Freytags-Frage : Warum lernt die EZB nicht aus den Fehlern der Vergangenheit?

In Europa gräbt sich die Inflation tief in die Gesellschaften ein – und die EZB macht nicht den Eindruck, als ob sie einen Masterplan parat hätte. Vielleicht würde ihr ein Blick in vergangene Zeiten helfen.

FILE PHOTO: President of the European Central Bank Christine Lagarde takes part at the panel discussion at the World Economic Forum 2022 (WEF) in the Alpine resort of Davos, Switzerland May 25, 2022. REUTERS/Arnd Wiegmann/File Photo

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Nach einer sehr langen und intensiven Abwehrschlacht gegen die Vernunft hat die Europäische Zentralbank (EZB) es schließlich geschafft, sich zu überwinden, und eine Zinserhöhung um 0,25 Prozent auf 0,25 Prozent für Juli 2022 angekündigt. Es steht zu erwarten, dass weitere Zinsschritte folgen werden; die nächste Erhöhung könnte im September folgen. Darüber hinaus ist wohl geplant, dass die EZB Anleihekäufe im dritten Quartal einstellen wird. Insgesamt ist eine Straffung der Geldpolitik vorgesehen, die überfällig ist.

Angesichts von etwa 8 Prozent Inflation kann dies alles noch nicht als radikal eingestuft werden. Dennoch sind die Diskussionen im EZB-Rat, dem das Direktorium und die Präsidenten der Zentralbanken der Mitgliedsländer der Eurozone angehören, wohl sehr kontrovers verlaufen. Einige Mitglieder drängen immer noch auf schnellere und stärkere Reaktionen; sie werden gemeinhin als Falken bezeichnet. Ihnen gegenüber stehen die Tauben, die für eher permissive Geldpolitik plädieren.

Sie hatten sich bisher durchgesetzt, mussten sich aber der Evidenz beugen. Zur Erinnerung: Noch im September 2021 warnte das Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel vor zu niedriger Inflation und betrachtete die sich abzeichnende Steigerung der Inflationsrate als gute Nachricht. Diese Begeisterung hat sich mittlerweile gelegt.

Vorneweg: Wer ist Isabel Schnabel?

Isabel Schnabel ist EZB-Direktorin und Deutschlands wichtigste Notenbankerin. Die 50 Jahre alte Frau bedient in der Euro-Bank die Hebel der Inflation – und irritierte zuletzt durch ein Hin und Her bei der Bewertung der Teuerung. Schnabel kommt aus Dortmund und sagte in einem Interview mit den Youtubern von Jung & Naiv, sie sei früher kein Kind von Traurigkeit gewesen und hätte viele Partys gefeiert – und sei auch mal übernächtigt in die Schule gegangen.

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Schnabel und die Inflation: Welche Inflation?

In ihrem Amt, das sie seit 2020 innehat, findet sie eher die Berichterstattung der Medien über die Arbeit der EZB unausgeruht. So schoss sie im September bei einem Unternehmergespräch gegen Journalisten, die zuvor vor der steigenden Inflation warnten. Gründe für den aktuellen Preisanstieg müssten eingeordnet werden, „weil gerade in Deutschland aktuell wieder viele Experten und Medien die Ängste der Menschen bedienen, ohne die Ursachen der Preisentwicklungen zu erklären“, sagte Schnabel. Und weiter: „Es gibt nicht den geringsten Hinweis darauf, dass die derzeitige Geldpolitik zu einer Inflation von dauerhaft über zwei Prozent oder gar zu einer Hyperinflation führen wird.“

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November: Ok, ein bisschen Inflation

Zwei Monate später, Mitte November, kommt der erste Sinneswandel, wenn Schnabel einräumt, der Preisauftrieb halte wohl länger an als ursprünglich angenommen. Da empfiehlt sie, ein „ein waches Auge“ auf die Teuerung zu haben. Die werde zwar zurückgehen, aber es sei unsicher wie schnell und in welchem Umfang.

