Die Aktien in den USA haben in diesem Jahr stark geschwankt. Aktuell liegt der Standard & Poor’s 500-Aktienindex wieder so hoch wie zu Jahresbeginn. Da die Unternehmensgewinne zugleich zunahmen, gab das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) um 12 Prozent nach. Gleichwohl liegt es noch immer um 40 Prozent über seinem historischen Durchschnitt. Der Grund dafür sind die sehr niedrigen Leitzinsen, die in den vergangenen Jahren herrschten.
Nun aber steigen die Zinsen wieder, das gilt auch für die langfristigen Renditen am Anleihemarkt. In den zurückliegenden zwei Jahren hat sich die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen verdoppelt. Mit etwas mehr als 3 Prozent liegt sie aktuell etwas über der Inflationsrate von 2,3 Prozent. Die höheren Zinsen schmälern die Attraktivität von Aktien im Vergleich zu Anleihen. In den nächsten Monaten dürften die Zinsen weiter anziehen und die Aktienmärkte unter Druck setzen. Drei Gründe sind dafür ausschlaggebend.
Erstens wird die Fed die Leitzinsen weiter anheben. Die Notenbanker rechnen damit, dass der Leitzins bis 2020 von derzeit knapp über 2 auf etwa 3,5 Prozent steigt.
Zweitens nimmt der Fehlbetrag im Staatshaushalt zu. Das Haushaltsbüro das US-Kongresses schätzt, dass sich der Wert der Staatsanleihen im Besitz der Öffentlichkeit von aktuell rund 15 Billionen Dollar bis Ende des Jahrzehnts auf fast 30 Billionen Dollar verdoppelt. Das steigende Angebot an Staatsanleihen wird die Kurse nach unten drücken und die Renditen nach oben treiben.
Drittens wird die Arbeitslosenquote weiter fallen. Die Knappheit an Arbeitskräften treibt die Löhne nach oben. Die Unternehmen werden versuchen, die höheren Kosten in den Absatzpreisen an ihre Kunden weiterzugeben. Zum Ausgleich für die steigende Inflation werden die Anleger höhere Renditen fordern.
Es wäre keine Überraschung, wenn der Zinssatz für zehnjährige Schatzanleihen im Verlauf der nächsten Jahre auf 5 Prozent oder mehr stiege. Bei einer Inflationsrate von 3 Prozent erreichte die reale Rendite dann wieder ein im historischen Vergleich normales Niveau von über 2 Prozent.
Ebenso wie die Zinsen dürfte sich auch das KGV am Aktienmarkt normalisieren. Ein Rückgang in der Größenordnung von 40 Prozent ließe das Vermögen der privaten Haushalte um etwa acht Billionen Dollar schrumpfen. In der Vergangenheit hat sich ein enger Zusammenhang zwischen Vermögen und Konsum gezeigt. Ein Vermögensverlust in der Größenordnung von acht Billionen Dollar dürfte das Konsumniveau in Relation zum BIP um etwa 1,5 Prozent nach unten drücken. Das verschlechterte die Absatzaussichten der Unternehmen, bremste die Investitionen und triebe die US-Wirtschaft in die Rezession.
Die meisten Rezessionen in den USA sind relativ kurz und mild verlaufen. Im Schnitt dauerten sie weniger als ein Jahr. Die Rezession, die 2007 ihren Anfang nahm, war eine Ausnahme. Da sie mit einer schweren Finanzkrise verbunden war, dauerte sie länger und der Absturz war tiefer. Dass Rezessionen im Normalfall recht kurz ausfallen und die Wirtschaft sich danach schnell erholt, ist in erster Linie auf die aggressiven Gegenreaktionen der Notenbanker zurückzuführen, die die Leitzinsen nach einem Einbruch schnell und kräftig senken.
Ob das bei der nächsten Rezession auch der Fall sein wird, ist jedoch fraglich. Sollte diese bereits im Jahr 2020 einsetzen, wäre die Fed kaum in der Lage, die Leitzinsen nennenswert zu reduzieren. Denn diese lägen nach Prognose der Fed dann bei maximal 3,5 Prozent. Die Geldpolitik wäre also weitestgehend machtlos gegen eine Rezession.
Daher geriete die Fiskalpolitik in das Visier der politischen Akteure. Die Regierung könnte versuchen, die Konjunktur durch Steuersenkungen oder zusätzliche staatliche Ausgaben anzuschieben. Allerdings wäre ein Konjunkturpaket wegen der desolaten Haushaltslage politisch nur schwer durchzusetzen. So dürften die Staatsschulden auch ohne Rezession angesichts der erwarteten Haushaltsdefizite von jährlich einer Billion Dollar auf die Marke von 100 Prozent des BIP zusteuern.
Der nächste Konjunkturabschwung könnte daher tiefer ausfallen und länger anhalten als üblich. Falls die dann amtierende Regierung dennoch fiskalpolitisch gegenhält, dürfte die Schuldenquote die Marke von 100 Prozent überschreiten. Das aber ließe die langfristigen Zinsen weiter steigen. Die Aussichten für Amerikas Wirtschaft sind nicht gerade blendend.
