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EZB-Ratssitzung Was passiert, wenn die EZB Unternehmensanleihen kauft

Nach ihrer Ratssitzung am Donnerstag dürfte die EZB weitere Details zum geplanten Kauf von Unternehmensanleihen preisgeben. Was die Zentralbank-Käufe für Anleger bedeuten und was auf der Sitzung noch wichtig wird.

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EZB-Gebäude mit Banken in Frankfurt am Main. Quelle: Bloomberg

Wenn sich am Donnerstag Mario Draghi mit seinen 24 Ratskollegen in der 41. Etage des neuen Zentralbank-Turms in Frankfurt trifft, werden die Finanzchefs von Deutschlands großen Konzernen noch genauer hinsehen, als sonst. Die Finanzmärkte erwarten auf der Ratssitzung der Europäischen Zentralbank (EZB) zwar keine Änderung am Zins, wohl aber hoffen sie auf neue Details zum geplanten Kaufprogramm für Unternehmensanleihen.

Nicht nur die Finanzchefs, auch alle anderen Marktakteure haben noch viele Fragen. Zwar hat die EZB im März verkündet, in Kürze neben Staats- auch Unternehmensanleihen kaufen zu wollen. Viele Details zu dem Programm sind allerdings noch nicht bekannt. In den Protokollen zur Sitzung heißt es dazu lediglich, das Programm solle „bis zum Ende des zweiten Quartals 2016 anlaufen“. Die Liste der zugelassenen Anleihen umfasse Euro-Unternehmensanleihen mit einem Investment-Grade, also einem Rating von BBB- oder höher, – „deren genaue Definition stehe allerdings noch aus“. Anleihen von Banken will die EZB nicht kaufen, ob sie aber Bonds von Versicherungen kauft, ist noch offen. Das Kleingedruckte zum Kaufprogramm wird nicht nur gespannt erwartet, es könnte am Markt auch nochmal einiges durcheinander wirbeln.

„Es wird sehr stark auf die Details des Programms angekommen“, sagt Tom Mondelaers, leitender Portfolio-Manager des Euro-Investmentgrade-Portfolios bei Blackrock. Dabei gehe es beispielsweise um die Zahl der Investmentgrade-Ratings, die ein Unternehmen benötigt, oder den Standort der jeweiligen Firmenzentrale als mögliche Voraussetzung, um in das Kaufprogramm aufgenommen werden zu können.

Ökonomen zu den Staatsanleihenkäufen der EZB

Wie viele Unternehmensanleihen die EZB kaufen wird, ist noch völlig offen, ein Volumen für das Kaufprogramm wurde bisher nicht genannt. Die Schätzungen der Analysten fallen unterschiedlich aus. Michael Schubert, Notenbank-Experte der Commerzbank, schätzt das monatliche Kaufvolumen auf grob drei Milliarden Euro. Der Markt für EZB-fähige Anleihen sei weder besonders liquide noch besonders groß.

Lediglich die DZ Bank rechnet mit einem deutlich höheren monatlichen Volumen von 7,5 Milliarden Euro. Insgesamt wird das Volumen der kauffähigen Anleihen auf etwa 430 bis 600 Milliarden Euro geschätzt. Sollte sich die EZB bei Unternehmensanleihen ähnliche Grenzen auflegen wie bei Staatsanleihen, so das beispielsweise nur 33 Prozent eines Emittenten gekauft werden dürfen, rechnen Analysten mit einem deutlich geringeren verfügbaren Volumen von gerade mal rund 165 Milliarden Euro. Kristian Tödtmann, Notenbank-Experte der Deka Bank, erwartet, dass Mario Draghi am Donnerstag betonen dürfte, dass „sein Erfolg nicht allein am gekauften Volumen von Anleihen gemessen werden darf“.

Mit einem Kauf nach dem Kapitalschlüssel der Notenbank, also den Anteilen der Länder am Euro-System, rechnet allerdings kaum ein Beobachter, das würde den Handlungsspielraum der EZB zu stark einschränken. Dann wären es vor allem Anleihen von deutschen Emittenten, welche die Zentralbank kaufen müsste, da Deutschland mit rund 25 Prozent den größten Teil des eingezahlten Kapitals stellt.

