Grüne Kredite: Können Solar-Verbriefungen die Energiewende stützen?
Montage einer Solaranlage auf dem Dach eines Hauses: Die hohen Anfangskosten können durch Ratenkredite abgemildert werden.
Foto: picture alliance/dpaDie Solarbranche ist in der Krise. Nicht nur deshalb müssen die großen Installateure neue Wege gehen, um sich zu refinanzieren und liquide zu halten. Der Investitionsbedarf ist hoch, vor allem, wenn sich Unternehmen, die bisher allein auf das Vermieten und Verkaufen von Solaranlagen, Wallboxen und Speichern gesetzt haben, versuchen, sich in neuen Geschäftsfeldern zu etablieren.
Das Berliner Start-up Enpal, genauer: die in den Niederlanden registrierte Enpal B.V., ist bislang vor allem durch Vermietung und Verkauf von Solaranlagen bekannt. Nun hat das Unternehmen als das erste in Europa eine so genannte Solar-Verbriefung am Kapitalmarkt platziert, öffentlich und handelbar. Abgesichert ist das Papier mit Krediten von deutschen Solaranlagen-Kunden.
Vorläufiges Rating von zwei Agenturen
Das Papier, das von der in Luxemburg registrierten Zweckgesellschaft („Special Purpose Vehicle“) Golden Ray S.A. herausgegeben wird, bündelt in acht Risikoklassen genau 8469 Solaranlagen-Kredite von deutschen Hausbesitzern, im Schnitt in einer Höhe von 28338,60 Euro. Das gesamte Volumen der Anleihe umfasst rund 240 Millionen Euro. Die meisten der Kredite sind Hausbesitzern in Nordrhein-Westfalen gewährt worden, dem größten Bundesland. Das Preisfindungsverfahren („Book Building“) für die Anleihe läuft derzeit. Dabei werden am Markt Angebote eingeholt, aus denen sich der Preis der Anleihe sowie der Zinssatz (Kupon) ergeben.
Ein Teil höchstrangigen Tranche ist mit einer Garantie des European Investment Fund (EIF) versehen und wird von der Ratingagentur Moody’s und der New Yorker Kroll Bond Rating Agency (KBRA) mit den Top-Ratings Aaa und AAA bewertet (Skala von AAA bis D). Der nicht vom EIF garantierte Teil dieser Tranche wird von Moody’s und KBRA mit Aa3 und AA- benotet. Die weiteren Tranchen bewertet Moody's vorläufig mit den Risikoklassen A2 bis B2, also von relativ ausfallsicher bis hin zu spekulativ. In den USA gibt es Solar-ABS schon seit 2013, in Europa sind sie neu.
Wie funktionieren sie? Und was ist für Enpal, für Kunden und Investoren damit drin?
Ringen um Refinanzierung
„Der Kampf gegen die Klimakrise wird auch am Kapitalmarkt entschieden“, diesen Satz bringt Enpals Chef Mario Kohle immer wieder gerne an. Dabei geht es im Kern um die Frage, wie sich ein grünes Start-up verlässlich Liquidität beschaffen kann, um zunächst den Einbau von Solaranlagen, Wallboxen und Energiespeichern für Kunden zu finanzieren und um die Bandbreite seiner Produkte später zu erweitern, etwa um Wärmepumpen. Die hohen Vorabkosten für Hausbesitzer können eine beträchtliche Hürde für den Hochlauf des Marktes sein. Im Schnitt liegen sie laut Enpal zwischen 20.000 und 40.000 Euro. Zwar hat das 2017 gegründete Start-up nach eigenen Angaben Eigen- und Fremdkapital in Höhe von insgesamt nun fünf Milliarden Euro aufgenommen. Aber der Kapitalbedarf ist nach wie vor hoch. Deshalb hat Unternehmenschef Kohle vergangenes Jahr die Tochter Enpal Financial Services (EFS) gegründet. Sie soll neue Produkte für die Refinanzierung entwickeln, aber auch Ratenkredite anbieten und vertreiben.
Zur Refinanzierung hat Enpal bereits 2023 die Ansprüche aus Vermietungsverträgen an zwei Infrastrukturinvestoren verkauft, an Equitix aus Großbritannien und an Keppel Infrastructure Trust aus Singapur. Damit hat das Unternehmen seine Eigenkapitalbeteiligung an den Mietfinanzierungsmodellen von etwa 60.000 Kunden verkauft. Die Investoren bezahlen rund 160 Millionen Euro, die in mehrere Tranchen aufgeteilt sind. Die Kundenbeziehung und die Wartungsaufgaben verbleiben allerdings bei Enpal. „Wir strukturieren unser Kapital auf diese Weise möglichst effizient, um unser weiteres Wachstum finanzieren zu können“, sagt Gregor Burkart, der die Abteilung Refinanzierung bei Enpal leitet. „Aber wir verkaufen unsere Kunden nicht. Diese Beziehung ist uns heilig.“
Gängige Praxis in den USA
Der zweite Ansatz zur Refinanzierung sind die Verbriefungen von Ratenkrediten für Solaranlagen, die im Englischen als Asset Backed Securities (ABS) bezeichnet werden. In den USA hat der Solar-Installateur SolarCity diese Art von Papieren zuerst auf den Markt gebracht. 2016 wurde SolarCity von Tesla übernommen. Heute setzt unter anderem SunRun intensiv auf dieses Finanzierungsinstrument.
