Geldanlage global : Krieg in der Ukraine: Das Ende der Friedensdividende

Der Krieg in der Ukraine ist ein historischer Einschnitt für Europa, die Welt, aber auch die Kapitalmärkte. Wenngleich die Folgewirkungen derzeit noch nicht abschätzbar sind, so können doch die ausgelösten Verschiebungen als tektonisch bezeichnet werden.

Krieg in der Ukraine: Das Ende der Friedensdividende

Foto: CLARK/obs

Fast 33 Jahre nach dem Fall der Berliner Mauer vollzieht sich der nächste historische Einschnitt für Europa, diesmal zum schlechten. Der Krieg in der Ukraine ist der größte Bodenkrieg in Europa seit dem Ende des Zweiten Weltkrieges, etwas, was eigentlich nicht mehr für möglich gehalten wurde. Er produziert unvorstellbares menschliches Leid, aber er wird auch in der Wirtschaft und den Kapitalmärkten nachhaltige Spuren hinterlassen.

In der jüngeren Geschichte lässt sich dieser Krieg ökonomisch am ehesten noch mit den Ölpreisschocks nach dem Jom-Kippur Krieg Mitte der 70er Jahre und dem Einmarsch Saddam Husseins in Kuwait im August 1990 vergleichen, aber er dürfte in der Breite der betroffenen Rohstoffe und Handelsketten und seinen primären und sekundären Auswirkungen weit darüber hinaus gehen.

Die deutlichsten Effekte auf Wirtschaft und Kapitalmärkte gehen aber nicht von dem Krieg selbst sondern von den verhängten Sanktionen aus. Das betrifft in erster Linie die direkten Sanktionen der westlichen Staaten gegenüber Russland, in zweiter Linie die indirekten Sanktionen, die aus Angst vor Sanktionsverletzung resultieren (Schließung von Niederlassungen, Meidung russischer Häfen und Schiffe, fehlender Versicherungsschutz von speziellen russischen Unternehmungen, etc.), die Sorge vor möglichen russischen Gegensanktionen oder einer weiteren Drehung der Sanktionsspirale, die mit Sekundärsanktionen all diejenigen sanktioniert, die gegen die westlichen Sanktionen verstoßen.

Die direkten Sanktionen betreffen das Einfrieren eines großen Teils der Auslandsvermögen der russischen Notenbank, das Abschneiden vieler russischer Banken vom globalen Zahlungssystem SWIFT und der globalen Zahlungsarchitektur (zum Beispiel: Visa, Mastercard), beidseitige Überflugverbote, Exportverbote für eine Vielzahl von Waren, Ankündigung der Reduktion russischer Energieimporte, um nur die wichtigsten zu nennen.

Die stärksten Einflussfaktoren für die Volkswirtschaften und Kapitalmärkte lassen sich auf acht Bereiche konzentrieren, davon fünf, die bereits jetzt aktiv sind, und von Verhandlungslösungen entschärft werden könnten und dreien, die unabhängig davon auch nach Ende des Krieges längerfristig wirken werden. Zu den fünf zentralen, akuten Punkten zähle ich: die direkten Preiseffekte, die daraus resultierenden ökonomischen Impulse, die absehbaren Lieferkettenstörungen, der ausgelöste finanzielle Stress an den Kapitalmärkten sowie der Druck von potenziellen Eskalationsszenarien auf die Märkte. Auf diese fünf werde ich mich hier konzentrieren. Derzeit sehe ich eine Segmentierung und Verlagerung des internationalen Handels, die langfristige Schwächung des US-Dollars als Weltreservewährung und die Neuinterpretation des Begriffes Diversifikation als zentrale Themen.

Beginnen wir mit den Preiseffekten, die in erster Linie durch die deutlichen Rohstoffpreisanstiege getrieben werden. Da sind zum einen die Sanktionen gegen russische Unternehmen, die Unsicherheit, wie lange russisches Öl und Gas aufgrund der Finanzsanktionen bezahlbar bleibt, der angekündigte Verzicht einzelner Länder (USA und Großbritannien um die wichtigsten zu nennen), keine russische Energie mehr zu importieren, aber auch die Sorge vor Gegensanktionen. Hinzu kommt, und das registriert die Öffentlichkeit erst langsam, dass der Krieg zu einem signifikanten Nahrungsmittelpreisanstieg geführt hat und weiter führen wird, und zwar gar nicht aufgrund von Sanktionen, sondern aufgrund von Knappheiten.

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Russland und Ukraine zusammen stehen für über 20 Prozent der weltweiten Weizen und Maisexporte. In einem Kriegsgebiet kann eine Ernte nicht normal eingebracht werden, die Häfen der Ukraine sind blockiert. Wie stark die Ernte in Russland beeinträchtigt ist, ist offen, aber auch hier stellt sich die Frage nach dem Willen zum Export und ob es genug Schiffseigner gibt, die Transportkapazität bereitstellen können und wollen. Dies wird insbesondere die Inflation in vielen Schwellenländern treiben, denn dort ist der Anteil von Nahrungsmitteln am Konsumentenpreisindex oft um ein Vielfaches höher als bei uns.