Angst vor Zerrungen

Je kleiner der Markt und je größer der Käufer, desto höher das Risiko, dass es zu Preisverzerrungen kommt. „Sollte die EZB bei der Auswahl der Anleihen nur auf die Ratings achten und kaum Unterschiede bei den einzelnen Emittenten machen, könnte das zu Preisverzerrungen führen“, sagt Mondelaers. Gleiches könnte passieren, wenn die Marktstrategen der Notenbank in einzelnen Branchen relativ betrachtet deutlich mehr kaufen als in anderen. Um das zu verhindern, könnte sich die EZB laut Commerzbank-Experte Schubert an einem bestehenden Index für Unternehmensanleihen orientieren.

Kritiker der Anleihekäufe fürchten, dass die Situation am Markt für Unternehmensanleihen sich ähnlich zuspitzen könnte wie bei den Pfandbriefen. Schon jetzt heißt es, dass sich Händler aus dem Bereich Unternehmensbonds schon mal mit ihren Kollegen aus der Pfandbriefabteilung zusammengesetzt haben, um von deren Erfahrungen zu lernen. Denn Pfandbriefe, sogenannte covered bonds, also mit Hypotheken oder Krediten besicherte Bankanleihen, kauft die EZB bereits seit Oktober 2014.  

Das sagen Ökonomen zur EZB-Entscheidung

Die Händler am Pfandbriefmarkt klagen darüber, dass die Zentralbank ein so gewichtiger Käufer geworden ist. Insgesamt haben die Händler des Eurosystems mit ihren drei Kaufprogrammen für Pfandbriefe Anleihen für knapp 195 Milliarden Euro gekauft. Deshalb kauft die EZB mittlerweile bis zu 60 Prozent ihrer Pfandbriefe am Primärmarkt, also bei Neuemissionen, nachdem Kritiker ihr vorgeworfen hatten, den Sekundärmarkt auszusaugen. Die Banken werden sich kaum gegen einen dominierenden Käufer wehren, schließlich werden sie selber von der EZB beaufsichtigt. Ähnlich könnte es auch bei Unternehmensanleihen werden: „Die Notenbank wird vermutlich auch am Primärmarkt kaufen“, glaubt Commerzbank-Experte Schubert.

Viele Neuheiten

Am Primärmarkt dürfte das Angebot an Firmen-Anleihen zunächst groß genug sein. Blackrock-Experte Mondelaers rechnet mit vielen Neuemissionen. Schon in den vergangenen Wochen haben die immer niedriger werdenden Renditen viele Unternehmen an den Markt gelockt. Dax-Konzerne wie die Telekom, Thyssenkrupp oder Heidelberg Cement haben in den vergangenen Wochen neue Anleihen ausgegeben und nutzen die günstigen Finanzierungsbedingungen.

Dank der Aussicht auf EZB-Käufe sind die Risikoaufschläge deutlich gesunken, der Markt hat also schon reagiert. Das gilt vor allem für Unternehmensanleihen aus den Peripheriestaaten. Interessant könnten Anleihen werden wie die der Telecom Italia. Mit Fitch hat nur eine Ratingagentur dem Unternehmen ein Investmentgrade-Rating verpasst. Die Rendite für eine bis 2023 laufende Anleihe ist seit dem vergangenen Zinsentscheid der EZB im März aber bereits von 3,1 auf 2,2 Prozent gesunken. „Händler könnten in Zukunft antizipieren müssen, welche und wie viele Anleihen die EZB kauft“, sagt Mondelaers. Es werde darauf ankommen, wie aktiv die Zentralbank in ihrer Rolle als Käufer sei.

Eigentlich will die EZB mit dem Kaufprogramm dafür sorgen, dass das Geld der Notenbank auch direkt in der Wirtschaft ankommt und nicht ausschließlich bei den Banken. Kritiker des Programms befürchten allerdings, die Unternehmen könnten die zusätzlichen Euros nicht für Investitionen nutzen, sondern damit Aktien oder Anleihen zurückkaufen oder ihre Dividende aufpolieren. Denn gerade Unternehmen mit einem Rating im Investmentbereich hatten auch bisher kaum Probleme, sich zu refinanzieren. Angesichts der weiterhin herrschenden Unsicherheit über das künftige Wachstum der Weltwirtschaft halten sich viele Konzerne mit großen Investitionen zurück.

