Herr Zulauf, die Kursausschläge an den Börsen sind gewaltig. Was geht da vor sich?
Felix Zulauf: Am 24. Januar habe ich meinen Kunden gesagt: Es riecht nach 1987, wie damals vor dem Crash. Wie damals steigt die Inflation, die Renditen ziehen an, der Dollar ist schwach und ein US-Finanzminister redet seine Währung schwach. Gleichzeitig sind Aktien hoch bewertet. Investoren haben einen extrem hohen Aktienanteil in den Depots und kaufen Aktien mit rekordhohen Summen auf Pump. 1987 gab es die so genannte Portfolio Insurance. Investmentbanken haben institutionellen Anlegern damals Versicherungen verkauft. Wenn die Kurse gewisse Grenzen unterschritten, wurde ohne Rücksicht auf Verluste verkauft. Dann hatten wir den Crash.
Das Pendant dazu heute sind Risk-Parity-Produkte. Dabei setzen Anleger auf Aktien und Anleihen, die unterschiedliche Risiken aufweisen und entsprechend gewichtet werden. Man ist der Meinung, dass dies zu positiven Resultaten führt, weil sich die Schwankungen ausgleichen. Je niedriger die Volatilität ist...
...das heißt, je weniger die Kurse schwanken...
...umso mehr Risiko können sie eingehen und umso höher sind die Aktienquoten. Die Notenbanken haben an den Märkten interveniert, um die Volatilitäten zu glätten und nach unten zu drücken. Mit dem Hochschnellen der Renditen kamen die Kurse unter Druck, die Volatilitäten sind gestiegen und die Finanzakrobaten mussten plötzlich Risiken reduzieren und Aktien verkaufen. Wenn alle auf steigende Kurse gesetzt haben und praktisch kein Cash mehr da ist, dann sind die potenziellen Verkäufer plötzlich in der Übermacht. Dann gibt es Löcher im Markt. Das ist passiert.
Zur Person
Felix W. Zulauf, Jahrgang 1950, zählt zu den weltweit renommiertesten Investmentstrategen. Aus Baar in der Schweiz heraus berät er mit seiner Beratungsfirma Zulauf Consulting Großanleger auf der ganzen Welt.
Verstärken computergestützte Handelsmodelle und passive Investmentstrategien diese Verkaufswellen?
Die Investmentbranche wird heute dominiert von einem tiefen Glauben an pseudowissenschaftliche Anlageansätze. Man errechnet Algorithmen und überlässt Robotern und Maschinen die Entscheidungen. Weil das lange gut gegangen ist, hat sich eine zweite Strategie entwickelt, das passive Investieren. Weil die Kurse ja immer steigen, kauft man einfach den Index. In Indexfonds sind enorm hohe Summe geflossen, in den USA allein im Januar 55 Milliarden Dollar. Das war doppelt so viel wie im Durchschnitt der vorherigen zwölf Monate. Das waren Extremwerte, die jetzt korrigiert werden.
Ist das der Auftakt einer Baisse?
Ich gehe von einer Korrektur aus, die aber wahrscheinlich länger anhalten wird. Die Gründe liegen in der fundamentalen Entwicklung: Die Wirtschaftspolitik in diesem Zyklus ist primär in den Händen der Geldpolitiker. Und die Geldpolitik war aggressiv, wie wir das noch nie gesehen haben. Offenbar herrscht da die Meinung vor, dass Notenbanken alles machen können, was sie wollen. Und sie machen das auch. Sie blasen die Vermögenswerte auf und glauben in einer unvergleichlichen Arroganz, sie hätten das Erfolgsrezept für eine erfolgreiche Weltwirtschaft, weil sich die Konjunktur etwas erholt hat. Aber es gibt Grenzen.
Welche?
Wir haben immer noch Märkte, die disziplinieren. Die Produktionsverlagerung nach Asien hat viele Produkte immer billiger gemacht und die Konsumentenpreise tief gehalten. Dazu kamen disruptive Technologien, etwa im Einzelhandel, wo ganze Kostenebenen verschwunden sind. Das sind die deflatorischen Elemente, die Preise drücken. Aus China aber kommt jetzt nicht mehr deflationärer Druck auf unsere Preise, da kommt jetzt ein inflationärer Druck. China hat einen unglaublichen Konsumboom, die Preise steigen mit gut fünf Prozent. Weil der Einbruch der Weltwirtschaft in der letzten Rezession so groß war, waren die Kapazitäten lange schwach ausgelastet und der Arbeitsmarkt entspannt.
Jetzt schließt sich diese Produktionslücke.
Richtig, das sorgt für einen gewissen Preisdruck. Das sehen sie an den Lohnabschlüssen in Deutschland und auch in den USA. Dort geben Großbetriebe die Steuererleichterungen weiter an ihre Mitarbeiter. Dadurch entsteht Lohndruck nach oben. Wir sind an einem Punkt, wo die Teuerung zwar noch nicht strukturell, aber zyklisch weiter nach oben geht. Wir haben aber nach wie vor eine äußerst expansive Wirtschaftspolitik. Wenn man das fortschreibt in die Zukunft, dann wird der Inflationsdruck weiter zunehmen. Das haben die Märkte realisiert. Entsprechend sind die Renditen nach oben gegangen. Weil die Notenbanken zu expansiv sind, haben die Bondmärkte damit begonnen, die Geldpolitiker zu disziplinieren.
