum ersten Mal seit Jahren die Chance auf Rendite, Diversifikation und Kapitalgewinn. Zudem ist die Bewertung verglichen mit dem breiten US-Aktienmarkt attraktiv (Aktienrisikoprämie auf tiefstem Stand seit der Finanzkrise).
Innerhalb der Aktienmärkte sehe ich vor allem bei Schwellenländern bessere Chancen. Ein schwächerer US-Dollar, steigende Rohstoffpreise und Chinas stärker als erwartete Erholung dürfte in den kommenden Monaten Schwellenländeraktien zugutekommen.
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