So kreditwürdig sind die Eurostaaten
Das Centrum für europäische Politik (CEP) hat die Kreditfähigkeit der Euro-Staaten analysiert. Einen besonders intensiven Blick haben die Wissenschaftler auf Belgien, Finnland, Frankreich, Griechenland, Irland, Italien, Portugal und Spanien geworfen. Das Resultat: die Probleme, die zur Euro-Krise geführt haben, bestehen weiterhin - und haben sich sogar auf weitere Länder ausgeweitet. Quelle: dpa
Die Kreditfähigkeit von Spanien nimmt erstmals seit Einführung des Euros zu. Die Ampel für Spaniens Kreditwürdigkeit steht auf grün, das CEP vergibt beim Schuldenindex eine Wertung von 2,3. Ein positiver Wert des CEP-Default-Indexes bei gleichzeitigem gesamtwirtschaftlichen Finanzierungsüberschuss bedeutet: Das Land benötigt in der betrachteten Periode keine Auslandskredite, es steigert daher seine Kreditfähigkeit. Diese positive Entwicklung dürfe jedoch nicht darüber hinwegtäuschen, dass das Land noch weitere Konsolidierungs- und Reformmaßnahmen umsetzen muss, um die in den Krisenjahren drastisch angestiegene Staatsverschuldung und die hohe Arbeitslosigkeit zu reduzieren. Quelle: dpa
Auch für Irland steht die Ampel auf grün. Der ehemalige Krisenstaat hat, wie die kontinuierliche Zunahme der Kreditfähigkeit seit 2010 zeigt, die Krise überwunden. Der Schuldenindex beträgt 6,7, ist also deutlich positiv. Aufgabe muss es nun sein, die Investitionen, die auf fast Null gesunken sind, zu steigern, um die Wirtschaft wieder voran zu treiben. Quelle: dpa
Für Portugal zeigt die Ampel dagegen rotes Licht: Zwar erodiert die portugiesische Kreditfähigkeit noch immer. Der ununterbrochene Anstieg des Schuldenindexes seit 2011 zeigt jedoch, dass Portugal erhebliche Anstrengungen unternommen und Anpassungen bewältigt hat. Derzeit beträgt der Index -2. Unbeschadet dieser positiven Entwicklungen ist es allerdings fraglich, ob Portugal bereits ohne weitere Finanzhilfen auskommen wird, wenn das Anpassungsprogramm Mitte 2014 ausläuft. Quelle: dpa
Auch Italien gehört zu den Ländern mit einer "verfestigten abnehmenden Kreditfähigkeit", wie es beim CEP heißt. Die seit 2009 zu beobachtende Erosion der Kreditfähigkeit von Italien dauere an. Gegenüber 2012 habe sich der Verfall beschleunigt. Es sei fraglich, ob sich dies auf absehbare Zeit ändere. Denn die hierfür notwendigen Reformen und Konsolidierungsmaßnahmen seien von der italienischen Regierung bisher nicht ergriffen worden. Quelle: dpa
Ganz mies ist die Lage in Griechenland: Mit einem Wert von -9,8 hat Griechenland die schlechteste Kreditwürdigkeit aller 31 untersuchten Staaten. Die Kreditfähigkeit des Landes verfällt weiter und zwar deutlich schneller als die aller anderen Euro-Länder. Die Wiedererlangung der griechischen Kreditfähigkeit ist nicht absehbar, die Ampel steht auf dunkelrot. Quelle: dpa
Eine negative Überraschung kam in diesem Jahr aus dem Norden Europas: Belgien und Finnland weisen im ersten Halbjahr 2013 erstmals eine abnehmende Kreditfähigkeit auf. Da beide Länder noch über Auslandsvermögen verfügen, ist die Schuldentragfähigkeit allerdings noch nicht unmittelbar bedroht, die Ampel zeigt gelb-rot. Der CEP-Default-Index liegt im Falle Belgiens bei -0,5, bei Finnland beträgt er -0,1. Ein negativer Wert kann auf zwei Arten entstehen: 1. Die Nettokapitalimporte übersteigen die kapazitätssteigernden Investitionen. Das Land konsumiert über das im Inland erwirtschafteten Einkommen auch einen Teil des Nettokapitalimports. Die Volkswirtschaft verschuldet sich folglich im Ausland, um Konsumausgaben finanzieren zu können. 2. Kapital verlässt das Land, so dass der gesamtwirtschaftliche Finanzierungssaldo positiv ist. Gleichzeitig jedoch schrumpft der Kapitalstock. Das Land verarmt. Quelle: dpa

Was verändert sich für Anleger?