Das bei zahlreichen Metallen ebenfalls mit Preissprüngen zu rechnen ist, ergibt sich von selbst. Wir müssen also mit signifikant höheren Inflationsraten rechnen, und das auf ohnehin schon, auch ohne Krieg, deutlich erhöhten Niveaus. Wir rechnen für die Eurozone mit einer um nahezu 1,5 Prozentpunkte höheren Inflation für das Gesamtjahr 2022 als vormals geschätzt, und damit einer durchschnittlichen Inflationsrate für das Jahr 2022, die sich der Sechs-Prozent-Marke nähert, falls der Konflikt und die Sanktionen bis Jahresende andauern.

Hohe Inflation gerade im Energie- und Nahrungsmittelbereich wird Kaufkraft abschöpfen. Damit werden wir global einen stark negativen Impuls auf die Wachstumsraten bekommen. Länder wie die USA, die einen großen Öl- und Gassektor haben, dürften von den hohen Preisen auch profitieren, haben also einen signifikanten Gegeneffekt.

Dagegen sollte die EU, in Energie und Handel mit Russland stark verflochten und ohne großen Öl- und Gassektor zu einer der am stärksten negativ betroffenen Regionen gehören und signifikante Wachstumseinbußen zu verzeichnen haben. Wir rechnen mit einem niedrigeren durchschnittlichen Wachstum, um über ein Prozentpunkt weniger in diesem Jahr, falls nicht eine zügige Verhandlungslösung erreicht wird – gegebenenfalls aber noch weniger, falls Krieg und Sanktionen weiter eskalieren.

Die Lieferkettenstörungen, die durch Corona ausgelöst wurden, haben gezeigt, wie fragil der internationale Handel reagiert. Jetzt, da sich die Indikationen mehren, dass die coronabedingten Störungen der Lieferketten nachlassen, dürften Krieg und Sanktionen diese erneut strapazieren. Lufttransport von Ostasien nach Europa wird teurer und dauert länger, in ukrainischen Häfen sitzen nahezu 200 Frachtschiffe fest, russische Häfen und Schiffe werden weniger angelaufen oder nicht versichert. Betroffen sind eine breite Palette von Produkten wie Metalle, Kabelbäume, Neongas, Dünger, um nur auf aktuelle Schlagzeilen zu referenzieren. Zusätzliche Lieferkettenstörungen dürften den Inflationsimpuls nach oben und den Wachstumsimpuls nach unten verstärken.

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Dramatische Folgen dieser Entwicklung betreffen auch Kapitalmärkte direkt. Die Preissprünge bei vielen Rohstoffen können Schieflagen bei Rohstoffhändlern auslösen, das beredtste Beispiel zeigten die Nickel-Futures in der vergangenen Woche. Das Einfrieren der Guthaben einer großen Notenbank (der russischen) macht es möglich, dass Russland in den Staatsbankrott gehen kann, obgleich ausreichend Mittel zur Leistung von Zinszahlungen vorhanden wären. Dies hat aber Auswirkungen auf Halter von russischen Staatsanleihen sowie auch Kreditversicherungen oder Verkäufer von Garantien für russische Staatsanleihen. Die dramatischen Downgrades für Russland könnten dazu führen, dass die regulatorisch zulässigen Quoten an ausfallgefährdeten Wertpapieren bei Marktteilnehmern gerissen werden und diese Notverkäufe in anderen Anlagen tätigen müssen, da sie die russischen Assets mangels Liquidität und/oder verfügbarer Gegenparteien nicht reduzieren können.

Auf Eskalationsszenarien soll hier nur kurz eingegangen werden. Zu ihnen zählen, dass der Krieg sich ausweitet, dass in anderen Weltregionen die Lage ebenfalls eskaliert, zum Beispiel am Persischen Golf oder um Taiwan, oder das Nahrungsmittelknappheiten zu Migrationsströmen aus Afrika Richtung Europa führen. Diese Sorgen wirken einem längerfristig höheren Risikoappetit der Anleger entgegen und führen zu einer Forderung höherer Prämien für Risikoassets.

Viele Fragen harren einer Antwort, der Markt sucht mit hoher Volatilität danach. Ist ein Waffenstillstand möglich, ist eine vertragliche Lösung möglich? Dreht sich dann das Bild sofort, oder nur langsam? Werden selbst in diesem Fall alle oder viele Sanktionen zurückgenommen? Welche Sekundär- und Tertiäreffekte resultieren aus Schieflagen bei Derivate- und Hedgepositionen an den Märkten, etc.?

Einige Botschaften sind gesetzt: Die Friedensdividende nach dem Mauerfall dürfte an den Märkten nach dieser tektonischen Verschiebung verloren gehen. Für längere Zeit wird eine höhere Inflationsprämie gefordert werden. Der finanzielle Stress an den Kapitalmärkten dürfte erhöht bleiben, und die Belastung für die Märkte noch eine ganze Weile anhalten. Safe Haven Assets aus dem Bereich der Staatsanleihen sollten angesichts der hohen Inflation ein schlechterer Hedge als in der Vergangenheit sein.

Zwei Schlussfolgerungen stehen für mich im Vordergrund: Kapitalerhalt ist das primäre Ziel, auch wenn eine Risikoreduktion die Chance reduziert, an kurzfristigen Rallyes teilzunehmen. Und Diversifikation sollte global sein, auch und gezielt außerhalb der aktuellen Konfliktparteien.

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