In Europa stellt sich die Lage anders dar. Die Ratingagenturen S&P und Moody’s haben im vergangenen Jahr in Studien die Chancen beschrieben, die ein ABS-Markt in Europa für die Finanzierung der Energiewende bieten könne. So schrieb S&P im April 2023 in der Studie „Toward Net Zero: Shining A Light On European Solar ABS“, der Fokus der Europäischen Kommission auf den Zuwachs von Solaranlagen stelle eine „einzigartige Gelegenheit für den europäischen Verbriefungsmarkt dar,“ die Finanzierung des Einbaus von Solarenergie auszuweiten – „sowohl im kommerziellen als auch im privaten Bereich“. Das könne durch Verbriefungen erreicht werden, „durch die Einführung einer neue Asset-Klasse in Europa, die bereits im US-Markt für forderungsbesicherte Wertpapiere (ABS) etabliert“ sei.
S&P sieht bei Solar-ABS allerdings auch Risiken. Der europäische Markt sei fragmentierter als der US-Markt, Emittenten meist nur in ihren jeweiligen Ländern aktiv. Das erschwere es, die für eine Verbriefung nötige kritische Masse an Krediten anzusammeln. Einzelne geplatzte Kredite fallen weniger ins Gewicht, wenn die Grundgesamtheit größer ist.
In Deutschland und Europa gab es bislang kaum Installateure, die in der Lage waren, ihre Leistungen so zu skalieren, dass eine Bündelung überhaupt in Frage gekommen wäre. Enpal ist das mit mittlerweile 80.000 Kunden gelungen, auch wenn das Unternehmen außerhalb Deutschlands nur noch in Italien aktiv ist, mit einem dort noch kleinem Kundenstamm. Konkurrent 1Komma5° etwa ist nicht nur in Deutschland, sondern in fünf weiteren europäischen Ländern sowie in Australien aktiv.
Das sind die Risiken
S&P sieht auch die Schwierigkeit, dass es an historischen Daten fehle, um die Risiken tiefgehend zu analysieren. Außerdem seien die Mechanismen der Bonitätsprüfungen in Europa fragmentierter als in den USA. Möglich zudem, dass Anleger in Europa Solar-ABS kritisch gegenüberstehen. Mit Schrott-Immobilienkrediten („Subprime-Krediten“) besicherte Papiere gelten als ein Auslöser der globalen Finanzkrise 2008/2009. Moody’s stellt aber in einer Analyse von Oktober 2023 fest: Solarkredite höben sich von Immobilienkrediten dadurch positiv ab, „dass sie sich schneller amortisieren und es um geringere Kreditvolumen geht“.
Theoretisch können die Verbriefungen für alle Beteiligten Vorteile bringen. Käufer bekommen einen günstigen Ratenkredit, Unternehmen wie Enpal können die Schuldenlast in ihren Bilanzen weitergeben, dadurch ihre Finanzierungsbedingungen verbessern und neue Investitionsmöglichkeiten schaffen. „Es ist unsere Ambition, durch diese Emission am Kapitalmarkt ein neues Preisniveau zu etablieren“, sagt Gregor Burkart. Es gehe auch darum, die Kapitalquellen zu diversifizieren und neues Kapital freizusetzen. Investoren wiederum bekommen mit Solar-ABS höhere Zinsen als mit Staatsanleihen – und haben zudem als grün qualifizierte Investitionen im Portfolio. Der Preis ist ein erhöhtes Risiko, zumal die Produkte in Europa noch unerprobt sind.
Enpal hat bereits zwei nicht-öffentliche Anleihen begeben, in Zusammenarbeit mit vier Banken: Der Citibank, der Bank of America, Barclays und Crédit Agricole. Eine Anleihe umfasste 356 Millionen Euro, die zweite mehr als 1,1 Milliarden Euro. Aber diese Anleihen wurden von Ratingagenturen bisher nicht bewertet. Das soll sich jetzt ändern. Die Risiken, dass Kredite platzen, wie es zuletzt in den USA vorgekommen ist, hält man bei Enpal für gering. „Unsere Kunden sind deutsche Hausbesitzer“, sagt Béla Schramm, der bei Enpal speziell für Verbriefungen zuständig ist. „Das ist die solventeste Gruppe, die es in Deutschland gibt. Hier gibt es kein ausgeprägtes Subprime-Segment unter den Hauseigentümern.“
Für Enpal ist das derzeitige Verfahren nur der Anfang. „Wir planen, ein wiederkehrender Emittent zu werden,“ sagt Refinanzierungsspezialist Burkart. „Auch im nächsten Jahr wollen wir wieder eine Verbriefung begeben. Kredite für Wärmepumpen werden dann wahrscheinlich Teil des Produkts sein.“