Für Sparer haben die Käufe der Zentralbank ihr Für und Wider. Einerseits dürften die Kurse der Anleihen deutlich steigen, daran können Anleger verdienen. Vergleichsweise einfach geht das mit Hilfe eines Indexfonds, ETF genannt, welcher einen in Frage kommenden Index abbildet. Dabei sollten Anleger darauf achten, dass keine Bankanleihen im Index gelistet sind. Solche „ex-financials“ ETFs finden sich beispielsweise unter Blackrocks ETF-Label iShares oder bei der Société Générale-Tochter Lyxor. Gleichzeitig sollten Anleger darauf achten, wie lang die Laufzeit der im Index gesammelten Anleihen ist.

Andererseits sorgen die Anleihekäufe dafür, dass Versicherer und Pensionsfonds es noch schwerer haben dürften, ihre Kundengelder lukrativ anzulegen. Schon jetzt warnte Bafin-Präsident Felix Hufeld im „Handelsblatt“, dass der Garantiezins für Lebensversicherungen wohl zu hoch sei. „Es versteht sich von selbst, dass 1,25 Prozent Zinsen auf Dauer nicht zu halten sind, wenn die Zinsen so niedrig bleiben, wie sie aktuell sind“, erklärte Chefaufseher Hufeld. Auch Blackrock-Experte Mondelaers sieht die Gefahr, dass die EZB andere Investoren durch die sinkenden Renditen in riskantere Assets treiben könnte. Für Versicherer gilt allerdings, dass sie das Geld der Versicherten sicher anlegen müssen. Sie können also nicht ohne weiteres auf höher verzinste, aber riskantere Anlageklassen ausweichen.

Was wird noch wichtig?

Mario Draghi wird wohl am Donnerstag nicht nur über die geplanten Käufe von Unternehmensanleihen sprechen. Sorgen bereitet den EZB-Räten weiterhin die niedrige Inflation. Zwar lag die Teuerungsrate in der Euro-Zone zuletzt nicht mehr im negativen Bereich, sondern stagnierte gegenüber dem Vorjahr. Allerdings „verharren die längerfristigen Inflationserwartungen weiter nahe ihrem Allzeittief“, warnt Michael Schubert von der Commerzbank. Interessant wird daher sein, wie die Vorhersagen des von der EZB erhobenen „Survey of Professional Forecasters“ (SPF), einer vierteljährlichen Umfrage unter Konjunkturbeobachtern, ausfallen werden. Deuten auch die Daten des SPF auf niedrig bleibende Inflationserwartungen hin, setzt das die EZB stark unter Druck.

Deshalb dürfte Mario Draghi einmal mehr klare Worte wählen. Deka-Experte Tödtmann erwartet, dass sich Draghi in seiner „Nachlese“ der vergangenen Sitzung auch der Forward Guidance, also seiner langfristigen Prognose widmen wird. Zuletzt hatte der Markt verstanden, eine weitere Senkung des Einlagezinses sei unwahrscheinlich. Anschließend wurde das von einigen Ratskollegen etwas relativiert.

Auch das Helikoptergeld war nach der vergangenen Sitzung im März vor allem in Deutschland ein beherrschendes Thema. Könnte die EZB irgendwann Geld direkt an die Bürger der Euro-Zone verteilen? Draghi hatte das Konzept im März als „sehr interessant“ bezeichnet. Zuletzt betonten dagegen mehrere EZB-Ratsmitglieder, darunter Chefvolkswirt Peter Praet, dass Helikoptergeld liege nicht auf dem Tisch. Eine klare Absage Draghis dürfte die Wogen zumindest vorläufig etwas glätten.

Bleibt die politische Kritik, der EZB-Chef Draghi sich in Deutschland gegenüber sieht. Einzelne Politiker, darunter auch Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble, hatten den Italiener für seine allzu lockere Geldpolitik kritisiert, Schäuble machte die EZB laut Berichten sogar für den Erfolg der AfD mitverantwortlich. Nach einem Treffen am Rande des IWF-Gipfels in Washington haben sich die Wogen zwar etwas geglättet, Fragen zur deutschen Kritik wird sich Draghi wohl aber stellen müssen.  

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