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Immer noch November: Doch keine Hinweise auf Inflation

Keine zwei Wochen später kassiert sie die Aussage wieder. Man könne „eigentlich keine Hinweise darauf sehen, dass die Inflation außer Kontrolle gerät“. Die Teuerung, so sagte sie im ZDF, gehe 2022 wieder allmählich zurück. „Und zwar in Richtung unseres Inflationsziels von zwei Prozent.“

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Schnabel im Dezember: „Aufwärtsrisiko“

Sorgen in der dunklen Jahreszeit? Wenige Wochen später, kurz vor Weihnachten, klingt Schnabel in einem Interview mit der französischen Zeitung Le Monde weniger gelassen. Verbraucher im Euroraum müssten doch noch länger mit einer höheren Teuerungsrate leben. „Wir wissen, dass die Inflation eine gewisse Zeit lang hoch sein wird, aber auch, dass sie im Laufe des nächsten Jahres zurückgehen wird. Weniger sicher sind wir uns darüber, wie schnell und wie stark der Rückgang sein wird“. Und: „Wir sind uns der Unsicherheit unserer Inflationsprognosen durchaus bewusst. Es besteht ein Aufwärtsrisiko.“

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Januar: Kurzfristig besorgt

5 Prozent Inflation in der Eurozone? Schnabel, von Journalisten der Süddeutschen Zeitung befragt, sagt nun: „Wir betrachten diese Zahlen mit einer gewissen Sorge, weil sie höher sind, als wir ursprünglich erwartet haben.“ Doch: „Auf mittlere Sicht gehen wir davon aus, dass die Inflation deutlich sinkt. Das ist der Grund, warum wir derzeit nicht die Zinsen erhöhen, wie manche fordern.“

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Februar: Nun wankt auch Schnabels Zwei-Prozent-Prognose

Im Gespräch mit der Financial Times zeigte sich Schnabel dann wieder sorgenvoller. Man müsse den Zeitpunkt des Handelns abwägen, nicht zu früh, nicht zu spät: „Mit den jüngsten Daten hat sich jedoch das Risiko, zu spät zu handeln, erhöht, und deshalb müssen wir die Inflationsaussichten sorgfältig neu bewerten“. Es sei nun unwahrscheinlicher, dass die Inflation bis Ende 2022 unter zwei Prozent fallen würde, wie die EZB es erwartet hatte.

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April: Massive Kritik an der EZB – und Schnabel?

Im März stieg die Inflation erstmals seit der Wiedervereinigung über sieben Prozent. Die EZB belässt den Leitzins bei null Prozent, von Ökonomen hagelt es Kritik. Und Schnabel? „Der Krieg wird das Tempo des Aufschwungs messbar verlangsamen und die Inflation weiter von unserem Ziel entfernen, und zwar für einen längeren Zeitraum“, sagte sie zu Beginn des Monats in aller Deutlichkeit.

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4. Mai: Unter Zugzwang kündigt Schnabel eine Zinserhöhung an

Nachdem im April die Inflation in der Euro-Zone auf ein Rekordhoch von 7,5 Prozent stieg, kündigt die EZB-Direktorin schließlich einen Kurswechsel an: „Jetzt reicht es nicht mehr zu reden, wir müssen handeln“, sagte Isabel Schnabel dem Handelsblatt. Sie halte eine Zinserhöhung im Juli für möglich. Zuvor sollten die Nettozukäufe von Anleihen eingestellt werden, voraussichtlich Ende Juni.

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Auch Bundesbank-Chef Joachim Nagel und weitere führende Währungshüter aus den Reihen der EZB haben sich zu einer möglichen Zinswende geäußert:

Nagel dringt auf zügige Schritte der EZB zur Bekämpfung der hochschießenden Inflation: „Das Zeitfenster, das jetzt sich öffnet für die ersten geldpolitischen Maßnahmen, das geht so langsam zu“. Mit der EZB-Sitzung im März sei die geldpolitische Wende in der Euro-Zone eingeleitet worden, sagte Nagel. „Und jetzt müssen die nächsten Schritte kommen.“ Zu lange dürfe nicht gewartet werden. Er sei aber positiv optimistisch, dass das 2022 gelingen könne. Nagel verwies dabei auf die Gefahr, dass sich die über das EZB-Inflationsziel von zwei Prozent hinaus gestiegenen Inflationserwartungen verfestigen könnten. Dies würde am Ende einen höheren volkswirtschaftlichen Preis einfordern als wenn jetzt gehandelt werde, erläuterte der Bundesbank-Präsident.

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EZB-Ratsmitglied Francois Villeroy de Galhau erklärte am Freitag, dass die Zinsen bis Jahresende wieder in den positiven Bereich steigen könnten. „Die Inflation ist nicht nur höher, sondern auch viel breiter“, sagte der Franzose. Villeroy nannte es den „offensichtlichsten nächsten Schritt“, die Zinsen Richtung Null zu lenken. Dafür kämen die kommenden EZB-Sitzungen infrage.

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Die US-amerikanische Fed ist im Übrigen wesentlich aggressiver. Dort ist die Inflation sogar noch höher als bei uns. Gleichzeitig wächst die Wirtschaft auch schneller als bei uns. Und damit kann man schon das Grundproblem der EZB erkennen, in das sie sich bereits vor einer Dekade gebracht hat, als sie den Regierungen mit der legendären Ankündigung zu tun, „whatever it takes‘, faktisch einen Freibrief ausgestellt hat, sich weiterhin großzügig zu verschulden und die Angebotsprobleme in Europa zu ignorieren, sich also konsequent den nötigen Reformen und Infrastrukturinvestitionen zu verweigern.

Heute steht die EZB vor einem Trilemma: Die Inflation ist zu hoch, das Wachstum zu niedrig und die Fähigkeit der Staatshaushalte, höhere Zinsen zu verkraften, sehr gering. Das bedeutet auch, dass eine aggressivere Geldpolitik sich negativ auf Beschäftigung und Wirtschaftswachstum auswirken wird. Hinzukommt, dass selbst die moderate Zinssteigerung auf den Anleihemärkten sichtbar wird. So stieg jüngst der sogenannte Spread, das heißt die Zinsdifferenz zwischen Deutschland und anderen Mitgliedern der Eurozone, wieder an. Dieser liegt im Falle von Italien bei etwa 200 Basispunkten; also bei 2 Prozentpunkten.

Die EZB sieht diesen Spread als nicht gerechtfertigt an und plant ein Instrument, um die Anleihemärkte so zu fragmentieren, dass die Spreads geringer werden. Ökonomisch ist das natürlich Unsinn, denn die Spreads zeigen an, dass die Märkte das Risiko für Italien höher einschätzen als für Deutschland. Damit senden sie ein wichtiges Signal aus, die Wirtschaftspolitik zu verbessern. Wird dieses Signal unterdrückt, bleiben die Verbesserungen der Politik aus – warum sollte die italienische Regierung unter diesen Bedingungen langfristig positiv wirkende, aber kurzfristig politisch riskante Maßnahmen ergreifen? Das Problem würde nur in die Zukunft transferiert und dann immer drängender.

Das damalige Versprechen von EZB-Präsident Draghi, alles Notwendige zur Rettung des Euros und zur Bekämpfung der Krisenfolgen zu tun, war vor dem Hintergrund der Erwartung an die Regierungen, die angebotspolitisch gebotenen Reformen durchzuführen, gegeben worden. Die Regierungen sollten Zeit bekommen, die sie bis heute nicht genutzt haben. Auch dieses Mal wird wieder versucht, die Geldpolitik zur Abmilderung fiskalischer Probleme zu nutzen.

Die EZB lernt offenbar nicht aus den Fehlern der Vergangenheit. Oder aber – und das wäre viel dramatischer einzuschätzen – sie kann sich nicht aus den Klauen der Finanzministerien befreien. Damit würde eine an dieser Stelle vielfach geäußerte Sorge, nämlich dass die EZB eine Zinserhöhung gegen die Finanzministerien kaum durchsetzen können wird, Realität werden. Die Geldpolitik der letzten Dekade müsste dann endgültig so interpretiert werden, dass die EZB ihre Unabhängigkeit von der Tagespolitik längst aufgegeben beziehungsweise verloren hat. Laut Europäischer Verträge ist die EZB in dem Sinne unabhängig, dass sie als wesentliches Ziel die Preisniveaustabilität verfolgt und dabei die Regierungen bei der Erreichung anderer wirtschaftspolitischer Ziele unterstützt. Die Regierungen sind ihr gegenüber nicht weisungsbefugt. Sie darf die Staatshaushalte dabei nicht finanzieren, was sie seit einer guten Dekade aber massiv tut.

Die neuesten Vorstellungen der EZB zur Reduzierung von Risikoprämien an den Anleihemärkten lassen erhebliche Zweifel daran aufkommen, dass die EZB noch in der Lage ist, ihr Mandat auszufüllen und Preisniveaustabilität in der Eurozone zu sichern. Die kommenden Monate werden sicherlich entscheidend für die langfristige Stabilität des Euro sein. Damit sind sie auch entscheidend für das Überleben der Eurozone und der gesamten Europäischen Union (EU). Anders gewendet: Schafft die EZB es nicht, die Inflation einzudämmen, gefährdet sie die europäische Integration.

In fragilen politischen Situationen wie diesen sollten sich die Akteure auf ihre Kernaufgaben besinnen. Für den italienischen Staatshaushalt ist die italienische Regierung zuständig. Für die EZB hingegen sollte also die schnellstmögliche Eindämmung der Inflation auf den Zielwert von 2 Prozent im Mittelpunkt stehen.

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